市场分析政策精选(九篇)

第1篇：市场分析政策范文

【关键词】货币政策；A股市场；逆回购；传导机制；良性互动

作为一个新兴的市场经济国家，中国证券市场在国民经济中所占的规模以及投资者的投资理念、整个市场的运行等方面与发达国家成熟的证券市场相比都有较大的差别，影响股指变动的因素也更加复杂。从设立之初到现在，我国股市的涨跌与政府的政策导向有着密切联系。理论界和公众都普遍认为A股市场受政府干预过多，政策影响过度，并将这种市场特征形象地称为“政策市”。政府往往会通过调整股市的有关政策，诸如国有股的减持、印花税率的调整等来影响股市的交易活动，或者通过舆论来影响投资者对股市的预期。因此我国股市经常受到宏观政策和政策传闻的影响，造成我国股市的价格波动异常剧烈。同时我国股票市场属于资金推动型，股票市场中社保基金等长线投资较少，短线投资居多。货币市场和股票市场中两者的资金性质基本一致，货币政策对股票市场影响巨大。从上述内容来看，只有充分了解货币政策对股票市场的影响和两者之间的相互关系，投资者才能做出科学的决策，把握最佳的投资机会。

一、货币政策对A股市场影响的理论分析

货币政策会通过利率、货币发行量来调整其对股票价格产生的影响。或者通过影响股票市场的基本面从而对股票价格产生间接影响。

利率水平的变动对股市行情的影响是最为直接和迅速的。中央银行对利率的调整、投资者或市场的预测都会对股价和股市产生一定的影响。但我国股票市场对利率变动的反应并不灵敏。首先，利率变动和股价变动之间通常有一个时滞，另外利率调整一般可以预测。这使得我国利率的调整对A股市场的影响力减弱，另外影响股价的因素很多，利率调整所带来影响可能还会被其他因素所抵消。

而理论上来说，货币供应量的变化会通过一定的传导机制影响到股票价格。例如：货币供应量的增减引起利率的减增从而作用于股票价格。而乘数效应又扩大了货币供应量对股票价格的影响。

二、结合我国2013年的实际情况，分析货币政策、政策工具与传导机制对A股市场的影响

（1）稳健的货币政策

我国自2011年以来连续实施“积极一稳健”的财政货币政策组合，并减少货币量的投入。由货币的传导机制―托宾Q理论分析货币政策对股票市场的影响，以紧缩的货币政策为例：货币政策变动导致货币供应减少、利率上升，这使股票相对于债券的收益下降，从而引致公众调整资产组合并促使股价相应下降，企业投资支出减少，从而阻碍生产的提高。这个传导机制也可以从另一个角度来解释。企业通过发行股票来融资时，如果股票价格下降，对企业来说，融资的成本就会更高，因为每一股只能带来更少的资金，因此，一个紧缩性的货币政策会使得股票价格下降，增加资本的成本，从而减少了投资和产出。紧缩和稳健的货币政策制约了资金的松动渠道，供求失衡成为阻碍股市上涨的主要因素。

当然，稳健的货币政策的中性特征对股市的影响并没有理论上所说的那么大。而从宏观经济数据来看，我国实体经济的通货膨胀情况还是比较严重的，市场上的资金可能没有我们想象中那么短缺。近年来股票价格一跌再跌并不是因为央行的货币政策收得太紧，而是因为股市本身的机制、运作等出现了重大的问题，使得市场上的资金没有进入股市的意愿。实体经济中资金并不缺乏，如果股市本身的问题没有得到解决，那么央行即便实行宽松的货币政策，资金也同样不会流入股市。

（2）逆回购

我国主要使用的货币政策工具有公开市场业务、存款准备金、中央银行贷款、利率政策、汇率政策。而逆回购无疑成为2013年中央银行运用最频繁的货币政策工具，其作为短期投放流动性工具的操作已经趋于常态化。年底通常是资金紧张的时候，拆借利率的急剧走高也反映了这种市场状况。2013年12月24日中国人民银行在公开市场操作中开展了290亿元7天期逆回购操作。逆回购的重启，使得当时资金面紧张的状况开始趋于稳定，且连续数日攀升的银行间货币市场利率亦有所回落。尽管投放规模较小，但却释放出了年末央行维持资金面稳定的信号，表明央行在防止资金面紧张再度重演的决心很大，有助于舒缓当前股票市场紧张情绪，稳定股票市场信心。央行增量资金的持续注入有利于改善市场流动性。加上财政放款的推进，后续资金利率不大可能达到过于极端的水平。而资金的进入和利率的降低则有利于促进A股市场股指的上涨。

但逆回购并不意味着货币政策基调的放松，仅仅表明货币当局为了解决银行体系短期流动性需求、保持银行体系适中的流动性水平、平抑资金价格波动、维护货币市场利率稳定而进行的最优操作选择。

（3）汇率

在央行重启逆回购并注入流动性及财政存款投放的帮助下，国内货币市场基准利率近期跌幅创2011年以来最高水平，人民币大涨。在人民币中间价意外升至逾8年新高的带动下，12月27日的美元兑人民币首次跌破6.0700，收盘创20年最低记录，这使得人民币中间价刷新了2005年7月汇率改革以来最高记录。

人民币升值更多的是通过对上市公司的影响来影响股市。而对上市公司的影响主要又是通过进出口这个链条传递，进出口依存度越大的企业，对人民币汇率的变化越敏感。例如纺织、家电等板块受到人民币汇率的上升的影响利润率降低，影响股票走势。

（4）存款准备金率

相比于逆回购的活跃，2013年央行对存款准备金率的调整是比较少的。调整存款准备金率其主要目的在于通过控制商业银行的信贷规模从而防止通货膨胀的快速升温。对资本市场来说，存款准备金率的下调，使市场流动性不足得到一定的舒缓。相比于2010～2011年两年间中央银行多次上调人民币存款准备金率不同，2012年，央行曾两次下调存款准备金率0.5个百分点。这是央行考虑应对美联储“量化宽松”政策和2013年中国银行间出现的几次短暂的“钱荒”所作出的决定。在中央银行下调存款准备金率释放资金的同时，通过公开市场操作回笼资金。这样能给市场一个清晰的政策信号，以稳定市场预期。一定程度上使A股市场保持较好的资金流动性。

三、总结

货币政策的最终目标或内容应该根据社会发展和经济形势而不断的变化和扩充。我国货币政策的主要目标是保持经济稳定。因此我们应逐步赋予经济稳定更加丰富的内涵，经济稳定既要包括物价稳定，也应包括银行体系的稳定和汇率稳定，将来还要包括资产价格和A股市场的稳定，保持整体的稳定状态。

从一些发达国家的实践来看，货币政策与A股市场的关系实际上是一种关联关系，一方面，A股市场的发展对货币政策及其传导机制带来了深刻的影响，A股市场在货币政策传导中的作用越来越大；另一方面，央行无论推行什么样的货币政策或公开市场操作手段都会对A股市场产生一定的直接或间接影响。但就我国目前的实际情况来看，货币政策与A股市场联动效应并不明显。我们应该要采取一些措施来协调货币政策与A股市场发展间的关系。例如：规范发展股票市场；逐步发挥股票市场传导货币政策的功能、疏导货币市场与资本市场的联系；提高金融协作监管水平；通过打击内幕交易和市场操纵行为和培养机构投资者来提高货币政策对股票市场的有效性。只有提高我国股票市场的货币政策传导效率， 才能实现二者的良性互动。

【参考文献】

[1]钱攀攀.全流通背景下证券市场的货币政策传导机制研究[J].经济研究， 2011（7）.

[2]高婧.论货币政策对股票市场的影响-基于中国股票市场的实证分析[J].福建金融，2012（3）.

[3]周运兰，阮梦琦.我国股票市场“政策市”现象剖析[J].财会月刊，2011（4）.

第2篇：市场分析政策范文

关键词：房地产市场 商品房 价格 政府 调控政策

1 概述

近几年来，我国房地产市场始终保持平稳较快增长，并取得了良好发展成效。但以此同时，商品房价格的持续快速上涨、投机炒房行为泛滥以及房地产市场监管不到位等问题层出不穷，严重影响了我国房地长市场的健康长效发展。房地产市场监管越来越成为时下社会广泛关注的焦点问题。为解决以上问题，整顿和规范房地产监管秩序，我国政府部门积极出台了一系列宏观调控政策，转变调控思路，进行产业结构调整，完善房地产金融体系，有效地维护了房地产市场管理秩序，实现了预期管理目标。

2 近年来我国房地产市场调控政策

近年来，我国房地产市场推出的调控政策主要包括以下几方面：

2.1 综合性调控措施 自进入21世纪以来，我国政府在制定各项促进房地产行业快速发展的同时也加大了对我国房地产行业整体上的宏观调控和把握。2005年3月，国务院出台了《国务院2005年工作要点》来抑制房价上涨过快的问题，因为当时的房价上涨问题已经凸显并影响到了居民的正常购房行为。特别是在2008年，当发源于美国并且波及全球的金融危机对我国的房地产经济带来严重的影响时，我国政府迅速采取扩大内需的宽松财政政策来刺激经济的复苏，促进房地产的发展。为了使房地产业能够保持平稳发展，抵御金融危机的影响，中央采取了一系列积极的措施来促进和刺激房地产业中商品住房的开发和建设，同时为了满足中低收入者和中低收入家庭对住房的需求，中央还加大了对经济适用房和廉租房的开发和建设。通过这一系列的政策和举措，房地产业保持了稳定的增长态势，也继续发挥了支柱产业对经济拉动的作用。通过进一步加强对我国房地产市场的监督和管理，发挥地方政府在稳定房地产行业健康平稳发展过程中所起到的重要作用，以保障房地产行业的健康发展。

2010年，国务院又颁布了“国十一条”来抑制部分城市出现的房价上涨过快问题，力图通过加强和完善对政府部门对房地产市场的监督与管理，有效地抑制房价的快速上涨。其主要内容有：“继续增加对普通商品住房的投资建设，优化市场商品房的供应结构，以满足各层次消费者对房屋的需求；提高土地开发利用效率，以增加对商品房建设用地的有效供应；综合施行有差别的财税政策，要求金融机构做好购房信贷的安全防范；建立有效的房地产行业管理秩序，严格打击各种具有投机目的的短线炒房活动；加强政府对土地资源供应以及开发使用等环节的监管力度，完善相关制度体系；加强对房地产市场的监测和管理；加强对各种保障性住房的投资建设力度，加快落实在中西部地区廉租住房和经济适用房的补助活动；进一步落实地方政府对维持当地房地产市场的健康有序发展，保障和解决当地低收入居民住房问题的责任制”。政策的实施对我国房地产行业起到了一定的作用，但是还是不能从根源上消除我国房价上涨过快的问题。

2.2 金融方面调控措施 为保障我国房地产市场的稳定与安全，推进房地产市场的健康稳定发展，我国政府还积极推出了相关金融调控政策，并进行了相关法律建设和配套制度建设，以减小金融市场中不稳定金融因素对房地产价格波动的影响。中国人民银行于2003年调整了购房贷款政策，新政策中第二套及以上商品房以及较高档次商品住房购房贷款的首付金比重较以往有所提高，同时，新政策还取消了第二套及以上商品房以及较高档次商品住房所享用的住房贷款优惠利率资格，以限制高档次商品房价带动整体房价上涨的可能性。2004年，中央银行采用上调各类金融机构的存款基准利率以及进一步放宽人民币贷款利率的浮动区间来保障和促进我国房地产行业的健康发展。2005年，人民银行对商业银行自营性个人购房贷款政策进行了调整，以抑制持续上涨的房价问题，通过取消原有的购房贷款优惠利率以降低房地产行业过热问题。2008年初人民银行通过再次加息，并继续上调存款准备金率等紧缩性货币政策来抑制房价过热现象。而到了下半年，全球金融危机对我国的房地产行业带了巨大的影响，为摆脱金融危机影响，促进经济的发展，政府的宏观调控政策才开始出现变化，力图通过降低利率与存款准备金率等手段实行宽松的货币政策，刺激我国房地产和国民经济的发展。随着金融危机对我国经济影响的逐渐加重，我国的房地产行业也受到了沉重的打击，为拯救萎靡状态下的我国房地产市场，中央政府出台了一系列宽松的财政和货币政策，以鼓励房地产行业的发展。2009年，我国四大国有商业银行加大了对购房贷款者的利率优惠政策，来刺激房地产市场需求，力图通过需求拉动供给的方式带动我国房地产市场的复苏和发展。到2010年，我国的商品价格又一次超出了政府的控制，这时，政府对房地产的政策又发生了转变，由促进改为抑制。中央银行开始通过制定提高存款准备金率的紧缩性货币政策来限制房价的上涨现象。2010年，北京市政府针对其地区房地产行业的具体情况出台了严厉的地方性房地产调控措施，通过加大买房者的限制调节，来抑制由需求过剩引起的商品房价格畸形增长问题。

通过金融机构运用货币政策来调节我国房地产行业的健康发展，具有政策见效快、效果较为明显等优点，从这几年的金融政策可以看出，我国政府对使用金融工具在调控房地产行业积累了很多的经验，所得到的效果也是非常明显的。

2.3 健全保障房制度的调控制度 早在2003年，我国就通过制定保障性住房政策来降低高档商品建设过快引起房地产结构失衡问题，解决不同收入层次结构中对房地产的需求。但是自2007年以来，我国政府对保障性住房建设的支持力度逐渐增大，该年8月份，国家建设部为加强保障性住房建设积极制定了相应政策，并明确规定了廉租住房以及经济适用房年度规划的具体要求。

一直以来，解决低收入居民居住困难问题就是政府部门建立住房保障制度的出发点和落脚点。我国政府部门不仅将解决城镇低收入居民住房问题作为改革住房制度的重要内容，而且还将其作为政府公共服务的一项重要职责。

2008年，为满足城镇中低收入居民的住房需求，国家税务总局联合财政部共同制定了增加保障性住房扶持力度的政策，降低了房屋租赁市场税收比率，扩大了保障性住房的优惠覆盖范围，使更多的低收入城镇居民都能享受到政策的照顾。2009年，国家发展改革委联合住房与城乡建设部等四部门共同制定了《2009-2011年廉租住房保障规划》，将解决城镇低收入居民人均的住房需求问题归纳为改善民生的主要内容，力图通过进一步加大对廉租住房、经济适用房等抵挡商品房建设的扶持力度，采用增加住房供给量以及住房租赁财税补贴等手段进一步完善对城镇低收入人群的住房保障制度。2010年，住房建设部提出了进一步加快廉租住房、经济适用房等低档商品房的建设以更大力度遏制房价上涨过快问题的通知，将大力推广公共租赁住房建设作为今后的重点工作予以大力的推广和执行。由最近我国相关政府部门几年的房地产政策可以看出，政府部门主要通过增加低档商品房的建设来降低由对高档商品房过多需求引起的我国房价整体上涨的可能性，使我国房地产行业健康平稳的发展，从而促进整个国民经济的健康持续发展与社会和谐。

3 小结

随着我国房地产市场的不断发展成熟，政府宏观调控的重要性日益凸显出来。如何加强房地产市场监管力度，合理调整产业结构，建立合理引导住房建设和消费的新机制成为政府部门应该思考的重要问题。本文从近年来房地产市场调控政策入手，就我国政府部门推出了相关调控政策进行了分析和研究，并提出了相关看法。

参考文献：

[1]柴华.国务院宏观经济政策调控权的界限及改进策略――以房地产市场调控政策为例[J].天津行政学院学报，2012（06）.

