券商市值管理精选(九篇)

第1篇：券商市值管理范文

2016年的震荡市给券商业务发展带来了一定的挑战，全行业收入3279.94亿元，同比下降42.97%，实现净利润1234.45亿元，同比下降49.57%。各主营业务收入较2015年出现腰斩，但与2014年相比仍有幅度不小的增长。总体看，券商业务占比趋向于均衡。

一直以来，份额最大的经纪业务占比跌破40%，这主要是由于经纪业务市场竞争加剧，佣金率降低所致；投行业务受到IPO加速、债券市场井喷等影响增长迅猛，占比较2015年提高了11个百分点；资管业务是另外一个增长点，基于市场大环境的不断发展，占比提高了4个百分点。

2016年，券商投行业务实现收入734.69亿元，同比增长27.50%；占券商主营业务收入的比重为22.40%，同比增加12个百分点，IPO、债券承销、定增均出现显著增长。

此外，2016年券商行业还有一个显著特点是，财富管理转型成为行业大趋势，主要表现在既拓展新的客户人群，又加强对已有客户人群的增值服务。但短期而言，券商“靠天吃饭”的特性仍在，经历了2016年最严监管后，行业迎来稳健发展新时代。在金融去杠杆、资金“脱虚向实”的2017年，券商业绩弹性主要看投行业务。

投行业务占比提高

相比经纪业务、自营业务、资管业务、信用业务，受政策影响较大的投行业务正在进行增长推动力的切换。2017年，虽然债券承销和定增热度或降温，但IPO将迎来高潮，相对于其他业务条线，投行业务仍将贡献券商的主要业绩弹性。

2016年，监管层推出多项利好政策，旨在“提速IPO，保实体经济”，为2017投行业务推动力切换打下坚实的基础。从监管层面来看，当前IPO“堰塞湖”排队企业数量偏多。截至2017年1月底，共有610家企业处于已受理、已反馈或预披露状态，为疏解拟上市企业排长队的现状，监管层将加快审核速度；同时，由于前期的严格监管，部分质量较差的项目主动退出，因而排队企业的质量有所提高，审核通过率将大概率高于2016年的91.14%。

在上述两方面因素的共同作用下，2017年将有更多企业完成IPO，德勤估计为380-420家，同比增长52%-68%，约三分之二的排队企业可在2017年消化。另外，一旦市场趋于稳定，以险资、养老金为主体的增量资金等待入市，具备承受新股发行的能力。

实际上，自2016年下半以来，IPO批文下发已达一周一次。2017年1月，主板及创业板发审委合计召开32次审核会议，通过40家新股IPO的审核，通过数量由1天1只增加到1天2只，发行流程由逐步披露招股书到一天内几乎全部披露招股书，IPO提速已是进行时。

2016年前11个月，上市公司通过增发共募集资金1.09万亿元，同比增长102.77%，募集资金量是同期IPO的8.85倍，其中绝大多数是定向增发，增发规模再创新高。

与此同时，上市公司再融资存在的问题依然严峻，突出表现在过度融资、融资结构不合理、募集资金使用随意性大、效益不高等方面，并引起监管层的重视。为此，证监会加强了再融资监管，于2016年6月17日出台了史上最严“并购重组管理办法征求意见”，严格审核并规范募集资金的投向。

2017年年初，证监会又明确表示，将采取措施限制上市公司频繁融资或单次融资金额过大，健全募集资金使用现场检查制度，督促保荐机构对再融资项目进行复核。此举或降低定增审核通过率，并促使部分企业知难而退、撤回再融资申请，考虑到2016年增发规模的高基数，2017年的增发规模或下降40%。

此外，在市场震荡与监管趋严的共同施压下，债券发行也将降温。为鼓励直接融资，2015年1月，证监会《公司债券发行与交易管理办法》，允许非上市公司发行公司债并简化审核程序；证券公司纷纷抓住机遇，债券承销金额大幅增长并带动券商投行业务整体收入的增长。2016年，券商累计承销债券6451只，同比增长64%；承销金额5.19万亿元，同比增长66%。

然而，之前急剧扩张的债券发行市场在2016年第四季度陷入了困境。行业低价竞争、盲目做大、重承销轻托管的现象突出，导致公司债券违约事件明显增加，仅2016年上半年的违约金额就达到2015年全年债券违约规模的两倍。加之去杠杆、资金面趋紧，债券二级市场大幅动荡，进而波及一级市场，众多有发债意向的企业转向观望，仅2016年12月就有84只债券发行失败或推迟发行。

针对这一现象，证监会祭出组合拳全面加强监管，一方面对房地产、产能过剩行业公司债券的发行审核试行分类监管，明确资金用途等；另一方面继续加强公司债券事中事后监管，在对公司债券发行人进行现场检查的同时，将对受托管理人履行受托管理职责情况一并检查。随着监管的日益趋严，债券发行规模受到抑制，券商债券承销量也随之下降。

中信建投对2017年各券商承销保荐收入进行了估算。由于各家券商普遍尚未披露2016年年报，首先需要对券商2016年的配股、债券的承销保荐收入进行估算。假设非上市配股项目的承销保荐费率为1.98%，可转债费率为0.84%（取已对外公开费率项目的平均值）；债券的承销保荐费率为0.7%（债券承销业务竞争加剧，债券发行的承销保荐费率持续走低）。

经估算，28家A股上市券商2016年合计实现承销保荐收入320.86亿元，28家券商承销保荐收入占总收入的比重为15.23%，c全行业15.85%的水平接近。其中，山西证券、西南证券和第一创业的比例分别为32.87%、32.51%和31.48%，对承销保荐业务的依赖性最大。

分业务结构来看，债券发行和IPO分别占承销保荐收入的66.22%和17.73%，债券发行仍然是承销保荐收入的最重要来源。分券商来看，国泰君安、广发证券和海通证券别以33.31亿元、27.60亿元和21.91亿元位列前三，券商间的分化较为明显。

当前，IPO排队企业数量较多，如果以420家企业在2017年发行上市来计算，则约65%的储备项目可被消化掉。假设各大券商2017年单个IPO项目的承销保荐收入费率与2016年没有显著差异，则可大致得出各券商2017年IPO承销保荐收入。在IPO审核提速、定增与发债监管趋紧的背景下，券商储备的IPO项目越多，则业绩改善的可能性越大，储备项目上的差异将直接导致券商业绩的分化。

经计算，共有24家券商的IPO收入将同比增长，4家券商将下降。尤其是海通证券和光大证券， 由于它们在2016年承接大量增发项目，使得IPO承销金额下降，其中，海通证券下降44.60%至16.6亿元，光大证券下降 89.76%至13.30亿元。但两者都有丰厚的储备项目积累，并且在主板上市及新三挂牌方面经验丰富，有实力根据政策变迁而重新调整业务结构以搭乘IPO放行加速的东风。

假设各券商增发及配股收入均同比下降40%，债券发行及承销收入均同比下降20%，与IPO收入加总后则可大致得出各券商2017年承销保荐业务收入。显然，再融资及债券发行监管的收紧，将对券商业绩造成显著的负面影响。

业绩同比环比改善

在券商股投资框架体系中，券商股ROE来源于ROA和整体杠杆率两部分。ROA的来源即券商业务，分为高贝塔业务和低贝塔业务，贝塔高低取决于业务与二级市场的相关程度。另外，杠杆率受到监管上限的制约，以及各家券商实际使用情况。

券商股的“贝塔”和“阿尔法”与券商基本面的关系如下，高贝塔业务包括经纪业务、自营业务和资本中介业务，低贝塔业务包括投行业务和资管业务。不同券商业务条线具有不同的驱动因子，如经纪业务的关键驱动因子是佣金率和成交额，这两者都是由市场行情决定的，如自营业务的关键驱动因子是资本实力和投资回报率，其中投资回报率由市场行情、券商的投资定价能力共同决定。

因此，券商基本面的决定因素由市场行情、投资定价能力、资源禀赋资本实力共同决定，而这三个决定因素正好决定了券商股投资的“贝塔”和“阿尔法”。

券商股投资逻辑演绎之下，中泰证券认为，“贝塔”收益（即板块收益）的获得在震荡市中主要参考板块估值以及交易量情况，券商股净资产的安全性决定了券商底部采用市净率估值的可靠度，并且底部缩量往往是券商走出阶段“左侧”的量能信号。“阿尔法”收益主要来源于题材（包括定增、员工持股、股权变更等）以及事件驱动（定增价倒挂、定增解禁、大股东发行可交换债等）。

券商股呈现明显的高贝塔属性，与沪深300指数的贝塔值长期处于1.2-2.5之间的高水平。2014年10月的牛市初期，券商股受益于业绩与估值强预期之下的“戴维斯双击”，领涨于所有板块，且贝塔值高达3-4的区间；2015年7月“股灾”之后，为响应国家救市，券商分别于2015年7月与9月出资救市，使得券商自营权益仓位达历史高位，进一步抬升了券商贝塔值。在此之后，券商股每一波反弹行情下的贝塔值高达2.5-3之间。

2016年前三季度，高贝塔业务经纪、自营、两融分别占总营业收入的34%、19%、11%，合计占比达到64%，低贝塔业务投行、资管合计占营业收入的28%，比2015年的14%翻了一倍。从业务收入占比情况来看，低贝塔业务占比提升，券商业绩对于市场涨跌的依赖程度有所降低，但券商业绩总体仍呈现对二级市场的高度依赖，即所谓的“看天吃饭”。

2016年，券商股在表现出高贝塔的板块属性之外，个股涨跌出现了较为明显的分化。除三家次新股券商（第一创业、华安证券、中原证券）的高涨幅之外，大券商（海通证券、华泰证券、广发证券、中信证券、国泰君安、申万宏源）的平均表现显著好于中小券商，并且国元证券、太平洋证券、长江证券在定增、员工持股、股权分散、股权转让等相关事件的催化下走出了“阿尔法”行情。

关注事件性机会

2014年10月开启的牛市中，券商股中表现最为亮眼的当属互联网开户导流效应显著的互联网券商，如太平洋证券当年最高涨幅为286%、锦龙股份当年最高涨幅为211%、国金证券当年最高涨幅为168%。牛市之后的2015年，市场对于次新券商股情有独钟，如国信证券上市开板之后最高涨幅为70%、东兴证券最高涨幅为153%。2016年次新券商股第一创业，上市开板之后最高涨幅为107%。

2016年，市场风格偏好于大券商，录得相对于券商板块明显的相对收益；另外，国元证券、长江证券、太平洋证券在定增、股权转让等题材、事件的驱动之下，也录得相对于券商板块明显的超额收益。

下面就分别分析高贝塔业务线和低贝塔业务线的具体情况。高贝塔业务包括经纪业务、自营业务和资本中介业务（两融、质押）等。

在经历2015年牛市行情之后，股基日均成交额由2015年的10381亿元降至2016年的5185亿元，同比减少50%。剔除2015年相对极端的行情，股基日均成交额较2014年的3011亿元仍上升72%。

在经历2014年互联网券商刮起的流量合作开户导流以及低佣价格战之后，2016年佣金率为万分之四，较2015年下降万分之一点三，而2015年较2014年佣金率下滑近万分之2。随着互联网券商热潮的逐渐退去，以及一人20户上限调整为一人3户，2017年佣金率下降趋势将得到缓和，企稳于万分之三点五到万分之三点八的水平。

券商在2015年7月和9月分两批出资救市，在会计核算中计入可供出售金融Y产（证金公司专户）。根据2015年年报、2016年中报以及2016年三季报中个别券商公布的期末账面价值和最初投资成本，可以计算并测算出截至2016年三季度末，各券商救市出资部分的收益率情况，参与两批救市的券商浮亏在2%-10%之间，仅参与第二批救市的券商基本盈亏平衡。此前市场较为担忧的救市自营盘对于券商报表的影响并不显著，且大多计入可供出售金融资产科目，期末影响券商净资产而不影响当期投资收益。

虽然两融日均余额不断下滑，但股票质押式回购仍保持高增长。截至2016年年末，两融余额为9392亿元，同比下降20%，2016年日均两融余额为8981亿元，相比2015年牛市行情下两融日均余额13882亿元，同比下降35%。而股票质押式回购业务则保持稳定高速增长，截至2016年年末，股票质押式回购待购回交易金额为10679亿元，同比增加50%。

而低贝塔业务线主要包括投行业务和资管业务。

IPOl行提速，再融资及债券发行保持增长。2016年，券商主承销金额65893.65 亿元，同比增加43%，其中，2016年股权承销合计金额12109.45亿元，同比增加27%。2016年，债券一级市场发行保持高增速，合计债券承销额（债券发行+可转债）53784.20亿元，同比增加47%。

受益于2016下半年以来IPO发行的提速，2016年全年IPO融资金额1644.26亿元，同比增加4%，IPO发行家数为227家，较2015年的223家增加4家。2016年增发募资金额10289.25亿元，同比增加32%，配股募资金额175.94亿元，同比增加12%，合计再融资募资金额10465.19亿元，同比增加32%。

分券商看，上市大券商投行承销金额领先。主承销金额前三位的券商分别为中信证券（10598.43亿元）、国泰君安（4433.91亿元）、招商证券（3112.90亿元），其中，IPO首发金额、再融资额以及债券承销额排名第一的均为中信证券。投行业务的高增长带动2016年券商行业投行收入达780亿元左右，同比增速近50%，占行业营业总收入的23%左右，一定程度上平滑了券商整体业绩的下降。

在低利率环境以及居民可支配收入提升的背景之下，券商资管业务正由通道向财富管理转型，主动管理规模及占比持续提升。截至2016年三季度末，券商资管规模合计15.77万亿元，同比增加44%，其中主动管理规模（包含集合、专项、直投基金等）2.68万亿元，同比增加81%；被动管理规模（定向）13.08万亿元，同比增加38%，主动管理规模占比持续提升至17%。

值得注意的是，2016年上半年，券商风控指标以及“八条底线”细则的出台强化了对资管业务的监管，使得通道业务的规模减小，预计2017年主动管理规模与占比将进一步提升。

资管规模的提升带动资管业务收入保持高速增长，预计2016年行业资管业务收入达到330亿元左右，同比增加20%，占行业总营业收入近10%，作为“低贝塔”属性的资管业务规模和收入的持续提升将平滑券商总体业绩的下滑。2017年利润率更高的主动管理规模和占比大概率将进一步提升，资管规模和收入整体保持两位数的增长。

