债务管理论文精选(九篇)

第1篇：债务管理论文范文

一、地方政府债务概述

(一)地方政府债务的分类地方债务是指地方政府作为债务人按照合同或协议的约定或者依据法律的规定向债权人(可以是各类民事主体)承担资金的偿付义务。地方债务按照不同的标准或依据,可以有以下几种分类:

1.依据债务发生是否需要特定的条件,可以将地方政府债务分为直接债务和或有债务直接债务是指不需要特定的条件,即在经济运行中不依附于任何条件而地方政府都需要承担的债务。或有债务是基于特定事件的发生而形成的债务,即这类债务的出现与否取决于特定的事件的发生与否。这类债务要由其他事项的状况来决定,因而其发生的概率和规模往往很难预测。

2.依据债务的发生是否属于法定义务,地方政府债务分为显性债务和隐性债务显性债务是指由法律或政府签订的合同明确规定,由政府承担的债务。隐性债务是指没有法律或政府签订的合同明确规定,但某些事件发生,政府出于公众期望、政府压力和道义责任而承担的债务。

3.依据债务产生的预算级次,地方政府债务可以分为省(市、区)级、地(市)级、县级、乡镇级四级债务地方政府债务包括省(市、区)、地(市)、县、乡镇各级债务,而不仅仅只包括某一级次的债务。原因在于,在我国中央统一领导与地方分级管理相结合的单一制政治体制下,各级政府虽然可以相对独立地履行各自职能,统筹安排其辖区内的各项事务,包括债权债务关系,然而当下级政府一旦出现债务危机时,出于对国家、政治统一和社会稳定的考虑,上级政府必定会部分地承担起下级政府的债务清偿责任。从一个意义上讲,下级政府的债务,都是上一级政府的债务。

4.依据债务的表现形式,地方政府的债务分为赤字性债务和融资性债务赤字性债务是指以地方政府赤字的形式表现的债务,既包括账面赤字的债务(各种欠款),也包括挂账形式存在的债务。融资性债务是指以资金的融通为特征的地方政府债务,包括地方政府的借款和担保款项。

(二)地方政府债务的界定目前学术界对地方政府债务的界定存在一定的分歧,为了便于分析问题,我们对地方政府债务的内容界定为:

1.直接显性债务。主要包括地方政府出面借入的债务、国债转贷资金(是由财政部统一发行并转借给地方主要用于基础设施建设的债务)、地方政府欠款。

2.或有显性债务。主要包括地方政府担保债务、地方国有金融机构的不良资产和支付缺口、粮食企业亏损挂账、国有企业拖欠的养老保险基金、对自然灾害突发事件的救助。

3.直接隐性债务。主要包括跨年度公共项目的追加投资、社会保障资金缺口。

4.隐性或有债务。主要包括下级政府的财政收支缺口和所有未偿债务、地方非国有金融机构未偿债务的最后清偿、以政府名义融资违规运作形成的或有债务、地方国有商业银行和部分国有企业的救助、对非公共部门债务的清偿。

二、当前地方政府债务问题及其成因分析

(一)当前地方政府债务的现状与问题全国各地、各级地方政府大多负有各种各样的债务。尽管我国现行的《预算法》等有关法律中,严格禁止地方财政出现赤字和地方政府举债,但事实上,我国各地区、各层级的地方政府大都在不同程度存在举债度日或负债经营,而且所负债务的种类之多,负担之重,已超出一般人之想象(国务院发展研究中心,魏加宁)。从债务规模来看,全国各级地方政府的债务规模已经超过10000亿元(财政部网页数据);从较发达的地方,如北京市人大财经委调研的数据显示,截至2006年6月底,全北京市政府债务余额为数百亿元,债务负担率超过了20%,其中区县占近七成;从我们广西财政部门统计的数据看,至2005年底,全区政府性债务余额为827亿元(当年的全区财政收入为475亿元,GDP为4063亿元),其中自治区本级政府性债务余额303亿元,占全区的36.64%,地市及以下的为524亿元,占63•36%,县乡级债务高达210亿元以上,相当于当年县乡一般预算收入的2.5倍以上。

结合到广西的实际情况分析,地方政府债务状况主要存在以下问题(主要以2004年财政厅债务管理处的调研资料进行整理):1.债务存量大。从汇总的情况看,我区各级政府截至2004年5月底止,债务存量为455亿元。分别占2003年全区国内生产总值的17%,占全区财政收入133%,占全区财政一般预算收入的221%,全区财政可用财力的142%。全区4861万人中,人均政府债务量为936元。2005年底,全区债务总额已经达到800多亿元,增长速度过快。这几个指标已经变化为:23%、174%、292%、136%。前三个指标均有较大幅度的增长,债务规模有进一步增长的态势。据调查,个别县的债务规模已经到了影响政府正常运行的边缘。如某县2004年的直接显性债务就达到了6.4亿元,其中逾期债务4.2亿元,而当年的财政收入为2.4亿元。由于该县财政无力偿还到期的债务,相关债权人频频向法院,财政局的账户、办公楼、车辆被查封的现象时有出现。

2.直接显性债务占的比重大,而且逾期债务较大。在2005年全区现有债务827亿元中直接显性债务约占了存量的近一半。据不完全统计,全区逾期债务量占全部债务存量的三分之一,而且大多数为市、县、乡级政府数。如抽查中的某县,逾期债务额占债务余额的比重达到98%。3.部分债务人现有的债务存量与还债能力极不对应。部分县(市)的债务量占地方一般预算收入、可用财力的1至3倍以上。

4.部分市、县还债意识比较淡薄,偿还责任未明确。一是对本级债务存量状况不知底细,难以作出相应对策;二是部分党政领导认为还款是有关职能部门的事,与自己无关;三是由于财力有限,想还也没办法,只好得过且过,待被扣款或被到法院后再议;四是普遍未有建立偿债基金制度,一旦被上级扣款或被法院查封时显得束手无策,有的县、乡甚至起到多米诺骨牌效应,机关的正常运转和工资发放等都受到严重影响;

五是对逾期或应偿还款项未制订还款计划。

5.除以上几个问题之外,我区各级政府债务管理问题中还需要关注以下几个现象(1)以土地储备等形式进行的城市基础设施建设的融资现象。近年来,各级政府为了改变城市基础设施建设落后的面貌,扩大城市的知名度,加快招商引资步伐,达到筑巢引凤等目的,实行以土地储备等城市资源或项目收益作抵押等方式,通过城市投资开发公司或土地储备中心等公司名义,向商业银行或开发银行借款。据了解,A市仅2003年计划投资于城建的就有45亿元。截至2004年6月,该市通过土地储备等方式累计与商业银行签订贷款合同14亿元,与开发银行贷款37亿元。B市仅2004年实施的城市建设项目就有178项,安排建设资金122亿元,该市统计属于政府债务向国本内金融组织借款的90亿元,其相当部分投入到城建中去。不少地方通过贷款、发行债券等筹集资金投入到公益和非公益的城市设施建设中,绝大多数城建项目资金来源中的70%-90%均为贷款或其他途径借贷而来,形成了过重的财政负担,加大了财政风险。

(2)教育部门的“两基”欠债现象。据区财政厅教科文处提供的一份材料,至2003年,广西各地清理出的为完成基本普及九年义务教育和基本扫除青壮年文盲任务,而拖欠金融部门或承建单位、个人款项有26亿元(未经财政部门复核)。其中属于县(市)政府承担的3亿元,乡镇政府承担的8亿元,村民委承担的2亿元,教育部门承担的2亿元,学校承担的10亿元。因债务拖欠原因学校被封达1500多次数。许多县、市原来是想通过农村教育费附加等归还“两基”欠款的,但后来政策发生变化,还款资金来源就无法得到保证。

(3)交通部门的公路建设贷款现象。从广西的目前实际运作来看,向世界银行、亚洲开发银行、国家开发银行、交通银行、建设银行等金融机构均有贷款,这些贷款大多以过桥过路费和养路费作抵押。

(4)国有企业改制过程中政府举债打包购买债权的现象。一些县、市的国有企业在实行改制过程中,一方面为了招商引资吸引投资者,而对需要改制的特别是处于破产状态的企业在债务重组中,由政府拿出钱来购买企业的原有部分债务;另一方面政府为了社会稳定等原因,而需要通过支付职工身份置换金(如养老金、下岗费用)等形式,达到改制的目的。

(5)东巴凤大会战留下的债务现象。据某县反映,在东巴凤大会战中,项目资金仅包含土建部分的资金,而征地、拆迁补偿等费用则由县里自筹。该县仅县高中征地93亩就欠征地费400万元,还有二级路、通乡镇柏油路的征地拆迁费也欠了约600万元。而该县2003年的地方财政收入只有2360万元。这些债务的存在对当地经济产生了不利的影响。我区债务管理上的问题主要是:管理关系没有理顺,缺乏相关的机制;个别地方的借债资金存在被挪用的问题;借债所投资的项目没有达到预期效果;缺乏完善的偿还机制等等。如果这些问题得不到有效解决,很容易引起债务风险,尤其是给自治区一级财政带来风险。尽管自治区本级债务目前尚处于风险评估的安全状态,但下级政府的债务在一定条件下会逐级向上转移,影响到自治区一级财政。

(二)地方债务问题的成因我们认为,形成地方债务的原因是多方面的,主要体现为:1.体制方面的原因(1)各级政府之间事权与财权的划分不对称、不协调,事权有向下转移的趋向,而财权则有上收的趋向。实行分税制改革时,中央政府与地方政府的事权划分未能彻底进行,特别指出的是各级地方政府之间的事权划分工作几乎没有展开。与此相对应,财政的集中度却大幅度提高。中央财政收入占全国财政收入的比重从1993年的22%大幅度提高至2006年的53%。与此同时,省区级政府集中的财力也从1994年的16.8%提高到2006年的28%左右。近年来,一方面,地方政府公共管理职能和经济发展责任不断加重,事权有扩大的趋向,地方政府层级越低,增加开支的压力相对越大,一些重大改革措施(如出口退税改革)虽然在方向上是正确的,但在客观上却加大了地方政府的财政支出压力;与此同时,在税制设计上,留给地方政府尤其是基层政权的税源不足、稳定性差、征收难度大、增收力度小。

与事权和财权相比,地方政府的财源明显不足,只好举债保运行。(2)上级政府不合理的债务转移,影响基层政府财政的预算安排和运转,使基层政府财政负债沉重。一是中央转贷地方化解农村合作基金会和供销社股金服务部兑付股金的专项借款债务,全部转移给地方财政承担。首先,农村“两金会”问题属于全国进行农村经济改革试验的成本费用,主要责任不在县乡政府,化解农村“两金会”风险的资金支出应由中央承担;其次,名义上是“地方政府转贷”,但实质上是政治性的“要求”,由不得地方政府不贷。由于“两金会”借款难以追收,县级财政承借转贷给“两金会”兑付股金的款项便无法收回,自2001年以来,自治区财政连年对县级财政进行扣款偿还,使县乡财政的历史债务无力消化、新债不断增加,使本来就运转困难的县级财政更是雪上加霜。如我区某县自2001年以来,用财政预算资金向上级偿还了“两金会”专项借款本息1.43亿元,累积形成了一个巨大的财政资金缺口,造成历年拖欠工资3677万元无法兑现,历史债务7亿多元无法消化,每年都要占用上级追加的专款来平衡本级预算,导致累欠专款6222万元,难以保证按月发放工资。二是“普九”教育建设欠债全部转移给县级政府承担。虽然“普九”教育建设欠债是为了教育事业,但“普九”教育建设是教育部门自主决策的事项,在当时允许向农村和社会收取教育统筹经费和集资的背景下,县乡教育部门根据教育部的“普九教育建设达标”要求,教育部门和各学校自行筹划、超前使用未来钱进行建设的。根据自治区(桂政办发〔2003〕212号)的要求,“普九”教育建设欠债,要全部转移给县级财政承担偿还责任,这显然是不合理的,大多数县级财政也没有偿还能力。如根据该县教育部门的统计,全县各学校的“普九”教育建设欠债达2.43亿元,如这一巨额债务强行转移给该县财政承担,相当于用去其30000多干部职工一年的工资经费。

此外,还有造林世行贷款、造林国债转贷借款、下岗职工最低生活保障补助借款等,都要县级财政全部或者部分承担偿还债务。(本资料来源于课题组进行的调研)(3)政府职能转变不到位,行政机构繁杂、人浮于事。行政机构强调层层对应设置,造成机构臃肿。在我们调研的一些地方看,由于这方面原因而造成地方支出负担重,形成债务的,往往伴随着行政机构的繁杂,超编(或地方控制编制不严)的情况,如某县一个乡镇级的财政所,在上世纪九十年代末期到本世纪初期有三四十人的规模。(4)地方政府行政层级过多,地改市后财源匮乏。从我国的实际看,地方政府分为省(市、区)、地市、县(市)、乡镇四级,各级政府都强调其独立性,在一定程度上也会引起支出的膨胀。从广西的现实看,地区改设市的地方要履行独立一级政府的职能,存在财力不足的问题,也容易引起债务规模的扩大。(5)财政金融体制不健全,地方政府缺乏必要的融资渠道。目前在中国的财政金融体制不健全,作为金融市场上的一大类融资主体,地方政府缺乏必要的正规融资渠道,在不得已的情况下,只得通过各种非正规渠道进行变相举债、违规融资。由于非正规的举债融资方式隐蔽性强,缺乏有效的监督约束机制,因此更容易导致地方政府的债务规模失去控制。(6)信息披露机制不完善,缺乏地方政府的信用评估,引起对债务规模控制不严的情况。