第3篇：市场分析政策范文

【关键词】 房地产;宏观调控;影响因素

一、近年房地产市场调控政策及其目的

1.1998年～2002年(平稳发展期)――“促进房地产市场的稳定发展”。这一时期国家对房地产业调控的目标重点在于:大力促进房地产业的发展,满足城市化需求,推动宏观经济的发展。主要政策涉及三个方面:(1)实行住房市场化改革,提高房地产投资收益,吸引社会资金进入房地产业,加快房地产稳定发展;(2)通过金融体系(商业信贷和住房公积金)为购房者和投资者提供融资,通过增强居民购房能力和企业开发能力,促进房地产业发展;(3)通过税收制度提高居民购房和银行发放贷款的积极性。

2.2003年～2006年4月(快速发展期)――“调控供需、抑制房价”。基于这一阶段房地产投资过热和房价上涨过快的现象,国家开始出台一系列调整政策,通过调控供给总量以及需求总量,从而抑制过热的投资和房价的过快上涨。具体来说,2005年2月之前着重从土地着手调控住房供给总量: (1)整顿清理土地市场,控制土地供给总量;(2)土地实行招拍挂,提高项目自有资本金要求。从2005年3月开始,为抑制房价过快增长,政府开始着手通过金融税收手段调控住房需求总量:(1)提高首付款比例和贷款利率;(2)提高住房交易税;(3)打击“炒房”。

3.2006年5月～2007年9月(调控期)――“调控住房结构、稳定房价”。之前通过调节供需并没有抑制住房价的过快增长,反而助涨了房价,国家改变了调控思路,着重通过调节住宅结构来抑制房价,以中小户型降低套价,以保障性住房缓解中低收入家庭住房困难。

4.2007年10月～2008年10月(全面调整期)――“稳定、保障、发展”。自2007年四季度以来,在国际金融危机不断蔓延、国内宏观经济增速下滑的背景下,中国房地产市场逐步由2007年的过热转向理性回归,市场呈现出全面调整的态势。中央与地方政府积极出台各种措施拉动消费信心,财政政策和货币政策逐步放松,“购房入户”、“放松二套房信贷政策”、“鼓励开发企业降价促销”等关键性政策先后出台,市场下行态势得到初步遏制。这一阶段房地产调控目标重点在于:大力建设住房保障体系,促进房地产市场的健康、稳定发展。

5.2008年11月至2009年10月(复苏期)――紧缩政策松动,刺激市场复苏。2008年8月,全国商品房销售面积跌入谷底(同比下降35.7%);8月以来房价指数一直环比下降,12月跌至谷底(-0.7%)。9月,受雷曼兄弟倒闭、金融危机影响进一步扩大的影响。国家采取了一系列政策刺激房地产市场的发展,房地产业也成为拉动内需的重要手段。2008年下半年尤其是四季度以后,金融政策转向“积极”,多次下调存款准备金率,五次降息。10月27日,央行决定将商业性个人住房贷款利率的下限扩大为贷款利率的0.7倍;最低首付款比例调整为20%。12月30日,国税总局、财政部规定:个人将购买超过2年(含2年)的普通住房对外销售的,免征营业税。

6.2009年11月至今(抑制期)――防范泡沫扩大,遏制房价过快上涨。随着房地产市场的回升,近期部分城市出现了房价上涨过快等问题,各相关部门纷纷出台政策进一步加强和改善房地产市场调控,稳定市场预期。2009年12月14日,国务院常务会议明确表示“遏制部分城市房价过快上涨的势头”,拉开了“抑制性政策”大幕。2010年1月10日,国务院《关于促进房地产市场平稳健康发展的通知》,二套房贷款首付比例不得低于40%。增加保障性住房和普通商品住房有效供给,合理引导住房消费,抑制投资投机性购房需求,加强风险防范和市场监管,加快推进保障性安居工程建设,落实地方各级人民政府责任五大方面共11条措施,简称“国十一条”。

二、房地产宏观调控政策的影响因素分析

1.中央和地方政府因素。地方政府之所以对国家宏观调控执行不力的深层次原因在于中央和地方政府二者之间管理目标的差异。首先是土地,土地所有权控制在地方政府手中,由土地产生的收益大部分归地方所有,廉租房建设和经济适用房建设对土地出让涉及有限,如果地方政府从严控制土地供应结构,无异于断掉地方政府的“粮源”。如果地方政府从严控制房地产投资速度,就会减少对土地的需求,从而减少政府从土地出让中获得的收益。其次是税收,房地产业的高速发展,不仅会带来土地收益的直接增加,还会带来地方税收的增加。房产税、城镇土地使用税、耕地占用税等都属于地方税收,由地方财政所掌握,这也强化了地方政府对房地产业高速发展的愿望。地方政府执行不力,在某种程度上起到了托市的作用,纵容房地产价格节节上涨,急于将房地产业培养成支柱产业,保护房地产业的快速发展,对于房地产业的管理还有待进一步加强。

2.金融机构因素。在中国房地产金融体系中,为降低住房消费贷款中消费者违约风险,将房地产开发贷款和消费者住房消费贷款绑定在一个银行,当消费者出现违约情况时,开发商将付有一定的连带责任。在银行与房地产开发商的博弈中,由于银行之间处于一种充分竞争状态,区域房地产商却是寡头,这样使得开发商处于明显的强势。由于房地产开发贷款和房地产消费贷款的绑定,使得银行为获得信贷业务,不得不在房地产开发贷款方面作出让步,否则就会面临既失去开发贷款又失去消费贷款的可能。房地产具有固定性和价值量大的特性,被公认是优良的抵押物。但是在我国,银行却没有把抵押的房地产处置的权利,一旦出现住房消费贷款的违约,银行很难得到有效的补偿。为降低风险,银行只有转嫁一部分给房地产开发商,形成了房地产开发商“绑定住房消费贷款以胁银行”的局面。虽然央行多次上调房贷利率,建设部也上调住房公积金贷款利率,希望以此抑制房地产消费,从而抑制房地产投资,但并没有改变房地产与开发商谈判的地位,从而影响房地产宏观调控预期目标的实现。

3.开发商因素。房地产业由于其商品自身的特点和市场的不完善等因素,形成了明显的生产者市场,是阻碍宏观调控实施的关键性因素。由于房地产具有固定性、区域性、开发周期长和价值量大等特点,使得不同区域的房地产商品无法在短期内根据自身市场供求状况进行流动,难以形成统一的市场竞争价格。同一区域的开发商为了追求利润最大化,会规避竞争,通过屯地等方式圈定各自的“势力范围”。由于房地产开发所需时间长、资金量大,土地又稀缺有限,使得潜在威胁者难以进入。经过一段时间的发展,区域内就只会存在少量而有竞争力的开发商,形成区域寡头垄断的局面,使得定价权就几乎完全落到了开发商手中,取得了定价权和控制权之后,由于国家金融政策和财政政策引发的开发商成本的增加,便可以轻而易举的通过提高房价的形式摊到消费者身上,而不是通过减少利润来维持生产。为规避竞争,在先进入该区域的开发商定价之后,后来的开发商会实施价格跟随战略,影响调控预期目标的实现。

4.消费者因素。一方面加息使得中低收入者的自住需求因贷款成本的提高而受到抑制,还面临着开发企业将资金成本转嫁到房价中的可能;另一方面高收入者投资投机需求将积极入市。一是高收入者的边际消费倾向低,随着收入的不断增加他们将越来越多的资金用于储蓄和投资;二是由于通胀的压力,使得高收入者宁愿将资金以资产的形式保值增值,将促使其将资金尽可能地转换为房产等资产形式。住房具有居住和投资的双重特征,在现有宏观经济背景下,一些大中城市住房的自住性需求和投资性需求都非常旺盛,调控机制对投资性需求抑制不到位,对改善性需求存在“误伤”,对自住性需求缺乏合理引导,我国传统的住房消费观念是“居者有其产”,导致住房刚性需求巨大。

参考文献

[1]黄志强.如何看待近期政府对房地产价格的宏观调控[J].福建论坛.2005(8)

第4篇：市场分析政策范文

10月28日，十届全国人大常委会第五次会议通过《证券投资基金法》；12月27日，全国人大常委会第六次会议通过了《中国人民银行法》和《商业银行法》的修改决定，通过了《银行业监督管理法》。

11月下旬以来，国务院先后批准了8个省（市）的农信社改革实施方案；12月10日，中国人民银行决定，扩大贷款利率浮动区间、调降超额存款准备金利率，国家外汇管理局的《关于进一步深化境外投资外汇管理改革有关问题的通知》正式实施。

此外，四季度内，《汽车金融公司管理办法》及其实施细则相继出台，省级银监局相继挂牌组建，银监会进一步规范金融机构及其业务，扩大银行业的对外开放；证券发行上市制度改革取得突破，发审委改组，保荐制登台亮相，监管部门正式受理券商发债申请，QFII投资规模进一步扩大；中国人保、中国人寿相继在香港H股市场挂牌交易。

一、货币政策及其实施

1.扩大贷款利率浮动区间

11月份，中国人民银行行长周小川表示，充分发挥利率机制调控作用，贷款利率逐步过渡到下限管理。稳步推进利率市场化，充分发挥利率机制调控作用，将是人民银行今后着力开展的五项工作之一。我国将进一步扩大贷款利率浮动幅度，逐步过渡到取消贷款利率上限，对贷款利率实行下限管理。存款利率将在条件成熟时实行上限管理，允许商业银行存款利率向下浮动。

同时，要完善人民币汇率形成机制，稳步推进人民币可兑换进程，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，促进国际收支平衡。

此外，人民银行还将完善经济金融运行趋势监测指标体系，增强货币政策的前瞻性和科学性；建立健全金融市场体系，完善货币政策传导机制；努力建立健全与财政部及银行、证券、保险等监管部门间的信息交流和政策协调合作机制，提高货币政策调控效力。加快推进国有商业银行改革，主要是采取多种措施处置国有商业银行不良资产，充实资本金，通过股份制改革，完善公司治理结构，并为上市创造条件。

12月10日，央行决定自2004年1月1日起扩大金融机构贷款利率浮动区间。在中国人民银行制定的贷款基准利率基础上，商业银行、城市信用社贷款利率的浮动区间上限扩大到贷款基准利率的1.7倍，农村信用社贷款利率的浮动区间上限扩大到贷款基准利率的2倍，金融机构贷款利率的浮动区间下限保持为贷款基准利率的0.9倍不变。以一年期贷款为例，现行基准利率为5.31%，扩大贷款利率浮动区间后，商业银行、城市信用社可在4.78%-9.03%的区间内按市场原则自主确定贷款利率。不再根据企业所有制性质、规模大小分别确定贷款利率浮动区间。政策性银行贷款及国务院另有规定的贷款利率不上浮。

2.调降超额存款准备金利率

12月10日，中国人民银行决定，从2003年12月21日起，将金融机构在人民银行的超额准备金存款利率由1.89%下调至1.62%。法定准备金存款利率仍为1.89%。

3.央行货币政策委员会提出要积极推进三市场协调发展

中国人民银行货币政策委员会2003年第四季度例会在研究下一步货币政策取向和措施时提出，要着力调整信贷结构，控制信贷资金流向盲目投资、低水平重复建设的行业，鼓励和引导商业银行加大对中小企业、扩大消费、增加就业方面的贷款支持。积极推进货币市场、资本市场和保险市场的协调发展。

会议认为，应继续执行稳健的货币政策，保持人民币存贷款利率的基本稳定，稳步推进利率市场化改革；进一步完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，促进国际收支平衡。

会议深入分析了国际国内经济金融形势和物价变动情况，认为要全面贯彻中央经济工作会议精神，保持宏观经济政策的连续性和稳定性，增强调控的科学性、预见性和有效性。

4.资本项目限制将放松

12月初，国家外汇管理局局长郭树清称，根据我国经济发展和改革开放的客观需要，可有选择、分步骤放宽对跨境资本交易活动的限制，将那些对促进经济增长和提高对外开放水平有积极作用、与之相伴的消极影响可控的资本项目挑选出来，先行试点，逐步扩大。

近中期我国将在完善经常项目管理、进一步满足经常项目用汇需求基础上，放松条件已成熟的资本项目限制。主要内容包括：加快实施“走出去”战略，支持国内企业海外直接投资；有条件地批准部分外资跨国公司将暂时闲置的资金调往境外运作，支持中资跨国公司补充其海外公司资本金或运营资金；允许合法移居国外的公民和非居民个人按规定汇出其在境内合法拥有的资产；有选择地引进国际金融机构在国内发行人民币债券；探索引入境内合格机构投资者制度；允许符合条件的非银行金融机构对外进行证券投资等等。郭树清说，推出这些措施后，就实现了人民币资本项目基本可兑换；之后，还需要很长一段时间才能实现人民币完全可兑换。

5.进一步深化境外投资外汇管理改革

国家外汇管理局的《关于进一步深化境外投资外汇管理改革有关问题的通知》（以下简称《通知》），于2003年11月1日起正式实施。

《通知》在总结试点经验的基础上，丰富和完善了现有境外投资外汇管理政策，并推出了一些新的措施。《通知》的实施，明确解决了境外投资外汇管理改革试点过程中新出现的问题，为下一步扩大试点、深化改革奠定了基础，有助于进一步完善境外投资外汇管理，增强境外投资发展后劲，推动“走出去”发展战略的深入贯彻实施。

国家外汇管理局自2002年10月1日起，先后批准了浙江、江苏、上海、山东、广东、福建、北京、天津、四川、黑龙江、重庆、广西、湖北、海南等14个省市进行境外投资外汇管理改革试点。整体看来，境外投资外汇管理改革试点取得了良好的政策效果。虽然国家外汇管理局在试点地区推行了较为宽松的购汇政策，但企业购汇并没有大幅增长。

6.中国人民银行与印度尼西亚银行

签署双边货币互换协议

2003年12月30日，中国人民银行行长周小川与印度尼西亚银行（印尼中央银行）行长阿卜杜拉在北京签署了中国人民银行与印度尼西亚银行双边货币互换协议。根据此项协议，中国人民银行可在必要时向印度尼西亚银行提供最多达10亿美元的信贷资金，作为其接受国际金融机构援助资金的补充，以支持印度尼西亚解决国际收支困难和维护金融稳定。

双边货币互换协议的签署是中国与印度尼西亚两国央行在东盟加中、日、韩合作框架下落实《清迈倡议》的具体行动，体现了我国推动东亚地区货币金融合作持续发展、增强本地区金融稳定，以及进一步巩固中国与印度尼西亚两国睦邻友好关系的努力。

该协议是中国人民银行继与泰国、日本、韩国、马来西亚、菲律宾5国的中央银行分别签署双边货币互换协议之后，签署的第6份协议。迄今为止，中国人民银行在《清迈倡议》下签署的货币互换协议总额已达105亿美元。

二、银行监管与市场

（一）《中国人民银行法》和《商业银行法》修改，《银行业监督管理法》制定

12月27日，全国人大常委会第六次会议通过了《中国人民银行法》和《商业银行法》的修改决定，通过了《银行业监督管理法》。

这次修改《中国人民银行法》和《商业银行法》所遵循的原则是从法律上分清中国人民银行和银监会的职责，为这两个机构依法行政提供法律依据，同时为银行业的进一步发展留下空间。中央银行制定和实施货币政策非常重要的内容之一是统计、调控货币供应量。货币供应量由现钞和商业银行的存款组成，货币政策工具的运用主要是调整商业银行和金融机构的经营活动，从这个意义上讲，货币政策的制定和实施与金融监管既有相对独立的一面，又有难以分割的联系。为此，在两法修改中最大限度地划分了人民银行和银监会的职责，同时也一再强调了双方之间的协调和信息共享，以尽可能地提高货币政策实施的有效性和监管的效率，最大限度地减少金融机构不必要的负担。

（二）8省市农信社改革实施方案获国务院批准

10月下旬以来，8个省（市）陆续上报了农信改革实施方案。按照国务院要求，银监会会同人民银行、财政部、税务总局等部门对8省（市）实施方案进行了认真审核，并将审核意见报国务院。11月下旬以来，国务院先后批准了8省（市）实施方案。