由于券商业绩受二级市场环境、发行政策以及再融资政策等因素的影响较为显著，中泰证券在中性、乐观、悲观三种情形下对券商业绩进行了估算。在中性假设之下，2017年，券商营业收入为3732亿元，同比增加12%，净利润为1530亿元，同比增加15%，其中，高贝塔业务（经纪、自营、两融）净利润占比为60%（2015年前值为82%），低贝塔业务及其他净利润占比40%（2015年前值为18%）。随着投行、资管业务提升对于行业整体业绩的平滑，券商业绩随二级市场波动幅度减小，券商“靠天吃饭”的格局有所改观。

2017年，券商股“贝塔”行情的逻辑是PB估值见底，关注“左侧”交易性机会。截至2017年2月3日，券商板块的PB为1.96倍，大券商PB平均为1.64倍，中小券商PB平均为2.22倍，而大券商估值参考系中信证券的PB仅为1.40倍，处于历史低位。

券商净资产的相对安全性决定了券商股PB估值的可靠性，券商估值牛市看PE，熊市看PB，在非牛市市场中（熊市、震荡市），券商PB估值的区间为1.8倍-2.5倍。站在当前时点看2017年券商股的投资以及“贝塔”的攫取，券商行业PB估值仍是非常重要的考量因素，可以选取大券商估值（中信证券PB的历史底部为1.3倍）作为非牛市行情下券商股投资的参考系。

除了重视对券商股贝塔属性的攫取外，券商股的阿尔法属性在2017年也值得关注，尤其是要关注事件驱动的增发价倒挂、增发解禁以及发行可交换债券的机会。

增发价倒挂以及增发解禁作为券商股投资的题材和催化性事件，均对于券商股标的短期的股价产生了重要影响。截至2017年1月13日的收盘价，2016年增发价倒挂的券商有三家，分别为山西证券，自发行价跌幅为5.28%；西南证券，自发行价跌幅为19.61%；长江证券，自发行价跌幅为4.36%。

第2篇：券商市值管理范文

2014年以来，在非银金融行业中，证券行业表现相对最差。但从刚公布结束的上市证券公司中报来看，虽然行业整体佣金占比下滑，但上半年净利润仍保持两位数的增长。

受益于IPO重启和融资融券业务的增长，上市券商上半年营业收入同比增长29%，净利润同比增长34%，投行、资管、利息收入大幅增加。从各子业务来看，证券承销业务收入同比大幅增长145%；资产管理业务收入同比大幅增长104%；利息净收入大幅增长42%。但2014年上半年，上市券商买卖证券业务总收入154亿元，占比继续下降至31.7%；相比2013年上半年37.4%的占比下降5.7个百分点，而行业佣金率则由万分之八下降至万分之七点五，仍处于下降通道之中。

不过，从归属于母公司股东的净利润同比增速来看，一些中小券商的业绩增速甚至达到了令人惊羡的三位数，数据显示，净利润增长100%以上的券商有：太平洋证券（602%）、山西证券（151%）、国金证券（117%）、国元证券（105%）。

另一个值得市场关注的指标是券商杠杆水平大幅增加，且大券商的有效杠杆显著高于中小券商。上市券商2014年上半年的总体杠杆水平为3.15倍，较2013年上半年进一步提升，同比增加0.66倍；剔除客户保证金负债之后的杠杆水平为2.4倍，同比增加0.63倍；剔除由于自营业务中债券抵押产生的负债和客户保证金之后的有效杠杆水平为1.75倍，同比增加0.29倍。大券商的有效杠杆显著高于中小券商，中信、海通、广发和华泰的有效杆杠均在2倍左右，远高于行业整体和中小券商的杠杆水平。

券商行业面临转型

回顾历史，券商股也曾有过辉煌。2006-2007年证券行业指数暴涨，申万二级行业证券指数从2005年12月30日的754点上涨至2007年11月最高点14217点，上涨17.8倍，远超银行和上证指数；行业龙头中信证券股价从2005年12月30日的5.16元涨至2007年11月的最高价117.89元，涨21.85 倍。

什么原因导致券商股的涨幅在2006-2007年远超银行和上证指数呢？

有观点认为，由于证券行业的市值远小于银行的市值，这是券商股涨幅巨大的主要原因，但通过数据分析发现，市值小并非导致券商股大涨的原因。首先，券商股的市值在所有102个二级行业中仅排在第37 位，而其涨幅最高，有51个行业的市值小于证券行业（一些行业指数2005年底时没有指数价格），但其涨幅比券商股低；同时，多元金融行业与证券同属一个一级行业，并且市值小于券商股，涨幅也低于券商股；其次，银行股市值在所有二级行业中市值排第5 位，但是有56个市值小于银行业的行业涨幅低于银行。以上事实表明，市值大小不是决定涨幅大小的因素。

归根结底，券商的盈利模式决定了券商股的暴涨。券商属轻资产的盈利模式，在市场需求增长10倍时，其极限ROE水平超过100%，决定了其涨幅空间很大。2005-2007年，证券行业主要有四类业务：经纪业务、投行业务、自营和资产管理业务。其中佣金收入、投行业务和资产管理业务属通道类的轻资产业务，在券商收入结构中占比60%左右，如果考虑佣金业务中客户保证金的利息收入，三项轻资产业务的收入达70%；自营业务收入占比在30%左右。

在2006-2007年，券商的核心业务需求增长10倍以上。经纪、投行两项核心业务市场需求均在10倍以上，经纪业务市场日均交易额从2003-2005年的平均135亿元增加至2007年的1845亿元，增长12.6倍；投行业务IPO的融资额从2003-2005年的平均288亿元增加至2007年的4470亿元，增长14.5倍。

由于市场大涨，券商的自营业务收益率大幅提升，行业整体的收益率在85%左右。券商的业务模式特殊性决定了其在市场需求大增时，极限ROE水平也随之大增。经纪、投行业务均为轻资产的业务，在市场需求大增时，券商只用增加极少的边际成本即可将10倍以上的需求增长全部承接下来，因此当市场需求大增时，ROE水平大幅增加。自营业务虽然消耗公司资金，但是由于市场上行趋势非常明显，这类业务的ROE水平也随之大幅增加。

2007年券商的ROE水平在50%以上，在申万二级行业中最高。2007年证券行业ROE水平为84.4%（在计算ROE时，分母为2006年和2007年的净资产均值；如果以2006年的净资产作为分母计算ROE水平为179%）；上市券商的ROE为51%（在计算ROE时，分母为2006年和2007年的净资产均值，2007年很多券商上市或再融资，因此该数值低于行业整体，如果以2006年的净资产做分母计算，ROE为120%）。券商极高的ROE模式决定了其估值空间的巨大，从而也成为股价涨幅最大的决定性因素。

但好景不长，在经历两年多资本市场盛宴后，随着市场需求的逐渐回落，依靠轻资产盈利模式笑傲市场的券商股仿佛在一夜之间成为市场的弃儿。市场需求滑落带来佣金率的不断下行，使市场看清了券商行业盈利模式的局限性和脆弱性，倒逼券商股盈利模式的转变，但盈利模式的转变非一朝一夕之功。自2008年以来，由于券商行业新盈利模式始终未建立，其极限ROE在遭遇“天花板”后不断下降。虽然近年来有行业创新的利好，但多是对股价有一些刺激，整个行业的市场估值并未获得根本性提升。

自2008年以来，券商行业的经纪业务佣金率大幅下滑，导致行业对于相同的市场交易额水平下降，ROE水平也随之下降。由于佣金率水平的下滑和资金类业务的发展，近年来券商行业经纪、投行业务收入占比逐步下降。

由于佣金率下滑和行业资金类业务占比逐步提升，券商行业的盈利模式也在悄然发生着很大的转变，导致行业ROE水平不断下降，近三年的ROE水平维持在6%左右。行业ROE水平对于市场日均交易额的弹性降至很低的水平，2007年市场日均交易额为1845亿元，行业ROE达85%；2010年市场日均交易额为2229亿元，行业ROE为14%；2013年市场日均交易额为1947亿元，超过2007年，但行业ROE仅为6%。正是由于ROE的严重受限，使得券商股股价和市场交易量的弹性也在下降，券商行业亟须寻找新的可被市场认可的盈利模式。

随着资本市场的逐步改革和证券行业的创新发展，证券公司由传统的以经纪、投行和资产管理等轻资产的业务模式逐步转型为以信用交易、量化投资、衍生品与做市商交易等为主的资金类业务。结合国际投行的经验和中国证券行业创新发展的方向，资金类业务是未来行业发展的重点突破方向，在一定程度上决定着券商行业未来的发展前景。

1975年，美国证券行业业务收入构成与中国当前的情况相当，佣金收入和承销收入占比达60%，创新业务占比较低，而佣金自由化之后，行业的佣金收入占比持续下滑，资金类业务收入大幅增长。美国最大的投行高盛佣金收入仅占9%，投行业务收入占比12%，资产管理业务收入占比12%；资金类业务收入占比则高达50%-60%。

自2012年以来，中国证券行业在资金类业务方面已经发生了较大的变化。最主要的表现是融资融券业务的快速增长，融资融券余额自2010年的100多亿元增加至当前的4000亿元；其次是股权质押融资业务的快速增长，目前行业总体余额约为2500亿元。

ROE严重受限于监管

目前，虽然券商行业对资金业务的发展和盈利模式的转变的重要性已达成共识，但2012年以来，高举创新大旗的行业发展并未获得市场预期的成效。由于监管和制度的原因，整个行业的ROE或多或少受到一定的限制。

在当前的行业管理制度下，至少有以下三个主要因素制约了券商业的杠杆上限：一是资金类业务空间有限制约杠杆的上升；二是券商负债渠道还很狭窄，制约券商的资金来源；三是监管指标体系太严，制约券商杠杆的上限。

由于仍属创新业务，资金类业务发展空间不可避免受到政策的约束，这极大地限制了券商业杠杆的提高。当前资金类业务主要包括融资融券和股权质押融资业务，根据国际经验，中国融资融券余额的上限为6000亿-8000亿元；股权质押融资业务的余额上限为1万亿元，也就是说这两类信用业务的上限为1.8万亿元，当前行业的净资产为7000亿元，这两类业务需求产生的杠杆上限为2.5倍。在国际投行业务中，做市商和衍生对冲业务占比为35%-40%，因此，中国这类信用业务还处于起步阶段。

与银行业相比，券商负债渠道还很狭窄，制约了券商的资金来源。目前券商的融资渠道有公司债、次级债、短期融资券、证金公司转融资。证券公司债务融资受到如下的限制：公司债余额不超过最近一期末净资产额的40%；短期融资券则是待偿还短期融资券余额不超过净资本的60%；次级债的限制在于长期次级债计入净资本的数额不得超过净资本（不含长期次级债累计计入净资本的数额）的50%；转融资的抵押率上限为20%。据此大致计算，上述负债渠道即使在用到极致的情况下，券商业杠杆提高的上限也仅为2.5倍。

现有的券商监管体系包括净资本、净资产、风险资本准备、负债比例等指标，而监管指标体系的过于严格，也对券商业的杠杆上限形成制约。现有监管体系的限制表现在：净资本与各项风险资本准备之和的比例不得低于100%；净资本与净资产的比例不得低于40%；净资本与负债的比例不得低于8%；净资产与负债的比例不得低于20%。在上述三个限制的约束下，券商业杠杆上限为2.5-3倍，业务空间上限为2.5-3倍，负债渠道上限为2.5倍，而监管指标体系上限为3.5-4倍。在上述杠杆倍数下，券商业ROE的上限为10%-11%，券商自有资金放贷出去收益率为8%左右；每增加一倍杠杆收益率提升2%-3%；扣除成本后，在2.5-3倍杠杆下，券商ROE的上限为10%-11%。

而在上述三个制约因素中，业务空间的限制可以通过市场化的机制，由证券公司创新出各类资金类业务模式，逐步拓展业务空间；对于负债渠道的限制，建议鼓励证券公司发行收益凭证和恢复证券公司一般借款人资格；对于监管体系的限制，最先制约券商业杠杆的是净资本/净资产不得低于40%的指标。

实际上，由于ROE的上浮空间受到极大的制约，2012年后证券行业的弹性受到较大影响，一直处于较低的水平，这可以从2012年的两波上涨行情中得到验证。2012年年初，证券行业从2011年底的最悲观情绪转向非常乐观的情绪，行业也获得了历史上规模较大的放松政策，并且召开了首次行业创新大会，上证指数上涨14%，证券行业指数上涨46%，虽然证券行业指数相对上证指数有30%的超额收益，但与房地产行业相比，也仅仅高出12个百分点，弹性显著低于以前。

随后，在2012年年底至2013年年初的一波上涨行情中，上证指数上涨23%，其中权重大且弹性低的银行业指数上涨了41%，而市值相对较小、弹性较好的证券业指数上涨48%，仅高出银行业指数7%，说明证券业的弹性处于较低水平。

我们还可以从券商股的波动区间看出券商股的弹性在大幅下降。自2012年1月6日至今的600多个交易日中，券商股的波动区间很小：（1）在42%的交易日中，券商业指数集中在以4300点为中枢，指数价格上下浮动5%的空间内；（2）在75%的交易日中，券商业指数集中在以4300点为中枢，指数价格上下浮动10%的空间内；（3）在95%的交易日中，券商指数集中在以4300点为中枢，指数价格上下浮动15%的空间内。

在整个证券行业弹性显著降低的同时，作为行业龙头的中信和海通的股价弹性也在下降。2012年以来，中信证券股价在9.29元-15.74元范围内波动，多数时间位于10元-14元以内，PB的波动范围是1.18倍-2.01倍；海通证券股价在7.08元-13.29元之间波动，PB的波动范围是1.29倍-2.17倍。

监管放松打开ROE空间

投资者现在最关心的问题是，未来券商行业业务空间如何才能被打开？

证券行业当前的有限杠杆还很低，资产质量也很高，这决定了券商业资金类业务的价值接近净资产价值，同时经纪、投行和资产管理三项轻资产的业务还具有一定的价值，这决定了券商的估值底线为1.2-1.3倍PB。