2.政府行为的短期化行政管理体制缺乏约束机制,地方政府领导干部行为短期化。一些地方政府领导为了在有限任期内表示“政绩”,获取政治资本,不惜一切融资举债,用于“形象工程”和“政绩工程”建设,其结果是地方财政不得不通过挪用专款或通过向社会经济组织和个人借款以解决资金问题,从而留下大量的债务。而地方政府部门缺乏相应的法规进行监督;政府内部人事关系错复杂,从而造成债务责任人不明,最终群众成为受害者,成为地方政府债务的“买单者”。在我国城镇建设存在诸如国际大都市建设、超标准的广场、开发区和百里长廊等政绩工程,主要资金来源是地方政府负债。同时,下级政府总有上级政府的“庇护”,也使下级政府为了政绩而敢于冒发债的风险。

从广西的实际看,县乡政府债务较重,相当大一部分是县乡政府超越财力的可能上项目、上工程所引致。3.政府间的财政竞争,也容易引起地方债务规模的扩大不同地域、不同层级的政府之间为争夺可支配资源总会产生机会主义行为。问题的关键是,一个国家在公有财产、政府间财政、金融体系和司法等方面的制度安排是否能避免这些行为。一旦存在制度方面的漏洞,中央政府可能充分利用自身的优势制定规则,使自己“日子过得宽裕”,任由地方政府处于不利状态;而竞争中的地方政府也要设法利用制度漏洞,扩大资源的使用规模,扩大地方债务规模,最大限度地改善地方投资环境,争夺财政资源,并由此引起不利的后果———包括宏观经济冲击、自然资源的破坏、周边辖区的衰落等等。4.债务风险预警和控制机制缺失为了防范中央政府为地方政府提供隐性担保而产生的道德风险———地方政府通过过度举债享受债务短期收益而未来债务成本由中央政府承担,西方发达国家中央政府都制定了地方政府债务风险预警机制,对地方政府债务进行监控,便于及早采取措施进行防范、控制和化解。

我国目前地方政府债务种类多,或有债务比重大,这就使中央政府无法全面掌握地方政府债务的真实规模,从而使债务负担率、债务依存度、偿债率等指标无法运用,地方政府债务风险预警机制无法建立,大大削弱了中央政府对地方政府债务风险的监控,使地方政府债务管理在某种意义上处于无政府状态。5.地方经济发展缓慢与财力的严重不足,是债务规模难以控制的重要原因如广西,多年以来,由于受到多种因素的影响,自然资源优势未能转变为经济资源优势。一方面,广西与全国的其他地方相比,经济发展明显落后,上个世纪九十年代后,各级政府想方设法来开垦财源,积聚财源,同时还受到当时体制与环境的刺激影响,各地为了做大财政“蛋糕”,相当县市政府在自身财力严重不足的情况下,也敢于向银行、单位甚至是个人高息借款而投入到财源建设中去。而后出现的国家宏观政策的影响,加之企业规模小、产品质量差、市场低迷等原因,许多企业的产品无销路,效益差、亏损严重,甚至资不抵债直至破产。另一方面,由于财政体制等方面的原因,在财力上中央对广西的支持力度明显不够或不到位。

在这种本地经济发展不太景气、源于上级的补助又不足的情况下,地方政府为了保证机关的正常运行、保证社会的稳定与经济社会的协调发展,只能借债或扩大债务规模来保运行。此外,一些国有单位,超越自己还债能力向银行贷款,形成了政府的隐性或有债务。如国家审计署副审计长石爱中2006年底在接受记者采访时表示,今年各个大学城的财务审计已经完成,这两年的审计发现,由于不断扩招,不少高校都进行了巨额贷款,并因此负债累累。他说,一般高校的贷款都在4亿~8亿元,一些大院校更是高达10亿以上。其原因就在于国家近年停止给高校拨款,着重于补贴基础教育,而各个高校又在不断扩招,因此,高校都想方设法自己捞钱并加大贷款额度。广西的个别高校也存在类似情况。

三、防范和化解地方政府债务问题的对策思考

对待地方政府债务问题,我们应该一分为二地、辩证地分析。一方面应当看到,地方政府依靠各种手段融资负债对于发展当地经济和维护社会稳定等方面起到了一定的作用;另一方面也应当看到,由于地方政府债务种类繁多、成因复杂,而地方政府又无法破产,因此无论是弄清真实情况还是彻底清理整治都比处置私人或企业的不良资产更加困难,必须调动多方力量,采取综合配套措施,切实防范和化解地方政府债务所可能形成的危机。政府应出台一系列有针对性的、可操作性的控债措施,实现“借得巧、用得好、还得起”的目标,保证债务的安全、有效。

(一)逐步调整和完善现行的财政管理体制政府应逐步完善分税制财政管理体制,进一步细化和明晰地方政府事权界限,按照权利责任对等,事权财权相符的原则,合理确定各级政府的收入和支出范围,确保地方各级政府履行职能的财力需要。中央对省的财政体制无法在较短时间内调整,我们建议要根据实际需要进行调整;在省级以下的地方政府,省级政府在调整地方财政体制上,应起到主导作用。在财政支出方面,实行财政支出的合理化、标准化、显性化、规范化,继续推进政府机构改革,精简地方行政机构,精简财政供养人员,科学合理确定人员支出、公用支出定额标准和办公设施配备标准,规范个人工资外收入和职务消费,削减行政成本。在确定与调整地方的财政体制问题上,有一条底线,即要保证各级政府正常运行所需要的基本财力。而对一些历史上由于体制方面的原因而形成的债务,应分期分批地解决。如对于一些属于上级政府转移的债务(或由于事权下划,而相应财权没有保证的债务),上级政府应切实负起责任,逐步为下级政府解决有关债务问题,以保证下级政府的正常运行。

(二)建立健全各级地方政府债务控制体系和管理制度

1.明确政府性债务管理的范围。政府性债务包括:各级政府依法自行向金融机构的借款、农业综合开发借款和贫困地区开发借款;从中央转贷借入的外国政府贷款和国际金融组织贷款、国债转贷、解决地方金融风险专项借款等地方性债务;经确认的政策性粮食财务挂账;通过各级政府所属的投资公司为提供基础性和公益性公共产品并需要财政性资金偿还而举借的债务;政府举办的学校、医疗卫生机构等事业单位为提供基础性和公益性公共产品并且需要以财政性资金偿还的举借债务;政府依法提供担保的债务;等等,均应纳入各级政府预算管理范围。

2.实行各级政府债务统一归口管理。将所有政府债务纳入财政部门统一管理,由财政部门统筹负责债务统计、举债审查控制、偿债计划编制、偿债资金筹集及偿债资金调度等工作。

3.建立各级地方政府债务风险预警机制。各级政府应尽快制定债务预警指标体系,防止出现债务管理的无政府状态。要建立地方政府直接显性债务风险考核指标,如负债率、偿债率、债务依存度,也包括间接反映债务负担和偿债能力的指标。同时,要建立地方政府直接隐性债务和或有债务风险考核指标,从全局和整体角度出发,全面预测和监测风险走向,以防隐性债务引发财政危机。同时,注意建立与完善债务管理的各项制度。

4.建立完善政府偿债渠道。将偿债支出纳入财政预算管理,编制偿债计划。属于政府或财政本身借款的,将每年需偿还的资金编进部门预算,确保按期偿债;属于行政事业单位借款的,视单位财务状况将偿债资金纳入单位的部门预算,并采取预算通知财政代扣等方式督促其按期偿还;属于经营性建设项目借款的,将经营性收入纳入财政专户储存或监管,确保经营收益用于偿还债务。有条件的地方,应建立专门的偿债基金,除地方所建项目交付使用后产生的效益直接拨入该基金外,每年年初做预算时必须按一定的比例安排债务的还本付息支出。

5.严格实行责任追究制度将政府债务管理工作作为考核政府部门负责人的重要指标。对债务管理混乱无序、超过债务警戒线仍继续举债、债务不断恶性膨胀的地方,坚决追究地方政府负责人和有关部门负责人的责任

(三)清查各级政府债务存量状态组织政府债务清查,按照显性、隐性、担保债务和政府借贷的债务分类登记,找出债务的责任人,摸清地方政府债务的总量和结构。在此基础上,应根据债务的数量和期限,制定偿还机制。对显性债务,应坚持“谁借谁还”的原则,必要时可用法律手段进行追讨;对隐性债务,应加强管理,尽可能在经济、社会领域解决;对主要体现社会效益而经济效益低下的公益性项目,财政部门应以税收和其他经常性收入作为资金来源,实现经济、社会利益主体责、权、利相统一,强化利益主体的风险自我约束,转移地方政府的债务风险。当前最为迫切的是要规范地方政府行为,减少地方政府对商业银行等金融机构借贷业务的干预;加快国有企业改革步伐;同时,中央应给予和地方事权相应的财权,应加大对下级政府的转移支付力度,积极扶植地方主导经济,促进地方经济的壮大,为化解地方债务提供强大的财力保障。(四)加快国有企业改革,科学运作国有资产,化解地方政府或有债务经济体制的转换,必然带来国有企业的转制,国有企业的转制,必然显现出计划经济遗留的问题。政府作为国有企业的出资人,必须承担计划经济下国有企业的债权债务。

无论是从资源配置效率的角度,还是从社会政治经济生活稳定的角度,政府都应支持国有企业的市场化改革,保证国有资产的保值增值,切不可使国有资产流失。同时,加强城市商业银行监管,进而规范政府金融投资体制,防范金融风险转化为地方政府债务风险。城市商业银行的管理与市场化的要求差距甚远。一方面,商业银行仍未摆脱地方政府的行政干预,政府点贷的现象时有发生。另一方面,区域内人事关系复杂,工作效率和管理效率低下。这种情况必然导致城市商业银行的不良资产比重高,金融风险大。对城市商业银行若不严格监管和加快改组与改革,一旦出现巨大金融风险释放,发生存款挤兑,地方政府将面临较大的风险。对新成立的地方国有商业银行,必须按市场化的要求进行运作,确保其安全运行。

(五)严格控制政府债务新增规模在当前地方政府债务居高不下的情况下,当务之急就是要严格控制政府举债行为,遏制政府债务膨胀势头。一是严禁财政借钱开支。对预算不能平衡的地方,要主动调整支出结构,压缩支出规模,降低支出标准,不得买车换车,不得组织公款旅游,不得搞楼堂馆所建设,努力自求平衡。二是不准国有单位擅自举债。取消行政事业单位的举债权,严禁单位欠款借钱开支和负债搞基本建设,尤其要严禁地方政府举债搞形象工程政绩工程建设。对基础设施建设和公益事业建设也要量力而行,不能超越财政承受能力。同时,改革政府投资公益事业的方式,推行公益事业市场化,改变过去财政包揽一切基础设施建设投资的作法,对属于可盈利的项目,可以采取政府规划,招标竞争的方式,由民间资本投资建设;属于可产生部分收入但不能保证盈利的项目,可以采取由财政定额补助的方式,鼓励民间投资建设,以减轻财政压力。超级秘书网

(六)积极稳妥化解处理不良债务对已经形成的不良债务和逾期借款,按照实事求是,分清责任,分类处理的原则,积极稳妥地分期分批予以化解。对于粮食政策性亏损挂账,考虑到数额巨大,地方目前确实无力承担,建议先实行冻结,待粮食管理体制完全理顺后再视情况予以处理。对国债转贷资金,属公益性建设的,建议上级予以豁免。对地方政府办企业借款,由企业负债偿还,企业无力偿还的,按《破产法》及其他有关规定处理。其他不良债务或逾期债务,为减轻政府偿还压力,建议全部停息,允许和支持地方政府采取盘活闲置资产资源,出让国有企业股份等形式筹资偿还。

(七)要加强地方人大对地方债务的监控地方人大对地方债务的规模、使用方向、还本付息等享有审查权和监督权;明确政府举债,必须报同级人大备案,重大项目的举债,确立由同级人大审批的机制。当然,防范和化解地方政府债务问题还必须从发展地方经济着手,经济发展是降低债务风险的根本。

[参考文献]

[1]王连山.关于我国财政安全与财政风险的研究[M].大连:东北财经大学出版社,2006.

[2]苏道俨.广本论文由整理提供西财政研究[M].南宁:广西人民出版社,2005.