国务院批准的8省（市）农信社改革试点实施方案均按照国务院15号文件要求，对此次深化农村信用社改革试点的重点内容作了具体规划，就管理体制、产权制度、政策扶持以及经营机制等方面，提出了具体措施。

管理体制改革方面，8省（市）实施方案都明确提出由省级政府承担辖内农村信用社的管理和风险责任，并提出了具体落实的工作措施。除重庆、江苏已建立省级联社外，其余6省均选择省级联社作为省级政府管理本省农村信用社的载体，通过建立省联社实现指导本地区农村信用社加强自律性管理。

产权制度改革方面，按照“科学合理、归属清晰、权责明确、保护严格、流转自由”的要求，8省（市）实施方案对农村信用社产权制度改革提出了具体措施。在制度选择上，按照因地制宜的原则，各地结合实际选择股份制、股份合作制以及继续规范完善合作制等多种制度形式，并积极推行股权结构多样化、投资主体多元化，大力吸收各类经济主体和自然人入股。初步匡算，2004年，8省（市）将组建农村商业银行或农村合作银行30家左右，有30%以上的县（市）将以县（市）为单位统一法人。目前，各地正在按照国务院文件精神和实施方案的要求，制定辖内信用社增资扩股的计划，经过2－3年的努力，在政策扶持的基础上，通过增资扩股，农村信用社资本充足率将达到监管部门的规定要求。

政策扶持方面，国家除给予8省（市）部分农村信用社保值储蓄利息贴补，并在税收政策上给予适当优惠外，对8省（市）农村信用社将给予380亿元资金扶持（包括中央银行专项票据和专项借款），以帮助农村信用社消化历史包袱，转换经营机制，逐步走上良性循环轨道。与此同时，各地方政府也结合实际提出了资金支持、资产置换、清收不良资产、打击逃废债等扶持措施，从而上下联动，形成合力，共同促进农村信用社在改革中发展。

经营机制方面，8省（市）方案按照国务院明确的“花钱买机制”的要求，在国家和地方政策扶持的基础上，都提出要结合产权改革，转换经营机制，完善法人治理，促进信用社形成“自主经营、自我约束、自担风险、自我发展”的良性运行机制；具体措施上提出，加快以竞争上岗、末位淘汰、绩效挂钩、奖罚并举等为主要内容的劳动用工制度和工资分配制度改革步伐，从而形成决策、管理、监督相互制衡，激励和约束相互结合的新的经营机制。

在支农服务方面，8省（市）方案明确提出，通过改革，进一步改善和加强农村信用社的支农服务，提升支农服务水平。无论采取何种产权形式，都要坚持为“三农”服务的宗旨，并都结合实际，提出简化贷款手续、增加信贷投入、扩大贷款面等相应支农要求。

（三）银行业不良贷款“双降”

中国银监会统计，按照“一逾两呆”口径，截至2003年末，银行业金融机构本外币不良贷款余额2.4万亿元，比年初下降1574亿元；不良贷款率15.19%，比年初减少4.69个百分点。

经测算，本次不良贷款余额下降对不良贷款比例下降的贡献率提高到21%。从类别上看，国有独资商业银行不良贷款余额为1.59万亿元，比年初下降1312亿元，不良贷款率为16.86%，比年初减少4.71个百分点；股份制商业银行不良贷款余额为1540亿元，比年初下降77亿元，不良贷款率为6.50%，比年初减少3.03个百分点；城市商业银行不良贷款余额为993亿元，比年初下降58亿元，不良贷款率为12.85%，比年初减少4.87个百分点；农村信用社不良贷款余额为5049亿元，比年初下降86亿元，不良贷款率为29.72%，比年初减少7.5个百分点。

银监会表示，2004年将重点抓好国有独资商业银行股份制改造和农村信用社改革试点及推广工作，加强对商业银行的考核，全面实施和加强贷款风险分类监管系统，加大信息披露力度，密切关注风险集中度和新的风险点，确保不良贷款比例和余额的持续“双下降”。

（四）《汽车金融公司管理办法》及其实施细则出台，汽车金融公司获准筹建

10月3日，中国银监会

公布了《汽车金融公司管理办法》（以下简称《办法》）。此次出台的《办法》是从2001年下半年开始起草，并在去年10月8日公布的《办法》征求意见稿的基础上修改而成。《办法》主要从汽车金融公司的市场准入条件、业务范围和监督管理及法律责任等方面作出规定。在出资人方面，《办法》规定凡是在境内外依法设立的企业法人均可依照一定条件发起设立汽车金融公司；在经营范围上，《办法》规定，汽车金融公司不仅仅可以吸纳到股东单位3个月期限以上的存款，而且可以提供信贷，甚至可以转让和出售汽车贷款应收款业务，并且还可以到金融机构借款。

11月12日，《汽车金融公司管理办法实施细则》出台。《细则》的颁布实施意味着汽车金融公司的设立进入实际操作阶段。细则规定汽车金融机构发放汽车贷款的利率在人民银行公布的法定利率基础上，可上下浮动10%—30%。并规定，新设立汽车金融公司要经过筹建和开业两个不同阶段，银监会将在受理筹建申请后6个月内作出是否批准筹建的书面决定。拟设公司筹建工作结束后,还要向当地银监局提交开业申请,银监会又将在受理开业申请后3个月内作出是否核准开业的书面决定。

12月初，中国银监会先后受理三家汽车金融公司的设立申请，并按照规定的程序和市场准入条件，对申请进行审查。经上海、北京银监局初审并报中国银监会审核，申请符合《汽车金融公司管理办法》的要求。12月末，中国银监会批准上汽通用汽车金融有限责任公司、丰田汽车金融（中国）有限公司和大众汽车金融（中国）有限公司进行筹建。这是《汽车金融公司管理办法》及《汽车金融公司管理办法实施细则》颁布后，首批获准筹建的汽车金融公司。

三家汽车金融公司获准筹建后，将于2004年上半年完成筹建工作，获准开业后方可开展经营活动。届时，我国金融组织体系中，将增加一类新的非银行金融机构----汽车金融公司。

（五）省级银监局相继挂牌组建，银监会组建国际咨询委员会

10月10日，北京银监局挂牌成立，其主要监管范围包括辖内的银行、金融资产管理公司、信托投资公司、财务公司、金融租赁公司及其他存款类金融机构。此后，银监会按照行政区划设置派出机构，相继在全国31个省、区、市和大连、青岛、厦门、深圳、宁波5个计划单列市设银监局，在地、市设银监分局，在部分县、市设监管办事处。

11月份，中国银监会甄选国际咨询委员会委员、组成首届国际咨询委员会的工作基本完成。6位在金融监管领域享有国际盛誉的权威人士被确定为中国银行业监督管理委员会首届国际咨询委员会委员。这些人士均在制定银行业国际标准的国际金融机构或组织及发达经济体的金融监管机构中长期担任过高层职务，在金融监管领域具有深厚的理论造诣和丰富的实践经验，有很高的国际知名度。

银监会首届国际咨询委员会第一次会议于11月21日至22日在北京召开。会议主要讨论国有银行的改革发展和监管、巴塞尔核心原则自我评估情况及资本市场等方面的问题。

（六）进一步规范金融机构及其业务，次级债可纳入金融机构附属资本

1.规范农村金融机构

为保护农村商业银行、农村合作银行、存款人和其他客户的合法权益，规范农村金融机构的行为，中国银监会颁布实施《农村商业银行管理暂行规定》和《农村合作银行管理暂行规定》。根据这两项新规，农村商业银行是由辖内农民、农村工商户、企业法人和其它经济组织共同发起成立的股份制地方性金融机构，农村合作银行则是由辖内农民、农村工商户、企业法人和其它经济组织入股组成的股份合作制社区性地方金融机构。

经中国银监会批准，这两类农村金融机构可经营《中华人民共和国商业银行法》规定的部分或全部业务。在资产负债比例管理方面，农村商业银行按照《中华人民共和国商业银行法》规定执行，农村合作银行的资产负债比例管理要求贷款余额与存款余额的比例不得超过80%，流动性资产余额与流动性负债余额的比例不得低于25%。

2.规范金融衍生品交易业务

10月11日，中国银行业监督管理委员会公布《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》（征求意见稿），《办法》的主要宗旨是从市场准入、内控机制和风险监管等方面对金融机构开办衍生产品交易业务提供一般监管原则和基本管理规范。

金融机构衍生产品交易是指交易产品价格由其他一种或多种基础金融资产或指数决定的交易，包括远期、期货、互换和期权交易及其他具有衍生工具特征的交易。《办法》指出，银监会是金融机构从事衍生产品交易业务的监管机关，金融机构开办衍生产品交易业务，应经银监会审批，接受银监会的监督检查；非金融机构和未经批准从事衍生产品交易业务的金融机构不得向客户提供衍生产品交易服务。金融机构从事的即期以外的外汇买卖，视同衍生产品交易，应遵守《办法》规定。

3.商业银行有权单方停止支付集团客户尚未使用贷款

中国银行业监督管理委员会10月29日颁布实施《商业银行集团客户授信业务风险管理指引》(以下简称《指引》)。根据《指引》的有关规定，集团客户出现六种情形，商业银行有权单方停止支付集团客户尚未使用贷款，并提前收回部分或全部贷款本息。这六种情形是：提供虚假材料或隐瞒重要经营财务事实；未经贷款人同意擅自改变贷款原定用途，挪用贷款或用银行贷款从事非法、违规交易；利用与关联方之间的虚假合同，以无实际贸易背景的应收票据、应收账款等债权到银行贴现或质押，套取银行资金或授信；拒绝接受贷款人对其信贷资金使用情况和有关经营财务活动监督和检查；出现重大兼并、收购重组等情况，贷款人认为可能影响到贷款安全；通过关联交易，有意逃废银行债权。

4.中国工商银行我国第一个票据价格指数

11月7日，中国工商银行正式对外由其编制的“工银票据价格指数”。这是迄今为止我国编制的第一个票据价格指数。工商银行每周授权其直属票据专营机构——票据营业部在指定媒体上公布“工银票据价格指数”。“工银票据价格指数”包括“转贴现价格指数”和“贴现价格指数”。

5.商业银行资本补充渠道拓宽

12月份，中国银监会发出《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》，决定增补中国商业银行的资本构成，将符合规定条件的次级定期债务，计

入银行附属资本。

中国从20世纪90年代初开始加强对银行资本的监管，遵循巴塞尔协议的要求，制定了非现场监管指针和考核办法，但未将“次级定期债务”规定为银行附属资本的组成部分。目前银行的资本来源除增资扩股、利润分配和准备计提外，缺乏相应的可操作的债务工具，商业银行在资本充足率下降或不能满足监管要求时，难以迅速有效地弥补资本不足。导致中国商业银行核心资本充足率普遍达不到监管要求，附属资本所占比重非常低，资本补充渠道单一。无论从监管当局强化银行资本监管的角度，还是从商业银行长期稳健发展的需要，都要求借鉴国际经验，拓宽融资渠道，增强银行实力。

该通知的出台，使各商业银行有望通过发行次级定期债务拓宽资本筹措渠道，增强资本实力，有助于缓解中国商业银行资本先天不足、资本补充渠道单一的状况。商业银行除了实收资本、利润提留、计提一般准备、上市发行股票外，还可以通过募集符合规定条件的次级债务来补充资本，特别是在中国资本市场尚待成熟的情况下，此举不仅有利于商业银行增加资本，增强实力，也有助于为银行债券初期市场的形成探索有益的经验。

（七）稳步扩大银行业对外开放

1.外资银行经营人民币业务地域扩大

11月6日，中国银行业监督管理委员会有关负责人说，根据加入世贸组织承诺，我国在加入世贸组织后两年内，将外资金融机构经营人民币业务的地域扩大到济南、福州、成都、重庆，并在已开放人民币业务的地域允许外资金融机构向中国企业提供人民币服务。

《中国银行业监督管理委员会关于向外资金融机构进一步开放人民币业务的公告》规定，自2003年12月1日起，在济南、福州、成都、重庆设立的外资金融机构可根据有关规定，提交经营人民币业务申请。已获准经营人民币业务的外资金融机构，可将经营人民币业务的地域扩大到上述四城市。经中国银监会批准，外资金融机构可在已开放人民币业务的地域向中国企业提供人民币服务。现已获准经营人民币业务的外资金融机构申请经营中国企业人民币业务应符合两个条件：第一，提出申请前2年连续盈利；第二，中国银监会规定的其它审慎性条件，包括具有合理的法人治理结构，稳健的风险管理体系，健全的内部控制制度，有效的管理信息系统，经营状况良好、无重大违法违规记录，具有有效的反洗钱措施。

2.7家外资银行分行成为全国银行间同业拆借市场新成员

11月份，中国人民银行批准东亚银行广州分行等7家外资银行分行成为全国银行间同业拆借市场新成员，从事同业拆借业务。中国人民银行核定东亚银行广州分行、大华银行深圳分行、南洋商业银行蛇口分行、汇丰银行青岛分行、马来亚银行上海分行、东亚银行大连分行人民币同业拆借最高拆入、拆出资金余额均为1.5亿元。核定三井住友银行广州分行人民币同业拆借最高拆入、拆出余额均为3亿元。上述7家外资银行分行拆入资金最长期限为4个月，拆出资金期限不得超过对手方的由人民银行规定的拆入资金最长期限。

3.《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》

12月8日，中国银监会《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》，允许境外金融机构按照自愿和商业的原则，参与中资银行业金融机构的重组与改造，并对投资入股的条件与程序加以适当的规范。该办法于2003年12月31日起施行。

按照该《办法》，境外金融机构包括世界银行等国际金融机构和在外国注册成立的外国金融机构，中资金融机构是中国银行业监督管理委员会依中国法律在中国境内批准设立和监管的各类中资金融机构，包括中资商业银行、城市信用社、农村信用社、信托投资公司、企业集团财务公司、金融租赁公司等。《办法》主要在资产规模、信用评级、连续盈利、资本充足率、内控制度、注册地监管制度等方面规定了境外金融机构入股中资金融机构的条件，并将单个境外金融机构向中资金融机构投资入股比例的上限规定为20%。

（八）标准普尔、穆迪分别公布中国内地银行评级结果

11月27日，标准普尔公布了对内地8家银行过去一年的评级结果，依据公开资信评级分别为：中国农业银行Bbpi（pi表示该评级是利用已公开的财务资料或其他公开信息作为分析的依据，即标准普尔并未与该机构管理层进行深入讨论或全面考虑其重要的非公开资料，所以这类评级所依据的资料不及全面的评级全面。）、中国招商银行BBpi、上海浦东发展银行BBpi、中国民生银行Bpi、深圳发展银行Bpi、华夏银行Bpi、中国光大银行Bpi、广东发展银行CCCpi。

此前标准普尔已经公布了另外4家银行的评级:中国银行BB+、中国建设银行BB+、中国工商银行BB+和中国交通银行BB。

标准普尔以往一直在对中国银行、中国工商银行等国有银行进行评级，2003年则扩大了对内地银行评级的覆盖面，对光大、招商、民生、华夏等股份制银行的评级结果系首次公布。

几乎是与此同时，穆迪投资服务公司宣布，上调浦发银行和招商银行股份有限公司的评级，下调中信实业银行的财务状况评级。浦发银行的财务状况评级由D-上调至D，长期外币存款评级由Ba2上调至Ba1，评级前景列稳定档；招商银行的财务实力评级从D-级上调至D级，其长期外币存款和长期债务评级从Ba2级调高至Ba1级，评级前景为稳定；将中信实业银行的财务状况评级从D下调至D-，长期外币存款评级维持不变，依然是Baa3，评级前景列入负面档。