根据2014年第一季度的最新数据，券商业总杠杆接近3倍，但有效杠杆仅为1.66倍左右。2014年一季度，上市券商的杠杆水平进一步提升，行业整体杠杆水平为3倍，剔除客户保证金负债之后的杠杆水平为2.2倍，剔除由于自营业务中债券抵押产生的负债和客户保证金之后的杠杆水平仅为1.66 倍，表明券商业有效杠杆水平仍不高，即券商通过公司债、短融、银行拆借、次级债等负债融资产生的杠杆仍很低。

由于当前券商业的杠杆水平较低，且资金类业务大部分资产均以现金、股票自营、债券自营、衍生品投资等流动性较好的金融资产存在，其总体风险较低，资产质量仍很高；虽然近两年增加了一部分融资融券、股票质押和约定购回的资产，但这也是属于期限相对较短，同时质押率较高、风险较低的资产。因此，资金类业务由于其流动性较好，可以给予1倍的PB，也即至少具有保值的功能。

以行业龙头中信证券为例，我们对上述资产负债做相应的抵扣，如在资产和负债中将客户保证金去掉；由于自营负债是因为自营业务而产生的负债，将其从自营资产中扣减掉，我们可以看出中信证券的资产分布如下：净资产890亿元，利用债券和短融负债规模为380亿元，占净资产的43%，而这些资产大部分为自营净现金、自营净资产、融资融券和其他信用（包括约定购回和股票质押），固定+无形+商誉占17%，长期股权占17%，由此可见，这些资产均为流动性良好的资产，即使在清算时仍具有很强的保值功能，因此至少给予1倍PB。

除了资金类业务，再结合轻资产业务的现状，我们认为大券商估值在1.2-1.4倍PB，具有很强的支撑。还以中信证券为例进行分析：中信证券经纪、投行和资产管理三项轻资产业务2012年和2013年产生的收入分别为63亿元和96亿元，二者的均值为79.5亿元，按照30%的净利润率计算，三项轻资产业务的净利润为23.85亿元，给予保守的10倍PE，则其估值为238亿元，对于资金类业务仅给予1倍PB，则公司的总市值为1128亿元，对应每股股价为10.25元。

也就是说，中信证券股价在10元左右时，整体PB为1.2倍，隐含的轻资产业务的PE仅为10倍，对于包括融资融券、股票质押、直投等资金类业务则没有给任何溢价，仅为1倍PB，因此，1.2倍PB已接近清算价值，具有很强的安全性。

证监会近期启动《证券公司风险控制指标管理办法》的修订工作，对证券行业净资本监管体系部分放松，对于现有的监管体系四个指标均有所放松，如净资本与净资产的比例不得低于40%，下调为不低于20%。综合来看，此次监管体系的放松主要表现在两个方面：（1）释放行业净资本约500亿-700亿元；（2）监管放松使行业杠杆监管上限由3.5-4倍提升至5.5-6倍。

券商行业固定资产总额约300亿元；长期股权投资约1500亿元，两项之和约1800亿元，按照新的扣减比例，将给行业新增约700亿-900亿元净资本，相当于行业净资产的10%-13%。行业自营规模（交易性金融资产+可供出售金融资产）约7000亿元，按照新的扣减比例约提升3%-5%，将减少净资本约200亿-300亿元，相当于行业净资产的3%-4%。按照新的扣减比例，行业净资本约增加500亿-700亿元，相当于行业净资产的8%-10%。

而按照当前的监管体系，证券公司的杠杆上限为3.5-4倍，最先触及到行业的监管上限的指标是净资本与净资产的比例不低于40%。如果按照新的监管体系，杠杆的监管上限为5.5-6倍，杠杆的上限可以提升2倍左右。行业的ROE上限可以从原来的10%-11%提升至13%-15%左右。

虽然监管层放松监管体系，尤其是净资本监管体系的打开，券商业杠杆和ROE空间的上限被打开，但与国际水平对比，中国券商行业监管体系仍有较大的放松空间。

中国的净资本监管体系非常严格，按照中国当前净资本的计算方法，我们计算高盛2006年和2013年的年报情况，发现高盛的净资本均为负，在金融危机之前的2006年，高盛的杠杆水平为24.3倍，高盛的净资本/净资产的比例为-142%，与中国要求的不低于40%相差很远。而在金融危机之后的2013年，高盛的杠杆水平下降至11.6倍，其净资本/净资产的比例为-9%，与中国要求的不低于40%的要求仍相差很远。由此可见，中国对于证券公司净资本/净资产不低于40%和净资本/负债不低于8%的要求显然偏高，不利于券商行业创新业务的发展。

第3篇：券商市值管理范文

国内一些银行从2000年起就开始推出证券公司股票质押贷款，但因券商股票质押贷款风险相对较高，如在股票质押期内，质押股票不能在市场变现，加之证券公司融资还存在同业拆借、发放短期债券等方式获得资金，通过股票质押贷款融资的比例还比较少。在办理股票质押贷款时，银行一般都比较慎重，股票质押期限一般较短。最长质押期为半年，发放贷款时银行将要对质押股票进行评估。一般银行贷给证券公司的资金，只占所质押股票当期市值的三成至五成，但如果证券公司质押股票为前景较好的蓝筹股，银行可以放宽到质押股票当期总市值的六成。

二、商业银行发展股票质押贷款业务对金融市场的影响

股票质押贷款作为一项新的业务，尽管对于居民，普通工商企业，证券公司和商业银行本身的影响并不完全相同，但是对金融市场的影响却是直接而全面的。

1.对居民和普通工商企业而言，股票质押贷款丰富了融资的渠道。国家已经允许部分国有企业，国有控股企业和国有上市公司入市投资，但同时规定，这些企业入市后半年内不允许抛售所持股票。在这种情况下，如果这些企业用股票作质押物到银行申请贷款，企业就可能解决一时面临的资金难题。

2.对证券公司而言，用自营购入的股票质押贷款，原来只能使用一次的证券资金可能通过质押贷款多次重复使用，直接增加了券商的可用资金，从而使证券公司在资金面上更加充裕。对商业银行而言，商业银行和证券公司通过此项业务的合作，既为证券公司提供了合法的融资渠道，也为银行信贷资金进入资本市场开辟了一条新的路径，使商业银行增加了新的贷款对象，拓展了新的放款渠道。这对丰富我国银行的金融服务手段，改善银行的资产结构，活跃股市、推动国企改革和支持经济持续发展将起到显著的积极作用。

3.对于资金市场而言，该业务将会使二级市场的资金充裕，从而推动股市大盘向上攀升，为我国国有企业改制解困乃至创业板的发展提供了非常良好的市场环境。由于券商可将用自营资金购买的股票作质押获得贷款，然后可以用贷款再买股票再获贷款，按《办法》规定的最大质押率(贷款余额与质押证券基准市值包括资金账户内的保证金存款的比例)60%计算，理论上讲券商的融资杠率为2.5=1/(1-0.6)，即券商的自营资金可以扩大1.5倍。

三、商业银行办理股票质押贷款的基本风险

股票质押贷款与一般贷款业务相比，其涉及面广、风险点多、管理难度大，一旦经营管理不善，很可能产生股市泡沫，造成银行信贷资产损失，从而对发展中的证券市场产生不利的影响。

为防范和控制股票质押贷款风险，《办法》作了相应的规定：用于质押贷款的股票原则上应是业绩优良、流通股本规模适度、流动性较好；股票质押率最高不能超过60%；贷款人发放的股票质押贷款余额，不得超过其资本金的15%，贷款人对一家证券公司发放的股票质押贷款余额，不得超过其资本金的5%；一家商业银行接受的用于质押的一家上市公司股票，不得高于这家上市公司全部流通股票的10%；一家证券公司只能在一家商业银行办理股票质押贷款；设立警戒线和平仓线，以控制因股票价格波动带来的风险。但以上规定仍不能完全排除风险，即使严格执行了这些规定，股票质押贷款仍较其他担保方式有着较大的风险。

1.借款人风险

目前，国内券商的自有资本实力和整体规模普遍较小。自身风险控制能力相对不足，这就容易引发一系列问题，给商业银行带来相应的贷款风险。必须明确，商业银行向证券公司提供的股票质押贷款实质上是一种短期担保贷款。其第一还款来源是券商自有资金，只有当证券公司经营状况恶化，无力以其现金流入偿还贷款时。银行才以股票质押物的变现收入充抵所欠贷款本金。因此，借款人本身的资信状况和经营状况是决定股票质押贷款风险程度的首要因素。

2.股票价值风险

质押是一种价值形态的作保，其本质是权利人享有从出质财产优先受偿的权利。因此，作为担保的出质必须是风险很小的特定标的物。若以股票作抵，以股票的何种价值为抵呢?若以账面或清算值为抵，质押权人不得而知；以内在值为抵，那是证券分析家个人的主观臆断；以市场价为抵，那更是无法预知其所含的价值。实际业务中，在进行质押贷款时，通常以每股净资产作为计算股票价值的参考依据，但是每股资产并不能真实反映股票价值，因为净资产中可能含有已被抵押的资产，以它作为股票价值而贷款，无异于重复抵押，这些因素均给贷后股票价值监控带来较大困难。

3.股市系统性风险

商业银行在股票质押贷款中除了要承担个股价值变动的风险以外，同时也面临着整个股市的系统性风险。一旦国内股市出现大幅下跌，借款券商经营状况会迅速恶化，用于质押的股票也会迅速贬值，银行可能无法按期足额收回贷款本息。从而可能引发流动性危机。目前，我国股市的系统性风险主要源于企业经营状况的普遍恶化，大批企业包装上市，而其真实经营业绩却十分低下，入市资金受到虚假信息误导，造成股市价值虚增，从而使金融风险大量聚集并潜伏下来。

4.股票质押的法律风险

根据《担保法》规定，只有可以转让的股份、股票才能够用于质押，而《公司法》则规定发起人持有的公司股票，自公司成立之日起三年内不得进行转让；公司董事、监事、经理所持本公司股份质押应属无效质押，不受法律保护。

四、银行股票质押贷款的风险防范基本措施

商业银行在开展股票质押贷款业务的同时，应高度关注证券市场的变动状况，严格执行人民银行有关规定，做好信贷风险防范工作，做到贷前、贷中、贷后全方位统一。建立及健全股票质押贷款的风险管理机制。一是要严格按照《贷款通则》和《办法》的有关规定做好贷前调查和审查工作，严格手续确保质量。二是做好贷中监控工作。三是要及时处置可能发生的风险，具体包括以下几个方面。

(一)贷前应严格审查借款人资格

根据人行有关规定，股票质押贷款的借款人必须是综合类证券公司的总公司。它首先应具备综合类券商的资格条件，如自营业务与业务严格分开；经过清理整顿后，资本金已经足额到位，资产具有充足的流动性；发生的挪用交易结算资金已归位；规范经营，有稳定的还款来源等。此外，作为借款人的证券公司在近一年内应无重大违法违规经营及受到处罚的记录；上一年度未发生经营性亏损。

(二)建立质押股票标的物的风险评估、监控及处置管理机制

证券质押贷款与商业银行其他贷款的根本性区别在于，其押品的价值是以不断变化的市场价格为衡量尺度的，这就意味着该类贷款要面临由于押品市场价格波动而给贷款带来违约损失的可能性。因此，商业银行对证券公司开展证券质押贷款的关键问题，是如何有效管理该类贷款所蕴含的市场风险。在具体贷款操作中，对市场风险的管理主要体现在风险识别和风险补偿等几个方面。

1.证券质押融资中的风险衡量

(1)证券押品的选择机制。目前沪深两市上市公司逾1500多家，一家证券公司所持股票的种类也十分繁多，这就需要商业银行建立一套科学严谨的证券分类评级体系，从证券公司所持的各种证券中甄选出风险最小的证券(组合)作为押品，或者对证券公司提供的押品证券(组合)给予分类评级，对其采取不同的措施。(2)股票(组合)押品动态估值机制的建立。

在实施股票质押贷款之后，仍要实时监控股票(组合)押品的市场价格走势，即所谓的“盯市”，当价格跌破一定限度从而造成股票(组合)押品的市场价值遭受重大损失时，就要进行预警，从而提醒各相关部门采取相应措施。由于以市场价格为原始预警信息输入的做法更加有利于强化对市场风险的管理。

2.证券质押融资业务中的风险补偿

(1)折扣率的设置。设计合理的折扣率主要是基于以下两个方面的考虑：首先是证券市场的波动要求建立合理的折扣率，从而为商业银行的贷款风险提供补偿机制；其次是证券公司以证券为质押向银行融资实际上存在一种信用放大的机制，即证券公司可以循环运用股票向银行融资，进而用新增资金购买股票继续进行融资。因此，设计适当的折扣率可以避免银行资金过分陷入到推动证券市场泡沫的恶性循环中。

(2)在贷款定价中加收合理的市场风险溢价。贷款利率是贷款资金的价格，所有成本和风险都要在贷款利率中得到补偿，但普通贷款中一般只需要考虑资金筹集成本、运营成本分摊、信用风险溢价、期限结构溢价等因素，而股票质押贷款则还要在此基础上对所持有的市场风险确定其相应的市场风险溢价部分。目前来看，有价证券抵押贷款的利率，可以参照银行利率或国债回购利率来确定，同时应该根据证券公司的资信度、资产负债率、风险控制能力等情况作一定幅度的调整，进行一定范围内的浮动。

(三)参照国际惯例，设定警戒比率

警戒比率即股票市值与贷款本金之间的比例。当股票价格下跌至警戒线时，首先要求证券公司及时补足因证券价格下跌所形成的质押价值缺口，如无法及时满足，商业银行应立即出售持有的质押证券。

根据目前我国股市的发展特点，为控制因股票价格波动带来的风险，特设立警戒线和平仓线。警戒线的公式为：(质押股票市值/贷款本金)x100%=140%；平仓线的公式为：(质押股票市值/贷款本金)x100%=130%.在质押股票市值与贷款本金之比降至警戒线时，贷款人应要求借款人既时补足因证券价格下跌造成的质押价值缺口。在质押股票市值与贷款本金之比降至平仓线时，贷款人应及时出售质押股票，所得款项用于还本付息，余款清退给借款人，不足部分由借款人清偿。