第2篇：债务管理论文范文

【关键词】 债务重组准则； 盈余管理； 研究综述

一、引言

我国债务重组准则的制定历经1998年、2001年和2006年三次变革，其核心是债务重组收益的确认标准，计入利润还是计入资本公积。1998年债务重组准则与2006年债务重组准则的内容可以说是基本上相同。而正是因为1998年债务重组准则成为上市公司操纵利润进行盈余管理的重要手段，招致强烈的批评，才进行了重大修改。那么，为什么2001年对债务重组准则作出重大修改后，在2006年债务重组准则中又基本恢复了1998年债务重组准则最先的原貌呢？准则变化与上市公司盈余管理是什么关系呢？本文对债务重组准则的几次变化与盈余管理关系问题进行全面综述。

二、1998年债务重组准则与上市公司盈余管理

对于1998年债务重组准则的研究大多发现准则实施导致了上市公司的盈余管理行为。肖凌（2000）认为，1998年债务重组准则颁布的初衷是让债务人尽量少计收益，让债权人尽量少计损失。但是，准则实施过程中出现了问题，未能达到预期的目的，上市公司利用公允价值以及债务重组收益计入当期损益的规定进行了盈余管理。程海燕（2001）研究发现上市公司为了粉饰会计报表，把债务重组作为“扭亏为盈”的速效良药，很多公司赶在报表日前重组，仅2000年12月份一个月就有12家上市公司实施债务重组。岳彦芳（2001）的研究发现，在1999年和2000年间，由于债务重组准则规定债务重组收益计入当期利润，导致了大量上市公司利用会计准则的这一变化，通过债务重组随意进行盈余调节，虚增利润，误导投资者。王跃堂（2000）的研究结果证明了上市年限越久的上市公司，其经营业绩和财务状况就越差，这些公司越有可能利用债务重组进行盈余管理。俞乔、杜滨（2002）研究了上市公司为了获得配股资格或者避免被特别处理（ST）或特别转让（PT）而利用债务重组来操纵利润的现象，发现上市公司利用债务重组操纵利润的主要目的是为了实现扭亏为盈，进而避免摘牌退市。颜敏等（2003）的研究发现，1999年债务重组收益计入利润，上市公司利用债务重组进行了盈余管理，与未进行债务重组的控制样本公司相比，发生债务重组的公司大多资产负债率较高、上市年限较长、经营业绩也较差，大多数债务重组公司当年更换了会计师事务所，其目的是为了避免被出具“不清洁”审计意见，并且大部分债务重组公司为扭亏公司和被ST的公司，他们的一次性利得显著高于一般上市公司。刘文（2002）证明在1998年债务重组会计准则实施过程中，发生债务重组收益的上市公司，其债务重组的主要目的是为了免摘牌和达到配股资格。

三、2001年债务重组准则与上市公司盈余管理

（一）准则变化对抑制上市公司的盈余管理有积极的正面影响

大多数研究认为2001年债务重组准则变化抑制了上市公司的盈余管理行为。邱晔等（2001）认为2001年债务重组准则将会促进上市公司的实质性债务重组，使上市公司的债务重组着眼于改善经营状况，而不是仅仅为了实现会计利润，让真实重组逐步取代报表重组，从而促进我国证券市场健康、稳定发展。张翠波（2001）以美国资本市场为研究对象，通过对美国资本市场的案例分析得出结论：2001年债务重组准则规定债务重组收益不再计入当期利润，而是计入资本公积，这将有效地遏制上市公司利用债务重组进行盈余管理的行为。葛家澍（2003）认为，债务重组收益不能计入利润，使上市公司利用债务重组进行盈余管理的难度加大，对上市公司的盈余管理行为产生了有效的抑制。夏冬林（2007）研究发现，2001年修订的债务重组准则对上市公司的盈余管理行为起到了一定的抑制作用，因而提高了财务报表会计信息的质量。罗炜、王永和吴联生（2008）研究表明，在2001年债务重组准则的规范下，债务重组大多是实质性重组，重组后公司的业绩有实质性改善。谢德仁、樊鹏、卢婧（2005）的研究结果发现，1998年和1999年，上市公司的增加利润之盈余管理动机与公司增加收益的债务重组概率显著正相关，说明有增加利润之盈余管理动机的上市公司更可能进行增加收益的债务重组；但在2000年，上市公司的增加利润之盈余管理动机与公司增加收益的债务重组概率负相关但不显著，这可能意味着上市公司对2001年债务重组准则的修订作出了反应，2001年债务重组准则的修订减少了上市公司的盈余管理。李心福（2007）认为债务重组减轻了企业的财务负担，因此通过债务重组能够提高经济效益，达到增加利润摆脱困境的目的，得出了债务重组能够显著改善企业业绩的相关结论。

（二）准则变化不能根本上缓解上市公司的盈余管理问题

也有研究认为2001年债务重组准则变化并不能根本上缓解上市公司的盈余管理问题。程海燕（2001）通过案例分析发现，2001年债务重组准则虽然能够更好地保护投资者利益，但是当上市公司利用债务重组实现快速扭亏受阻时，一些公司发现用资本公积金弥补亏损的对策可以应对2001年债务重组准则，由于公司法的规定较为含糊，将债务重组收益计入资本公积并不能真正遏制住上市公司利用债务重组操纵利润。黄震（2001）指出，2001年债务重组准则规定债务重组收益计入资本公积，虽然在某种程度上能够抑制上市公司利用债务重组进行盈余管理的行为，但并不能完全解决这个问题，因为部分上市公司用资本公积金弥补亏损的对策来应对，而我国会计制度没有明确限制资本公积补亏。孙富山等（2005）研究发现，造成上市公司利用债务重组准则操纵利润的根本原因不是债务重组准则本身，而是政府监管部门缺乏相应的配套制度和管理手段。2001年债务重组准则虽然将公允价值改为账面价值，但仍然不能解决企业之间（特别是关联企业之间）的利益输送行为，甚至还为他们转移利润等行为提供了更多的方便；另一方面则为希望通过实质性债务重组盘活资产、改善经营状况、重新恢复生机的企业制造了不小的障碍，因此，债务重组的计价基础应尽快在适当时候恢复为公允价值。李现宗、杨红娟（2005）通过实证检验后发现2001年债务重组准则规定债务重组收益不能计入利润，从表面上看似乎遏制了上市公司的盈余管理行为，但实际中上市公司的盈余管理行为并没有得到有效控制，只是盈余管理的策略进一步隐蔽化。王永（2006）研究发现公司在无法利用债务重组来操纵利润后，会谋求其他手段来影响或操纵应计项目的数额，这样会计信息整体质量并未提高，他认为我国上市公司盈余管理根本动机在于资本市场实施以会计盈余为核心的严格的证券发行准入监管制度。

四、2006年债务重组准则与上市公司盈余管理

（一）准则变化导致上市公司的盈余管理行为

大多数研究还是认为2006年债务重组准则变化会导致上市公司进行盈余管理。夏裕等（2008）以ST类上市公司为例，证明了在2006年会计准则下，债务重组给绩差公司带来了“虚假繁荣”，并对上市公司进行盈余管理和扭亏为盈具有重要影响。许文静（2008）研究结论认为上市公司确实利用债务重组进行了利润操纵，因此政府需要加强对利润操纵的监管，加大对其惩罚的力度，并且由政府统一规范年报中有关债务重组经济事项的披露。樊懿芳、纪岩（2009）研究表明，2006年债务重组准则增加了上市公司进行盈余管理的空间，因此对准则实施情况的监督应进一步完善或加强，特别是要加强对具有亏损压力公司的监管。齐芬霞、马晨佳（2009）研究发现我国上市公司在实施2006年企业会计准则之后确实存在利用2006年债务重组准则进行盈余管理的现象，债务重组公司普遍经营业绩较差、资产负债率较高、上市年限较长，其债务重组当年的营业外收支金额较大，ST公司居多。

（二）上市公司盈余管理并非债务重组准则变化导致

也有学者认为债务重组准则变化不是导致上市公司盈余管理的根本原因。王雁庆、迟程（2008）对2001年和2006年债务重组准则之间的差异进行了比较，认为我国会计准则运用公允价值计量属性充分实现了与国际会计准则的接轨，能够比较真实合理地反映企业的财务状况和经营成果。虽然新会计准则实施过程中有些上市公司利用公允价值来操纵利润，但这并不能说明公允价值本身不公允，而主要是一些环境和人为的主观因素等其他原因造成的。谢德仁（2011）以1999年、2001—2007年间上市公司的债务重组行为证明是资本市场监管规则而非会计准则在影响和制约着上市公司是否利用债务重组来进行盈余管理。

五、研究述评

（一）国内债务重组研究的焦点集中于盈余管理

国内学者对于1998年债务重组准则和盈余管理关系的研究，以规范研究为主，大多认为，业绩较差的公司利用债务重组进行了盈余管理，其目的主要有三个：扭亏、ST摘帽和避免退市。2001年修改的债务重组准则不允许债务重组收益计入当期利润，而是计入资本公积，大量研究认为准则的修改使得上市公司不能再利用债务重组来进行盈余管理，对我国证券市场健康发展有积极的促进作用。2006年债务重组准则在所有重要环节与1998年债务重组准则基本一样，学术研究大多与1998年债务重组准则研究的结论相同：上市公司会利用准则的修改进行盈余管理，其主要目的是为了避免亏损，因此应该加强会计监管，抑制上市公司的盈余管理。

（二）国内研究和国外研究侧重点完全不同

国外关于债务重组的研究文献较少，现有的少数文献都是关于债务重组原因和方式的探讨，并没有盈余管理的问题。美国债务重组收益始终是计入当期损益的，与我国1998年和2006年债务重组准则的规定是一样的，说明在美国，债务重组跟盈余管理没有关系。为什么中美在准则规定基本一致的情况下，对两国上市公司的影响却完全不同，从而引发学者们完全不同的研究重点？这说明我们现有研究所得到的的结论可能都是只看到了表面现象，没有把握背后更深层次的原因，会计准则的变化可能不是增加或减少上市公司盈余管理的根本原因，这将帮助我们正确评价我国债务重组准则的变迁。部分学者对深层次原因进行了探讨，认为导致上市公司利用债务重组进行盈余管理的根本原因不是债务重组准则的变化，而是证券市场监管规则等其他原因。因为在同样的准则下，西方不存在这个问题。

（三）国内研究较少研究债务重组后公司绩效的变化

国内学者对于债务重组准则的研究焦点在于盈余管理及其动机，很少研究债务重组对公司的长期业绩到底有什么影响。李心福（2007）认为债务重组可以产生财务效应，债务重组能够显著改善企业业绩，但其研究不具有普遍性。首先，他的研究样本只有38家，不能说明债务重组的总体情况；其次，他通过分析进行债务重组公司当年的利润率高于重组前三年的平均利润率就得出了结论，而绩效应该关注重组之后的绩效。因为对于债务重组公司来说，不管债务重组收益是否计入当期损益，都会直接或间接（减少财务费用）增加当年利润，而重组当年利润率的提高往往是一次性的，不具有持续性，不能说重组当年利润提高了就代表债务重组改善了企业业绩。罗炜、王永和吴联生（2008）研究发现，2001年债务重组会计准则规范下重组公司重组后的长期业绩比1998年债务重组准则规范下要好，2001年债务重组准则的变更抑制了公司运用债务重组收益进行盈余管理的动机，从而使得重组公司的长期业绩更好，但作者没有研究债务重组后公司的长期绩效，没有证明债务重组是否改善了公司的长期绩效、是否使公司彻底摆脱困境。

另外，现有文献都是用会计业绩的变化研究债务重组后公司绩效的变化，没有用股票收益率等多种绩效指标的变化来同时研究债务重组公司绩效的变化，从而对我国上市公司债务重组的效果作全面的评价。

【参考文献】

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[22] 俞乔，杜滨.利润操纵方法——来自中国证券市场的经验研究[C].中国首届实证会计国际研讨会论文集.长春：吉林大学，2002：543-551.

第3篇：债务管理论文范文

关键词：债务期限结构 成本 实证研究

公司债务资源有效配置是债务价值最大化的必要保证，而合理的债务期限结构是债务资源有效配置的实现途径，合理的债务期限结构可以降低公司的成本，降低公司的流动性风险同时为公司最大限度的减少财务费用，有利于提高公司价值；不合理的债务结构会为公司带来流动性风险，甚至破产，因此，从债务量化管理出发，首先应考察如何优化公司债务结构。

一、债务期限结构与成本假说

（ 一 ）债务期限结构与关系的内涵广义上，“债务融资结构”包括债务类型、期限结构和优先结构。债务类型描述银行借款融资、财政贷款融资、商业信用融资和其他融资等分别占债权融资总量的比重；期限结构分析长期融资和短期融资分别在债权融资总量中的比重；优先结构指按照偿债优先级别的高低，依次计算抵押和质押融资、第三方保证融资、信用融资和其他融资在债券融资总量中所占的比重。狭义上，“债务融资结构”仅指长期融资和短期融资分别在债务融资总量中的比重，即债务期限结构。下面以狭义“债务融资结构”展开研究。关系源于所有权与控制权分离。詹森认为：“企业管理者就是股东的人，他们之间是一种充满利益冲突的关系。”在现在企业里，管理者作为外部股东的人，由于仅仅持有部分股份或少量股份或未持有股份，其目标函数和外部股东之间肯定会产生偏差，往往不会按照股东利益最大化的目标行事，结果管理者与股东之间出现利益冲突。围绕资金供求而建立的关系包括：债权人与公司股东之间，公司股东与管理当局之间以及控股股东与中小股东之间问题。如果把股东作为一个整体，债务关系重点研究股东与管理当局、债权人与股东之间的问题。