三、证券市场与监管

（一）《证券投资基金法》通过并予公布

10月28日，备受证券市场关注和期盼的《证券投资基金法》在十届全国人大常委会第五次会议上以146票赞成、1票反对、1票弃权获得通过，国家主席签署主席令公布了这部法律。

（二）推进证券发行上市制度改革，发审委改组，保荐制登台

为促进证券市场健康发展，改革我国股票发行审核制度，经国务院批准，中国证监会12月5日正式《中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会暂行办法》（简称《暂行办法》），《暂行办法》自之日起施行。1999年8月批准的《中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会条例》（简称《条例》）同时废止。

按照《暂行

办法》的规定，股票发行审核委员会(简称：发审委)对发行人的股票发行申请文件和证监会有关职能部门的初审报告进行审核。发审委以投票方式对股票发行申请进行表决，提出审核意见。证监会在发审委审核意见的基础上，依照法定条件核准股票发行申请。

为确保发审委制度改革的基本精神能够在具体工作中得到充分体现，中国证监会根据《暂行办法》的相关规定，12月11日了《中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会工作细则》，就发审委会议前的准备工作、发审委会议的规程、发审委会议后相关事项的处理规则、发审委会议纪律等作出更加细致的规定。该工作细则自之日起施行。2001年4月4日的《中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会工作程序执行指导意见》和2002年7月18日的《关于〈中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会工作程序执行指导意见〉的补充通知》同时废止。

根据《中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会暂行办法》的相关规定，中国证券监督管理委员会第六届股票发行审核委员会成立，其成立大会12月24日在北京人民大会堂举行。第六届发审委是中国证监会对发审委制度作出重大改革后的第一届发审委，中国证监会此次聘任的第六届发审委委员共25名。

12月底，中国证监会《证券发行上市保荐制度暂行办法》（以下简称“《办法》”），拟于2004年2月1日起正式施行。实施证券发行上市保荐制度是中国证监会深化发行制度改革的又一重大举措，是对证券发行上市建立市场约束机制的重要制度探索。

此次出台的《办法》设立了对保荐机构和保荐代表人的注册登记制度，明确了保荐责任和保荐期限，建立了监管部门对保荐机构和保荐代表人施行责任追究的监管机制。保荐制度主要包括以下内容：建立保荐机构和保荐代表人的注册登记管理制度；明确保荐期限；确立保荐责任；引进持续信用监管和“冷淡对待”的监管措施等。

（三）规范年报信息披露，主审会计师轮换，受理券商发债申请

1.中国证监会修订年报内容与格式，前十大流通股东必须现身年报

12月份，中国证监会对《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号〈年度报告的内容与格式〉》(2002年修订)的相关条款进行了修订。

修订稿第二十五条增加了“公司前10名流通股股东的名称全称、年末持有流通股的数量和种类(A、B、H股或其它)。如前十名流通股股东之间存在关联关系的，应予以说明。”等内容。

2.证监会财政部联合发文：主审会计师定期轮换

11月份，中国证监会与财政部联合《关于证券期货审计业务签字注册会计师定期轮换的规定》。《规定》明确，签字注册会计师和审计项目负责人为同一被审计客户连续提供审计服务的期限，一般情况下不得超过5年。《规定》自2004年起正式施行。

这些被审计客户包括上市公司、首次公开发行证券公司、证券及期货经营机构、证券及期货交易所、证券投资基金及其管理公司、证券登记结算机构等。其中为首发公司提供审计服务的签字注册会计师，在该公司上市后连续提供审计服务的期限不得超过两个完整会计年度。

3．券商发债申请开始受理，券商债券登记结算业务办理规则

10月8日起，《证券公司债券管理暂行办法》开始实施，监管部门正式受理券商所报送的相关发债申请文件。伴随着《证券公司债券管理暂行办法》正式实施，一些符合条件的券商陆续向监管部门报送发债的申请文件。

12月22日，中国证券登记结算公司《证券公司债券登记结算业务办理规则》，对定向发行的证券公司债券的登记结算业务作出详细规定。《规则》适用于定向发行的证券公司债券的登记结算业务，该规则没有规定的，适用中国证券登记结算公司其他业务规定。《规则》明确，合格投资者参与券商发行债券的认购、转让等活动，应当通过提供转让服务的证券公司向中国证券登记结算公司申请开立合格投资者专用债券账户，即专用账户。一个合格投资者原则上只能开立一个专用账户，证券公司负责合格投资者的资格审查。

4．证监会颁布《证券公司客户资产管理业务试行办法》

12月18日，中国证监会主席尚福林签署第17号证监会令，公布《证券公司客户资产管理业务试行办法》，该办法自2004年2月1日起施行。

根据该办法，券商将可从事集合资产管理业务。《试行办法》规定了三种客户资产管理业务形式，包括定向资产管理业务、集合资产管理业务和专项资产管理业务。集合资产管理业务又分为限定性集合资产管理业务和非限定性集合资产管理业务两种。

对开展集合资产管理业务的证券公司，《试行办法》从净资本、内部控制、合规经营等方面提出了较高的要求。根据集合资产管理业务风险较大的特点，中国证监会将从严选择资质好、管理严、有信誉的证券公司为试点单位。

《试行办法》规定，证券公司可以以自有资金参与本公司设立的集合资产管理计划。证券公司既可以自行推广集合资产管理计划，也可以委托其他证券公司或者商业银行代为推广。但客户在参与集合资产管理计划之前，应当已经是证券公司自身或者其他推广机构的客户。

《试行办法》还对证券公司开展集合资产管理业务的风险防范问题作了规定，包括：对客户的条件、委托资产的最低金额和业务推广方式进行限定；确立强制性的客户资产第三方托管制度，以有效防止证券公司挪用客户资产及从事其他损害客户利益的行为；重申证券公司不得向客户作出保本、保底承诺的法律规定；对证券公司的组合投资比例进行了明确规定，严格限制关联交易行为。

（四）长江电力发行新股募资百亿，二级市场涨升有力

10月28日，中国长江电力股份有限公司公布招股说明书，利用上海证券交易所交易系统发行23.26亿股，每股发行价4.30元，募集资金总额超过100亿元，成为年内募资总额最高的上市公司。发行后每股净资产2.34元，预计2004年公司全面摊薄每股盈利将达到0.332元。

11月6日，中国长江电力股份有限公司向二级市场投资者定价配售情况及中签率公告。公告显示，参与长江电力配售的

市值为8923亿元，占计算日两市A股流通总市值的77.6%，创下市值参与新股配售比例的新高。原先的纪录是由华夏银行保持的，当时参与华夏银行配售的市值约为9254亿元，约占计算日两市流通A股总市值的75.3%。

从市值配售中签率看，此次长江电力网上发行的中签率是1.43%，高于同是超级大盘股的中国石化和招商银行的发行中签率。中国石化网上发行中签率为1.14280209%，招商银行网上中签率为1.24789021%，低于中国联通发行的中签率，中国联通网上中签率高达2.75038932%。同时，15家战略投资者及1272家机构投资者参与长江电力的网下申购，网下中签率达1.176%，冻结资金高达2381亿元。

11月10日长江电力市值配售缴款正式结束，中国长江电力股份有限公司首次公开发行A股股票宣告成功。长江电力11月18日上市公告书称，公司总股本为78.56亿股，可流通股本是23.26亿股，11月18日上市流通股本为12.793亿股。参与网下配售的法人投资者获配的股票，在锁定期满后，方可上市流通。其中战略投资者持有4亿股，锁定期限为18个月；一般法人投资者持有6.467亿股，锁定期限为6个月；法人投资者获配股票上市的具体时间将另行公告。

上市后，长江电力股价节节攀升，11月18日的开盘价6.23元，12月31日的收盘价为8.68元，相当于其发行价的两倍。

（五）QFII投资额度达17亿美元

10月8日，中国证监会宣布，批准摩根大通银行的QFII资格。10月份，瑞银集团完成3亿美元QFII首次投资额度后，又申请了1—5亿美元的新的投资额度。

11月3日，德意志银行与汉唐证券有限责任公司宣布，双方已正式签署《合格境外机构投资者境内证券投资协议》。德意志银行选择汉唐证券作为在深圳交易所的挂牌交易证券的指定交易机构。汉唐证券成为继中金、银河、申银万国和国泰君安后，第5家获得QFII境内证券投资机构的券商。

11月19日，瑞士信贷第一波士顿宣布，其合格境外机构投资者QFII申请已获中国证监会批准，投资额度5000万美元。瑞士信贷第一波士顿选定中国工商银行为其托管银行，同时委托中信证券及中国国际金融公司为其经纪商。

11月份，花旗环球金融有限公司、德意志银行、瑞士银行经国家外汇管理局批准分别增加QFII投资额度1.25亿美元、1.5亿美元、3亿美元。11月17日，QFII摩根大通银行获得国家外汇管理局5000万美元投资额度的批准。

此前，外管局批准了香港上海汇丰银行有限公司增加QFII投资额度5000万美元的申请。

至此，已有十家QFII计17亿美元的资金被批准进入中国内地证券市场。这9家机构分别是:瑞士银行有限公司6亿美元、野村证券株式会社5000万美元、花旗环球金融有限公司2亿美元、摩根士丹利国际有限公司3亿美元、高盛公司5000万美元、香港上海汇丰银行有限公司1亿美元、德意志银行2亿美元、ING银行1亿美元、摩根大通银行5000万美元和瑞士信贷第一波士顿5000万美元。

四、保险市场与监管

（一）成思危：加快发展保险业，完善社会保障体系

10月18日，全国人大常委会副委员长成思危出席中国保监会举办的“中国健康保险发展论坛”时指出，保险业应当成为我国社会保障体系不可或缺的重要组成部分，现阶段要加快发展保险业，更好地服务于全面建设小康社会的需要。

成思危说，在由传统的计划经济向市场经济转变过程中，社会保障体系具有不可替代的作用。一个适度的、公平的、有效的社会保障体系应当是一个三维结构。所谓三维结构，就是它包括四个方面、四个层次和四个支柱。具体讲四个方面，就是养老保险、失业保险、医疗保险、工伤和意外事故保险；四个层次，就是社会救助、社会福利、社会保险和商业保险；四个支柱，就是政府、社会、单位和个人。只有上述诸多因素综合起来才能真正形成有我国特色的社会保障体系。如果商业保险发展规模和水平不相适应，只依靠前三个层次，不足以建立一个有效的社会保障体系。

成思危指出，作为金融业的重要组成部分，保险业既要规范，也要发展，但不同的历史时期侧重点有所不同。从当前我国商业保险业发展情况看，虽然近年商业保险业以年均30%以上的速度发展，但由于起步较晚、规模较小，与人民群众日益增长的保障需求和全面建设小康社会的需要相比差距较大，规模和水平都有待进一步扩大和提高，加快商业保险事业的发展更显重要。

成思危认为，加快发展我国保险业，一是通过实践，努力探索适合我国国情的保险业发展道路。要按照十六届三中全会精神，进一步探索，通过实践，总结经验，探索有中国特色的保险业发展道路。二是要认真研究国外保险业发展的历史经验教训、各种保险产品的特色、适用范围和推出的背景。三是提高保险业者的水平。四是做好保险资金的运营，要注意安全性、营利性、流动性的平衡。成思危建议，在我国金融业当前分业经营、分业监管的体制前提下，保监会、证监会、银监会等金融监管机构之间要尽快建立沟通、协调、联系机制，以便准确监测和及时化解金融风险。

（二）吴定富：积极发展商业健康保险

10月18日，中国保监会主席吴定富在“中国健康保险发展论坛”开幕式上指出，商业健康保险是我国医疗保障体系的重要组成部分，与广大人民群众的生活和利益密切相关。发展商业健康保险对健全社会保障体系、完善社会主义市场经济体制，支持医疗卫生体制改革，促进公共卫生服务体系形成，有效满足健康保障需求，提高人民生活质量，增强消费信心，拉动消费，支持国民经济的持续健康发展等方面具有非常重要的作用。

吴定富强调，加快商业健康保险的发展，要努力实现三个转变：一是要从等待外部体制和环境完全理顺后再发展商业健康保险转变为主动做好与地方政府、医疗机构和有关部门的沟通协调工作，在符合相关政策法规的前提下，因地制宜地发展健康保险市场。二是要把目前仅提供费用补偿的医疗保险转变为提供全面健康管理和服务的商业健康保险，化解有效供给不足的矛盾，满足人民群众多元化的健康保障需求。三是要把商业健康保险仅承担理赔管理转变为提供专业化的服务管理，提高商业健康保险服务水平，充分发挥商业健康保险在构建我国健康保障体系中的重要作用。

>（三）保险公司可从事境内外币拆借业务

中国保险监督管理委员会和国家外汇管理局决定，自10月1日起，允许保险公司开办境内外汇同业拆借业务。凡经国家外汇管理局核准具有“外汇同业拆借”业务经营资格的具有独立法人资格的境内保险公司，经与交易中心签订“拆借中介服务协议”，可以参与外汇同业拆借业务；保险公司参与境内外汇拆借必须通过交易中心进行，目前不得与境外机构开展外汇拆借活动；保险公司办理的外汇同业拆借业务，期限最长不得超过4个月；拆入和拆出资金总额均不得超过公司外汇资本金的50%，单笔拆入资金不得超过公司外汇资本金的10%，单笔拆出不得超过15%。

（四）人保、人寿相继登陆香港H股市场

10月底，中国人民保险股份有限公司（简称“人保财险”）发行30.052亿股H股，占公司扩股后的28%；每股定价1.8港元，集资额超过54亿港元。此前的10月9日，美国国际集团（AIG）宣布，将在满足一定条件的情况下，对中国人民财产保险股份有限公司（简称“人保财险”）作出等于其股本9.9%的投资。11月6日，人保财险在香港联交所上市交易，开盘由发行价的1.80港币升至2.45港币，飙升36%。

人保财险注册成立于今年7月7日，其唯一发起人是中国人民保险公司。后者于7月11日更名和重新注册为中国人保控股公司(人保控股)。根据2002年9月30日生效的重组协议，人保控股将全部商业保险业务注入人保财险，作为资本出资，折合人民币约102.71亿元；作为对价，人保财险于2003年7月7日向人保控股发行80亿股股份，占发行前股本的100%。

12月11日，中国人寿保险公司在香港交易所的招股结束，首次公募发行64.7亿股，相当于其发行后总股本的25%，国际发行每股定价3.625港元，香港发行每股定价3.59港元，美国每ADS（存托凭证）18.68美元。超额配售前融资规模为30亿美元，超额配售后达35亿美元，此次募股成为今年全球最大规模的上市筹资行动。

中国人寿占据内地45%的人寿保险市场份额。该公司确定的发行定价区间相当于中国人寿2004年每股收益预期的14倍左右，相当于该公司2003年预估每股账面价值的1.6倍。该公司以预托证券形式在美国纽约上市，12月17日在纽约公开挂牌交易时的开盘价超过23美元，12月18日在香港交易所开盘交易时开盘价为4.45港元。由于已达到自由流通股数的要求，2004年1月6日起，将被纳入摩根士丹利资本国际指数。

（五）中国再保险（集团）公司挂牌，数家合资保险公司开业

12月22日，中国再保险（集团）公司及旗下中国财产再保险股份有限公司、中国人寿再保险股份有限公司挂牌成立。重组后的中国再保险（集团）公司注册资本39亿元，代表国家持有子公司股份并依法行使股东权利，同时负责法定分保存续业务、经营非主营业务及其他管理职能。商业再保险业务全部交由中国财产再保险股份有限公司、中国人寿再保险股份有限公司经营。中再集团对这两家子公司分别控股45%和45.1%。