五、结论

股票质押贷款拓宽了券商融资渠道，增加了股市资金来源，有利于商业银行的业务创新和资

产结构调整。从目前的银行质押贷款业务开展的实践看，虽然股票质押贷款业务遭遇一些障碍，但从长远看，随着我国证券市场的不断发展和机构投资者的不断壮大成熟，股票质押贷款作为货币市场与资本市场的重要沟通渠道之一，必将得到进一步的发展。更为重要的是，股票质押贷款办法的出台开辟了货币市场和资本市场资金流通的新的合法渠道，将对未来证券市场提供巨大的潜在的基金供给，这是货币市场与资本市场的“双赢”。商业银行在做好风险防范与管理的同时应该积极的开展这项业务。

第4篇：券商市值管理范文

券商资管业务的行业集中度上升趋势明显。2015年，排名前10的证券公司资管业务规模合计占资管业务总规模的50.4%，排名前20的证券公司占比69.4%

不同产品间存在着明显的差异，从近一年总回报率看，主动管理产品排名前2的民生稳赢2号、长江超越理财东湖5号，分别为126.6%和94%；倒数前2的东兴金选精质10号进取份额、东海翔龙11号则分别为-52.56%、-49.79%

债券型产品中，统计期间内收益率排名前10的产品，仅有同信中睿1号产品没用杠杆，其他都是高杠杆产品，集中在东兴证券和财通资管两家公司，收益率超过28%

货币型产品中，收益率表现最好的是中信证券，平均回报率为4.77%。其次是华安证券、平安证券，分别为3.98%和3.88%

《投资者报》记者 薛玉敏

投资者报

过去一年多，A股从疯牛狂奔到断崖式下跌，到反弹中的千股涨停，再到今年一季度熔断机制下的千股跌停，惊心动魄的走势极度地考验着投资人的智慧。在牛熊频繁转换的背景下，能够生存下来的机构投资者值得我们关注，因为他们将是我们购买产品时需要关注的参考对象。

根据Wind数据统计，截至今年一季度末，近一年期间，成立满一年的券商集合理财产品共3603只，其中偏股型集合理财产品为637只、平均收益率为4.3%；债券型集合理财产品为1042只，平均收益率为2.96%；FOF产品为336只，平均收益率为3.85%；货币型产品122只，平均收益率为0.74%；QDII型产品为8只，平均收益率为-0.02%。

而同期上证指数跌幅为21%，总体上看，作为专业的机构投资人，券商还是跑赢了大盘指数，并略有盈利，他们的产品值得投资者关注。不过，从个体上看，不同券商和不同产品间存在的差异也较为明显，为此，《投资者报》本期特推出“券商集合理财红黑榜”，试图让投资者一览券商资管全貌。

券商资管行业集中度上升

复杂多变的2015年注定是中国资本市场不平常的一年，而券商资管在2015年表现不俗，不仅规模增长较快，各项业务发展迅猛，整体权益类产品也表现较好，凸显稳健风格。

根据基金业协会统计，2015年12月31日，证券公司资产管理规模达到11.89万亿元，比2014年年底7.9万亿元的规模增长了3万亿元，增幅达到38%，在国内资产管理行业占据1/3的市场份额，领先于公募和私募。券商资管产品日益成为高净值人群重要的资产配置，所以，《投资者报》对于券商资管的关注显得更加必要。

尽管11.89万亿元的规模中，有超过8万亿元属于通道业务，但是券商在主动管理产品方面的投入正在加强。数据显示，券商2015年主动管理资产规模为3.04万亿元，虽然只占总额的1/4，但较2014年增长1.36万亿元，增速高达125.19%，2014年则较2013年增加5600亿元，增长70.9%。强劲的增长速度，显示了券商的主动管理能力在持续提升。

根据公开数据显示，券商主动管理规模前10的分别是中信证券（4117亿元）、广发证券资管（广东）（3335亿元）、上海国泰君安证券资管（2171亿元）、申万宏源证券有限公司（1658亿元）、华泰证券（上海）资管（1652亿元）、中信建投（1181亿元）、中银国际（1077亿元）、齐鲁证券（上海）资管（1057亿元）、海通证券资管公司（888亿元）以及招商证券资管公司（738亿元）。

这些排名前10的券商，在统计区间内，各类产品收益率排名总体不错，基本上都能排进各类型的前20名，可见公司的收益能力对于公司发展的影响至关重要。

《投资者报》记者注意到，券商资管业务的行业集中度上升趋势明显。2015年，排名前10的证券公司资管业务规模合计占资管业务总规模的50.4%，前20的证券公司占比69.4%，2014年的数据分别是45.4%和67.6%，而2013年的数据则是43.4%和62.6%。波士顿咨询公司的分析师认为，行业集中度上升是资管行业的趋势。从全球市场来观察，资产管理市场“赢者通吃”现象明显。

不过，很多中小券商也在资产管理上积极图变，希望能通过产品创新和提升投资能力实现弯道超车。譬如财通证券，在分级产品和FOF产品表现优异，收益率均能排名考前。

《投资者报》记者根据Wind数据统计，在统计区间内，一共有85家证券公司和资产管理公司发行了4000多只产品，东海证券、财通资管、中信证券3家券商发行的数量最多，超过170只。衰落的东海证券正在试图重新焕发新春，而财通资管在主动管理市场则是大步前进追赶行业领头羊。

偏股型产品：财通资管成绩亮眼

由于券商资管新政，过去不能保本保收益的券商集合理财产品，也可以通过集合计划的份额分级实现约定收益。自2013年以来，几乎每一款新成立的券商集合理财产品都设计了分级条款。

由于杠杆的存在，分级产品在牛市中大方异彩，但是由于去年市场的大跌，高杠杆也令很多产品损失惨重。

据Wind数据显示，637只偏股型产品中，排名冠军的产品是财通资产管理公司旗下的双季赢3号A2，统计期间回报率高达476%。据了解，该产品运用了超过10倍的杠杆。排名第2的海通资管旗下的海富24号c期间回报率超过248%，也是运用了超高的杠杆率。排名倒数的东兴金选精质10号进取份额，期间回报率-53%，也是因为高杠杆踩错了市场的节奏。

如果剔除分级产品，560只集合理财产品的平均回报率为2.76%，其中，122只产品实现了正收益，收益率超过30%的产品就有32只。

排名前5的是民生稳赢2号、长江超越理财东湖5号、第一创业一创启程定增2号、浙商金惠转型成长量化对冲1号、海通海富24号，近一年总回报率分别为126.6%、94%、88.52%、87.36%以及85.02%。

值得注意的是，排名前5的产品中，除了浙商金惠转型成长量化对冲1号，其余4只是定增产品。

由于机构投资者参与的定增，拿到的股票价格远低于市价，通常能获得高回报。不过，由于去年下半年股价下跌，很多公司的定增价仍然处在高位，因此新发行的定增产品并非稳赚不赔，出现了亏损的现象。投资者在购买定增类的产品时，也要判断市场大势进行择时，如果市场处在低位，此时购买定增类的产品获得高收益的概率加大。相反，则需要注意了。

跑输大盘指数的券商集合理财产品有45只，其中倒数前三的有东兴金选精质10号进取份额、东海翔龙11号以及海通北极星1号，近一年回报率分别为-52.56%、-49.61%以及-47.87%。

如果从公司平均成绩来讲，近一年券商主动管理能力排名前10的分别是民生证券、齐鲁资管、新时代证券、天风证券、东吴证券、华安证券、国金证券、招商证券资产管理、联讯证券以及东莞证券，平均回报率分别为46.6%、20.14%、17.26%、15.31%、14.95%、14.63%、14.33%、14.32%、13.91%以及13.68%。

旗下主动管理产品最多的两家券商，中信证券和兴证资管，管理的数量分别是42只和38只，其平均回报率分别为11.14%和9.7%。

而过去一年在牛熊市场转换中惨败的券商，包括开源证券、山西证券、德邦证券、英大证券、银泰证券、东海证券、国融证券、国海证券、西南证券以及国联证券，他们的平均收益率分别为-36%、-27%、-25%、-24.7%、-20.3%、 -17.8%、-17.6%、-17.3%、-14.5%、-14.5%。这其中，东海证券和国联证券的产品数量最多，分别为12只、9只，其他券商的偏股型主动管理产品不过一两只。

开源证券倒数、东海证券沦落

在偏股型产品中，按照公司的成绩排名，倒数第一的是开源证券，旗下华山1号和2号亏损了28%和32%，净值只剩下了0.91元和0.68元。

开源证券地处陕西西安，是一家地方券商，今年刚上线象道金融综合理财服务平台，不仅销售自己公司产品，而且还销售其他金融机构产品。令记者感到不解的是，记者登录公司官方网站，公司的资产管理产品的相关信息必须登录才能查看，这和行业内追求透明度的趋势背道而驰。

对于记者的询问，开源证券相关工作人员表示相关负责人不在，无法回答相关问题。

英大证券著名的“网红”，研究所所长李大霄经常在网上高喊牛市，坚信牛市的到来，受到一批追捧者的赞扬。但是公司的资产管理部门管理的产品差强人意。旗下管理的英大安之衡电力能源，在2015年3月31日-2016年3月31日期间，亏损31%。该产品成立于2013年5月，自成立以来的收益率为亏损8%。另一只产品为英大金网领航1号混合型，统计期间收益率为亏损18%，自2012年成立以来的回报率为2.7%。

在排名倒数的券商中，不得不提的是东海证券。东海证券几年前在券商资产管理投资能力占据行业前列，发展快速，而如今却沉沦。

东海证券原名常州证券，原本是一家偏居于三线城市的小券商。2003年，常州证券改名东海证券，希望能走出偏隅之地，资产管理业务正是这家小券商选择的最有力的突破点。

2006年东海东风1号成立，由于2007年的大牛市和恰逢其时的打新股策略，作为债券型产品的东海东风1号在短短一年时间内收益超过70%（债券产品超过70%是惊人的收益），到期收益73.05%，年化收益超过20%。2008年、2009年分别成立的东海东风2号和东海东风5号，虽然没有1号成立时的时运，市场开始转熊，但东海这次在风控上体现出了自己的能力。东风2号在熊市中净值保持在0.95元以上，这在大多数产品都跌去30%甚至腰斩的情况下，实属不易。

但好景不长，2011年后，东海证券人事出现动荡，2012年6月东海证券资产管理部总经理龚小祥因病离世，而东海三人决策委员会的另外两位成员――原总裁章涌涛离开了东海证券，原投资总监朱玺则调离资管部门，东海证券旗下第一只集合理财产品投资主办，为东海证券资管业务强力扩张打下坚实基础的王劲松也在2012年1月辞去了投资经理的职位。东海资管因此像失去了缰绳的马匹，各种产品业绩开始掉头直下。

截至3月31日，成立满一年的12只偏股型集合理财产品累计单位净值还有一半跌破1元成本线，其中东海翔龙11号的净值只剩下0.5元，过去一年的回报率也亏损了49.8%。根据Wind数据，在统计区间内，12只产品中多达10只产品出现了亏损，亏损幅度在15%～49.8%之间。

债券型产品，东海证券的表现也不是很好。16只债券型集合理财产品的收益率在统计期间亏损超过2.58%。不过，《投资者报》记者也注意到，东海证券也在力图改变现状，去年是发行产品数量最多的券商。

债券型产品：中金居首、华鑫折戟

在券商的各种集合产品中，债券型产品是券商资产管理行业中最为主流的产品类型。券商集合资管业务发展主要可划分为四个阶段，从产品数量看，债券型长期有较高占比。从存续期内的产品份额和资产净值看，债券型产品占比则最高，分别为37.02%和41.93%。

据Wind统计数据显示，在统计期限内，成立满一年的债券型产品高达1043只产品，远高于偏股型产品560只数量。

其中，中信证券、东兴证券、财通资管3家公司的债券型产品数量超过100只，他们的平均收益率分别为2.96%、4.32%、5%。

从公司排名来讲，中金公司、国金证券、华宝证券、安信证券和东方红资产管理公司的平均收益率排名前5，分别为8.81%、8.77%、8.47%、8.24%以及7.77%。

在债券类产品折戟的券商则有华鑫证券、招商证券资管理、东海证券、大通证券以及平安证券等9家公司，倒数前5的收益率分别为-14%、-2.84%、-2.58%、-0.65%以及-0.64%。

从单只产品来看，统计期间内收益率排名前10的产品，仅有同信中睿1号产品没用杠杆，其他都是高杠杆产品，集中在东兴证券和财通资管两家公司，收益率超过28%。

根据产品的官方资产管理报告，同信中睿1号的策略是通过权益类资产与金融衍生品资产构建策略组合实现收益。投资经理为李羲，风险控制能力强。统计期间，该产品收益率为49.54%，累计净值增长率为134%，这样的成绩放在偏股型产品也不差。

FOF产品：国海证券领先、中投证券垫底

Wind数据统计显示，纳入统计范围的FOF产品共有386只，平均回报率为3.85%。旗下FOF产品超过10只的券商分别为东方财富证券（同信证券）、东吴证券、东兴证券以及财通资管，他们的平均收益率9.6%、3.9%、1.7%以及8.6%。

成绩最好的前3家券商分别是国海证券、国信证券和中原证券，分别为12.9%、11.5%以及11%。成绩最差的券商分别有中投证券、华泰证券、长江证券、信达证券以及中信证券，跌幅超过10%。

前三甲的产品分别是国元黄山3号、国元美好中国15号以及日信证券月盈宝1号，统计期间回报分别为21.9%、16.5%以及14.3%。

排名倒数后3的是中投汇盈基金优选、国泰君安上证央企50、同信同心滚雪球1号，亏损的幅度分别是29%、23.6%以及22.3%。

货币类产品：中信证券收益率最高

券商集合理财产品中还有一大类型是货币类，纳入统计范围的产品共有122只。对于很多投资人来说，选择货币类产品，看中的不是这类产品有多高收益率，在于能够大概率保本。

第5篇：券商市值管理范文

关键词：理财产品，券商，盈利能力

一、券商理财产品种类和数量分析

截至2011年9月15日，目前市场上尚在存续期内的券商集合理财产品共有252款，其中限定性产品41款（限定性产品是指对投资品种的比例有较多限制，投资对象局限在现金、货币市场基金、国债和企业债等固定收益类资产的产品），合计份额270.23亿份，资产净值总计为273.59亿元，而非限定性产品数量占据大多数，共有211款（非限定性产品是指投资方向不固定，除可以投资固定收益类资产外，也可投资股票、可转债、封闭式基金和ETF等权益性资产的产品），份额累计1132.88亿份，资产净值为1089.55亿元。从规模上来看，非限定性产品市场占比80.74%，显著高于限定性产品的比重。