（ 二 ）债务期限结构与成本假说的辩证关系（1）债务期限结构与成本。目前国内外对债务期限结构问题的研究多倾向于债务期限结构的特点、不足，少有对公司在进行债务期限选择时应考虑哪些问题、如何构建合理的债务期限结构，以及怎样进行管理的系统研究。当前融资结构研究均是对总体负债水平的分析，所隐含的假设是所有的债务是同质的。这与实际债务具有不同形式、期限和成本的特点不符。优化的债务期限结构，能够缓解公司管理者与股东、股东与债权人之间的关系，降低成本，因此本文从成本假说对债务期限结构影响展开研究。所有权与控制权分离导致成本几乎存在于所有企业之中。股权成本的存在，将降低企业的价值。多数债务期限结构实证研究文献都支持成本假说。债务期限结构与成本之间是相互影响的。某种特定债务期限结构下的债务成本可能比另一种结构相同数量的债务成本低，这意味着公司可以更多地使用负债。股东有投资于高收益、高风险项目的动机，特别是当企业的负债比率较高时，这种动机非常强烈。因为项目成功时，股东可以获取大部分利益，而如果失败，则由债权人承担大部分成本。即股东有资产替代的倾向。然而，债权人在事前会理性地预计到股东可能会把资金投资于高风险项目，他们会直接要求降低债权的发行价格或者要求在债务合同中加入各种限制性条款。这类条款的加入不可避免的要产生相应的成本――监督成本。（2）债务期限结构对成本的影响。在某种特定债务期限结构下，债务的成本可能比另一种结构的同数量债务的成本低，从成本的角度出发，此时企业可以更多地使用负债，（图1）论证了这一关系。（图1）中，E为外部权益融资比例，股权成本A1，债权成本A2，总成本A=A1+A2，当E=E*时，总成本最小，对应最优资本结构。新的债务期限结构条件下，A2’为新债务成本，总成本A’=A1+A2’。最优资本结构点E**相对于原最优资本结构点E*左移，此时最优负债数量相对于原有状况提高，成本A’A，表明企业的效率提高。即，通过债务期限结构的变动使债务的成本下降，并使企业在新的负债比率上找到平衡的调整过程，在经济上有效。所以债务期限结构不仅仅是一个债务“内部”问题，而且它将通过作用于成本对企业总体资本结构以及企业总体效率产生影响。（3）成本对债务期限结构选择的影响。首先，投资不足问题与债务期限。Myers（1977）认为一个公司未来的投资机会集类似于一揽子增长期权。这些期权的价值取决于公司将来执行它们的可能性。可能性越小，价值越小，反则反之。由于企业的融资结构由含有较低风险的固定求偿权（即债务）和较高风险的剩余求偿权（即权益）组成，因此承担盈利项目获得的收益将在债权人和股东之间进行分配。通常，股东会拒绝投资收益不高的项目，在这些项目中债权人分享了盈利项目的大部分收益，股东未能获得最低的正常收益。Myers将这类现象称为投资不足问题。解决的办法有三种：在企业的资本结构中减少债务数量；在企业的债务契约中附加约束性条款；缩短企业债务的期限。如果债务期限在增长期权到期之前结束，则短期债务能够减轻投资不足问题。所以，投资不足主要从投资机会角度出发分析债务期限的结构选择问题，并且认为在企业的投资机会集中，拥有较多增长期权的企业应使用期限较短的债务。债务期限与企业投资机会或增长期权是负相关的关系。其次，过度投资问题与债务期限。过度投资是指在投资项目的净现值小于零时，项目决策者仍实施投资的行为。Jensen（1986）认为，当企业拥有较多的自由现金流时，管理者易将这部分自由现金投资于一些有损于股东利益、但能扩大企业规模的新项目，以获取企业规模扩大所带来的各种金钱与非金钱收益的欲望。短期债务融资是抑制管理者过度投资的有效办法。因为一方面短期负债有利于经常性地削减企业的现金收益，从而经常性地减少自由现金流；另一方面短期负债还增加了发生企业财务危机的可能性，这将激励管理者做出更有效的投资决策，也就是更有效地使用企业资金。因此，易发生过度投资行为的企业应拥有较多的短期债务，即自由现金流量多的企业应拥有较多的短期债务。第三，资产替代问题与债务期限。资产替代问题由Jensen和Meckling（1976）系统论证。有限责任公司的股东在投资决策时，放弃低风险低收益的投资项目，而将债务资金转向高风险高收益的投资项目。资产替代行为产生债务融资的成本。减轻这种成本的办法有：发行可转换债券或股票优先认购权债券（Smith，1979; Milkelson，1981）；发行更多的短期债务（Barnea等，1980）。Barnea等认为，短期债务的价值对于企业资产价值的变化较不敏感，且短期债务使得企业时常面临着偿付本息的压力，这就迫使股东必须约束其偏好风险的动机。因此短期债务可以减轻资产替代问题，易发生资产替代行为的企业应拥有较多的短期债务。第四，管制与债务期限。Smith（1968）认为，受到管制的行业中的企业经理比没有受到管制的行业中的企业经理对于未来的投资决策有较少的自由支配权。企业管理中，经理自由支配权的减少降低了长期债务产生的不良动机后果。也就是说经理自由支配权的减少，降低了由于长期负债融资造成的企业进行资产替代的可能性。因此，成本理论暗含了受到管制的企业比未受到管制的企业将拥有更多的长期债务。最后，企业规模与债务期限。大企业的信息不对称问题与问题相对较小，其所拥有的有形资产也较多，因此，大企业较容易接触长期债务市场，倾向于发行长期债务（Jalilvand和Harris l984）。小企业通常只能举借短期债务。这是因为小企业在市场竞争中失败的概率较高以及小企业的管理者通常持有较高比例的股份，因此小企业股东与债权人之间的问题更为严重。为了控制贷款风险，债权人不得不缩短债务期限。另一方面，拥有大量未来投资机会的企业规模往往较小，股东与债权人之间的潜在利益冲突的可能性更大。因此，债务期限与企业规模呈正向单调关系。

二、研究设计

（ 一 ）样本的选取和数据来源本文从上海、深圳证券交易所的上市公司选取样本，并依据以下原则筛选：不考虑金融类上市公司，理由是国际上做此类研究时因金融类公司自身特性而将其剔除；剔除财务状况异常的公司，理由是将受到违规处理的公司界定为财务状况异常公司；剔除数据存在缺失和显著异常的公司；剔除ST与PT类的上市公司，理由是这类公司的财务大多处于异常情况，或连续亏损两年以上，若将这些公司纳入研究样本中将影响研究结论。遵循以上四个原则，2007年1月1日至2009年3月31日9个季度，有980家公司数据进入研究样本（共计980×9=8820个观测值）。

（ 二 ）变量设计在因变量的选择上，选择以长期负债比负债总额的比例作为反映公司负债融资期限结构的变量，以DM表示。其中，长期负债包括长期借款、应付债券、长期应付款、专项应付款、其他长期负债、一年内到期的长期负债以及长期递延损益等。从企业债务政策及其实际选择看，流动负债项下的“一年内到期的长期负债”事实上只是因为债务的自然到期而被归入流动负债项下，在性质上仍然还是长期债务，因此应加回到长期负债金额。基于成本假说，自变量选择以下指标：主营业务收入增长率、无形资产比率、固定资产比率、自由现金流量、管制虚拟变量（水电煤气生产供应行业和交通运输、仓储行业中的企业视为“管制型企业”）、公司规模。变量定义如（表1）所示。

三、实证结果分析

（ 一 ）描述性统计 样本公司2007年1月1日-2009年3月31日各个季度平均短期负债与长期负债的比例结构如（表2）所示。样本公司2007/1/1-2009/3/31各季度长期债务期限结构进行描述性统计，如（表3）所示。从（表2）可见，样本公司在2007年第1季度的长期债务比例均值为17.64%，其后，样本公司的债务期限几乎呈现上升趋势，在2008年第2季度后上升的幅度加大，在2009年第1季度达到最高点为19.79%。混合样本公司债务期限的均值为18.25%，中值为11.57%，因此，我国上市公司债务期限结构以短期债务为主，约82%的债务由短期债务构成，长期债务比重低。这与我国融资环境中短期贷款政策宽松现实情况相符。对样本公司债务期限结构影响因素的描述性统计，如（表4）所示。（表4）反映公司成长机会变量G和IR的均值分别为0.35和0.04，上市公司的主营业务收入增长率非常高，无形资产的比率偏低，说明上市公司普遍不注重无形资产研发，这与我国上市公司的现状基本相符。固定资产比率变量FR均值为0.29，固定资产占总资产的比重较小，资产的流动性较强。自由现金流量标准差很大，与各公司自由现金流量金额差别很大相吻合。管制虚拟变量R均值为0.12，说明受管制行业比较少。反映公司规模的变量比较大，这和我国的上市公司大部分是由国有大中型企业转化而来的现状相符。

（ 二 ）回归分析 （表5）和（表6）表明了债务期限结构对成长机会、固定资产比率、自由现金流量、管制虚拟变量、公司规模的混合时间序列回归。混合回归1，如（表5）所示，是对全部样本公司的混合时间序列进行的回归。混合回归2，如（表6）所示，是在混合回归1的基础上加入行业特征对全部样本公司的混合时间序列进行的回归。从回归总体上，其中每一个变量的绝大部分t值都在某一显著水平上通过检验，且大部分变量的t值在高水平上通过显著性检验，说明所选变量对企业债务期限结构有较强的解释性。F统计量表明的是回归方程的显著性水平，由上表可以看出，每一个回归方程的F统计量均通过检验，说明所建立的回归方程是显著成立的，总体回归方程存在显著的线形关系。关于调整后的拟合优度，在混合回归1中为0.191644，加入行业管制虚拟变量后拟合优度提高为0.236027。拟合优度提高，说明行业因素对我国上市公司债务期限结构的影响是比较显著的。关于上市公司成长机会对债务结构的影响，企业的投资机会与企业的债务期限应当呈反方向变动关系。但在回归模型中，表示企业未来投资机会的变量G和IR和企业的长期债务期限结构正相关，与理论相左。这可能是因为作为企业主要债权人的国有银行对企业的约束是软的，上市公司不但基本上不存在债务融资引起的投资不足问题，反而由于债权人的软约束而存在大量的过度投资。 从回归模型得出的结论中可以看出，表示固定资产比率的变量FR、自由现金流量的变量CF、公司规模的变量S和企业长期债务结构之间的关系符合相关的理论预测。此外，回归结果表明，行业特征显著影响着我国债务期限结构的选择，与理论预测相一致。

四、结论

从成本假说角度，债务期限结构管理的优化目标可以定位于通过缓解股东与管理者、股东与债权人的冲突，即减少投资不足、投资过度、资产替代等行为，来选择最佳的债务期限结构，即最佳的债务期限结构对应最低的成本。从企业的债务集中度看，上市公司的债务资金来源渠道非常有限，除商业信用外，绝大部分来自银行贷款。在银行贷款中以国有银行或国有控股银行的贷款为主。所以应引进国有商业银行的“相机控制”机制，把国有商业银行作为国有上市公司债务资金的提供者和企业经理之间极力与制衡的一种制度安排。从成本假说角度出发，由于债权人治理缺失，使得短期债务不能够有效监督和约束经理人的投资不足行为，所以应改变债务的这种软约束，提高债务期限融资结构在公司治理机制中作用的发挥。根据成本假说，当企业拥有较多自由现金流时，管理者若将这部分自由现金投资于有损于股东利益、但能扩大规模的新项目，以获取规模扩大带来的各种金钱与非金钱收益，不良动机出现。为了抑制管理者的这类动机，企业可以采取增加短期负债的办法。举借短期债务能削减企业经常性现金流量，迫使管理层吐出自由现金流量，而且破产的潜在威胁给管理层一定的负担。

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［7］王鑫：《债务融资与企业业绩――来自中国上市公司的经验证据》，中国财政经济出版社2008年版。

第4篇：债务管理论文范文

（1）如何看待地方政府债务风险的争论。刘尚希在《如何看待地方债务》一文中认为，地方政府债务风险可控与否，和政府偿债的公共资源、政府债务的体制机制等相关因素有关，单纯的看债务的数字化指标是不能正确判断债务的风险的。对地方政府债务持乐观态度的有：巴曙松在《中国地方政府债务的宏观考察》一文中指出，"根据国际惯例，中国的地方政府债务水平总体上处于可以承担的水平，个别地方政府存在过度举债行为"。吴晓灵在接受媒体采访时表示，我国总体负债规模占GDP比重仍不超过50%，无须对地方债务过度担忧。持担忧观点的人则认为我国地方政府债务问题已经到了非解决不可的时候了。魏佳宁博士在接受《中国经济时报》指出，"目前我国地方政府债务风险在某种意义上讲实际上已经超过了金融风险，成为威胁我国经济安全与社会稳定的头号威胁"。【1】呼显岗(2004)则认为"目前我国地方政府债务风险在局部已经显现，未来潜在的风险很大，如不积极防范和化解，向中央政府转嫁，将会严重威胁国家的经济安全和社会稳定"。

（2）地方政府债务特点的研究。地方政府债务特点多样化，但代表性的观点表现如下。陈静在《地方政府债务的探究及建议》一文中认为地方政府债务的现状有三个特点：地方政府债务信息不透明，债务数目缺乏准数；地方政府债务缺乏完善的监督管理机制；地方政府债务数额大。王克群发表的文章《地方政府债务的特点、成因及化解》则认为地方政府债务成因和形式多样化、举债方式隐蔽、还款时间长、地方融资平台项目多由地方政府提供隐形担保。审计署审计科研所课题组的报告《我国地方政府债务问题、成因及对策研究》指出地方政府债务增长过快，规模失控、主体不明、责任不清。孙勇在文章《地方政府债务风险问题初步分析》中通过对辽宁的直接显性债务的分析得出，债务结构发生明显变化，债务和中央再贷款债务比重下降，其他债务提高；地区间债务负担率差异较大，个别地方债务率过高。牟放则认为为了规避法律责任，地方政府负债日益隐性化。

（3）对地方政府债务形成原因的分析。地方政府负债的主要原因可以概括为两个，一是体制性原因，二是政策性原因。报告《中国经济中长期风险和对策（六）》指出，体制性原因包括财政体制、投融资体制和行政管理体制，其中财政体制的原因表现为中央和地方财权和事权不均衡，地方政府财权小，事权大，导致地方政府不得不举债。支持这一观点的还有张莉、王克群、李显杰、冯树建等。张莉在《地方政府债务风险初探--基于分税制和地方政府融资平台的研究》一文中提出地方政府投融资平台担保状况不佳、责任主体不清晰、投资回报率低等情况是增加地方政府债务的助推剂。冯树建认为银行信贷种种违规行为也使地方政府债务风险问题更加严重。在接受《小康》杂志采访时，陈穗红认为地方政府治理不善是地方政府负债的一个重要原因；孙明非认为政企不分、政府经营企业亏损导致的债务占县乡债务比重最大的一块。上述都是体制性原因的表现。而政策性原因表现在国家出台的很多政策不能落实，或者是在实行过程中管理和控制不严格，或者是加重了地方政府的负担而引发的政府债务的上升。