此前，由中再集团控股60%设立的直接保险公司——中国大地财产保险股份有限公司10月20日已在上海挂牌营业。大地财产保险股份有限公司是我国第一家由国有独资保险企业吸收外资和社会资金参股设立的保险公司。在这家公司10亿元的资本构成中，既有国有控股，又有民营资本和境外资本参股，10家股东中有5家境外股东，分别是亚洲联合企业有限公司、新鸿基地产保险有限公司、香港亚洲保险有限公司、泰国大众保险有限公司和印度尼西亚保险有限公司，共占比10%。

10月10日，作为中国第一家合资保险经纪公司，中怡保险经纪有限责任公司获得保监会批准开业，并于11月份完成工商登记。中怡保险经纪的合资双方为全球第二大保险经纪公司美国怡安保险(集团)公司和世界500强之一中国粮油食品(集团)进出口有限公司。2002年12月26日，中国保监会为两家公司签发了中国第一张“合资保险经纪人执照”，中怡保险经纪注册资本3000万人民币，合资双方各出资50%。

第5篇：市场分析政策范文

关键词：股票市场；货币政策；传导机制

一、引言

中央银行要使货币政策的效用最大化的一个重要条件是必须完全充分地掌握货币政策的传导机制。在过去相当长的时期里，市场经济国家的银行主导着金融体系，银行信用的成本和可得性是中央银行货币政策传导的主要机制，但是，随着股票市场的深化和发展，银行体系在一国融资体系中的地位和作用相对下降，股票市场作为融资渠道、资源配置和产权交易的地位和作用日渐增强，使货币政策的传导机制更加复杂；另外，传统上大多数国家都把抑制通货膨胀即保持商品和服务价格水平的稳定作为中央银行货币政策的主要最终目标，甚至是唯一目标。但是，在20世纪90年代，对经济增长日益重要并且与消费价格水平相关的资产市场价格股票价格是否纳入货币政策的目标之中引起了经济学界的激烈争论和中央银行的极大关注，这就使以稳定币值作为货币政策的最终目标受到挑战；以及随着证券市场深度与广度的扩大，股票市场成为银行信贷渠道以外的影响货币政策的又一重要渠道，从而对传统货币政策工具再贴现、准备金制度和公开市场操作产生了影响；最后还包括以货币供应量作为货币政策的中介目标的有效性在下降。

二、股票市场的发展对货币政策传导的影响

一般而言，货币政策传导经历如下过程：当中央银行运用货币政策工具（如公开市场操作）将影响商业银行的超额准备金。超额准备金的变化一方面通过影响银行的贷款扩张能力直接使企业和消费者增加支出从而增加总需求，另一方面，通过银行的信用创造功能引起货币供给的变化，从而引起金融市场利率以及金融资产收益率的变化，进而影响支出和总需求。在银行为主导的金融体系中，银行信贷渠道是货币政策传导的主通道，银行信用的成本和可得性是货币政策传导的主要机制。但随着股票市场的深化和发展，大企业以及原来主要依靠银行信贷才能获得资金的大量中小企业都能低成本地进入股市直接融资，银行信贷渠道传导货币政策主通道的地位将大打折扣，而股票市场传导货币政策的功能则日益突出。在货币政策的传导过程中,传统的、教科书式论述的是凯恩斯的理论,即央行的政策调整先影响市场短期利率,再传导到长期利率,影响投资水平，进而影响实际经济。股票价格的上涨会通过财富效应影响消费,从而影响社会信用规模和实际经济活动。财富效应，根据生命周期模型，居民的消费支出由居民的毕生财富决定，人的毕生财富由人力资本、真实资本及金融财富组成，而金融财富的一个重要组成部分就是普通股；当股价上升时，金融财富增加，在边际消费倾向一定的情况下，居民的消费支出将增加，从而对实体经济产生影响。当然股价的短期爆发性上扬，对消费者而言只是暂时性收入的变动，对消费的刺激作用较小。但如果股市的繁荣是长期而稳定的，居民的金融财富将持续增长，居民的消费支出将会增加。此外，长期稳定发展的股市还会改变人们对未来的预期，从而增加人们的边际消费倾向而增加消费支出。从最近几年的情况看，新经济的出现使劳动生产率持续提高，带动股市持续上涨、活跃，这在一定程度上削弱了利率对消费与投资需求的影响。一般地讲，升息会增加企业的利息成本而减少投资需求。但劳动生产率水平的提高使公司盈利和价格——收益比率上升，同时投资者从股市的回报率高于利息成本，这必然会削弱利率对消费和借债入市需求的影响。从这几年美国经济走势和货币政策操作结果来看，利率对股市价格的影响已有所改变，表现在:一方面利率对股市的影响在下降，另一方面股市对货币政策的影响在加大。以前，美联储调息对股市影响很大，当利率上调，股市价格通常是大跌；当利率下调时，股市价格上涨。而近几年从美国联储利率调整的影响力来看，股市投资者是透过利率的变动来预期美国经济走势而非利率本身的含义，也就是说，当利率上调时，股市也同时大涨（个别情况除外），因为利率上调意味着经济的增长趋势；如果利率下调，其意味着经济的疲软，股市也随之下跌。利率与股价的关系已经有所改变，美联储的利率政策对股市的影响力已在下降。相反，美国的货币政策调整经常要考虑股市走势的因素。如2001年3月20日美联储调整利率多少与股市的发展动向有关，尤其是考虑到调整前股市财富缩水对消费支出造成了一定程度的负面效应。又如2001年4月18日，美联储在降息的公告中表示，持续下跌的股票价格、制造业疲软以及全球经济环境的不景气是促使联储今日降息的主要原因。

三、股票市场的发展对货币政策最终目标的影响

传统的货币政策立足于保持币值稳定，多将商品和劳务的一般价格水平作为目标。但随着证券市场的发展，股票价格的变动已经开始对一般价格水平产生越来越大的影响，并直接关系着投资者的生活水平(在此意义上与商品价格的作用一样)，因为股票价格对货币政策的最终目标具有重大影响。一方面，股票价格的上升会改善企业、居民的资产负债表，从而通过财富渠道带来一般商品和劳务价格水平的膨胀，同时，股票价格的膨胀与消费品价格的膨胀一样会歪曲价格信号，误导实体经济的投资与决策，从而造成实体经济中的资源配置不当。股票价格的快速攀升还可能会促进企业过度投资或促使投资者过分贷款投资股市，助长股市泡沫。从理论上说，股票价格的膨胀有可能造成一般商品和服务价格水平的膨胀，因为财富效应会增加居民的资产负债表，刺激消费者花费他们的股票收益。即使在产品市场的买方条件下，股票价格的猛涨对商品和服务价格的膨胀没有什么影响，中央银行也仍然应该关注股票价格的膨胀。因为股票价格的膨胀与消费品价格的膨胀一样会歪曲价格信号，从而造成实体经济中的资源配置不当。股票价格的快速攀升可能会促使公司过度投资或促使投资者过分贷款，因为他们可能在未来的资本收益上下赌注。股票价格膨胀的另一个巨大风险在于它的高度波动性。这种高度的波动性在更大的范围内引起金融与经济的不稳定。历史的经验证明，股票市场持续的泡沫时间越长，它爆破的声音就越大，对实体经济的损害就越严重。另一方面，一旦股票价格剧跌，则会使企业和个人的财富大幅缩水，从而动摇投资者和消费者信心，并大量减少投资和消费支出，同时，由于银行抵押品价值的缩水而使银行陷入财务危机之中，诱发信贷危机，这些情况在极端的情况下会引发严重的通货紧缩。股票市场和房地产市场的急剧下跌引起的通货紧缩才是真正可怕的通货紧缩。因为股票市场和房地产市场的价格剧跌意味着个人和企业财富的急剧减少，严重动摇人们的消费信心，减少消费支出。同时，由于银行抵押品价值的缩水而使银行陷入财务危机之中，这会引起整个社会的恐慌。因此，至少从理论上看，将一般物价水平作为货币政策最终目标是不完全的。实践中，人们还发现，股票价格的过度上升往往出现在一般价格水平比较稳定的时期，股票价格与实体经济价格水平的背离往往使央行的货币政策处于两难局面。

四、股票市场的发展对货币政策中介目标的影响

目前，被大多数国家金融当局采纳的主要是以弗里德曼为首的货币主义学派的货币数量理论，即货币供应量与名义收入成有规则的正比关系，比如，每年增长6%～7%，以保证经济在无通货膨胀下按自然率水平稳定增长。但随着货币流通速度变化、金融市场自由化与国际化、电子信息技术发展，收入型货币数量论的准确性和可靠性日益下降，人们发现货币数量不再简单地与物价和收入呈比例关系，而是与经济体系中所有需货币媒介的交易（包括金融市场交易）有重要相关性。特别是在一个开放的市场化的经济中，货币总量作为货币政策的中介目标，其可控性、可测性和相关性都越来越令人不满意。股票市场的发展使货币需求函数发生变化，使实际货币需求与货币政策的数量目标之间出现较大差异，而在我国现行的货币政策框架中，货币总量作为货币政策的中介目标仅仅考虑的是货币总量与一般价格水平之间的关系，没有充分考虑股票市场发展对货币的需求，因而货币总量与一般价格水平间的关系并不能反映整个经济的全貌。从货币供给看,货币供给量是由央行、金融机构、企业和个人的行为共同决定的，而后三者对信用创造的影响在日益增强，而股票市场的发展状况也是影响这三者行为的重要方面。股票市场的发展改变了货币的供需，使以货币供应量作为货币政策中介目标的做法受到挑战。

五、股票市场的发展对货币政策工具的影响

再贴现、准备金制度和公开市场操作是中央银行传统货币工具的三大法宝，这三个工具都可以通过影响商业银行的融资成本有效地影响商业银行的信贷规模，从而影响消费、投资乃至整个宏观经济。近年来，随着证券市场深度与广度的扩大，股票市场成为银行信贷渠道以外的影响货币政策的又一重要渠道，金融结构的变化使再贴现、准备金制度的作用弱化，而公开市场操作则以其更富弹性、更具市场化而受到各国央行的青睐，因此，可以说股票市场的发展使公开市场操作在央行货币政策工具中的作用更加突出。

六、小结

随着股票市场的发展，股票市场在金融体系中的地位越来越突出，股票市场对货币政策的影响也越来越大。同时，也对货币政策提出了一系列新的挑战，尤其在货币政策传导，货币政策的最终目标，货币政策中介目标，货币政策工具等方面，然而对其影响的深度与广度是我们需要关注的。

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[6]李振明.中国股市财富效应的实证分析[J].经济科学，2001，（3）.

第6篇：市场分析政策范文

关键词：外汇市场压力；货币政策；缓解贬值压力

中图分类号：F82 文献标识码：A 文章编号：1001-148X（2017）03-0028-07

“双顺差”和高额外汇储备使得人民币一度面临巨大的升值压力，但人民币贬值趋势在2014年开始凸显，2016年以来贬值形势日益严峻。面对愈来愈严峻的外汇市场形势，如何准确度量人民币外汇市场压力，如何选取合适方法分析人民币外汇市场压力与货币政策下主要宏观经济变量的关系，对于央行采取有效外汇干预措施，缓解人民币外汇市场压力具有重要现实意义。

一、EMP测算方法与理论分析

外汇市场压力（EMP）的测算方法分为模型依赖与模型独立两种类型，测算EMP与货币政策相关性的计量方法大体可分为OLS（最小二乘法）、VAR和SVAR（线性回归）以及MS-VAR（非线性向量自回归）三种。鉴于我国利率尚未完全实现市场化，本文参照刘晓辉（2008）修正Eichengreen模型独立算法所提出的人民币汇率弹性测算方法进行测算。

EMPt=1/σΔet1σΔet+1/σΔrt Δet-1/σΔrt1σΔet+1/σΔrtΔrt（1）

其中Δrt代表外汇储备的变动，Δet代表汇率的变动，σΔet和σΔrt代表汇率和外汇储备变动的年内标准差。EMP为测算出的外汇市场压力值，若EMP>0，则表示为贬值压力；反之，则为升值压力。人民币兑美元汇率数据来自于国研网，外汇储备来自于中国人民银行。

为了方便下文推导，可对（1）式进行变形：

出于计算方便性考虑，假设货币当局采用直接方式干预外汇市场，则政策函数可表示为：

代入可得EMPt=（1-αt）Δet，表明干预程度以非线性的模式与外汇市场压力建立联系。因此，可以引入MS-VAR模型进行压力区间状态转换的识别。但是，运用此方法前应先选择模型中所涉及的变量，本文选择货币供应量M2、通货膨胀率CPI和上海银行同业拆借（Shibor）月度加权平均利率。根据粘性价格货币分析法，如果货币供应量突然增加，金融市场的反应速度将显著大于商品市场，汇率能够当即做出变化来适应货币供应量的改变，进而达到长期均衡。货币供应量对于外汇市场压力的影响主要体现在货币供应量增加造成供大于求，对于供求关系的判断预期会导致投机客和本国居民大量卖出货币、加强贬值预期，致使本国货币贬值、外汇市场贬值压力增强。

就CPI而言，根据相对购买力平价理论，货币的汇率水平会根据通胀率的差异而变化，且升值或贬值的幅度等于通货膨胀率差异幅度。这一理论虽然忽略了国际资本流动等因素的影响，但汇率与通货膨胀率的正向关系仍然较为密切。CPI对于汇率的影响主要体现为本国货币在CPI上升情况下所能够购买的实际价值相对减少和购买力下降。另外，国内的产品制造成本和人工成本的相对增加导致其他国家货币表示的商品价格上升，从而减少了出口量，进而造成外汇市场贬值压力的增强。就利率而言，根据蒙代尔―弗莱明理论，国内利率在超过国外利率的情况下会吸引资本流入而引发本国货币升值；反之，国内利率下调会引起资产所有者抛售资产，造成资本的外流，引发货币贬值。值得注意的是，这一理论建立在资本完全流动的情况下，并且在浮动汇率制下引发的效应更为显著。

二、MS-VAR模型的选择与设计

无论从理论分析还是实证结果来看，非线性关系描述都比线性关系描述更加贴合实际，马尔科夫区制转移自回归向量（MS-VAR） 相较于传统的向量自回归（VAR）模型，最大的不同点在于能够识别不同的概率区间。该模型在结合分区的脉冲响应分析情况下，能够得出在不同的状态下变量之间的相互关系。因此，本文选择MS-VAR 模型进行分析。

（一）变量选择及数据获取

本文选取2005年7月至2016年4月的数据进行分析，因所选年份较短，为更好地捕捉数据间的变化而选择月度频率数据，共129个样本。外汇市场压力EMP指标由人民币兑美元汇率和外汇储备构建所得，外汇储备量由美元计价相应转换成人民币计价下的数据。货币供应量选取广义货币供应量M2，相较于容易受到流动性偏好影响的M0与M1，这一指标更能反映货币量的长期趋势。利率指标选择上海银行同业拆借（SHIBOR）月度加权平均利率，月度加权能较好地与EMP指标匹配，灵活性也足以充分反映资金的供求情况。CPI选取以2005年定基的序列比，以反映经济发展的速度。为保证数据的稳健性与平稳性，所有指标均取其增长率。其中，货币供应量、外汇储备量、汇率与CPI均进行了取对数再差分处理；同时，为了尽可能减小因数据调整带来的误差，除CPI指标进行census-x12的季节调整外，其他数据均未作相关处理。货币供应量M2与外汇储备量来自中国人民银行，Shibor利率来自于wind数据库，CPI数据和人民币兑美元汇率来自国研网。

（二）单位根检验

在进行模型构建之前有必要对所有数据进行平稳性检验，如表1 所示，ADF单位根检验结果表示所有数据均一阶单整，在1%的水平下显著拒绝不平稳的假设，可判断为平稳序列。

（三）MS-VAR模型的选择

MS-VAR模型是在有限阶VAR（P）模型的基础上扩展成为M维时间变量的P阶自回归，由于可变量存在多种形式，包括自回归系数固定/随区间变化，方差不变/随区间变化，均值不变/随区间变化，截距不变/随取值变化，可衍生出16种不同形式。在不同方程状态下对于区间的划分以及相关系数的确定存在较大的差异，需要确定MS-VAR模型的最佳形式。