二、券商理财产品发行间隔越来越短，每月新增产品越来越多

自2005年3月第一只产品光大阳光成立以来，券商集合理财产品的数量从最初的数量稀少到2008年开始持续井喷，历时并不长。经过2006-2007年的空前牛市，券商资产管理业务也蓬勃发展。截至目前，在今年成立地券商理财产品已有77只。而2010年整年有97只理财产品横空出世，比2009年增长了近50%，发展势头迅猛（图1）。

图1：历年券商理财产品数量一览

按单月发行量来看，2008年底以前，每个月成立的理财产品量均较小，从09年开始出现单月发行量的高潮，一直到2010年11月，当月成立的产品有19只(图2)，达到历史最高，随后仍然保持着较高的月发行量。究其原因，主要是随着证券公司传统经纪业务对业绩贡献值的缩水，资产管理业务成为另一对抗“靠天吃饭”的法宝。另外从07年后A股进入漫漫“熊”途，股指从最高的6000点纵身一跃跌到1700多点，随后展开几波小的反弹。券商正是抓住了这个优势，在低点建仓，用较低的建仓成本为日后的净值收益奠定良好的基础。中国目前资产管理业务对证券公司利润的贡献率平均不到1%，远低于成熟市场20%的贡献值。因此，可以想见，证券公司对于资产管理业务这一新兴业务增长点的关注度将持续增长。而证监会对于券商资产管理业务审核的“松绑”也将促使新产品更快面世。

图2:2005年至2011年间券商理财产品月发行量

三、产品数量快速增加，但平均规模却在不断减少。

虽然08年券商理财产品数量开始井喷，但是在产品数量持续增长的情况下，单只产品募集份额数却在不断减少。理由大致可以推断为：券商集合理财产品整体来看，规模小，知名度低，业绩总体不佳；大市震荡下行，不知何处是底部；不断爆出的基金老鼠仓丑闻使得本来曝光率就低的券商理财产品也被“殃及池鱼”；通胀加剧，股市跌跌不休，资金流入银行理财产品和民间高利借贷。在经过牛熊考验后仍然能给予投资者丰厚回报的理财产品屈指可数，对于券商资产管理业务能力信心的严重不足就不可避免地导致了投资者“用脚投票”。（图3）。

图3：券商理财产品平均发行份额

除了平均规模逐渐减少外，单个产品的规模首尾相差也很悬殊。在目前所有券商类理财产品中，广发理财5号拥有47.89亿的规模，荣登榜首。而华泰紫金龙大中华则只有9700万的规模，首尾相差之悬殊令人咋舌（表1、表2）。

表1：单只产品份额排名前十的产品

1广发理财5号 47.88597896

2国泰君安君得利1号货币 41.39510116

3光大阳光基中宝 38.39730731

4广发理财3号 32.98026135

5招商现金牛货币 32.60824471

6中信股票精选 29.46016528

7中信理财2号 29.19716722

8宏源3号 27.26087635

9中信卓越成长 25.48765057

10国泰君安君得利2号货币 25.443556

表2：单只产品份额排名后十的产品

1华泰紫金龙大中华 0.967090609

2国泰君安央企50 1.033587893

3招商智远稳健4号 1.040312727

4国信金理财限额特定1号 1.054971693

5华泰紫金策略优选 1.065746932

6长江超越理财宝2号 1.07333351

7平安优质成长中小盘 1.082258738

8齐鲁金泰山2号 1.091009013

9国泰君安君享精品基金一号 1.094786454

10平安稳健增值一期 1.095616261

横向比较，对于历史业绩较好的公司以及历史口碑较好的公司来说，发行新产品相较容易。排名前十的券商资管团队管理着一半的理财产品。

序号 管理人 产品数量 份额合计(亿份) 资产净值合计(亿元)

1国泰君安证券 20 145.8122644 142.8532238

2东方证券资产 17 79.58533437 81.62794304

3华泰证券 14 64.54313578 64.98927861

4中信证券 14 164.8872481 166.6930035

5长江证券 13 62.17589696 61.06410448

6光大证券 12 98.54884004 96.52778563

7国信证券 9 53.75213887 50.97397623

… .... …. …. ….

数据来源：Wind资讯

四、 市场不给力，产品资产净值急降，面临清盘

截至2011年3季度，从产品规模来看，有9个产品的资产净值低于1.1亿元。而有关规定认定“连续20个交易日资产净值低于1亿元”的产品将面临清盘。华泰紫金智富集合资产管理计划已经成为第一个未到期就面临解散的“短命”产品。该产品之所以清盘并非业绩不佳，而是大市不稳，投资者落袋为安的思想导致巨额赎回，也使该产品连续20个交易日资产净值低于1亿元。同样，刚刚清盘的中银国际中国红新股增强1号也面临同样的厄运。

产品简称 截至日期 份额净值 截至日期 份额 资产净值 管理人 成立日期 到期日期

华泰紫金智富 2011/7/22 1.1594 2011/6/30 0.882931 1.011648 华泰证券 2010/7/8 2011/7/26

中银国际中国红新股增强1号 2011/8/26 1.0126 2011/6/30 1.003766 1.012472 中银国际 2011/1/19 2011/8/29

五、券商理财产品业绩堪忧

券商理财产品长期业绩不佳。在可比的204只券商非限定性理财产品中，从成立至今能实现正收益的理财产品（截至2011年9月15日）仅有62只。其中成立最早的光大阳光截至目前的总回报率为305.3%，笑傲群雄。而业绩排名垫底的上海证券理财1号成立以来的总回报率仅为-45.38%，首尾相差异常悬殊。原因一方面在于各产品成立的时机有所不同，例如业绩垫底的上海证券理财1号就是在股市过分火爆的2007年6000点时高位建仓，导致后市操作难掉船头。而综合来说，光大阳光则是充分分享到了牛市的盛宴。

产品短期业绩也无起色。今年初以来，在非限定性产品中，仅有区区3只产品实现了正收益。收益最高的是浙商金惠1号，回报率4.16%，而业绩排名倒数第一的是国泰君安的QDII型理财产品，业绩增长率为-25.36%。

券商理财产品较公募基金业绩稍优。从751只可比开放式公募基金来看，年初以来的平均收益为-9.52%，而164只可比券商理财产品的平均收益率为-8.49%。综合来看，券商集合理财产品的整体平均收益率比公募基金略高。

截至目前，在全部240只产品中，单位净值低于1元的产品有177只，占比将近3/4；而二季度资产净值低于1.1亿元的产品中，除招商智远外，其他产品的单位面值均低于1元，分别是华泰紫金龙大中华、国泰君安央企50、国信金理财限额特定1号、华泰紫金策略优选、长江超越理财宝2号、平安优质成长中小盘、齐鲁金泰山2号、国泰君安君享精品基金一号以及平安稳健增值一期。

六、理财产品投资主办人更迭频繁

令人难堪的业绩直接导致投资主办人的频繁更换。虽然此举体现出管理方对于业绩提升的作为，但是不能否定，更替投资主办人对于贯彻产品的投资理念将会遇到困难。从WIND咨询统计情况来看，业绩越差的理财产品更换投资主办人的频率越高。例如业绩排名垫底的上海证券理财1号先后有过6任主办人，而排名倒数第二的东吴财富1号也曾经换过3位投资主办人。

七、结束语

综上来看，券商理财产品在如今可谓“鸡肋”。一方面，证券公司正在经历传统经纪业务对整个公司利润贡献率逐步下滑的事实，而迫切需要资产管理这个新的业务增长点，但令人尴尬的是很多公司的资管业务并没有为公司带来业绩，反而亏损严重。目前，证监会及各大券商都对资产管理业务全力以赴，希望券商集合理财业务所带来的利润能节节攀高。而另一方面，除少数几家券商在资产管理业务方面建立起了一定的品牌知名度以外，大部分涉足该项业务的证券公司正面临着产品业绩不佳、份额缩水以及净值下跌的窘境。如何将这块未来的大蛋糕做强做大是每家券商正亟待解决问题。而最重要是，券商资产管理部门应努力运作旗下产品，用产品业绩说话。

参考文献：

第6篇：券商市值管理范文

论文关键词：券商；品牌建设；竞争力 

 

1 我国证券公司建设品牌的必要性 

作为证券市场的重要参与者——证券公司是沟通投融资双方的直接桥梁，证券公司健康规范地发展是中国证券市场健康发展的重要保障之一。在证券公司的经营管理活动中，证券公司品牌建设将是越来越值得重视的一个重要方面。然而在过去的时间里，由于作为在证券市场中占主要地位的股票在总体上是供给短缺，再加上行政干预过多，法规不健全，因此证券公司的品牌营销意识很弱。因而，我国证券公司普遍还没有意识到品牌建设的重要性，这几年来，随着资本市场的发展，法规的健全，特别是《证券法》的实施和修订，我国股票发行方式向市场化的靠近，逐步消除了我国证券发行市场的低水平、不公平竞争的局面，加上证券品种、数量和规模的扩大，买方市场已经出现。 

另一方面，随着市场化、国际化进程的推进，股票发行由过去的行政审批制实现了向核准制的转变，证券交易佣金也由过去垄断性定价转变为浮动下定价；同时，证券公司增资扩股如雨后春笋般地出现，境外跨国证券公司也伴随着中国加入wto而到来，所有这些措施在降低了我国证券业垄断利益率的同时，也大大地提高了竞争程度。因此，市场原则将在我国证券公司竞争中占主导地位。 

所以，增强证券公司品牌意识，培养证券公司打造强势品牌的能力，从而提高证券公司的竞争力将显得越来越重要。 

2 我国证券公司应如何建设品牌 

国际金融机构在战略变革中，通常将全方位的品牌战略作为关键的一环，由此建立起来的品牌成为金融企业核心竞争力的重要因素之一。国内金融企业在创建金融品牌的过程中，应当将国际先进经验与自身实际结合起来，走一条适合自己的品牌之路。 

2.1 品牌定位 

无论是企业的整体经营还是某一个具体的广告推广，定位问题都是首先需要解决的问题。对券商的整体经营而言，券商只有明确自己的发展目标，才能集中资源，发展出自己的业务特色和竞争优势，形成自己的业务品牌。对任何一个具体的服务推广或产品推广，首先也必须明确其定位，然后才可能以系列的推广，长期而有效地建立起这一定位，使这一服务或产品成功走向市场。正如市场营销学大师菲利普•科特勒所言解决定位问题，能帮助企业解决营销组合问题。营销组合—产品、价格、渠道、促销—是定位战略战术运用的结果。 

国际资本市场上的巨头们都各有自己的定位和特色，如美林证券定位于“全能的投资银行并以资产管理业务最为突出”，高盛定位于“卓越的投资银行家并以投行业务特别是购并业务形成特色”。 

目前国内绝大多数券商的业务同质化现象明显，定位不够清晰。许多券商有着“走一步看一步”、“在业务发展的过程中逐步形成自已的定位和特色”的想法，在市场发展初期这是券商发展的必然选择。但随着国内资本市场的逐步发育与成熟，随着券商竞争的日趋激烈，市场环境已经要求证券企业必须明确自身品牌定位与发展方向，并以此统帅包括定价、促销、传播、广告等后续环节，此时如仍抱着“边走边看”的策略，将对企业发展和品牌的有效传播产生极为不利的影响。 

至于具体服务产品的品牌定位与推广，刚刚开始进入国内券商的思考范围，仅仅在佣金下调政策宣布的两周内，己经有多家重量级券商以广告的形式推出了多款新的增值服务金融产品。虽然这些广告大多内容繁杂，具体的产品方案与对客户的价值也较为笼统，但它们的出现无疑宣告了国内券商之间的竞争开始进人到产品的新阶段，进人到了营销竞争的新阶段。如华泰证券推出了经纪业务服务品牌“涨乐宝”产品，资产管理业务的“紫金理财”服务品牌。 

如何给多样化的服务产品以清晰的定位，然后以系统推广手段有效地传播这一定位，是各家券商在产品竞争新阶段决胜的关键因素之一。 

2.2 品牌管理 

完善的企业品牌管理系统是企业建立品牌形象、在消费者心智阶梯中占据优势位置的必要条件，它指对企业已有的品牌架构和体系在视觉、结构、定位和组织管理模式方面进行系统的规划和资源整合，具体包括完善的组织体系和严谨的操作流程。其中，组织体系包括企业内部营销体系的建立与完善、领导的重视与执行系统的有效、必要的专业人才与资源保证等，其核心在于建立一支对企业品牌形象、品牌定位与传播负责的队伍；操作流程则要求企业将业务活动与非业务活动都纳入品牌管理系统之中并定期对自身的品牌发展进行检验与修正，其核心在于使企业在与消费者（或准消费者）接触的每一个点上都传递出品牌定位的有关信息。 

自中国证券市场1991年建立至今的二十年来，中国券商在内部管理体系的完善方面大多下了不少功夫，其主要方向是建立内部风险防范系统，而在企业品牌管理系统的建设上，国内券商普遍还处于起步的阶段，这具体表现在： 

（1）品牌管理的组织体系不健全，营销推广专业人才缺乏。国内券商大多拥有完备的业务运作系统，但普遍缺乏专门的营销推广机构；大多拥有完整的、与国际接轨的职位体系，但普遍缺乏统筹全局的营销负责人及品牌管理者队伍；大多拥有足够的经济、法律、财务等专业人才，但普遍缺乏既具有良好市场意识又具有品牌管理能力的专业营销人才；大多拥有完善的职位晋升机制和福利政策体系，但普遍对一线营销人员缺乏足够重视，缺乏从战士中培养将军的环境。 

（2）普遍未能建立起合理的品牌管理操作流程与管理机制。国内券商公关广告活动往往由办公室等内部管理部门操作，这些部门往往与业务部门和业务活动脱节，与业务部门没有紧密的利益关系和情感共鸣，这往往造成企业的宣传与业务需要脱节，企业的品牌广告与日常的公关、促销等业务推广活动脱节，企业内部宣传资源未得到有效、充分的整合与利用。 

（3）券商大多没有进行严谨的品牌检验过程，对自身的品牌定位和下一步的定位调整没有明确规划。严谨的品牌检验过程包括信息搜集、品牌探测、品牌检核等步骤。企业需要与调查公司或广告公司一道，站在消费者的角度，收集大量的关于品牌的现实数据，以透彻检视品牌，揭示品牌与消费者之间的关系，并根据品牌检验的结果决定是否调整营销要素。这一过程是对自身品牌正确定位及调整企业营销要素的重要前提，但国内券商大多还无暇顾及。 