（4）集中于研究如何化解我国地方政府的债务问题。李冬梅在其著作《中国地方政府债务问题研究》中着重从发行地方公债的经济学分析角度和发行地方公债的理论必要性和现实必要性角度论证了发行地方公债是化解我国地方政府债务的有效途径之一。王建国则认为解决地方政府负债问题首先必须要以法律区分各级政府的事权与财权，使中央和地方政府的事权和财权合法化规范化。崔斌在《地方政府债务风险防范问题探索》文章中提出充分利用外汇储备来缓解地方财政压力，并且控制新增债务，建立偿债基金。张子荣在《化解地方政府债务问题研究》中提出加强对地方债务监督管理，规范地方各级政府的融资平台公司，从而使资金落实到实处，减少浪费，从而减轻债务。

总体来看，国内的研究，对进一步认识地方政府债务问题提供了一定的指导，对从实践中解决地方政府债务问题也有一定的借鉴意义。但是由于很多研究侧重地方债务的某一个方面，并且缺乏完整、规范、统一的数据，因而不利于我们对地方债务问题从总体上把握。

二、国外研究现状:

（1）对于地方政府是否应该举债的问题，西方理论界经历了一个发展阶段。20世纪30年代以前，经济学家们大多主张政府无为而治，古典经济学派的创始人亚当·斯密否定政府借债的作用。他认为"最初债权者贷与政府的资本，在贷与的那一瞬间，已由资本的机能而转化为收入的机能了，换言之，已经不是用以维持生产性劳动，而是用以维持非生产性劳动"。【2】他还认为"政府债务会增加国家负担，因为偿债时将会加重人民的税收负担"。【3】这些原因使得亚当·斯密极力反对政府举债。另外，古典政治经济学的主要代表之一李嘉图也认为"政府借债对经济的发展无贡献，反而存在较高风险。"【4】因而，李嘉图也反对政府举债。20世纪30年代经济大衰退之后，大多数经济学家开始赞成政府举债。这个时期的代表人之一约翰·梅纳德·凯恩斯在《就业、利息和货币通论》中指出有效需求不足导致了经济衰退，为了刺激经济繁荣，必须实行赤字财政，这样必然会产生债务。他认为"举债支出虽然浪费，结果倒可以使社会致富"。【5】因此他鼓励适当举债。美国经济学家勒纳"抛弃了预算平衡的原则，把公债的功能从弥补财政赤字拓展为调节经济发展的政策手段的高度"。【6】总之，凯恩斯学派认为政府举债有益于经济发展，因而支持举债。

（2）很多外国学者认为适度举债对经济是有好处的，但是要把握好这个"度"就涉及到债务应该怎么管理的问题。Elizabeth Currie、Jean Jacques Dethier和Eriko Togo（2003）研究了政府债务管理的制度安排，将OECD国家政府债务管理经验总结为：把战略性的公共政策目标而不是战术性的贸易目标放在首要地位；在金融资产管理和有关债务管理的公共政策方面，应加强制度建设，使债务管理现代化；建立相关机制，以保证权利下放的成功和对财政部和议会负责。【7】

国外对地方政府债务问题的研究具有明显的的时代烙印，相应地也具有时代局限性，面对我国日益上升的地方政府债务问题，我们还是要依据中国国情，实事求是地提出可行性对策。

参考文献：

[1]魏加宁:化解地方政府债务风险已成当务之急[EB/OL]..来源:中国经济时报

[2][3]杨大楷,王天有,蒋萍,杨晔.国债风险管理.上海财经大学出版社,2001.1-24

[4]哈维.S.罗森.财政学.中国人民大学出版社,2002.412-428

[5] 刘华.公债的经济效应分析.中国社会科学出版社,2004.12-78

[6]卢晓伟.我国地方政府债务问题研究. [中国海洋大学硕士学位论文]. 2008:5-6

第5篇：债务管理论文范文

[关键词]债务融资预算软约束资产质量

伴随着现代公司的出现，拥有所有权的所有者和拥有经营权的管理者的分离是其主要特征。经济学假设人是自私的，因此产生了所有者和管理者之间的委托问题，管理者经营要满足其自身利益。然而，所有者希望管理者能够实现股东利益最大化而不是管理者自身利益最大化。如何有效解决该问题，以实现股东利益最大化——企业价值最大化是目前研究的热点。债务融资可以一定程度上起到降低成本的作用，逐渐引起了学者的关注。本文将从债务融资角度分析其治理效应问题。

一、债务融资治理理论分析

MM理论的提出，使资本结构的研究在西方发达国家逐渐盛行，同时许多学者开始将经济学理论：产权理论、交易成本理论、信号理论和理论引入财务学研究，促进了财务理论的发展。下面将对每个债务融资治理理论进行分析：

权衡理论认为：由于负债税收收益和负债破产、负债成本的权衡导致，企业价值随着负债比例的增加先增加然后降低，呈现“倒U型”。

信号理论认为：在假设对于公司收益分布和投资机会，经理或内部人比外部人拥有更多的内部信息，为了吸引外部人的投资，认为从资本结构选择可以向外部投资者传递信息，较高负债比例是区分高低企业质量的主要信号。研究认为负债越高，则企业价值越高。同时Harris（1990）从债务重整和清算角度分析了债务的信号作用，研究假设经理不希望退出其对公司的控制和向外部提供信息，而负债能否偿还则向外部投资者传递公司质量信息。

理论认为：从负债可以缓解委托问题角度分析（Jensen，Meckling，1986），认为当企业持有较多自由现金时，使得经理人员滥用自由现金，然而如果企业拥有较多的负债由于到期支付本金和利息的限制，可以降低经理人的成本，从而提高企业价值。

产品市场理论则认为：债务使公司控制者在与为公司提供原料的企业进行交易的时候更为慎重。如果交易失败，债务人会承担大部分失败的成本；而如果交易成功，债务人也得不到额外的好处（Sarig，1988）。因此债务会让公司控制者在与供应者谈判的时候努力减少失败的可能性，从而增加了公司价值。

公司控制权理论认为：在公司成为被接管的目标的时候经理一般会增加债务，并且此时公司的价值会上升。

由上述分析可以看出，从理论、信号理论和信息不对称理论、公司控制权理论等角度分析，债务融资可以起到缓解成本，激励经理人员，向外部投资者传递公司质量的信息和提高企业价值的作用（Jensen&Meckling，1976，1986）；Ross（1977；Williamson，1988）。

二、债务融资治理效应实证分析

随着资本结构理论的发展和实证研究的兴起，国内外关于债务融资治理的实证文献越来越多，下面将对有代表性的文献进行分析。

1.国外债务速融资治理效应实证文献

国外最早研究是Jensen和Meckling（1976）的委托理论，从成本角度提出的债务治理效应。Harris和Raviv（1988，1990）探讨了债务融资不同的治理作用。1988年分析了债务融资于兼并和控制权争夺之间的关系，研究发现公司的不同的财务杠杆比率，会带来不同的兼并收购方式，例如，较高的债务水平公司则采用杠杆收购可能性大，较低的债务水平公司则采用标价收购的可能性大，位于两者中间的债务水平公司的控制权则由权竞争决定。1990年Harris和Raviv通过建模，从理论上分析了资本结构与债务信息作用，理论依据债务可以向投资者传递关于公司信息以及投资者利用此信息监督经理人的行为。研究发现债务融资是很好的监督工具，特别是当公司违约时，债权人有权选择公司清算或继续经营，并向投资者传递有用的信息。

Stulz（1990）分析了债务融资与业务收缩和公司清算的相关关系。研究发现，由于经理和股东之间利益的不一致，导致经理在公司业务是否收缩和清算退出时考虑自己的利益，使得应该业务收缩和清算退出的，却没有做出相应决策，最终使股东利益受损。这种现象在公司资金主要来源于股权融资的情况下更容易发生，而具有债务融资的公司则面临偿债和诉讼压力，经理采取正确决策的可能性就大。

上述分析可以看出，在国外发达国家公司的债务融资确实可以起到缓解成本，提高企业价值的作用，与理论预期一致。

2.国内债务融资治理效应实证文献

国内比较有代表性的文献如下：

汪辉（2003）利用1998年～2000年样本对债务融资、公司治理和公司市场价值关系进行理论分析和实证检验，研究发现总体上债务融资具有加强公司治理、增加企业价值的作用，但是对于资产负债率过高的公司（大于60％），债务治理作用不显著。公司发行债券有正的市场反应，同时债务融资起到了传递公司业绩的信号作用。

于东智（2003）认为公司债权的治理作用与公司绩效之间存在密切的逻辑联系，将不同的制度因素与企业的独有特征作为解释债权治理效用的初始条件。利用1998年～2001年样本对资本结构、债权治理与公司绩效的关系进行理论分析和实证检验，研究发现资产负债率与公司业绩呈负相关关系，即债权治理的无效性。

范从来、叶宗伟（2004）利用1998年～2002年样本对债务融资治理效应进行分析，研究发现公司业绩和公司债务融资率呈显著的正相关关系，支持了汪辉（2003）的研究结论。但同时发现债务融资比例对企业价值提高的幅度作用并不显著。

张锦明（2005）采用中国上市公司2001年～2003年的经验数据，对债务融资比例与企业绩效指标的关系进行了检验，得出了债务治理效应不佳的结论。这一结论似乎与西方财务学对债务治理效应的主流分析不符。通过总结知道产生结果不符的原因是：一是股权融资偏好和便利使得债务融资无法限制经理人员滥用现金流；二是商业银行独立性的欠缺和债权的软约束；三是破产退出机制和相机治理机制的失效。

田利辉（2005）研究发现，在国家持股的上市公司中，伴随着银行贷款规模的增大，经理人的公款消费和自由现金呈上升趋势，企业效率和公司价值逐步下降；而在民营资本主导的上市公司中，上述的企业负债和经理腐败的协同关系并不显著。中国上市公司债务治理失效的主要原因在于国有双重产权，政府同时拥有发放企业贷款的商业银行和向银行贷款的企业，无法期待二者能够彼此监督，债务治理必然失败。

黎凯（2007）对政府干预、债务融资及其经济后果进行理论分析和实证检验，研究发现政府对长期融资的干预作用大于短期融资，导致长期融资的治理效应不如短期融资的治理效应。

由上述文献可以看出，除了汪辉验证债务融资可以起到相应治理作用外，其他学者实证结果表明，在我国债务融资治理效应并不理想，特别在国有企业（田利辉，2005）表现更为明显。为了分析实证结果和理论预期之间的差别，下面将从制度因素和公司自身因素进行分析。

三、我国上市公司债务治理实际结果与理论不符的原因分析

1.制度因素

由于中国的特殊制度背景，债券市场起步较晚，发展较缓慢，企业债券是国有企业的“专利”，而公司债券自2007年8月14日才开始试行，因此非国有企业的负债多为银行贷款，国有企业负债来源银行贷款和企业债券。在目前阶段，企业的银行贷款大多来源于国有商业银行。同时，上市公司的股本结构中存在着国有股“一股独大”的问题，债权人与债务人相同的“国有”身份会造成债权预算软约束。

“预算软约束”一语由Kornai（1979,1980）提出,定义为社会主义国家政府持续救助入不敷出的企业。由于政府救助,企业不存在破产威胁,预算约束变软。Berglof和Roland（1998）提供了此种银行道德风险和贷款企业预算软约束的理论模型。这样,在政府和某些企业存在隶属关系的情况下,企业经理存在着向政府控制下的银行求援的理性预期。因此由于“预算软约束”，导致企业融资与银行放贷行为的非市场化，使得国有企业较容易从银行筹集到资金，而非国有企业要从银行贷款难度会有所加大。同时造成国有控制企业有较高的负债规模，其负债不是公司质量的体现，而是国有企业的“政府”背景下的产物，导致债务融资治理效应不能发挥。

2.公司自身因素

除了制度因素外，债务融资治理效应还会受到公司自身因素的影响。根据资本结构理论，知道资本结构的选择会受到公司规模、成长性、资产结构、资产专用性、资产担保价值等的影响，而这些因素最终体现为公司资产质量（甘丽凝，2007）。资产质量的高低表现出公司质量的高低，公司风险的大小。可以设想一个高风险，低质量的公司采取较高的负债形式，不仅会增大公司的财务风险，进而影响负债治理作用的发挥，这里体现出成本与效益原则。即采用债务融资形式，只有其给公司带来的收益大于其成本才能体现出治理作用，否则将会增大公司公司，最终走向破产。同时实证发现，如果高资产质量公司采用债务融资，则可以提高企业价值，而低资产质量公司采用较高的债务融资，反而会降低企业价值。因此可以看出，债务融资表现出的治理效应实际上是高资产质量作为其保证的。因此也给我们以启发，在分析债务融资治理效应时，不能单单看到债务融资与企业价值的关系，更应该关注其自身质量和所处的制度环境来综合考虑。

参考文献:

[1]Harris，M.andA.Raviv，1990，“CapitalStructureandtheInformationRoleofDebt”，JournalofFinance45，PP321-349

[2]Harris，M.，andA.Raviv，1995，“TheRoleofGamesinSecurityDesign”，ReviewofFinancialStudies，PP327-367

[3]Harris，Milton，andArthurRaviv，1991，“Thetheoryofcapitalstructure”，JournalofFinance39，PP127-145

[4]Jensen，Michael，andWilliamMeckling，1976，“Theoryofthefirm:Managerialbehavior，agencycostsandownershipstructure”，JournalofFinancialEconomics3，PP305-360

[5]Jensen,M.C.，1986，“AgencyCostsoffreeCashFlow,CorporateFinanceandTake-overs”，AmericanEconomicsReview，Vol.76，PP323-339

[6]Williamson，O.E，1988，“CorporateFinanceandCorporateGovernance”，TheJournalofFinance43，PP567-591