1.确定VAR模型的最佳滞后期。本文利用Eviews72软件，根据少数服从多数原则确定其最佳滞后期为1，如表2 所示。

2.区间个数的选择。将外汇市场压力分为三个区间，表示为较强升值压力阶段、适度升值压力阶段以及贬值压力阶段。如表3所示，根据AIC、SC、HQ原则确定，因篇幅限制未列出诸如MSM等方差不随区间变化而无法实现较好拟合效果的方程状态。

根据表3，非线性模型在相当大地程度上优于线性模型，其中MSIH（3）-VAR（1）与MSH（3）-VAR（1）的两个指标均为最优。但MSIH模型的LL值显著大于除MSIAH模型下其他模型的LL值，且其他非最优指标也为次最优选择，本文选择MSIH（3）-VAR（1）为研究所用的模型，LR的检验值在此模型下为877726，λ2和Davies检验的P值都是00000**，在5%的水平下显著地拒绝了模型为线性的原假设。

3.MS-VAR模型下的实证分析。本文通过OX软件包在Givewin2平台上进行模型运算，表4列出了最优模型下的参数估计结果。从截距来看，人民币外汇市场压力和利率指标在区间1下的截距为正数，而区间2下的截距在绝对值上小于区间3。比较三个区间下的标准差，可发现区间2下的四个指标标准差相对于第三个区间而言较小，表明货币政策相对持续宽松，CPI的增长较为稳定，利率增长缓慢，通胀相对适中。结合我国国情及人民币外汇市场压力指数示意图，说明区间2下为我国在汇改及双顺差的情况下长期存在的强势升值阶段。区间3为国际金融危机前后时期间断性的适度升值阶段，此时利率增长较快、通胀水平较大，货币供应量标准差较大，这是我国为了适应人民币升贬压力而不断调整货币政策的表现。另外，CPI的标准差也相对较大，因为此时经济的发展速度受到不稳定的国际市场制约。区间1外汇市场压力标准差大，利率相对变化较小，通胀水平较低，说明这一区间为货币政策的调控相对稳定，由于美联储加息和资本外逃而造成近期人民币外汇市场处于贬值阶段。

如图1所示，MSVAR软件包给出了在各个区间下的概率估计。结合区间概率图可以进一步给出关于三个区间划分更充分的解释。

第一个区间为贬值阶段，所处时期涵盖2008下半年和2015年之后至2016年4月。2005年7月汇率改革后，我国改固定汇率制度为浮动汇率制度，但2008后半年美国次贷危机爆发，我国为了保证出口产值不受太大的影响而重新采取了汇率紧盯美元的政策，美元贬值直接导致了人民币贬值。虽然在一定程度上缓解了由于“双顺差”和大额外汇储备带来的人民币升值压力，但也在短时间内带来了自汇改后从未出现的贬值压力。2015年后经常项目顺差势不减反增，但美联储加息预期增加在一定程度上造成了金融项目逆差，套利与套汇的资本出现了增速较快的外流现象。中外投机客与国内居民对于人民币贬值的心理预期不断增强，对贬值趋势起到了推动作用。企业为了避免人民币贬值造成的损失而加速偿还美元负债，居民也在5万美元的限度内大幅度购买美元。

第二个区间为强势升值阶段，涵盖了自2005年汇改以来的大部分时间段。学者们通常将2005-2012年划为强势升值阶段，当时CPI增长较为迅速，国家采用了较为宽松的货币政策。由于尚未完全实现利率的市场化，利率的变化在受到管制的情况下并不显著。

本文的实证结果与一些学者（卜永祥，2008；陈娟等，2011）的研究结论略有不同，强势升值与适度升值的区分仍可做较为清晰的划分，对此作出的解释是：本文模型中采用的汇率指标是人民币兑美元中间价汇率指标，而其他学者多采用名义汇率指标，名义汇率指标虽然全面但综合加权的方法或多或少会削弱数据的针对性，不利于刻画细微的变动。鉴于美元持续至今的强势地位，采用美元中间价汇率指标能够更加准确地捕捉外汇市场的变动。

区间3下为适度升值阶段，例如在2006年前半年，浮动汇率制度的初步实行在一定程度上缓解了强势升值压力。由于人民币仍在被低估阶段，升值潜力尚未完全释放，短暂适度升值后的强势升值阶段仍旧处于主导地位。2007年与2008年时段的适度升值仍然是受到美国次贷危机的前兆影响；2009年的适度升值与政府在贬值压力之后所出台的“4万亿”计划有相当大关系，而这种适度升值在2015年之前更类似于强势升值后调节趋向平衡的周期性循环。

表5给出了3个区间下概率转换的估计，表6详细划分了样本区间。区间1到区间1的转换概率为09940，且区间1下的平均持续期较长，这表明区间1的稳定性相当高，这一结论较为符合当前对于人民币在较长的时期内面临贬值压力的预测。区间2转向区间1为002436，显著大于区间3转向区间1的概率，表明了强势升值阶段转向贬值区间的概率大于适度升值阶段转向贬值区间的概率，这与区间2的样本数量大和频率颇高相关。区间1转向区间2的概率显著小于区间3转换为区间2的概率，表明了经济趋势转变的平滑性。区间1转向区间3的概率小于区间2转向区间3的概率，表明了经济发展趋势的非对称性。区间3的自我维持的概率为06914，小于区间1与区间2的自我维持概率，表明相对而言这种状态稳定性较差。

三、累计脉冲分析

相对于普通脉冲，累计脉冲响应能更好地反映变化的持续性，能更好地解释变量之间的相互影响关系，而分区间下的变化更好地阐述了不同经济发展时期对变量影响的异同。

（一）CPI与EMP的脉冲分析

在区间1（贬值区间）内，对EMP施加一个正向冲击，CPI呈现的变动趋势是稳定且持续的大于0 的负向响应，最终维持在某一数值下，这表明在贬值区间下增大的贬值压力在一定程度上抑制了通货膨胀率的增长。在强势升值阶段，CPI的变化趋势相似，表现为第一期显著负相关，在到达最低点之后有回升趋势，并稳定在某一水平。在强势升值阶段，EMP对CPI的影响量小于在适度贬值阶段的影响量（参见刻度数值，下同），表明EMP贬值能够有效地抑制CPI的增长，贬值阶段下的抑制效果更加明显；在适度升值阶段，EMP的贬值会促进CPI的增长。但从图3CPI对EMP的影响看出，对CPI施加一个单位的正向冲击，三个区间下的变动趋势均为在第二期左右达到最高值，随后下降并稳定在某一数值上。即CPI的增加无论在何种情况下都会导致贬值压力的增加，但在贬值区间下CPI的增长对贬值压力的增加影响更加显著。

（二）利率与EMP的脉冲响应分析

从图2可看出EMP对利率的影响不算显著，在强势升值和适度升值阶段给EMP一个正向冲击，利率反应迅速，但负向变动不明显，出现后即维持在当前水平。EMP的变动在贬值阶段对利率几乎没有影响，这表明当前利率市场化的脚步仍未有突破性进展，利率的变化仍然在管制之下，无法通过传导机制自主调节。

从图4可看出给利率一个正向冲击，EMP的脉冲响应存在相同点，从0到1期逐渐增大，大约在5期后稳定在某一数值，表明利率上升致使人民币的外汇市场贬值压力增大，利率下调能够缓解贬值压力。区间1的变化动量小于区间2与区间3，表明利率在贬值状态下的上升对于增加压力的影响小于升值压力下的影响。当处于适度升值阶段，EMP在达到最高值后会出现短暂的下降，随后又上升到之前水平，表明利率的调节在这一区间下存在较大的波动性。

（三）M2与EMP的脉冲响应分析

从图2可看出EMP对M2的影响在三个区间下不尽相同。在适度区间和强势升值区间给EMP一个正向冲击，M2呈现迅速但不显著的负向变动，表明在适度升值和强势升值阶段，外汇市场贬值压力增大，M2的供应呈现小幅度的紧缩。在贬值阶段，EMP的变动对于M2的变动十分微弱。由于贬值阶段的压力主要来自外部，若EMP的变动对货币政策的影响十分微小，表明政府在危机下不会突然调节货币供应量大小，而更倾向于采取稳健的货币政策。

在图5中，M2对于EMP的影响较为显著。虽然三个区间下的变化趋势相同，但变化量差异显著。在贬值区间下给M2一个正向冲击，EMP有负向趋势，在第1期达到负向最大，随后上升至-0005，在下一期下降至-008，再上升至-006，并维持在这一水平，表明量化宽松的情况下会增大外汇市场升值压力，而减轻外汇市场贬值压力。

一般来讲，货币供给的增加会因利率的下降而致使投资本国的收益率降低，进而抛售本币转投向他国。但若仅考虑货币供给变化，中国居民更倾向于在利率下降时投资住房保值，而不会出现大规模的资本外流，这就反而在一定程度上小幅度促进了资本进入，在一定程度上促进了本币升值。就影响情况来看，在第一期影响显著，在5期后稳定在负向某一数值下，但影响显著小于第一期。在适度升值和强势升值下，量化宽松对于EMP的影响相比贬值区间更为显著，但响应速度相同，强势升值下5期后稳定在-0015，适度升值下5期后稳定在-002；在适度升值区间下，货币调节的缓解贬值压力的作用相对略大，但情况不见明显改善。

四、结论及对策

本文选择了M2、Shibor利率、CPI和人民币兑美元中间汇率及外汇市场压力指数为变量，利用2005年7月至2016年4月间的月度数据建立MSIH（3）-VAR（1）模型，分析人民磐饣闶谐沽τ牖醣艺策之间的关系。结果表明：在2005年7月后，人民币外汇市场压力可以划分为适度贬值、强势升值和适度升值阶段，贬值阶段的稳定性很强，表明目前的贬值预期会在一定时间内持续；处在不同区间下时，外汇市场压力与所考察的变量之间的关系有较为显著的区分，不考虑区间变化，EMP对除CPI之外的货币政策变量影响不算显著，在EMP贬值压力下，对M2带来的紧缩效果收效甚微；无论处在什么区间，EMP对利率产生的影响都无法较好地体现。EMP对CPI的影响具有非对称性，增大贬值压力带来的抑制通货膨胀在不同的区间下影响动量不同；反之，货币政策对于EMP的影响相对较为显著，在贬值区间内，CPI增加对于贬值压力的加强预期强于其他区间。利率的上升会进一步提高贬值压力，下调能够较好缓解贬值压力；利率在适度升值压力阶段的变动会对外汇市场压力产生更大的波动，但货币调节缓解压力的作用并不显著。

在当前经济下行压力日益严峻的情况下，贬值的心理预期与贬值的发生形成恶性循环，人民币在世界货币体系中的地位也遭受一定程度上的质疑。由于CPI增长在贬值区间内的加强影响显著，利率的下调能缓解人民币的贬值压力，而货币供应量宽松对于缓解贬值压力影响甚微，因此央行应当控制当前CPI的滞胀，注意利率的市场化进场以及关注利率的下调速度，一味货币宽松意图缓解外汇市场贬值压力的政策在一定程度上来说不可取。

参考文献：

[1]刘晓辉，张Z. 人民币升值压力与汇率形成机制弹性测算[J].南大商学评论，2012（1）：42-59.

[2]陈娟，田丰，陈创练，等.我国外汇市场压力研究――基于马尔可夫区间转换方法[J].国际金融研究，2011（6）：41-49.

[3]卜永祥. 人民币升值压力与货币政策：基于货币模型的实证分析[J].经济研究，2008（9）：58-69.

[4]Girton L.， Roper D. A Monetary Model of Exchange Market Pressure Applied to the Postwar Canadian Experience [J].American Economic Review， 1977（67）：537-548.

[5]Weymark D. N. Estimating Exchange Market Pressure and the Degree of Exchange Market Intervention for Canada [J].Journal of International Economics， 1995（39）：273-295.

[6]Tanner E. Exchange Market Pressure and Monetary Policy： Asia and Latin America in the 1990s[R].IMF Staff Papers， 2000（47）：311-333.

An Empirical Analysis of the Relationship between RMB Exchange Market

Pressure and Monetary Policy

DU Yu-lan， LIU Qian-qian

（School of Economics and Management，Nanjing University of Science and Technology，

Nanjing 210094，China）

第7篇：市场分析政策范文

2014年土地市场呈现下行趋势，土地成交减少，低溢价率成为主流。受不同城市、同一城市不同区域楼市分化的影响，土地市场分化也日趋明显。房企逐步回归至一线城市，一线城市量跌价涨。而预计2015年不同城市土地市场将继续分化，而去库存仍将是2015年楼市的主旋律。

通过梳理2014年全国300城的土地数据，基于土地政策方向和市场趋势，透析2015年地市和楼市的反映。

一、2014年土地市场

特点：

根据21世纪宏观研究院的研究，2014年，全国的土地市场呈现如下特点：

1、受楼市下行的影响，2014年，土地市场呈现下行趋势，土地成交减少，低溢价率成为主流。

2014年，全国300个城市共成交土地27907宗，同比减少28%；成交面积104032万平方米，同比减少31%。其中，住宅用地（含住宅用地及包含住宅用地的综合性用地）7941宗，同比减少35%，成交面积35377万平方米，同比减少36010；商办类用地5363宗，同比减少29%，成交土地面积15917万平方米，同比减少31%。

从卖地总额来看，全国300城市土地出让金总额同比下降27%，总额为23412亿元。

从溢价率来看，低溢价率亦成为主流，2014年全国300个城市土地平均溢价率10%，较2013年同期下降5个百分点。其中住宅类用地平均溢价率12%，同比下降7个百分点。这亦证明在市场下行阶段，房企拿地更趋于理性。

2、受不同城市、同一城市不同区域楼市分化的影响，土地市场分化也日趋明显。

2014年，全国300城市土地出让金总额同比下降27%，总额为23412亿元，其中10个重点城市占比约为40%，较2013年增加7个百分点。

从全国40个大中城市土地出让收入来看，一线城市宅地出让金达3438亿元，创造历史记录，仅9个城市出让金高于2013年同期，广州（楼盘）、深圳（楼盘）涨幅均在20%左右，北海（楼盘）、呼和浩特（楼盘）两城市延续上半年下跌趋势，同比降幅均超过65%，地市分化现象仍比较明显。

3、房企逐步回归至一线城市，一线城市量跌价涨。

得益于“9-30房贷新政”和央行降息等利好，一线城市领先全国土地市场率先复苏。

2014年，一线城市共推出土地833宗，推出土地面积3665万平方米，同比减少26%；成交方面，共成交土地772宗，成交土地面积3401万平方米，同比减少27%；楼面均价7705元／平方米，同比上涨41%；平均溢价率为25%，但比2013年同期下降7个百分点；土地出让金为5068亿元，同比减少3%。

从地王地块来看，无论从总价还是单价地王项目，一线城市均排名榜首，其中，排名前10的单价地王全部出自北京和上海（楼盘）；排名前10的总价地王，一线城市共有7宗地块上榜。

4、土地制度向市场化倾斜长效机制改革起步。

在房地产市场供需关系逆转之时，2014年，各地也适时调整房地产调控政策，限购、限贷等行政调控手段逐步退出，且注重完善住房、土地、财税、金融等各方面政策，房地产市场长效机制起步。

与此同时，对房地产市场影响深入土地制度改革建设也同步完善，比如积极稳妥推进农村土地制度改革试点方案设计研究工作，进一步细化完善养老用地、铁路用地等方面差别化的土地政策；出台《节约集约利用土地规定》、《不动产登记暂行条例》等多项土地制度改革的顶层设计方案。