2.3 品牌价值 

品牌定位和品牌管理的目的是形成品牌价值，其核心是培养品牌忠诚度。“即使可口可乐公司一夜之间化为灰烬，凭借可口可乐这块品牌，第二天我们仍能建立起一个庞大的王国。”这句著名的话语是关于品牌价值的最好诠释。 

品牌是有价值的。但国内众多品牌在一夜之间崩溃、数家声名显赫的券商迅速消失的事实使我们必须对品牌的价值进行科学辩证的分析。在这里笔者提出几点注意事项供同业参考： 

（1）券商增加品牌价值、培养品牌忠诚度的主要方向应是理性价值的诉求，而非感性形象的诉求。证券公司与可口可乐等主要诉求于感性形象的低值消费品生产企业不同，其处理的业务往往决定客户的前途命运，与客户的关系往往是一种较为紧密的关系，它要求券商有极强的信誉和实力，并要有较强的政策性、这决定了券商的诉求重点在于理性的价值分析，推广方式应以公共活动、培训、人员推销等方式为主，而非以广告为主。在诉求因素中，券商要充分利用闰家政策的支持、银行与大型企业集团背景、高素质的人才条件等得天独厚的优势条件并强化这些条件。 

（2）将企业品牌价值与某种文化因素联系起来。真正有影响力的品牌无一不是与某种文化思想、文化现象相联系，如可口可乐代表美国文化的联系、万宝路与西部牛仔精神的联系等、这种联系并不是说企业可以生拉硬套一个概念，而是指品牌推广与企业文化的结合。一个强大的企业，必然有一个充满活力、充满吸引力的企业文化；企业的发展与扩张，实际上就是这种文化的扩张、企业品牌价值与这种文化的联系必须是一种内在的联系。当企业的这种文化被社会所普遍接受，当客户们从内心里将这一文化因素与企业产生自然联想时，企业就获得了稳定而巨大的品牌价值。

     2.4 竞争力 

以国际化视野推进品牌建设，以提升券商竞争力。在全球化的时代，世界是扁平的，本土券商机构应该以一个整合全球资源的态度才能够对抗跨国金融机构。目前在国际金融市场竞争中，跨国金融机构以知识产权作为打压竞争对手、谋取垄断利润的主要工具，并且充分利用经济全球化的优势，把很多后段的业务外包到印度、中国这样一些国家，从而大大地提高了其竞争力。在国际化的竞争环境中，中国的券商也必须更好地利用全球资源，以品牌建设为途径，加快金融企业国际化发展步伐，从而进一步提升我国金融产业的国际竞争优势。 

第7篇：券商市值管理范文

最近几年，许多券商以财富管理的名义追求“高净值客户”群体，并将业务重点放在高端客户身上。根据国际惯例，一般将资产规模超过100万美元的归类为高净值人群，考虑到汇率、国情等因素的影响，国内资产超过500万元人民币的也可视作高净值群体。但从股市账户的角度来看，目前超过500万元的自然人账户数量仅占2.81%，约为140万户。总体来看，目前A股市场的高净值客户群体较为稀少。

尽管目前高净值客户群体人数较少，但全行业的投资顾问仍然很难实现对客户群体的全面覆盖。仅以高净值客户而论，考虑一般沪深两市开户，市值反映的高净值人群接近70万，但全行业目前取得执照的投资顾问人数仅为35174人。

而境外投行的高净值客户服务往往以一对一、一对多的服务体现高附加值，专业金融投顾的服务往往是境外投行实力的终极体现。即便如爱德华琼斯这样的折扣券商，也将其私人投顾服务做成精品业务，是其所提供服务中收费最贵的一种（普通投资者的投资服务已由模型替代），在全美拥有1.3万名专业投顾和5500名总部投顾支持人员，加在一起就几乎是中国全行业投顾的一半。因此，由于服务和客户需求并不匹配，国内市场投顾资源稀缺已成为券商走高净值客户路线的最大障碍。

两融业务兴起的启示

中国经济30多年的快速增长使得人均财富不断扩张，伴随着未来中国投资者可投资资产的不断积聚和增长，高端人群对于财富增值的需求日益增长，对于券商服务的诉求点可能不再以佣金为主。参考美国全服务型券商的客户满意度，佣金已不再是最大的决定因素，取而代之的是投顾能力、投资表现等更能为客户带来高附加值的服务。

近几年，作为券商创新最大成果的融资融券业务的异军突起就是最好的例证。在2015年6月，A股市场两融规模曾一度突破2.2万亿元大关，而两融业务也成为券商一项高效安全的利润增长点。两融业务的本质与银行存贷款业务相似，却比经纪业务更有效率，无论客户是否交易，只要存在融资，则按日收取利息。值得注意的是，两融费率要大大高于行业目前的交易佣金费率，一般在8.6%左右，而融券费率则在10.6%附近浮动。

实际上，不同券商提供的两融资金主要源于两部分，一是发行债券和贷款，二是自有资金，两者构成的资金成本因公司而异，一般而言，大部分资金成本在4%-5%之间。此外，由于两融账户的开立必须满足已开户达6个月，且账户市值超过50万元的硬性指标，可以说两融业务规模的基础是存量经纪业务客户的数量。同样是经纪业务客户，两融规模的飙升说明部分存量经纪业务客户对于费率的敏感度已经下降，而更加希望能够通过证券公司提供的服务获取高回报，包括以比传统佣金收费高得多的加杠杆行为。

2015年以来，全球经济陷入低迷，股债双杀格局冲击渐露端倪。中国经济在经历了几十年的快速增长后，增速放缓并逐渐步入低利率时代。反映在资本市场上，相比2015年的行情，股市2016年以来依然保持震荡格局；而受到利率下行的压力，债市也不断受到挤压。在低利率的大环境，一些成熟国际市场的收益率早已突破负利率。在此大背景下，随着居民可支配资产的不断提高，如何保值增值将成为一个重要的市场需求。

从国际对比的角度来看，A股市场仍然是具备潜力的估值洼地。虽然2015年的一波牛市冲高回落，但此举反而增加了市场向上的弹性空间。特别是当前国内资产配置面临现实的资产荒，以房市为首的一系列市场已经相当饱和，达到临界点，而股市的估值与之相比仍然偏低。因此，未来国内居民可投资资金是否存在不同资金市场蓄水池互相流通的可能性，值得期待。

根据建行的私人财富报告，股票流通市值在中国居民可投资资产中的占比为6.7%-12.2%，仍然偏低，而大部分可投资资产仍然堆积在银行储蓄中。随着低利率的趋势不断加强，未来这部分巨大的储蓄如果能够进入股市，则将孕育巨大的经纪业务市场。而美国居民可投资资产中的40%-50%长期配置在股票和基金中，由此可见，未来中国居民可投资资产进入股市的潜在空间巨大。

令人不解的是，在一些传统消费领域转型升级之时，作为典型的知识密集型的证券行业却依然以价格战这一略显单调的模式寻求市场竞争力。在供给侧改革的宏观环境下，国内券商服务能力的优质优价尚未体现。

目前，券商对于经纪业务过于片面地追求低价，甚至希望完全让利交易佣金，这是许多美国折扣券商转型的必经之路，但这些美国券商都以提供额外的高附加值服务收费来弥补经纪业务的损失；而国内甚少有券商能提供较为有竞争力的高附加值服务来弥补佣金的下滑。事实上，许多券商目前连一些最基本的服务都不一定到位，欠缺与客户的维护和联系。

比如打新规则出台后，新规要求客户中签后必须拥有足额的资金，而此前由中签客户统一由所在券商代为申购也变成必须由客户自主操作。由于目前中国新股上市后表现几乎都是上涨的，打新回报是稳赚不赔，而中签率也是按照客户市值大小进行分配。一个比较大的变动在于，新规下打新中签并不是自动缴款，而需要客户在中签后再缴款。那么新规后券商是否能及时通知中签客户中签情况和提醒客户准备足额资金，就是券商经纪业务服务能力的一个考验。

但从新规实施后的情况来看，券商余额包销的情况不断出现。虽然这对于券商而言有助于提高包销收入，但却并没有实现客户利益最大化，某种程度上来说是券商服务的不到位。因此，余额包销的规模反倒可以看作是一家券商基础跟踪服务能力的体现，这种最基本的服务往往不需要高素质人才，只需要营销人员及时跟进客户。数据显示，打新新规后，出现余额包销情况的比例达到100%，超过历年数据，这充分说明虽然中国券商数量不断增长，但整体服务质量仍然偏低。换言之，在其他领域都在向消费升级转型之际，中国券商行业的竞争仍停留在低层次的拉低佣金上，却没有实现有效提升的服务升级。

美国折扣券商典范嘉信理财在降低交易佣金后，将投顾人员与客户的关联度放在首要位置，并通过与客户的沟通发掘潜在商机。通过系列步骤与客户强化联系，并帮助客户理财，虽然这种沟通式的管理费用并不便宜，但却能获得客户的认可，这才是嘉信价格战背后转型的关键。嘉信目前提供的咨询服务费率在0.9%-1.35%之间浮动，费率远远超过国内券商的佣金费率。这充分说明国外折扣券商虽然起家于低佣价格战，但也遵循服务优质优价的宗旨。

作为知识密集型行业，金融服务行业大部分成本都花在人力上。从过去几十年的发展历程来看，金融服务业在中国的发展仍然离不开“人”。以保险行业为例，保险作为最为复杂的金融产品之一，其销售业绩与人力团队密不可分。由于保险产品往往涉及风险、死亡、事故等容易给客户造成负面印象的概念，指望客户自主购买保险产品是不现实的。再加上保险产品本身是涉及长期现金流的复杂产品，客户如果缺乏专业的保险人讲解，将很难产生购买保险产品的兴趣。从历史数据来看，保险人团队与保费收入规模呈现正相关关系。

与保险行业相比，证券行业服务人才的重要性却在慢慢退化。一方面是因为当前券商由于许多外来入侵者的加入，使得行业纷纷开启降价杀佣模式；另一方面，证券投资服务人员的价值体现往往需要其提供的投资建议能够真正帮助客户实现财富增值，而这与相对纯粹推销保险的人员相比，又有了更高的要求。即便是专业的管理机构，也很难保证在市场波动中保持稳定的收益。

Wind数据显示，截至2016年10月底，市场上635只基金中，年初至今平均涨幅为-5.61%，盈利的基金数量278只，占比43.77%；亏损基金311只，占比超过盈利基金。这说明在A股市场中寻求投资收益不仅对中小投资者而言充满困难，即使是有专业背景的机构投资者也很难保证收益。

因此，加强券商服务人员的专业能力，扩大服务质量，重视券商服务团队的搭建，才是强化券商服务水平的关键。只有人才到位，才能对客户的投资起到更好的指导作用。而目前很多券商连客户回访、电话沟通等最基本的服务都很缺失，更别提对客户提供有价值的指导。而指望尚不成熟的机器人投顾去弥补人力服务的缺失，本身也是一种退而求其次的做法。

在缺乏基本服务的前提下，一些本身就没有服务的券商狂打价格战，似乎也在情理之中。随着客户理财意识和服务需求的提升，没有服务的纯低佣战略将无法在市场上占据优势。嘉信理财虽然起初通过价格战获得了巨大的成功，但后期逐渐意识到低佣无服务的尴尬，所以在完全舍弃交易佣金后，凭借出色的咨询服务，重新弥补了交易佣金收入的下滑，并树立了口碑。而嘉信背后为客户出谋划策的依然是高素质、高专业的服务人才，虽然嘉信也在积极布局投顾机器人，但若没有出色的投顾团队，其也无法顺利实现转型。

绕不开的经纪业务

目前，国内券商的主营收入仍然以经纪业务为主，券商经纪业务仍是基石。虽然其占比持续下降，但主要是因为佣金率持续下行所致。数据显示，行业平均佣金率从2009年的0.17%下滑至2015年的0.059%，虽然近年来两融业务等创新业务获得了快速发展，但总体而言，经纪业务收入占比继续下滑的空间缩小，行业业务结构相对稳定。截至2015年年底，行业经纪业务占比42.4%，占比较2009年下降16.3%，但收入却增长51.53%，这主要是2015年全年成交量较高及以量补价所致。

虽然目前国内许多券商不断寻求金融创新，但从近年的表现来看，真正给券商带来过有效收益的创新业务仍然只有融资融券业务。无论市场如何波动，经纪业务作为券商的主心骨，一直是券商业绩的晴雨表。对比券商历年业绩，“靠天吃饭”的特征仍未改变，券商业绩与市场成交量的关系紧密。尤其是2015年A股创出天量成交，全年成交金额达254.3万亿元，日成交额最高突破2万亿元，日均成交额突破1万亿元，极大地提升了券商的收入。而对比2010-2012年，市场成交持续萎缩，券商业绩表现不佳。

“靠天吃饭”的行业特色让市场感到担忧，长此以往，在佣金断崖式下跌的压迫下，券商盈利空间越来越窄。不过，经纪业务具有低风险高回报的潜质，这是其他业务所不具备的优势。自营业务与券商投资能力和市场行情高度相关，牛市时期可能获得较高回报，但市场低迷时则有可能出现亏损。截至2016年上半年，由于股市持续低迷，证券行业自营收入亏损约170亿元。

由于政策和历史的影响，资管业务的地位持续弱化，其具有的客户理财功能却大部分沦为银行出表的工具，仅靠提供通道收取微弱的佣金。相对而言，目前券商资管业务属于低风险低收入业务，其贡献占比无法与经纪业务抗衡。此外，资管业务表面上看仅提供通道，但由于监管不严，其背后投向本身仍不透明。近期，证监会相关负责人已明确表示，行业大规模发展通道业务未能创造社会价值，通道业务未来规模需要逐步压缩，且迟早会消亡。

而投行业务则严重依赖政策导向。虽然注册制的呼声一直未停，但就目前市场环境而言，注册制具体出台时点仍不明朗。而审核制作为当前投行业务的主导规则，政策性较强，如2009年和2013年均出现IPO关闸情况，极大地影响了投行业务的发展。作为证券业务中最具含金量的业务之一，投行承销业务人才成本较高，同时也隐藏了较大的不确定性风险。一旦上市公司发生事故，连带推荐券商的处罚也往往较为严厉，尤其如新三板业务，保荐券商需要终身负责。而投行业务近年来其实也出现价格战趋势，券商所收承销费率不断降低，但风险却随着上市标的积压而不断上升。