第6篇：债务管理论文范文

关键词：管理层持股；治理效应；债务期限结构

中图分类号：F830．91　文献标识码：A　文章编号：1003-7217(2008)05-0049-06

一、引言

管理层持股的有效性检验是公司治理理论和实证研究长期关注的问题之一。围绕这一问题，西方学者进行了广泛而深入的探索，并在认识上基本达成一致：在一定范围内，实施管理层持股有助于协调经理人与股东之间的利益冲突，因而能显著提升企业的价值。在研究视角上，或许是考虑到西方证券市场的效率较高，学者们在检验研究假设的时候大多采用了一种较为间接的方法――根据管理层持股与企业价值(Tobin’Q)之间关系的经验证据来推断管理层持股的有效性。当然，也有少数学者例外，他们采用的是更为直接的方法，如将研究的视角确定为企业的财务杠杆或债务的期限结构等。

国内学者近年来也开始关注管理层持股的有效性问题，但得出的结论差异很大。魏刚及张俊瑞等从企业经营绩效的角度考察了管理层持股的有效性，结果发现管理层持股不影响企业绩效。高雷等也选择了类似的研究视角，但结论是管理层持股正面影响了企业绩效。王华和黄之骏以及韩亮亮等人借鉴国外学者的主流做法，从企业价值(To-bin’Q)的角度来度量管理层持股的有效性，结果表明管理层持股与企业价值呈显著正相关。吕长江等从企业价值或经营绩效以外的视角考察了管理层持股的有效性，他们发现企业的杠杆水平及股利支付率与管理层持股比例存在显著的负相关关系。这一结果与自由现金流假说的预期正好相反，表明管理层持股不仅没有治理效应，反而具有负面影响。

在管理层持股是否有效的问题上，国内学者为何会得出截然不同的结论?我们认为，主要原因是研究视角选择不当，即不应该从企业价值、经营绩效、财务杠杆或股利支付水平等角度来考察管理层持股的有效性。理由是：其一，与以美国为代表的西方成熟市场相比，中国股市的有效性程度还存在着较大差距，因而以Tobin’Q来度量公司治理的有效性可能并不具备条件；其二，即使管理层持股可以影响企业绩效，但企业绩效还受其他众多因素的影响，实证研究中很难完全控制其他因素的影响以单独考察企业绩效与管理层持股的相互关系；其三，在股权相对集中或高度集中的背景下，经理人很可能没有能力按照自己的意愿调整公司的财务杠杆或股利支付水平，更谈不上影响企业重要的经营决策，因而，管理层持股的治理效应(即便存在的话)可能不能在这些方面得到体现。

那么，该如何检验管理层持股是否有效?一种较好的选择是从债务期限结构的角度，原因是经理人在这方面拥有的自由裁量权(discretion)通常较大(即便在股权集中的背景下)，因而更可能使债务期限结构打上不同管理层持股水平下经理人意志或偏好的“烙印”，而这恰恰是捕捉管理层持股的有效性所必需的。

现有文献中针对管理层持股与债务期限结构之间关系进行实证研究的很少，我们仅发现Datta等人发表过此类文章。他们以1992～1999年期间美国市场上的4514家公司为样本，采用两阶段最小二乘法证明了管理层持股与债务期限结构之间存在着显著的负相关关系，这表明管理层持股的确有助于协调经理人与股东之间的利益冲突。该结论是否也适用于中国上市公司的财务实践，我们不得而知。鉴于中国上市公司的制度背景、法治环境、股权结构以及融资渠道均有别于美国等西方发达国家，再加上经理人的持股比例很低，我们有理由质疑该结论在中国上市公司的适用性。本研究的展开正是基于这一考虑。

二、理论与假设

按Jensen和Meckling的观点，现代企业里主要存在两种关系，一种存在于经理人与股东之间，另一种存在于股东与债权人之间。可以分析，在这两种关系中，前一种关系处于更加基础的地位。进言之，若经理人与股东之间的关系处理得不好，股东与债权人之间的关系就会失去协调的基础∞。比如，由于有限责任的制度安排，股东在投资决策时往往倾向于放弃低风险的项目而将负债融得的资金转向高风险高收益的项目上去，这就是所谓资产替代问题。很显然，资产替代行为是企业债务融资的一种成本。为减轻这种成本，Barnea等人的建议是，企业应发行更多的短期债务，原因是短期债务的价格相对于长期债务而言对于企业资产风险的变动不敏感。考虑到短期债务的发行可能会损害到管理层的私人利益(如在职消费、休闲等)，有利于减轻债权人与股东之间成本的融资方案便可能得不到经理人的认同，这表明Bamea等人的建议实际上隐含着一个重要假定，即经理人与股东的利益是一致的，因而经理人会按照股东的利益行事。类似的情形也存在于因为债务融资而引起的投资不足问题上。

从委托关系本身的含义看，经理人当然应站在股东的角度来选择公司的融资结构。但现实中由于信息不对称、契约不完全以及人的有限理性等原因，拥有经营权的经理人在选择融资结构时，便很可能以个人利益最大化为行为指南，甚至不惜损害股东的利益。这意味着上述假设在现实中并不成立。为了促使经理人选择符合股东利益的融资结构，一种办法是股东设计某种激励机制(如实施管理层持股)以控制或引导经理人。这便是Jensen和Meckling在其著名论文《企业理论：管理行为、成本与所有权结构》中所展示的思想。

Morck等人的研究发现，管理层持股会产生两种效应：一种是利益趋同效应(The Convergence ofInterest Effect)，另一种是壕沟防守效应(The En-trenchment Effect)。在前一种效应下，经理人与股东之间的成本会随着管理层持股比例的增加而降低，后一种效应下的情况则正好相反。越来越多的研究表明，管理层持股比例很高或很低时，利益趋同效应占主导，管理层持股比例居中时，壕沟防守效应占优势。考虑到中国上市公司经理人的持股比例很低，我们认为，随着管理层持股比例的增加，经理人追求的效用会与股东趋向一致，即利益趋同效应居主导地位。

在利益趋同效应居主导地位的情况下，管理层持股有助于减轻经理人与股东之间的成本。此时，企业选择长期债务虽然可以使经理人在一个较长的时间内“免受”债务市场的监督，从而可以在更大的范围内追求个人利益，但相对于未持股的经理人而言，这一行动的机会成本无疑是增大了。鉴于

此，我们提出第一个研究假设：

假设1：管理层持股比例与债务期限呈显著的负相关关系。

值得指出，上述研究假设实际上也暗含一个前提，即选择企业债务期限结构时，经理人与股东之间存在着天然的利益冲突。很显然，这一前提在现实中未必总能成立。一个简单的例子是，当企业面临很高的清算风险时，无论是股东还是经理人都会偏好于选择长期负债融资，尽管前者的目的是为了避免无效率的清算，而后者则可能是为了避免来自短期债务市场的频繁监督。在这里，由于经理人和股东对企业债务期限的偏好原本就是一致的(成本很小)，增加经理人的持股比例很可能无益于缩短企业的债务期限。有鉴于此，我们提出第二个研究假设：

假设2：相对于高信用等级的企业而言，低信用等级企业的债务期限对管理层持股的敏感性更低。

三、研究设计

(一)变量定义

本研究的被解释变量为债务的期限结构。该变量的度量主要有两种方法：一种是长期债务占总债务的比例，另一种是加权平均的债务期限。考虑到中国上市公司年度财务报告中没有披露债务期限方面的具体信息，我们无法采用较为准确的加权平均债务期限；又由于长期债务占总债务的比例这个指标过于“粗糙”，所以，采用长期带息债务占带息债务总额的比重来度量债务的期限结构。本文基本的解释变量是管理层持股，它被定义为经理人(包括董事会成员、监事会成员、董事会秘书和经理班子)持股数之和除以企业总股本。根据研究假设1，该变量的系数估计值应显著为负。控制变量是基于现有的理论与经验研究而选择的，它们是财务杠杆、成长机会、公司规模、公司质量、信息不对称程度、资产期限、实际税负、盈利能力、市场化指数等。各变量的具体定义见表1。

(二)模型设计

国外一些学者认为，当公司发行债券的时候，经理人不仅决定企业的杠杆水平，同时也决定债务的期限结构。这表明债务期限结构与财务杠杆在这些国家的公司中很可能存在着双向的因果关系。那么，这种情形是否也存在于中国上市公司中，回答是否定的!原因是上述观点暗含一个前提，即股权广泛分散，而这恰恰违背了中国上市公司股权集中的现实情况。具体地说，集中的股权结构虽然可能对经理人选择债务期限结构的能力影响不大(尤其是在银行信贷资金为企业债务主要来源的情况下)，但会严重制约经理人关于杠杆水平的选择。原因很简单，影响企业杠杆水平的主要因素不外乎企业的投资决策、股利分配决策以及债券的发行与股权再融资的决策，而作出这些决策的人通常是控股股东。既然杠杆水平的高低主要依赖于控股股东的意志，而债务期限结构主要取决于经理人的偏好，我们很难想象债务期限结构会影响公司的杠杆水平。

有关研究还显示，债务期限结构与管理层持股之间也可能存在着互为内生的关系。该观点是否也适用于中国上市公司?回答仍然是否定的。原因是，在我国，由于历史的原因，经理人持有的股份基本来源于公司上市之前的企业改制。按这种方式获取股份的成本很低而预期收益又比较大，经理人通常不会放弃认购机会，至于企业债务的期限结构如何，根本不是管理层认购股份需要考量的因素。在这种情况下，经理人持股无疑外生于企业债务的期限结构。

基于上述分析，可以将财务杠杆与管理层持股均视为外生变量，因而后面的多因素分析可以直接应用单方程模型。

(三)样本选择与数据来源

为避免股权分置改革这一重要事件对研究结果可能造成的影响，将研究窗口确定为1998～2004年。样本的选取遵循以下原则：剔除金融类上市公司、剔出变量中数据缺失或数值异常的观测值、剔除窗口期间被ST和PT的观测值。经过上述筛选，最后得到有效样本5447个，其中：1998～2004年依此为533、616、687、802、865、940和1004个。

本研究使用的公司特征方面的原始数据来源于wind资讯数据库，市场化指数来源于樊纲和王小鲁。

四、实证结果与分析

(一)相关性分析

为了获取因变量和自变量之间关系的初步信息，对它们之间的相关性进行了考察。表2显示：(1)DM与GH显著负相关，这一结果与假设1一致，说明随着管理层持股的增加，其自身利益与股东的利益逐步趋同，因而经理人不会为了回避短期债务市场的频繁监督而选择更多的长期负债；(2)DM与LEV的相关系数仅为0.01且不显著(P值=0.511)，这印证了前文关于DM与LEV并非互为内生的分析；(3)与预期一致，SIZE、AM、CT和CROA均与DM显著正相关，而FQ和MAR则与DM显著负相关；(4)与预期相反，DM与GROW显著正相关，而与AI显著负相关。

(二)多因素分析

基于本文数据的一些特点(横截面与时间序列的结合)，我们除了采用混合截面数据对模型进行最小二乘法(OLS)估计外，还利用面板数据的优势分别采用了随机效应和固定效应估计技术。

表3中，模型(1)、(3)和(5)是引入基本解释变量GH之后的回归结果。可以看出。基于三种不同的模型，GH的系数均为负值且显著性水平达到了5％或1％以上。这一结果延续了单变量分析的结论，进一步支持了假设1。

为了检验研究假设2，分别在模型(1)、(3)和(5)的基础上引入管理层持股(GH)与信用等级哑变量(CMM)的乘积项(GH*CMM)。信用等级低时，变量CMM赋值为1，否则为0。由于企业信用等级的资料难以获得，我们选择财务杠杆哑变量作为度量企业信用等级的替代，考虑到财务杠杆的行业特性，定义企业的财务杠杆低于所在行业企业财务杠杆的中位数时(分年度)该企业为高信用等级，否则为低信用等级。根据研究假设2，预期该乘积项的系数为正。

模型(3)、(4)和(6)是引入GH*CMM之后的回归结果。容易看出，在所有情形下，乘积项的系数均显著为正，同时GH的系数仍维持显著为负不变。这一结果有力支持了研究假设1和2，表明管理层持股对企业债务期限有反向作用，并且这种作用在高信用等级的企业中表现得更为突出。

控制变量中，除了AI之外，各变量的系数符号均与我们的预期一致，并且除了GROW之外，各变量的系数符号均延续了单变量分析的结果，这一证据在一定程度上也增强了上述结论的说服力。

(三)稳健性检验

为考察上述结论的可靠性，对表3的结果执行了如下四方面的稳健性分析。(1)改变企业信用等级哑变量的定义，将其分别定义为“若企业财务杠杆高于所在行业财务杠杆中位数的90％、80％、70％时，该变量赋值为1，否则为0”，以考察企业信用等级的不同定义对研究结果的影响；(2)鉴于窗口期间企业会计制度发生了变更，将研究窗口分为两个子窗口(1998～2000和2001～2004)，以分别考察管理层持股的有效性；(3)删除窗口期间管理层持股发生变化的样本，以剔除管理层持股内生性可能带来的影响；(4)使用长期债务占总债务的比重来度量债务的期限结构、将一年内到期的长期负债视为长期债务以度量债务的期限结构。我们发现，上述实证结果均未发生实质性的改变(未报告结果)。基于此，可以认为前文的结论是比较稳健的。

第7篇：债务管理论文范文

论文内容摘要：本文以我国2004年部分上市公司为样本，利用年报数据计算出盈利指标和资本结构指标，对它们进行统计相关分析，研究表明上市公司资本结构与企业盈利之间呈负相关，与理论研究结果相反。本文对我国上市公司这一现象作出解释，并针对我国实际情况提出改善建议。