基于2014年的土地市场的特点，2015年，土地市场调控将趋于市场化，行政干预将淡化，与此同时，不同城市间的土地市场将继续分化，一线城市将仍被市场追捧，保持量跌价涨。

二、2015年土地市场

趋势预判：

1、不同城市土地市场继续分化。

与2013年同期大规模土地投资相比，2014年以来房企拿地节奏更显谨慎，并将在2015年延续，也因此，从全国土地市场来看，低溢价成交地块将依然是2015年的主流。

不过，不同城市土地市场仍将存在明显分化，一线及热点二线城市优质地块将是房企必争之地；与此同时，部分城市由于此前土地供应量较大，且产业和人口导入能力弱，土地消化时间较长，土地市场或将继续趋冷。

2、一线城市地价仍将处于量跌价涨的趋势。

在楼市存在明显分化的背景下，房企为避险纷纷回归一线城市，并在2014年年底制造出一波波土拍热潮。

21世纪宏观研究院认为，一线城市土地市场的热度或将在2015年持续，一方面，根据中央政策，将严控特大型城市新增建设用地，2015年一线城市的土地供应将持续紧缩，供应减少，但需求增加也将直接推涨地价；另一方面，在各项楼市新政叠加下，一线城市楼市在全国率先复苏，也直接助推房企进一步回归一线城市的信心。

3、土地制度改革将在2015年全面起步。

2014年土地制度改革的多个顶层方案出台，2015年也将进一步进入改革方案试点和实际落地阶段。

根据国土部的部署，在国土部上报中央的农村土地制度改革试点方案获批后，按照改革方案设计，征地制度、集体经营性建设用地人市、宅基地制度等农村土地制度改革将持续重点推进。2015年会选择若干试点进行土地制度改革试验。

与此同时，土地出让制度改革也将进一步推进，比如继续探索共有产权房用地的供应、管理和退出机制，调整不同用地供应结构，保持土地市场稳定；实行有针对性的土地供应和出让政策，促进土地资源合理配置和有效利用等。

存量土地再开发将成为破解城市建设用地“瓶颈”的抓手，低效用地再开发和工矿废弃地复垦也已经纳入国家土地利用计划，今后也将扩大实施范围，从试点转为常规性工作等。

再加上《不动产登记暂行条例》的出台，2015年将是个省市实际推进不动产登记的过程，以土地为核心的不动产登记的推进也将为未来农村土地产权制度改革、土地宏观调控，耕地保护等奠定基础。

基于此2014年土地市场的特点和2015年土地市场的趋势判断，21世纪宏观研究院认为，2015年楼市的主弦律仍是去库存，并逐渐软着路。

三、2015年的楼市

趋势分析：

1、去库存仍将是2015年的主弦律，行业供过于求基本面未变，不过，在2014牟土地供应面积下降的背景下，2015年的供需缺口将收窄。

受益于房地产行政政策的退出，货币政策的调整和房企营销策略，2014年底房地产市场需求呈现抬头趋势，鉴于2014以来持续下滑的新开工面积和土地成交规模，2015年将进一步去库存，房价也将在2015年呈现先降后稳的趋势。

与此同时，在土地供应面积下降的背景下，预计2015年房地产投资仍将在2015年持续下行，房地产投资增速以及新开工面积也将同步下降。

2、楼市的分化将持续。

对于部分供过于求、存量较高的二三四线城市来说，一旦产业和人口导入无效，很难寻求足够的需求入场，供需风险也将凸显，以价换量将成为主旋律；另一方面，一线城市以及部分消化周期低、产业基础好，供求相对平衡的城市，楼市或将在2015年持续上涨。楼市的分化格局也将在2015年进一步加深。

3、一线城市产品差异性将明显，房价或将有上行空间，顶级住宅市场的竞争将更加激烈。

在房企频频回归一线城市之下，高地价成为主流，如此也将决定一线城市的商品房产品结构将高端倾斜；与此同时，四大一线城市也率先呼应中央的号召补位保障性住房短板。高端商品房和保障房的产品结构将成为未来一线城市产品结构的主流。

2013年，一线城市频出地王，2014年年底，受益于楼市政策的调整，一线城市的楼市和土地市场也率先复苏，并在四季度后，屡现地王地块。这也决定了2015年将有多个地王项目扎堆入市，以北京为例，经21世纪宏观研究院不完全统计，2015年售价超过10万元的项目有近20个。

4、保障房与二手房挤占刚需市场，一手房成交结构趋向改善。

根据住建部公布的统计数据，2015年，住建部将开建700万套保障房。也就是说，“十二五”期间完成保障房的任务将超过3600万套，覆盖城镇20%左右的住房需求。

与此同时，棚户区改造也在同步推进，随着保障房的不断入市，亦将在客观上挤占商品住宅的刚需市场份额。

另外，从二手房来看，中国的住房市场逐渐进入以存量房交易为主的阶段，其中四大一线城市二手房交易已经超过新房，40个重点城市，二手房交易占新房交易的比例达到40%，如此也将进一步挤占刚需市场。

第8篇：市场分析政策范文

[关键词]房地产;房价;国民经济;对策

[中图分类号]F207[文献标识码]A[文章编号]1672-2426(2010)05-0040-03

一、近年来我国房地产开发所取得的成就

1.房地产开发,促进国民经济增长。房地产业在国民经济发展中发挥着基础性、先导性和支柱性产业的作用。房地产业是促进消费、拉动投资、扩大内需、改善民生的一个多功能产业。房地产业的发展是保持国民经济持续快速健康发展的重要因素。房地产业与国民经济的关系较其他行业表现得更为明显。近几年来,在中国经济高速增长的背景下,房地产业以其投入产出周期短、投资额大、产业关联带动性强迅速成为国民经济的消费热点和主导产业,房地产业活跃对国民经济增长的带动作用更加明显和突出。

2.房地产开发带动关联产业发展。房地产业高关联性、带动性强,已经成为国民经济的支柱产业。房地产开发能带动整个建筑业快速发展,房地产业的上游企业包括钢材、水泥等,同时房地产业是耗费能源和原材料较多的产业部门,整个房地产开发过程中涉及到施工、建材、销售、交通运输、保险等诸多相关行业,房地产开发也有利于家装市场的兴旺和发展。最近几年与房地产相关的建筑投资占我国固定资产投资的20%以上,房地产开发带动其关联产业的繁荣,从而拉动我国总需求的增长。

3.房地产开发解决农民工就业问题。随着农村生产技术的提高,其剩余劳动力会逐渐增多,而这些剩余劳动力的转移就成为一个重要问题。房地产业,由于其涉及的行业众多,加之本身就是一个劳动力密集型产业,房地产开发能吸纳大批劳动力就业,可在一定程度上缓解农村剩余劳动力所造成的社会压力。房地产业繁荣,就能提供更多的就业岗位,吸纳更多的农民工,能带动大量农民工外出就业,是充分发挥人力资源优势,扩大社会就业的有效途径。

4.房地产开发有利于缩小城乡差距。随着城镇建设的加快发展,农民很难依靠经营小块土地脱贫致富,农村剩余劳动力转移到城镇,可以从总体上重组城乡结构、资本、土地和劳动力资源。城镇建设中的房地产开发可在一定程度上实现资本、土地和劳动力资源的重组,同时为农村剩余劳动力提供就业机会,增加就业渠道。[1]农村中剩余劳动力不断从农业中转移出来,优化了农村资源配置,使农业实行规模化经营,提高农民收入,从而缩小城乡差距。

5.房地产开发改善城镇居民生活质量。房地产业对国民经济中具有发展前途的产业,如商业、货物运输及仓储业、金融保险业以及社会服务业有显著的带动作用;房地产业能够为城市积累资金,改善城市的投资环境;房地产业发展使城镇居民居住更加集中,更容易共享基础设施,改善城镇居民的生活质量。促进房地产市场持续健康发展,是提高城镇居民住房水平,改善城镇居民生活质量的基本要求。

6.房地产开发吸引外资,促进对外开放[2]。中国有巨大的潜在市场,加上不断改善的投资环境和较高的投资收益率,中国成为外资竞相流入的地区,近几年外资在中国规模越来越大。房地产发展可以促进城市基础设施、服务设施、工业化标准房、高新技术智能化办公用房的建设,从而带动交通运输等配套设施的改善,为吸引外资,促进对外开放创造优良的外部环境。目前中国已经成为世界上吸引外资最多的国家之一,外资在促进中国经济快速增长方面发挥着重要作用。

二、房价过度上涨导致的问题

1.投机程度急剧增加,房地产泡沫进一步放大。任何商品都具有使用价值和交换价值的性质,住房也不例外。住房的使用价值是满足居民的居住需求。在市场经济条件下,依据价值规律,住房价格应围绕其固有价值上下波动。而住房的交换价值则意味着住房具有投资性质,可作为资产而带来利润。不仅如此,在一定条件下,由于一方面人们投资住房时,其回报不仅有房租,还有房价上涨的收益;另一方面,人们购房的机会成本通常是按照存款利率而不是贷款利率来计算的。这两个因素造成,只要人们对房价有上涨预期,或房租高于长期存款利息,就助长更多炒房者进入市场,为“卖”而“买”的投机性需求就会产生。

很多较早进入房地产的投资者获取高额利润后,引起其他投资者的关注,意识到投资在房地产的收益远远大于投资其他行业所带来的收益,于是他们纷纷进入这一暴利行业,投机程度急剧增加。据有关资料统计,房价高速上涨时期,富人和投机者加大对房地产行业的投机,资金较之前流入房地产行业增加,资金充裕程度不断上升,“到位资金/投资总额”值一直呈上升趋势,造成了房价一定程度上的非理性上涨。当房价有上涨趋势时,富人和投机者对房价的上涨预期,使得他们对房地产投机需求不断增加。

市场投机行为引起的资产价格脱离其固有价值的上涨就是泡沫。从泡沫的定义中看出,过度投机而导致的房价飞涨是房地产泡沫产生的直接原因。房地产投机会产生大量的投机需求,需求的增加造成房地产市场的进一步繁荣,从而引起进一步涨价的预期,由此形成一个自我强化作用的正反馈过程,最终形成房地产泡沫。凡是从投资或产业角度看待住房问题的,必然强调住房的交换价值,通过投资来获取高额利润。如果房价持续走高,其结果是?熏由于投资、投机与炒作的作用,商品住房的价格越来越高,越来越多的民众被隔离在住房市场之外。不仅如此,由于过度投机,住房价格的“泡沫”越积越大,为经济发展埋下了随时可能爆炸的“地雷”。因为靠房价上涨?穴非理性炒作?雪支撑的房地产需求增长不可能长期持续,购买力的瓶颈迟早会到来,这样一个难以持续发展的经济形势必然会导致泡沫的破裂,进而影响到国民经济的整体发展和国家社会的安定。[3]

2.中低收入者无力购房,房地产市场更加偏离真实需求。房价过快上涨,特别是对刚毕业的大学生、进城务工人员等城市中低收入者带来巨大压力,当房价增长速度高于人均收入增长速度时,必然造成中低收入者无力进入住房市场。按照国际标准,衡量房价合理性的指标是房价收入比。房价收入比是指一个国家或城市的年平均上市房价与居民家庭年平均收入之比。目前国际上公认的“合理的住房价格”的“房价收入比”应该为3～6倍,按世界银行专家的说法为4～6倍。就目前已经公开的信息显示,中国的房价收入比超过7.8倍,许多大城市房价收入比持续在10倍以上。该指标显示,当前中国房价明显偏高。[4]据报道,深圳、上海、北京的房价收入比已经超过30倍,就连西部省会城市以及二线城市的房价收入比也高出国际标准2倍以上,中国房价畸高。过高的房价已经把80%以上的城镇普通居民推出了商品房市场之外,中低收入者买不起房,更加背离了房地产真实的需求,房地产市场缺乏有效需求的支撑。房价关系到广大城镇居民的切身利益,在中国的国情下?熏住房发展应当优先强调其民生性质,即满足大多数人的住房需要。

3.房价上涨过快,加剧地区之间和居民之间贫富差距。目前,我国收入分配的不平等状况已经相当严重,而房价大幅增长,特别是一些大中城市房价增长过快,意味着财富以货币和固定资产的形式向经济发达的地区集聚。现在住房已成为当今最大的社会分化器,借助于住房的价格机制,社会财富以惊人的速度向少数高收入者特别是投机购房者和房地产商手中集聚,住房需求不仅是消费需求也可以是投资需求,他们把房地产更多作为一种投机手段,不断获取高额利润,变得越来越富有;而大部分居民、经营者的收入和财富则变相缩水,收入差距进一步拉大。中低收入阶层居民收入的增长赶不上房价的增长,住房支付能力逐步下降,许多人被排斥在住房市场之外,只能依靠租房来维持生活。

4.国民经济比例失衡,破坏国民经济协调发展。中国房地产业利润过高,是吸引投机者蜂拥投机的根本原因。据专业人士透露,中国投资房地产的利润大大高于国际平均利润率,也高于发达国家。国际上房地产的平均利润率基本为6～8%,有些国家只有2%,但国内平均利润率在20～25%,大大高于国际和国内一般产业的平均利润率。专家认为,用1元钱的自有资金赚取80多元的利润,中国房地产行业显然已成为暴利行业。[5]由于房地产行业市场准入门槛低,从事其他行业的企业,看到房地产业的巨大利润空间,它们认为投资几个亿在本行业赚的钱还不如投资几千万在房地产行业赚得多,于是把应该投资在本行业的资金转而投入到房地产,使大量资金涌入房地产业。这就使国民经济各行业比例失衡,打乱国民经济正常运行。例如著名的水利水电企业葛洲坝集团,看到房地产行业的巨大利润空间时,它们也向房地产行业进军,于1997年9月11日投资创办中国葛洲坝集团公司,这是典型的水利水电企业进入房地产行业的事例。再如一向以家电业为主打、中国最具价值品牌之一的海尔公司于2002年4月成立海尔地产,它是海尔旗下专业从事房地产投资、开发和经营的全资法人企业。由于我国房地产业的利润率明显高于社会平均利润率,这就导致许多企业集团和控股公司,尽管在房地产专业、经验、人才、管理等多方面存在缺陷,它们也纷纷进入房地产领域。这就打乱了国民经济各行业比例,不利于国民经济协调可持续发展。

市场经济具有一方面价格越高需求越少;另一方面又有买涨不买跌的双重特性。当房价上涨时,住房真实居住需求的减少被投机需求的大幅度增加所抵消,总需求是增加的,造成房地产市场背离人们真实需求的虚假繁荣。又由于开发商永远追求的是利益最大化,当房价上涨时,即使房地产市场已经饱和,他们仍然向房地产市场大举进军,房地产的供给和需求比例进一步失衡。中国出现的房地产业中的投机行为以及相关产业的过热现象,就导致相应的钢铁、建材、水泥行业需求急剧增加,其它行业资源进一步向房地产行业流动,从而打乱国民经济正常运行的链条。

三、优化房地产市场的对策

1.改善供应结构,完善住房保障制度。针对房地产市场经济适用房供不应求,而高档住宅供过于求,商品供给结构严重失衡的结构性矛盾,政府应采取有力措施,通过调控项目和土地供应,安排经济适用房开发项目,加强经济适用房建设和管理,搞好普通商品住房建设,完善廉租住房制度;政府应增加低价位住房供应并不断完善住房保障制度,政府在住房补贴政策实施过程中,应在降低经济适用房价格的基础上,将经济适用房卖给真正需要补助的低收入者,对一些连经济适用房也买不起的无房者,政府应提供廉租房并采取额外补助等办法。[6]