若以风险和收益两项指标衡量，就行业而言，经纪业务是收益风险比最高的业务，而投行和自营业务则存在较高的风险和成本，当前的资管业务则属于典型的低风险低收入业务。相比其他三项业务，经纪业务具备低风险高收益的潜质。

对经纪业务来说，佣金持续下滑是行业不争的事实，这也导致行业一度对佣金出现“断崖式下跌”感到恐慌，由此导致部分券商急于寻求业务创新来弥补佣金下滑的损失。对比美国市场，自1975年实现佣金自由化后，佣金率确实曾一落千丈，以嘉信为首的一批折扣券商率先打出廉价佣金的战略，迅速抢占了市场。美国的佣金自由化影响深远，成为诸多市场争相效仿的模式。

中国证券佣金最早采取3.5%的费率的固定佣金制，但在2002年经过反复斟酌后，以配合WTO入世和经济市场化等政策，采用了优选向下浮动的动态佣金。从数据上来看，佣金自由化放开后，各类市场平均佣金率均呈现下滑趋势，这降低了券商单笔交易佣金的收入，同时也降低了投资者交易的成本，有助于提高交易频率，这才是“以量补价”的关键。

目前，中国的交易佣金仍以2002年颁布的《关于调整证券交易佣金收取标准的通知》为准，规定了最高不超过证券交易金额的3‰，最低不低于代收的证券交易监管费和证券交易所手续费，也就是常说的规费，大概占到交易金额的0.01%。当前行业的平均佣金费率在0.04%-0.05%之间，而在2014年一波互联网券商开户的影响下，0.02%-0.025%是目前券商普遍采取的收取佣金的最低标准。虽然中山证券曾推出“零佣通”，但此举被监管视作破坏市场竞争规则，因此，短期内证券公司再出现免佣金模式可能性不大。

可见，当前的佣金费率已经逐步接近监管和券商可以盈利的最低费率水平，在经纪业务仍然占据券商主营支柱的大前提下，完全放弃佣金的模式不现实也不可取。

去散户化非一日之功

虽然市场一致预期未来A股市场的特征多为机构化和去散户化，但事实上A股客户一直以来仍以散户居多，且这一趋势在未来是否会向机构化转型仍需观察。数据显示，目前A股流通市值中，散户市值仍以50万元以下居多，尤其是1万-10万元的账户，占到这个区间账户数量的50%左右。截至2016年8月，A股持有市值的自然人账户数量为4874.7万户，机构账户数量为9.26万户。其中账户市值在1亿元以下的，机构账户数量几乎可以忽略不计，1亿元以上的机构账户是自然人账户的2.15倍。而自然人账户中市值占比最大的是1万-50万元的群体，合计账户数量占比93.7%。而机构账户中1000万元以上市值占比最高，其他区间分布也较为均衡。由此可见，当前A股账户仍然是以低市值的中小投资者为主的，呈现突出的20/80特点，即中小投资者数量众多，但市值普遍偏较低；机构投资者稀少，但市值较高。

早在2016年3月，证监会主席刘士余就熔断问题发表观点时，就明确指出，“我们是中小投资者占主体的体系，与其他市场不一样。未来几年，可以预见，我们的市场投资主体结构不会发生根本性的变化。”事实上，在资产荒和居民可投资资产不断积累的前提下，中小投资者近几年正跑步进入A股市场。未来，A股机构化之路任重道远。

对比国外成熟的市场，机构化在A股市场的渗透是否具备条件呢？就目前情形来看，A股市场要想实现机构化仍然困难重重，其中一个重要的条件是A股市场的国际化程度尚不能支撑以机构为主的市场。

美国从上世纪70年代开始，市场参与者的“机构化”程度不断加强。1975年，美国市场70%的投资者仍是个人投资者，但到90年代初期，这一比例已经下降到49.4%，市场“机构化”特征明显。值得注意的是，1975年，美国实行佣金自由化后，券商经纪业务收入受佣金价格战影响下滑明显。而几乎是在相同时期，美国机构客户的市场占有率开始攀升。

目前，美国证券行业整体佣金收入仍处于下滑趋势，尤其是股票交易产生的佣金收入下降明显。根据SIFMA数据显示，2001年，美国全行业股票交易产生佣金总额210亿美元，但到2010年已经下滑到143亿美元，10年缩水幅度达32%。同时，股票交易产生的佣金占总收入的比例也已经从10%下滑到6%，最低时仅为4%。在佣金下滑和机构化程度上升的双重影响下，美国券商服务开始积极转型。

以美国高盛为例，“机构服务业务”目前已经成为其最主要的收入来源，并且佣金收入占比持续下滑，2013年仅占公司总收入的9.1%。

有趣的是，美国市场的客户机构化与投行业务的国际化几乎是同步的。高盛的国际化道路始于20世纪70年代对欧洲市场的介入，于1970年在伦敦开设公司的第一家海外机构。同一时期，高盛通过其著名的“白衣骑士”战略，向被恶意收购的公司提供金融意见而赢得显赫的名声，并从此成为以提供专业并购方案的公司而成为顶级券商。在亚太市场上，高盛于60年代抓住日本国际化市场时期国内资本需求旺盛的机遇，及时在日本设立事务处，并以此作为开展亚太市场的核心，全面布局国际市场。

此后，高盛对中国市场也高度重视。1994年，高盛在北京设立办公室；2004年，高盛出资33%合资成立高盛高华证券有限公司，开始涉足中国A股市场的股票承销等业务。而在投行领域，高盛更是当之无愧的佼佼者。数据显示，2014年，高盛公司是全球最成功的承销投行，其承销股票占据全球市场近10%，排名第一，累计收入15.56亿美元（约合人民币95.29亿元），超过国内多数券商全部业务的营业总收入，而这还不包括投行业务中的财务咨询收入。

第8篇：券商市值管理范文

关键词：上市证券公司；收入结构；市场集中度；经营绩效

中图分类号：F830.92 文献标识码：B 文章编号：1674-0017-2017（1）-0019-06

一、引言

近年来，我国证券公司的数量不断增加，资产规模逐渐扩大。截至2015年底，我国已有证券公司125家，总资产规模达6.42万亿元，净资产1.45万亿元，2015年全年实现营业收入5751.55亿元。然而，伴随着证券公司的快速发展，我国证券行业也正呈现出日益激烈的竞争局面。一方面，在买卖证券、承销保荐等诸多业务领域，各券商竞争手段趋于一致，以大规模铺设营业部、为客户开户、提供常规咨询等低附加值服务为主，营业模式基本相同，服务内容基本相似，由此使得佣金持续下滑、过度依赖市场等问题开始显现。另一方面，愈发激烈的竞争使得各证券公司不得不在尽力维持原有市场份额的同时，努力拓展创新业务，为客户提供融资融券、资产管理等中介服务，探索新的收入渠道，以增进自身经营效率，提高盈利水平。

基于此，我国证券公司的收入结构逐渐趋向多元化，市场集中度也因竞争而发生着改变，不同业务类型形成了不同的市场结构。这些都对我国证券公司的经营绩效产生了不同作用，深刻影响着我国证券公司的未来发展。

二、文献综述

近年来学者们从经营效率、市场集中度、创新业务发展，以及它们之间的相互关系等各个角度，对我国证券公司运营、发展的内外环境进行了充分的挖掘和讨论，考察角度全面、建模方法多样，深入分析了影响我国证券公司经营绩效的T多因素。

（一）收入结构与经营绩效

由于我国证券公司创新类业务的规模在近几年中逐步扩大，因此各类研究在收入结构方面的讨论也主要集中于创新业务比重、收入的多元化程度对券商经营绩效的影响方面。任淮秀、戈岐明（2014）以净资产收益率ROE衡量证券公司经营绩效，以经纪业务收入占比衡量券商创新能力，构建回归模型，发现经纪业务收入占比与证券公司的经营绩效显著负相关，并将原因归结于长期的佣金费率竞争。郭娇娇（2014）研究发现券商创新业务收入占比和集合资管收入占比均与证券公司盈利能力呈正相关关系，但两融收入占比与盈利能力负相关。赵鑫（2013）以净资产收益率衡量券商经营绩效，以赫芬达尔指数作为业务多元化程度的指标，构建模型得到业务多元化有利于券商效率提升的结果。宋丹丹（2015）也在其研究中利用结构方程模型，从券商核心竞争力的角度论证了业务创新能力对经营绩效的重要作用。还有学者将我国中信证券与美国高盛、摩根士丹利等国际投行的收入结构进行对比，并运用因子分析和聚类分析法考察我国券商的核心竞争力。

（二）市场集中度与经营绩效

市场集中度作为证券公司经营绩效的外部影响因素，同样受到了诸多学者的重视。王聪，宋慧英（2012）基于SFA法计算我国证券公司的成本效率，以PR模型衡量券商的市场结构，并且将证券公司的股权结构纳入到对成本效率影响程度的分析中，最终发现证券业市场的竞争程度与证券公司的成本效率之间存在着倒U型关系，即竞争过度和竞争不充分都会导致券商成本效率的低下。马保明（2011）以资产管理业务的市场集中度为出发点，发现其与资管业务运营绩效相关关系不显著，原因在于政策管制和资管业务兴起时间较短，并且认为中小券商是资管业务的创新主体，在创新成本、市场依赖度等方面拥有相对优势。李艳虹和王聪（2009）则基于产业组织理论的SCP范式，分析了我国证券公司的市场结构、竞争行为和经营绩效，认为我国证券公司的承销业务市场为高度集中的，而经纪业务市场则为高度竞争性的市场，并且广泛存在围绕佣金费率展开的恶性价格竞争行为，从而造成了我国券商业务结构单一、经营效率低下的弊病。

在前述文献研究的基础上，本文的贡献在于：（1）摒弃了部分研究单纯采用净资产收益率等简单的财务指标来衡量券商经营绩效的做法，而以经济增加值回报率来测度经营绩效，同时考虑了券商经营的会计成本、机会成本，以及当前创新业务增长态势下经营绩效的变化情况。（2）避免了笼统计算收入结构和市场集中度的弊端，而将我国上市证券公司的营业收入按业务细分，并归类划分为“传统业务收入”和“创新业务收入”，进而在此基础上计算券商的收入结构，以及传统业务、创新业务的市场集中度。

三、变量设定与模型构建

（一）收入结构的衡量指标

针对我国上市证券公司的收入结构，本文主要讨论其在业务方面的多元化程度对经营绩效的影响。为此，本文将营业收入按照业务进行细分，划分为证券买卖业务收入、证券承销保荐业务收入、自营投资业务收入、资产管理业务收入、两融业务收入和其他业务收入，共6大类。同时，本文选取赫芬达尔指数（HI）作为衡量收入结构多元化程度的指标，并将赫芬达尔指数（HI）的计算公式定义如下：

其中，HI为赫芬达尔指数，表示收入结构的多元化程度；BR指买卖证券业务收入占营业收入的比重，IB指证券承销保荐业务收入占营业收入的比重，SO指自营投资业务收入占营业收入的比重，AM指资产管理业务收入占营业收入的比重，MB指两融业务收入占营业收入的比重，OT指其他业务收入占营业收入的比重。

HI值在0到1之间，数值越大，表明收入结构的多元化程度越高，若赫芬达尔指数为0，则说明收入结构十分单一，公司仅有一项业务开展。由此可见，赫芬达尔指数（HI）可集中体现证券公司收入结构的多元化程度，是探究收入结构对经营绩效影响的十分有效的解释变量。

（二）市场集中度的衡量指标

本文基于证券公司的营业收入来测算证券行业的市场集中度，并细分为“传统业务收入市场集中度”和“创新业务收入市场集中度”。其中，传统业务收入等于买卖证券业务收入、证券承销保荐业务收入、自营投资业务收入之和；创新业务收入等于两融业务收入、资产管理业务收入、其他业务收入之和。

同时，本文采用市场绝对集中度CR4作为衡量指标，即上市证券公司中收入排名前四者的收入之和占所有上市证券公司收入总和的比重，并且用CR4T表示传统业务收入的市场集中度、CR4I表示创新业务收入的市场集中度。CR4T（I）的公式如下：

其中，xi为第i家券商的传统务业务收入（或创新业务收入）；N为上市证券公司的数量；CR4表示集中度，其值越大，表明市场集中度越高。依据美国经济学家贝恩的划分，CR4高于85%为寡占Ⅰ型；CR4在75%-85%之间为寡占Ⅱ型；CR4在50%-75%之间为寡占Ⅲ型；CR4在35%-50%之间为寡占Ⅳ型；CR4在30%-35%之间为寡占Ⅴ型；CR4低于30%为竞争型。

（三）经营绩效的衡量指

本文采取经济增加值回报率（REVA）作为衡量证券公司经营绩效的指标。经济增加值模式作为近十几年来兴起的新型衡量方法，在一定程度上克服了传统的以单纯财务指标作为衡量方法的缺点，更加注重企业的价值创造活动对于企业绩效的影响。这一指标不仅认为承担债务需要付出成本，而且股权投资者的资本投入更是有着机会成本，因此REVA能更全面地衡量企业的经营效率。经济增加值回报率（REVA）的公式定义如下：

REVA=EVANA

EVA=NOPAT-NA*WACC （3）

其中，REVA指经济增加值回报率，EVA指经济增加值，NA指投入资本总额，NOPAT指税后利润总额，WACC指加权资本成本。

为体现证券公司在经营过程中真实发生的成本和各项损益，计算REVA时，需要对各变量进行一定的财务调整，计算公式如下：

投入资本总额（NA）

= 投入股权资本+投入债务资本

= 所有者权益合计+（负债-应付职工薪酬-应付利息-应缴税费-在建工程-买卖证券款-承销证券款）

税后利润总额（NOPAT）

= 净利润+利息支出*（1-所得税率）+资产减值损失-递延所得税资产减少+递延所得税负债增加

加权资本成本（WACC）

= 税后债务成本*债务资本比例+股权资本成本*股权资本比例

其中，债务资本比例和股权资本比例分别为投入股权资本、投入债务资本占投入资本总额的比重；

税后债务成本=当年1月期Shibor平均值×（1-所得税率）；

股权资本成本（ke）运用资本资产定价模型计算，

其中rf 为无风险利率，取当年末5年期国债利率；β为风险系数，通过当年券商板块月度收益率和上证综指月度收益率作OLS回归得到；rm 为市场预期回报率，取当年上证综指10年期算术平均收益率。