资本结构理论综述

美国学者杜兰特提出了早期的资本结构理论，划分为三种：净收益理论、净营业收益理论和传统折中理论。净收益理论假设债券人和股东认为负债比例的提高不会增加企业的风险，认为负债比例的提高会降低企业总资本的成本率，从而会提高企业的价值，特别是当全部都是债务融资时，公司市价最大；净营业收益理论假定企业加权平均资本成本固定不变，不管负债比例如何变动，企业价值不变，所以不存在一个资本结构是最优的；传统折中理论折中上述两种理论的假设前提，认为当企业在一定限度内提高负债比例，债务资本成本和权益资本成本不会有明显的增长，总资本成本会下降，公司市价上升，但负债超过一定的限度，也会导致公司市价下降，所以企业存在最优资本结构，但没有给出资本结构的具体比例。

1985年，莫迪格利安尼（Modigliani）和米勒（Miller）在发表《资本与成本、公司财务与投资管理》一文中，提出了最初的MM理论。MM理论可归结为两点：资本结构的变动会影响企业的总价值；负债经营为公司带来避税方面的好处。

在MM理论中引入权衡模型、激励理论、非对称信息理论，形成了现代资本结构理论。权衡理论放松了MM理论的假设前提，是MM理论的进一步修正，认为企业虽然可以利用负债的税收挡板作用，但随着负债的增加，企业面临的风险也在增加，这种风险的增加可能会导致企业破产，资本的结构是债务的利益和成本相权衡的结果，应存在最优的资本结构；激励理论研究的是资本结构与经理人员行为之间的关系，该理论认为债务融资比股权融资具有更强的激励作用，如果借债就存在无法偿还的财务危机风险，甚至是破产风险，经理人员不得不做出谨慎科学的决策，努力工作以避免或降低风险，相反没有外债，企业就不会有破产风险，经理人员没有要还债的风险意识，工作上就不能尽心尽力，很容易导致公司没有活力，业绩不好，因此，股东及债权人希望企业举债，使经理人员努力工作以免破产。

罗斯（Ross）提出非对称信息理论，他假定对企业的收益情况和经营风险有内部信息，而投资者则不知道这些信息，他们只能通过经理者公开披露的信息间接评价企业的经营情况，进行分析并以此推测企业的经营状况，因此，企业资本的融资顺序应是：首先是内部筹资，其次是发行债券，最后才是发行股票。从激励理论、非对称信息理论可以看出，在一定范围内采用负债融资对企业是有利的。

资本结构与企业盈利指标的相关分析

关于资本结构与债效的关系，有许多学者进行了实证研究。陆正飞和辛宇（1998）认为不同行业的资本结构有着显著的差异；获利能力与长期负债比率之间有显著的负相关。冯根福等（1999）认为公司的盈利能力与其资产负债率和短期负债与资产比值是极为显著的负相关关系。Huang和Song（2002）的研究结果显示：盈利性与资产负债率高度负相关，资产收益一个百分点的增加可以引起资产负债率1.5％～2.0％的降低。夏俊荣（2001）认为上市公司各年底资产负债率呈逐年下降趋势，而股权融资比例却逐渐扩张，并且越是盈利的企业负债率越低。

本文选取2004年部分上市公司样本，验证资本结构和企业盈利之间的相互关系。

（一） 变量的选择

资本结构中的负债是企业资产负债表右方所示的所有负债，在学术界称之为广义资产结构。这样，资产结构表现为企业全部资金来源的构成及其比例关系，认为长短期负债都具有税收优惠及负债约束功能。用负债总额/资本总额来表示资本结构，反映了上市公司负债资本与权益资本的比重，在本文中作为资本结构的代表变量进行研究分析。

盈利的指标本文中选择了资产净利率和销售净利率。资产净利率主要用来衡量企业利用获取利润的能力。销售净利率说明了企业净利润占销售收入的比例，可以评价企业通过销售赚取利润的能力。此处验证资本结构指标和盈利指标之间的影响与被影响的关系，盈利指标是被影响指标。

（二）样本数据的搜集

本文搜集在深市和沪市部分上市公司2004年的财务数据。从沪深两市随机选取上市公司作为样本，其中剔除ST、PT公司和金融性公司，同时，为了数据的真实性，只选取了注册会计师出具“无保留意见”的公司，另外，由于部分数据缺乏等原因，又剔除有缺失值的公司。最后得到40家公司的数据（附录）计算出各自的资产负债率、资产净利率、销售净利率作为样本数据。所有财务数据均来自上海证券交易所和证券之星网站。

（三）资产结构指标与企业盈利指标的相关性分析

资产结构理论研究表明总负债对总资产与资产收益率之间存在较强的正相关关系，债券融资与企业是有利的 ，盈利能力强的企业其负债水平就比较高。因此，从理论上推论，资产净利率、销售净利率分别与资产负债率呈正相关。

对选择的40个样本数据，用Excel做散点图并用最小二乘法拟和回归直线方程，观察现实的情况和理论的情况是否相符，结果见图1和图2。图1表明：资产负债率和资产净利率的判定系数为0.0529，呈弱相关，回归系数为－0.0813，为负相关，说明样本的现实情况是随着资产负债率的降低，资产净利率有上升的趋势，因此，上市公司有避免债务融资、偏好股权融资的倾向。图2是销售净利率作为盈利率作为盈利指标的相关分析结果，和图1的结果相同，上市公司也有避免债务融资、偏好股权融资的倾向。

统计分析结果所表明的现实情况，和西方现代资本结果理论的结论正好相反，这暗示了我国当前融资环境下债务融资和股权融资的实际成本的差异和发达国家的情况是不同的，债务融资的实际成本相比股权融资成本是高的，究其原因，要考虑我国债务融资渠道少以及公司治理存在的缺陷而使股权投资者的权利得不到保障，另外一个现实原因就是：我国上市公司普遍是以税后利润指标作为衡量经营者业绩的主要指标之一，但债务融资带来的债务成本会对税后利润指标产生不利的影响，而股权融资所形成的融资成本却不会对其产生任何影响，管理者不希望过多的债券融资，因此也偏好于低的资产负债率，从而选择以股权融资方式筹集公司所需的资金。

上市公司资本结构改善建议

（一）发挥债权治理作用

提高负债比例，发挥债券治理作用。我国上市公司治理总体上还不完善，其中最明显的表现为“内部人控制”现象严重。而“内部人控制”是股权融资偏好的重要原因。研究表明：主要股东兼任公司管理者或者由主要股东推荐的人员担任公司管理者的比例越高，越倾向于股权融资。一旦公司破产，“内部人”的收益也随之丧失，所以最重要的是公司持续的时间越长越好，风险越低越好；尽管较高的资产负债率会带来一定的避税收益，但会增加公司的财务风险，不可避免有较高的破产风险。因此在选择融资方式时，公司“内部人”更偏好于软约束、低成本的股权融资方式，而不希望过高的资产负债率带来高破产风险，因此也就不偏好高风险的债券融资方式。

根据资本结构理论，与股权融资相比，债务融资在公司治理方面具有优势。由于必须支付到期利息，经理者不得不考虑资金的分配，不能盲目的进行过度投资，从而约束经理者的行为。一般通过债务融资能够提高经理者的持股相对数，可以增加经理的收益，还能在一定程度上增加股东和经理者的利益一致性，从而产生激励效果。另外，债务融资具有风险。当企业经营不好时，尤其是现金流量不足以清偿到期债务时，企业面临被债权人提出破产申请的风险，所以企业可能会被强迫退出这一领域，此种情况会对经理者产生很强的经营监督作用。目前我国上市公司负债率相对较低，举债融资的空间较大。所以，上市公司应积极利用债务融资，提高债务融资的比例，充分发挥其在公司治理中的作用。

（二）发展企业债券市场

我国资本发展很不平衡，股票市场发展迅速，企业债券市场发展缓慢，应大力发展企业债券市场。企业应根据自身未来预期自主作出融资决策，依据未来现金流量和投资回收期去定发债期限，直接向投资者发行债券，使债企业真正成为负责任的责任人。而我国现在债券发行审批程序相当繁琐，限制条件也很多。政府应认识到这些，在政策上给企业债券市场的发展提供帮助，建设完善的企业债券市场；现在银行是企业债务的主要有时甚至是唯一来源，企业长期债务资金的来源应多样化；同时加强法律体系建设，建立有效的偿债保障机制，有力保障债权人的合法权益；积极完善相关的法律制度，比如破产法、债务人的风险评估和信用评价制度、债务抵押和担保制度等。

（三）完善国有银行制度

由于我国上市公司大多是由国有企业改制而成，国有银行是其主要债权人，他们之间的债权债务关系被普遍认为是“软约束”，企业发生亏损不能按时还贷，往往由国家还债。而近年来，银行开始股份制改革，国有企业也在进行改革，都被推向市场，要受市场规律的制约，所以提高债务融资比例必须与加强债务人对公司的监督结合起来。此外，要使债务融资真正发挥作用，国有商业银行必须成为真正拥有法人财产权、自主经营、自负盈亏的独立经济主体。银行有权利依照法律对借债企业提出重组或破产申请。政府方面，应尽快取消政策性贷款，让企业与银行通过市场来进行交易。政府还应逐步放开对银行业的严格管理，打破国有商业银行的垄断地位，允许外资银行进入并参与竞争。

参考文献：

第8篇：债务管理论文范文

本文以1999-2002和2005-2008年进行的重组上市公司为样本，从债权人和管理者的角度分析了债务重组准则变更的经济后果。研究结果发现，两次准则变更均改善了债权人所关注的公司业绩，减少了管理层操纵利润的行为。这表明，债务重组准则变更会产生经济后果，使会计准则与上市公司的业绩更为相关，并引导利益相关者完善我国证券市场。

【关键词】

债务重组；经济后果

1 理论分析及研究假设

债务重组准则变更带来的经济后果主要表现于对公司价值的影响，重组减轻了公司的债务负担，使资产负债率在短期内迅速降低，财务状况得到改善。这样有利于重组公司有效整合资源，优化配置，进而扭转重组公司的局面，改善重组公司的经济成果，最终带来重组公司长期绩效的提升。因此重组准则无论采用公允价值还是账面价值，会直接影响公司价值。基于以上理论分析，本文提出如下假设：

假设1：债务重组准则变更后，进行重组的公司业绩有所提升，且相比2001年重组准则变更，2007年重组准则变更后业绩提升程度更大。

假设2：债务重组准则变更后，重组公司的管理者操纵利润的程度有所下降，且相比2001年，2007年重组准则变更后管理者操纵利润的程度下降偏小。

2 模型设计与样本选取

为了研究债务重组准则的变更对公司业绩的影响，本文综合上述理论分析，将假设1的回归模型设为：

（1.1）

模型1.1中，Yt代表公司的业绩。为避免债务重组收益对净利润产生的影响降低被解释变量对业绩的反映程度，本文使用公司当年的经营利润代替净利润除以当期年末总资产计算出Yt，t年为样本公司进行债务重组的当年。

DR是虚拟变量，用于衡量公司发生债务重组的年份在债务重组准则变更年份之前或是之后。本文涉及到2001年和2007年两次债务重组准则变更的研究，故1999-2000年和2005-2006年发生债务重组的公司，DR设为0；2001-2002年和2007-2008年发生债务重组的公司，DR设为1。根据假设1，债务重组后，公司的长期业绩会更好，故预测DR可能与Yt正相关。

为了研究债务重组准则变更前后管理者操纵利润的程度，在研究了盈余管理相关文献的基础上，将假设2的回归模型设为盈余管理研究方面一个经典的模型基本JONES模型：

（1.2）

模型1.2中TAt是被解释变量，代表公司t年的应计利润总额，定义为当期营业利润与当期经营活动现金流量净额的差额；解释变量REVt代表当期营业收入与上一期营业收入的差额，PPEt代表公司的固定资产价值，本文采用固定资产净值计算PPEt。模型等式两边同时除以At-1，从而消除不同公司之间资产规模不同带来的影响。本文分别以2000年、2001年、2006年和2007年债务重组上市公司为样本用模型4.2进行回归，通过比较管理者操纵利润的程度来研究2001年债务重组准则变更后的经济后果。同样地，本文也分别对2006年与2007年样本进行回归分析。

3 实证结果分析

检验样本取自1999-2002年和2005-2008年发生债务重组的上市公司样本，是包含了一个虚拟变量的面板数据，因此本文采用普通最小二乘法（OLS）来估计多元回归模型1.1；结果显示，控制变量S、LEV和滞后变量Yt-1均在1%的显著性水平上显著，符合模型1.1的假设。本文分别剔除了S、LEV和Yt-1进行回归，AIC检验值和SC检验值均增加，也论证了此模型中应当加入这三个控制变量。S与Yt显著正相关表明规模越大的公司，由于可获取的资源越多，本身的“壳”资源也更具价值，故债务重组后的长期业绩水平越好。LEV与Yt显著负相关，表明负债程度越高的公司，债务重组后长期业绩水平越差。究其原因，负债程度越高表明公司财务杠杆越大，风险越高，即便通过债务重组得到了收益，也无法在较大程度上降低公司的财务风险。

假设2的检验思路是采用2000、2001和2006、2007年发生债务重组的上市公司为检验样本，分别利用JONES模型进行计算，并将2000年与2001年对比，2006年与2007年进行了对比，从而得出回归结果。对比2000年和2001年的回归结果，可操纵性应计利润下降了97.3%，表明2001年债务重组变更带来的经济后果之一是管理者减少了利用重组方式来进行利润操纵。类似地，将2006年和2007年的回归结果进行对比，可操纵性应计利润下降了72.5%，结合债务重组准则的演变历程分析，虽然两次准则变更的方向相反，但是却均在各自的经济环境背景下降低了盈余管理对债务重组的利用，增强了会计信息的可靠性。比较两次重组准则变更，2007年准则变更带来的经济后果没有2001年准则变更显著，与假设2相符。这是因为2007年准则允许将利得计入当期损益，给机会主义行为留下了更大结论及研究局限

4 结论与局限性

本文以我国1999-2002和2005-2008年的发生债务重组的A股上市公司为样本，检验了债务重组准则变更对债权人、管理层和投资者的影响。研究结果表明，两次重组准则的变更均改善了债权人所关心公司的业绩，使得债权人愿意通过暂时性让步获取未来更大的长期利益的可能性，进而导致会计信息与上市公司业绩的相关性提高。

本文的研究结论尚存在深入探讨的空间。对债务重组的四种方式并未细分进行实证检验，不同重组方式带来的经济后果如何值得后期进一步探讨。在今后的学习研究中，将通过准则变更对重组公司会计信息质量方面的影响，进一步探究准则变更对重组公司深层次的经济后果。

【参考文献】

[1]罗炜，王永，吴联生.债务重组会计准则变更的经济后果[J].中国会计评论， 2008，6（2）：193-206

[2]谭奕.浅析新债务重组准则[J].现代商业，2009，24：238.