2.加强银行监管,完善金融体制。当前我国银行之间竞争日趋激烈,应对银行信贷加强严格审核和控制,降低信贷风险。在调控信贷过程中,严格审查房地产开发贷款发放条件,将贷款投向经营规范、信用等级较高的开发企业,降低企业对银行的依赖度,同时强化和规范个人住房贷款管理。此外,中央银行应通过利率手段、信贷窗口等政策工具,对银行贷款的流向进行监督,防止银行资金过度流入房地产市场,从而形成新的不良资产。[7]我国银行业是在金融体制不健全的情况下涉足房地产信贷业务,在外部环境和运行机制方面还存在很多问题。因此,我国的银行业应从基础设施建设入手,提高自身抵御金融风险能力。金融监管部门应从制度建设入手,完善信用制度、抵押贷款制度,深化金融体制改革,这样才有利于房地产业与金融业的共同发展。[8]

3.提高进入门槛,扩大企业规模。政府适度提高进入门槛,可以有效控制过多企业蜂拥而至。房地产企业必须具有一定的实力才能进入。政府可以提高房地产开发企业的设立和最低注册资本额等准入条件;加强建筑质量审核,加大对资本实力小、开发业绩差、违法违规经营企业的惩罚力度;鼓励企业间以合作联合等方式来提高进入壁垒,扩大企业规模,从而提高产业集中度和竞争力。

4.激活住房二级市场,加强增量市场的有益补充。国际公认的新商品房与二手房交易量的合理比例为1?押1,按照这一比例,目前我国各地住房二级市场发展还不成熟,二级市场的作用远远没有发挥出来。积极培育二手房市场,建立引导住房合理消费的长效机制,实现住房的最大限度利用。放开搞活住房二级市场,使之成为一级市场即商品房增量市场的有益补充,有利于居民以旧换新、以小换大,促进一级市场的联动发展,有助于遏制不断上涨的房价,也是我国房地产业持续健康发展的必要条件。

5.强化土地资源管理,规范土地市场。加大房地产市场的规范管理力度,把好土地源头关,实施严格的土地管理制度。政府对土地市场进行适当干预,保护耕地,减少浪费,保障土地使用结构的合理性,控制房地产行业过热发展的源头;对建设用地实行总量控制,杜绝乱圈地和土地闲置现象,将土地供应控制在一个比较合理的规模;加强土地使用监管,制止土地投机行为,保障普通住宅用地供给;完善土地招投标制度,在投标时不仅要考虑投标价格,还要考察开发商的资质、信誉和业绩水平;对违规违纪者应给予严厉的制裁,以保障土地市场秩序的正常运行。

四、房价过快上涨的启示

1.任何行业价格过快上涨,都潜伏着严重危机。如果土地、房地产、股票等价格过快上涨,尤其当它们的价格增长速度大大超过银行长期储蓄利息时,则该行业的投机性会加大,同时泡沫会吹得越大,这就潜伏着巨大的危机。当经济增速放缓之后,土地、房地产、股票这类产品价格跌得更快,拥有房地产、股票的投资者就会迅速进行抛售,于是泡沫就会迅速破灭,抵押的房地产、股票就不值钱,银行危机就会出现。[9]所以说,不管是过去、现在还是未来,某一行业的价格过快上涨,都潜伏着严重的危机,也背离了国民经济协调与可持续发展的根本原则。

2.着力解决贫富差距、两极分化问题。在市场经济条件下,由于穷人和富人、农村人口和城市人口、小城市人口和大城市人口、体力劳动者和脑力劳动者、普通工薪阶层和高薪阶层收入差距的客观存在,高收入阶层把房地产作为一种投机手段,低收入阶层对住房的强烈需求得不到满足。这就会进一步加大贫富差距,产生两极分化,出现社会不能容忍的伦理道德问题。严重的两极分化,会进一步导致社会收入分配不均,分配不均导致总需求减少,投资和就业也跟着相应减少,从而不利于国民经济持续快速发展。

3.对高额利润行业加强调控。当某一行业利润率高于社会平均利润率时,其他行业人员、资本就会纷纷进入这一高额利润行业。房地产行业有超额利润时,从事其他行业的人员自然会加入房地产行业来分享超额利润。房地产的关联产业数量巨大,它的持续过热必然会带动相关产业如钢铁、电力、煤炭、运输、能源等一系列产品的价格快速上涨,这就很容易使经济出现泡沫化和失衡。这种泡沫不断涨大,就像吹肥皂泡一样,任其变大,泡沫最后必定会破灭,房地产市场的繁荣终结,掉头向下,就会引发整个经济的衰退。诸如房地产的俏销产业及商品都有可能引得消费者越涨越买,从而使得厂商越涨越产,由此导致投机及经济泡沫。政府应运用税收、金融等工具,降低诸如房地产开发企业的利润率。

4.加强信息统计工作。在房地产行业交易过程中,投机者采取种种手法恶意炒作,联手操纵市场。而一般的购房者,不能获取充分的信息,他们之间就存在严重的信息不对称问题。为了保护购房者的利益,政府应加强对房地产行业及其他行业信息搜寻和统计工作,信息来源渠道应多样化,对捕捉到的信息应进行筛选和分析,以防产生信息失真。在住房交易过程中,政府利用掌握的信息,加强市场监测和引导,建立市场分析制度,及时市场信息,加大市场信号显示力度,坚持正确舆论导向,加强组织协调。政府要不断完善房地产及其他行业的统计和信息披露制度,增强其信息透明度,全面、及时、准确地市场信息,引导房地产及其他产业持续健康发展。

5.严格监视投机行为。由于市场经济是建立在经济主体追逐经济利益基础上的,这种利益追逐在使经济具有巨大活力的同时,又使其具有巨大的投机性。严格监视投机行为仍是宏观调控的一项特殊任务。一是谨防过度投机导致经济结构严重畸形甚至引发经济危机。在市场经济中,某个时期必然会有一定的产业热点,这种产业热点既有较好的市场,又有较高的利润回报,呈现出产销两旺的情况,如房地产、轿车等产业。但若对于这些热点产业不加干预,追捧过度以至出现过度投机,就会把经济引向泡沫化的境地。二是谨防过度投机使财富向极少数人过度集中并引发社会动荡。因为一方面市场经济具有高效率的天然优点;另一方面市场经济又具有引起收入差距拉大的天然不足。而过度投机的结果,必然是极少数人暴富,绝大多数人受损。如果收入差距过大,就有可能引发社会的不稳定。因此,在完善社会主义市场经济体制的过程中,我们一方面要保持经济发展的活力;另一方面又要抑制个别行业的过度投机行为,维护社会公平和正义,保持社会的和谐稳定。[10]一个正常、成熟的市场应该是理性的、只包含较少投机成分的市场。

参考文献:

[1]邱清华,邓绍云,邱义.小城镇建设中房地产开发的作用及应注意的问题[J].孝感学院学报,2008,(6).

[2][6]韩健.房地产业对国民经济发展的影响[J].河海大学学报,2004,(3).

[3][5]刘方乐.浅议房地产“泡沫”及对策[J].云南财贸学院学报,2005,(12).

[4]曾旗,袁雯.基于供求理论的我国房地产发展态势分析[J].商业现代化,2007,(7).

[7]徐亚洲,陈崇.我国房价问题的原因分析及对策建议[J].产业经济,2008,(2).

[8]谢莲.关于我国房地产泡沫现象的初步分析[J].产业经济,2005,(8).

第9篇：市场分析政策范文

【关键词】货币政策；事件研究法；回归分析

一、引言

20世纪90年代以来，随着我国市场经济改革的不断推进，资本市场市场也随之不断地发展壮大，货币政策日益成为宏观经济调控的主要手段。作为资本市场核心的股票市场在市场经济改革中起着举足轻重的作用，对国民经济的影响越来越大，货币政策与股票市场的关系成为学术界讨论的热点问题。

国外学者对这一问题研究主要用三类方法进行实证研究，分别是回归分析法，事件研究法以及向量自回归（VAR模型）分析法。

1.回归分析法

Sprinkel（1964）用图表分析的方法对货币政策怎样影响股市进行了实证研究，发现1918～1963货币供应量的变化领先牛市两个月。

Keran（1971）考察了1956年第一季度至1970年第二季度的数据，经回归发现，货币供应量的变化领先标准普尔500指数两个季度。

Homa&Jaffee（1971）和Hamburger&Kochin（1972）利用回归方法，得出了与Keran相似的结论。

2.事件研究法

事件研究法主要考察的是货币政策调整信息的公布引起的股市即刻反应。在数据选择上，开始利用日数据和周数据来代替以往用的月度数据和季度数据。这样，货币政策宣告相对当天的股市反应来说是外生的。

Berkman（1978）和Lynge（1981）分别用M0、M1和M2作为货币政策衡量指标，他们发现货币供应量的变化和股市价格的变化存在着逆向变化关系。

Kensen&Johnson（1993）用贴现率为解释变量对货币政策和股市关系进行研究，他们发现技术性和非技术性贴现率的变化都对股市产生显著性影响，但非技术性贴现率影响作用更强。（技术性贴现率变化是内生的，非技术性贴现率变化是包含货币政策的一些信息，为外生变量）

Thorbecke&Alami（1994）利用事件研究方法，以Cook&Hahn（1979）的1974～1979年的原始数据，发现股市变动与联邦基金利率存在着显著逆向联系。后来Thorbecke（1997）通过1974～1979的样本区间的原始数据，并自己构造了1987年8月11日到1994年11月31日的类似数据，又发现联邦基金利率的政策性变化会引起道琼斯工业平均指数的显著逆向变化。

3.向量自回归分析方法（VAR模型）

VAR模型是由Sim于1980年提出，与前两种研究方法不同的是，VAR系统中所以的变量都被假设是内生的。这种方法非常适合于货币政策对股市的影响，同时股票市场的价格对货币政策的指定也有影响的情况。

Lastrapes（1998）利用七国集团各成员国以及荷兰的数据建立VAR模型，发现货币供应量的突然增加会使资产价格在短期内上升1%～3%，然后在2～3年内恢复到最初水平。

Stefania d’Amico&Mira Farka（2003）发现政策利率提高25个几点会导致股市降低6.5%的年收益，该研究还发现货币政策对外生的股市冲击做出显著的正向反应，S&P500指数上升1%将促使美联储提高利率2.3个基点。

国内研究起步晚，且经验数据也不是很充分，所以在这方面的研究也比较少。

李红艳、江涛（2000）检验了1993年1月至1999年8月货币供应量和股市价格之间的关系。结果显示，90年代我国股票市场价格与货币供应量之间存在长期的均衡协整关系，股市价格主要处于影响地位，货币供应量主要处于被影响地位。股票价格对不同层次的货币供应量影响不同，对非现金层次的影响要比现金层次影响大。

方海波、毛东庆（2008）研究发现上证综指与汇率、存款准备金以及M0、M1、M2存在正向关系，并且汇率上升1%，上证综指上涨13.8%。

卢艳茹（2008）发现货币供应量与股票价格波动之间都不存在长期的均衡关系，而且两者之间也不存在格兰杰因果关系，从而得出了中国股票市场对货币政策传导低效的结论，回答了央行不能通过调整货币供应量来影响股票价格的问题。

卢明珠（2009）利用VAR模型分析结果表明，利率对股票市场产生影响大于货币供给量对股票市场的影响，利率这个政策工具能更好的干预股票市场。

二、理论依据

货币政策是央行实施宏观经济政策以达到宏观经济调控目的的一方面，其目的即四大调控目标：物价稳定、充分就业、经济增长和国际收支平衡。所以货币政策本与证券市场没有直接联系，但货币政策以控制货币供给量为中介目标，而货币供给量却关系到股市资金的充裕性，所以学界也有不少论述关于货币政策与证券市场关系的理论。

1.非对称信息效应理论。该理论认为银行为防止借款人的败德行为给自己带来损失，贷款以借款人的财富净值为基准，提高抵押和贷款担保的价值,企业财富净值上升，会减少逆向选择和道德风险。货币政策变动引起的资产价格变化对银行信贷等产生影响的传导过程为：货币供应量上升，股价上升，企业财富净值上升，逆向选择和道德风险降低，商业银行信贷增加，企业投资上升，社会的产出增加。

2.流动性效应理论。该理论认为货币政策的变动引起股价水平的变化，从而引起消费者资产负债表的变化，使金融资产在总资产中比重发生变动。传导过程为：货币供应量上升，股票价格上升，金融资产价值升值，消费者所承担债务面临的风险降低，对耐用消费品的支出增加，社会的产出上升。

三、实证分析

本文主要是用事件分析方法对存款准备金率（ZBJ）和利率（R）调整信息公布引起股票市场的波动做实证研究，利用Eviews3.1软件，通过Granger因果关系检验，White检验，回归分析等计量方法研究货币政策调整信息与股市变动关系。存款准备金样本数据采用2006年6月至2010年5月历次调整的数据，利率样本数据则采用1991年4月至2008年12月一年期存款和贷款利率之和历次调整的数据，因为存款和贷款利率的调整都直接影响着货币供给量，所以采取两者和数据。据卢艳茹计算1997年1月至2005年5月上证收盘综合指数和深圳收盘综合指数相关系数,其值为0.934，所以股票市场价格变动样本数据则采用与之相对应各期内公布信息T日前后两天上证综指（P）的变动数据。

为了避免检验出现伪回归，对上述存款准备金和上证综指数据一阶差分序列进行Granger因果关系检验，检验结果如下：

由此结果表明，ZBJ是P的Granger原因，P不是ZBJ的Granger原因。经过White检验发现上证综指（P）与准备金（ZBJ）不存在异方差的情况，对两者进行OLS回归得到如下结果：

以上结果在0.01和0.05的置信度下各参数系数显著不为零，并且得到了DW=2.045，不存在序列相关，参数估计有效，得出线性函数为：P=16.90－1.33ZBJ

再来看上证综指与利率之间的关系，将上述样本数据分为1991～2006第一阶段和2007～2008第二阶段两个区间，在对数据进行分阶段回归后发现，第二阶段数据发生了显著性的结构变化，将两个阶段分别做数据分析。

对第一阶段一阶差分序列做Granger检验结果如下：

由此结果表明，R是P的Granger原因，P不是R的Granger原因。经过White检验发现上证综指（P）与利率（R）不存在异方差的情况，对两者进行OLS回归得到如下结果：

以上结果在0.05的置信度下的T值显著拒绝为零的原假设，并且得到了DW=2.5，不存在序列相关，估计结果有效，得出线性函数：P=7.63－0.56R

对第二阶段一阶差分序列做Granger检验结果如下：

由上表可以发现07～08年R与P互不为因果关系，就不必对其进行回归分析。

四、结论

1.存款准备金率的调整信息对上证综指在T-2～T+2有显著影响，两者之间在信息公布前后的短期内存在显著逆向关系，据回归估计表明存款准备金率提高1个百分点，上证综指下降1.33个百分点。

2.存贷款利率的调整信息对上证综指在T-2～T+2也有显著影响，两者之间同样在信息公布前后的短期内存在显著的逆向关系，根据回归结果显示存贷款利率提高1个百分点，上证综指将下降0.56个百分点。但这种关系不是很稳定，在07～08年数据显示两者之间就不存在显著关系。我们知道07年是上一个大牛市的最后一年，而08年则是大熊市，利率在这种单边市场中对上证综指的作用不明显。这可能主要基于一下三种原因：第一，在这期间我国投资者已经处于一种非理性状态，全然不顾货币政策的信号；第二，在07年由于利率提高和我国经济市场繁荣活跃致使汇率上升而带来了大量国际热钱流入，股票市场处于资金推动型上涨；第三，利率在对货币流动性控制作用上没有存款准备金强烈。

参考文献

[1]向楠.财政政策和货币政策对股票价格波动性影响的实证分析[J].北京:中国市场,2008.

[2]方海波,毛东庆.货币政策对股票价格行为的影响实证分析[J].南宁:改革与战略,2008.

[3]卢艳茹.货币政策对股票价格影响的实证分析[J].昆明:时代金融,2008.