【作者简介】

第9篇：债务管理论文范文

［关键词］　资本结构；股权结构；负债结构；财务治理效率

［中图分类号］ F234.4［文献标识码］　A　［文章编号］　1008—1763（2012）06—0062—05

一　引　言

企业所有权是公司治理结构的抽象概括，公司治理结构是企业所有权安排的具体化［1］。公司治理结构以财务治理结构为核心，财务治理结构的要点是在效率的基础上使公司剩余财务索取权与剩余财务控制权相匹配［2］。

纵观西方资本结构理论史，可以发现其研究内容都与财务治理（结构）效率（融资效率）有关，只是研究视角和程度不同。尽管西方学者已经意识到公司财务与公司治理具有内在关联性和依存性，但并未展开深入研究，未能正式提出财务治理范畴，未能构建出完整的财务治理理论体系，更没有深入研究财务治理的根本目标财务治理效率［3］。而国内对于财务治理的研究也是刚刚起步，还远未成熟。以往学者的研究经验值得我们借鉴，但也存在以下不足：1）简单地用资产负债率来衡量资本结构，忽视了股权结构和负债结构的影响。2）只从成本或收益角度分析财务治理效率。3）资本结构对财务治理效率的影响研究大多停留在资本结构与企业绩效的关系，股权结构、债务结构对股权成本的影响，很少涉及到资本结构与财务治理效率的深层次系统研究。

鉴于此，本文在衡量资本结构时加入股权结构和负债结构，并从财务治理成本（股权成本和负债成本）和财务治理收益（会计业绩）两个角度来衡量财务治理效率，分析资本结构与财务治理效率之间的深层勾稽关系，为我国上市公司优化资本结构从而提高财务治理效率提供合理的经验支持。

二　理论分析与研究假设

资本结构与财务治理效率关系的检视，是对资本结构与财务治理成本、财务治理收益相关关系的统一检验，存在叠层关系检验（如图1）。资本结构包括三大内容：资本结构（狭义）、股权结构和负债结构。良好的财务治理效率是财务治理活动的根本目标，财务治理效率的实质在于：在既定的财务治理环境及其变迁中，财务治理结构与机制在多大程度上降低财务治理成本并同时获得多大的财务治理收益，或者说以尽可能低的财务治理成本取得尽可能高的财务治理收益［3］。

（一）资本结构与财务治理效率

资本结构的选择决定了公司财务控制权在公司所有者和债权人之间的分配机制，决定了有效率的财务治理机制安排，即在公司破产时财务控制权能从公司所有者转移给债权人。债权人通过债务契约设置的限制性条款可能增加公司的运营成本以及债务可能导致的财务控制权的转移成本，构成了公司负债的成本。当公司的负债逐渐增加，公司破产风险和过度投资的动机也加大，管理层的积极性和自由裁决权也随之扩大，股权成本降低，债务成本升高。但是保持适度的负债率可以使增加的债务成本小于减少的股权成本，从而降低总成本，使财务治理成本最低［4］。如果财务治理收益一定，那么财务治理成本最低就意味着最高的财务治理效率。故提出假设：

假设1：公司的产权比例较低时，适当提高产权比例能提高财务治理效率。

（二）股权结构与财务治理效率

Shleifer和Vishny研究表明，公司经营的好坏与大股东的切身利益密切相关，因此，大股东更愿意并有能力对管理层进行监督，从而解决了股东监督管理层的动力和信息成本问题，使股权成本得以降低［5］。Elston和Goldberg对德国公司研究表明，股权越集中，管理层获取额外高报酬的能力越小，即股权集中能够约束管理层的金钱利益。公司如果存在几个大股东，形成控制权共享的局面，即股权制衡。由于多个大股东的存在，可能会大大降低控股股东对管理层的监督效率，因为第一大股东需要为协调其他大股东之间的矛盾而付出额外的代价，从而导致治理成本的上升。由此提出如下假设：

假设2：股权集中度与财务治理效率正相关，股权制衡度与财务治理效率负相关。

吕长江等、张兆国［6］研究表明，在国有控股上市公司中，由于存在产权主体缺位问题，管理层更容易牟取私利、产生在职消费行为，从而成本更高。但张翼、王鹏等、李明辉研究发现，国有控股上市公司由于需要承担更大的社会责任，从而会较好地保护股东及公众投资者的利益，公司业绩更好［7］。本文认为，目前我国国企的管理层大多接受政府的监督和干预，因而管理层的行为跟投资者更能够保持一致，从而可以降低成本。由此提出假设：

假设3：国有控股上市公司财务治理效率更高。

管理层与股东的利益存在利益分歧，这是因为管理层存在自利行为。如果提高管理层持股比例，管理层发生自利行为的成本也上升，随着管理层持股比例的上升，如果公司业绩提高，管理层与股东的利益更趋于一致，因为管理层可以按持股比例分享公司业绩提升的剩余收益。Fama进一步发现，当管理者持股比例过高时，管理层与外部股东又会产生更大的利益冲突，从而可能导致更大的问题，即存在壕沟效应［8］。由此提出假设：

假设4：管理层持股比例与财务治理效率之间呈倒U型关系。

（三）负债结构与财务治理效率

负债按期限长短可以分为流动负债和长期负债。流动负债对管理层具有相当的硬约束力而具备财务治理效应，流动负债对管理层的自由现金流量的裁量权和对企业清算形成一定的硬约束。流动负债比例越高，公司的财务风险就越大，对管理层的硬约束也越大，管理层在实施自利行为时就会越发谨慎，因为这种机会主义可能导致公司破产，而破产对管理层而言损失也是巨大的［9］。由此提出假设：

假设5：流动负债比越高，财务治理效率越高。

负债按工具形式不同可以分为商业信用负债、银行借款、企业债券等。商业信用作为一种自然性质的负债方式，完全依靠公司的信用度，其债权人一般是公司的供应商，他们基本上不会参与公司治理。但是，如果公司经常性的拖延债务偿付，势必会对公司信誉造成非常坏的影响，实际上，商业信用负债对公司管理层具有较强的潜在约束力，能够形成积极的治理效应。由此提出假设：

假设6：商业信用负债比例与财务治理效率正相关。

Diamond研究德国和日本企业发现，银行在克服搭便车问题和获取信息方面具有较强的优势，银行作为公司的主要债权人，一般直接派出董事参与对方的经营决策，这样能够保证剩余控制权和剩余索取权更好的匹配［10］。衣龙新、肖坤等发现，在我国，银行的财务治理效应并不能得到有效发挥，因为国有银行与国有企业之间的债务关系大多由政府意志决定，而不是银企平等协商的结果［11］。由此提出假设：

假设7：银行借款比例与财务治理效率非显著负相关。

三　研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2007～2009年沪深两市所有A股上市公司为初始样本。对初始样本进行如下处理：1）剔除金融保险业的公司；2）剔除已经发行H股的公司；3）剔除ST和*ST的公司；4）剔除数据缺失的公司，对数据库的部分样本数据进行手工检验和更正。数据主要来源于CSMAR数据库，部分数据取自上市公司年报。数据处理软件为SPSS17.0、EXCEL等。

（二）变量定义

1.被解释变量。本文以会计业绩来衡量财务治理收益，选取主营净资产利润率作为会计业绩的替代变量。因为主营业务利润纵的难度较大，能够比较真实的反映公司的会计业绩。以成本来衡量财务治理成本，成本包括股权成本和负债成本。目前衡量股权成本最常用的就是Ang等、Singh和Davidson　Ⅲ提出的管理费用率和资产周转率。我们借鉴他们的做法，另外，选取利息支出率计量负债成本［12］。

2.解释变量及控制变量。本文选取产权比例反映资本结构（狭义），股权结构和负债结构的衡量依据上文分析所定。另外，我们还选取了以下控制变量：公司规模、公司成长性、行业和年度，有关变量的定义如表1所示。

（三）模型设计

根据研究假设，本文构建了以下的回归模型来检视我国上市公司资本结构与财务治理效率之间的关系，其中，Yi为财务治理效率的变量：

四　实证分析

（一）描述性统计分析

从表2可以看出，在所有变量中，股权制衡度稳

1.2483定性最差，结合股权集中度的均值达到45.89%，说明我国A股“一股独大”的现象比较普遍，且国有控股上市公司占大多数。流动负债占比均值达到81.32%，说明我国上市公司负债的短期化倾向比较明显；银行借款和商业信用负债占比都比较高，分别约为49.28%和37.18%，说明银行贷款成为了上市公司的主要资金来源之一，而商业信用在上市公司的负债融资中也担当重要角色。

（二）回归分析

根据分析各变量之间的相关关系，我们发现多个解释变量之间存在一般显著的相关关系，虽然相关系数均不大，但是为了防止多重共线性的影响，我们在回归分析中，并不将反映股权结构和负债结构的各指标全部放在同一个模型中。回归结果如表3所示，分析如下：

1.产权比例与管理费用率负相关，与资产周转率、会计业绩正相关，但都不显著。这说明，在我国，

负债融资的确存在软约束，但由于债务契约的硬约束力，负债虽不能有效约束管理层的在职消费，但能够一定程度上限制过度投资行为，假设1基本成立。

2.股权集中度与管理费用率、负债成本显著负相关，与资产周转率显著正相关，与会计业绩正相关，而股权制衡度与管理费用率正相关、与资产周转率负相关，虽都不显著，但足以证明较高的股权制衡度降低了财务治理效率，假设2基本成立。这一结论与宋立、韩亮亮、高雷、宋顺林、李明辉的一致。结果表明，在我国A股上市公司中，第一大股东的持股比例越高，监督效率越高，能够有效降低成本，提高财务治理效率。虽然我国“一股独大”现象十分普遍，但由于“掏空行为”的可能性致使其他大股东会尽力制衡第一大股东，而导致协商成本的增加，进而降低财务治理效率。

3.国有控股与管理费用率、资产周转率及会计业绩显著正相关，而管理层持股与管理费用率、负债成本负相关，与资产周转率正相关，但均不显著，与会计业绩显著正相关。这表明，国有控股上市公司管理费用率很高，但其资产周转率更高，会计业绩也高，因此国有控股上市公司财务治理效率更高，假设3基本成立。而用MBOR的平方项回归后发现，MBOR与MFR显著负相关，而其平方项与MFR显著正相关，即MBOR与MFR呈U型关系，管理层持股又与会计业绩正相关，即管理层持股与财务治理效率呈倒U型关系，假设4成立。

4.流动负债与管理费用率非显著负相关，与资产周转率显著正相关，而商业信用负债与管理费用率显著负相关，与资产周转率和会计业绩都显著正相关。这表明，流动负债比例越高，负债的短期化倾向越显著，对管理层的约束越强，流动负债能在一定程度上发挥治理效应，提高上市公司财务治理效率，假设5基本成立。而我国商业信用负债总体上能够有效发挥积极的财务治理作用，降低成本，促进公司财务治理效率的提高，假设6成立。

5.银行借款与管理费用率非显著负相关，与资产周转率非显著正相关，假设7基本成立。这表明，在我国，银行借款的确存在软约束问题，银行借款的财务相机治理作用并不能有效发挥，银行作为债权人没有能有效监督公司管理层和控股股东。

五　结论与政策建议

实证结果表明，资本结构各要素的财务相机治理效应不尽相同。负债虽不能有效约束管理层的机会主义，但却能通过债务契约来发挥财务治理效应；股权集中度有助于降低财务治理成本，提高财务治理效率，而管理层持股与财务治理效率呈倒U型关系；国有控股上市公司管理费用率高，但资产使用效率更高，说明国企改革以来，虽然在职消费依然严重，但国有控股上市公司财务治理效率确实有所提高，国企改革取得了一定成效；我国较高的流动负债比能发挥一定的财务治理效应，但作用不够显著；银行借款由于存在软约束问题而不能有效发挥财务相机治理作用，而商业信用负债却更能有效发挥积极的财务治理效应，提高财务治理效率。

上述研究结论的政策意义在于：资本结构是公司治理的重要方面，调整和优化资本结构有助于我国上市公司财务治理效率的提高。其具体表现在：第一，进一步明晰国有产权主体，加大政府监督和社会监督，尽量减少国有企业高管在职消费，使国有控股上市公司的财务治理效率更上一层楼。第二，逐步建立适合我国国情的银企合作机制，通过逐步完善《证劵法》、《商业银行法》和《国有企业破产法》等相关法律制度，降低银企产权的同质性程度，以充分发挥银行和负债融资的相机治理作用。

［参　考　文　献］

［1］　杨淑娥，金帆.关于公司财务治理问题的思考［J］.会计研究，2002，（12）：51-55.

［2］　张荣武.财务治理效率论［D］.长沙：湖南大学博士学位论文，2007.92-115.

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