（四）收入结构、市场集中度对经营绩效影响程度的模型构建

本文的实证分析以经济增加值回报率（REVA）为被解释变量，以赫芬达尔指数（HI）、传统业务收入市场集中度（CR4T）、创新业务收入市场集中度（CR4I）为解释变量，构建如下基于面板数据的回归模型：

其中，i =1，2，…，n，t =1，2，…，T，n为横截面个体的数量，T为时间序列的长度；解释变量HI，CR4T，CR4I分别通过公式（1）和（2）计算得到，REVA通过公式（3）计算得到。

四、实证结果与分析

由于我国证券行业的各类创新业务在近几年逐渐开展起来，因而本文选取了2011、2012、2013、2014四年的数据作为样本。另一方面，因东方证券、国投安信、国泰君安于2015年上市，因此本文选取了我国除此3家证券公司之外的其他21家上市证券公司作为研究对象1。在此基础上，本文计算各指标值并构建模型加以分析。

（一）样本数据的描述性统计

1.经营绩效REVA

如表1所示，我国上市证券公司的经营绩效在2011至2013年持续下降，到2014年略有回升，且每年都存在经营效率为负值的公司，以2013年最为严重。这可以通过我国上证A股的行情走势来解释。由于我国证券公司目前的业务收入仍然主要来源于买卖证券业务的手续费和佣金收入，与二级市场波动存在极大关系，因此证券公司的经营绩效也与上证A股的指数走势密切相关。2011年初至2012年年底，上证A股指数从接近3000点一路震荡下行至2000点附近，2013年开始进入底部盘整阶段，但也在6月份一度跌至1849.65的历史低点，因此证券公司的REVA值表现出持续下降的趋势，且2013年降幅小于2012年降幅。至2014年7月，新一轮牛市开启，并在2014年末站上3200点，由此带动了证券公司买卖证券业务收入的增加，进而也提高了经营绩效。

2.收入结构HI

由表2可见，我国上市证券公司收入结构的多元化程度尽管在2013年出现了小幅下降，但整体上呈现出了逐渐上升的趋势。这一现象一方面是因为我国股市整体行情的逐年走低和佣金费率竞争的日趋激烈，使得各券商不得不尝试拓展新的业务领域，拓宽收入渠道；另一方面，得益于国家出台相关政策鼓励证券公司的业务创新。2012年5月，证监会在《关于证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》中提出多项措施鼓励券商的业务创新，也于同年10月了多项有关资产管理业务的实施细则、管理办法等文件，规范并推进券商资管业务发展。而且两融业务自2010年正式启动，到2012年底，已有标的证券288只，65%的证券公司获得了业务牌照，两融余额也呈现出了指数型的增长。由此，我国上市证券公司收入结构的多元化程度也得到显著提高。

3.市场集中度CR4T、CR4I

如表3所示，传统业务的市场集中度除在2013年有所下降外，整体上表现出了缓慢上升的态势，四年的均值为45.44%，并不是很高，属于寡占Ⅳ型；创新业务的市场集中度总体上呈现出下降趋势，四年的均值为58.03%，属于寡占Ⅲ型。另外可以看到，创新业务市场集中度不论是在每一年还是在整体均值上都高于传统业务市场集中度，并在2011年高达81.69%。这是因为各类创新业务兴起时间不久，一些大券商较早地获得了试点资格，导致创新类业务收入刚开始普遍集中在大券商里。比如2011年21家上市证券公司中只有13家开展了两融业务，而其他券商该项收入为零。随着试点的逐渐扩大以及中小券商对创新业务的不断熟悉，创新业务的市场集中度也随之出现了下降趋势。

4.实证结果分析

表4报告了混合模型（Pooled Model）、固定效应（Fixed Effect）、随机效应（Random Effect）三种形式的回归模型。通过对随机效应模型进行Hausman检验、对固定效应模型进行似然比LR检验，并将二者与混合模型在参数显著性和拟合优度方面进行比较，得到本文最终结果：固定效应模型为21家上市证券公司4年面板数据较为合理的回归模型。

由表3.4的回归结果可知，在报告出的固定效应回归模型中，截距项c和传统业务市场集中度CR4T对上市证券公司营绩效存在负影响，但它们在10%的显著性水平下并不能通过t检验；收入结构HI和创新业务市场集中度CR4I对上市证券公司经营绩效的影响是正向的，且在α=1%的水平下高度显著。

根据得到的回归方程，收入结构HI每增加1个单位，上市证券公司的经营绩效REVA将增加0.109331个单位。这说明，收入结构的多元化将有利于券商经营绩效的提升。这一结论可由近年来行情弱势但创新业务却广泛开展的现象来解释。股市指数长期低位运行，券商传统业务竞争日益激烈，以前依靠买卖证券赚取手续费和佣金的创收模式难以持续下去，因此随着政策逐步放宽，各券商积极拓展新业务，减少对传统业务和市场行情的过度依赖，多元化也因此成为分散经营风险、拓宽收入渠道的有效途径。

传统业务市场集中度CR4T与经营绩效之间存在负相关性，但检验结果并不显著。其中，出现负相关性的原因可能在于，市场垄断会导致资源配置的低效，过度集中的市场结构使得垄断券商更依赖已占有的传统业务市场份额，制约其提升经营绩效的动力，也使得整个证券行业的传统业务缺乏活力。而检验结果不显著则可解释为，目前上市证券公司在传统业务方面的市场集中度并不高，即使存在对经营绩效的负向影响也难以体现出来。前文的描述性统计显示，CR4T均值仅为45.44%，属于低集中度的寡占Ⅳ型，因此，低程度的市场垄断便难以制约券商经营绩效的提高。

创新业务市场集中度CR4I对上市证券公司的经营绩效存在高度显著的正向影响。CR4I每提升1个单位，将会提升证券公司经营绩效0.060159个单位。这可以用规模经济的概念来解释，大规模的创新业务会给券商在产品研发、业务推广、客户粘性、大数据等方面带来更大优势，促进经营绩效的提高。目前，面对我国高额的居民储蓄和富余的企业闲置资金，在投资渠道还很有限的情况下，我国证券公司的创新业务仍远未实现规模经济。尽管根据前文的描述性统计，创新业务市场集中度近年来由于政策逐步放开而不断下降，但是，规模经济的规律将引导券商在日趋激烈的竞争中不断扩大创新业务市场份额，实现更加高效的规模经济。

因此，本文认为：收入结构的多元化程度对我国上市证券公司的经营绩效有显著的正向影响；创新业务市场集中度的增加也会显著促进经营绩效的提高；传统业务市场集中度由于处于较低水平，因而对经营绩效的负向影响并不显著。

五、结论与建议

根据前文的统计分析，本文得出以下结论：我国上市证券公司收入结构的多元化程度与其经营绩效存在高度显著的正相关性，拓宽创收渠道有利于经营绩效的提高；创新业务市场集中度对我国上市证券公司的经营绩效有显著的正向作用，各类创新业务的规模经济会促进券商经营绩效的提高；传统业务市场集中度因目前较低的集中度水平而呈现出与经营绩效之间并不显著的负相关关系。

为此，本文依据上述结论和我国证券行业的实际情况，从券商收入结构和市场集中度出发，就提高我国上市证券公司经营绩效的问题建议如下：

第一，开展多元经营，减弱市场依赖。一方面，证券公司应努力拓展以融资融券、资产管理、直投业务、资产证券化等为代表的创新业务的市场份额，分散经营风险，减弱对市场行情的过度依赖。另一方面，监管层应进行制度创新，推动证券行业的市场化，合理而有序地降低行业管制，促进证券公司业务创新。监管层在风险防范的同时，也应在顶层设计方面适度降低证券公司相关创新业务、产品的市场准入门槛，缩短创新试点的周期，给予市场更多空间，自行消化由创新所带来的诸多不确定因素。

第二，推进行业并购，实现规模经济。尽管近年来创新业务的市场集中度不断降低，但巨大的市场前景与创新业务零散、规模小的现状之间的矛盾，必将促使集中度由降反升，证券行业由分散竞争走向集中。根据吴晓求（2012）的论述，2020年之前，中国的证券行业由于市场愈发激烈的相互竞争，至少会掀起一次并购重组的浪潮，并且此次浪潮将会以市场为导向，而不是起因于证券公司个体的财务或管理危机。集中是竞争的必然结果，但集中的结果并不是消灭竞争，而是在更大更高的层面上展开竞争。因此，应鼓励行业内并购以淘汰低效券商，促进资源的优化配置，提高经营绩效，实现规模经济。

第三，规范同业竞争，促进集约发展。根据前文的实证分析，传统业务领域的现存问题不在于降低集中度以提高经营绩效，而在于规范券商之间的竞争行为，以求在目前的低集中度水平上，进一步提高证券公司的经营绩效。为此，证券公司应重视轻型营业部的建设及线上营业系统的完善；注重服务客户质量的提升，包括在基本开户、咨询业务之外为客户提供基金、理财、定投等多样化的投资产品；完善考核机制，鼓励经纪人为客户量身定制投资方案，增加客户粘性，以优质服务维持客户资源。

参考文献

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[13]赵鑫.创新类券商业务多元化、经营绩效与风险相关性研究[D].安徽：安徽大学，2013。

第9篇：券商市值管理范文

据知情人士透露，证监会在宣布融资融券试点公司名单后，融资融券可望在10月上线运行。融资融券已剑在弦上，而融资融券究竟是怎么回事？该如何操作？融资融券又将对市场有何影响？

哪些股票可以融资融券

并非所有的股票都可以融资融券。8月21日公布的实施细则，限定了融资融券标的股票范围。根据沪深证交所《融资融券交易试点实施细则》规定，融资买入标的股票的流通股本不少于1亿股或流通市值不低于5亿元，融券卖出标的股票的流通股本不少于2亿股或流通市值不低于8亿元。

融资融券的标的股票都必须满足上市交易满三个月；近三个月内日均换手率不低于基准指数日均换手率的20%，日均涨跌幅的平均值与基准指数涨跌幅的平均值的偏离值不超过4个百分点，且波动幅度不超过基准指数波动幅度的500%以上；股票发行公司已完成股权分置改革；股票交易未被实行特别处理等条件。（具体见表1）

“按照上述标准，设定沪深上市公司作为融资融券标的家数控制在600家之内，其中沪市300多家，深市200多家。”上交所有关人士表示。

表1：融资融券标的证券的两市标准

沪市 深市

上市交易满3个月 同左

非ST 同左

已股改 进入股改程序

流通股本不少于2亿股或流通市值不低于8亿元 流通市值不低于5亿元

前三个日均换手率不低于基准

指数日均换手率的20% 同左

前三个月日均涨跌幅平均值与基准指数涨跌幅的平均值的偏离值不超过4% 同左

前三日波动幅度不超过基准指数波动幅度的5倍以上 同左

股东人数不少于4000人 在过去3个月内没有出现持有50000股以下的股东人数少于3000人的情形

谁可以融资融券

谁可以进行融资融券？这是投资者最为关心的。事实上，并非所有券商均有权开展融资融券，而在获批开展融资融券的券商中，也并非对所有放开此项业务。

综合各方面传闻，试点券商极有可能在3～5家之间。根据《试点管理办法》第6条规定，对试点券商要求较为严苛，其条件要点是：（1）经营经纪业务满3年的创新类券商；（2）近6月净资本在12亿元以上，在同等条件下，净资本水平居前的券商将会优先批准；（3）内控治理健全，近2年内未有高管受行政和刑事处罚；（4）最近两年各项风险控制指标持续符合规定；（5）资金管理上办好三方存管且获证监会许可；等等。

按照以上要求排除，目前取得创新类资格的券商共有17家，其中净资本在12亿元以上的为13家。这其中，业内预计按照内控要求，海通证券料难进入首批试点；而根据“最近两年各项风险控制指标持续符合规定”这一项，由于采用资产净值口径计算净资本率后，招商证券在今年一季度出现了净资本率66.45%，低于70%监管指标的情况，进入首批试点的可能性也不大。

在其余11家公司中，从净资本这根“铁杠杆”角度衡量，中信证券入局板上钉钉；从公司质地考虑，中金公司净资本率长期高于90%，机构客户资源雄厚；而国泰君安在资金管理上的三方存管方式则获得了证监会的推崇。这3家券商成为首批试点的可能性极大。此外，净资本水平居前的光大证券和华泰证券，都是首批试点资格的有力竞争者。

据悉，截止发稿，已有国泰君安、国信证券、招商证券、长江证券、东方证券、广发证券等十数家创新试点类证券公司向中国证监会递交了该业务的资格申请。此外，沪深两所和中证登公司已先后组织16家创新类券商进行了两次全网测试，同时并将继续开放融资融券交易联网测试环境。

参与融资融券交易的投资者，必须先通过有关试点券商的征信调查。投资者如不能满足试点券商的征信要求，在该券商网点从事证券交易不足半年，交易结算资金未纳入第三方存管，证券投资经验不足，缺乏风险承担能力，有重大违约记录等，都不得参与融资融券业务。

尽管该规则并没有将散户排除在外，但由于管理体制层将选择下放给券商。而据记者了解，目前在券商的计划中，对客户的规定远比此要来格，融资融券业务将首先对机构开放，散户的资金起点要求一般为50万元。

如何进行融资融券

投资者向券商融资融券前，要按规定与券商签订融资融券合同以及融资融券交易风险揭示书，并委托券商开立信用证券账户和信用资金账户。投资者只能选定一家券商签订融资融券合同（具体细则见表2），在一个证券市场只能委托券商开立一个信用证券账户。

表2：融资融券具体细则

融资融券期限 不超过6个月

投资者能否申请转指定 不能

充抵保证金的有价证券最高折算率 股票70%，ETF90%，国债95%，其他基金和债券80%

保证金比例 不低于50%

维持担保比例 不低于130%

标的证券范围披露频率 每3个月

风险警示线 单只标的证券融资余额达流通市值的25%；单只证券标的融券量达流通股份的25%

投资者融资买入证券后，可以通过直接还款或卖券还款的方式偿还融入资金。投资者以直接还款方式偿还融入资金的，按与券商之间的约定办理；以卖券还款偿还融入资金的，投资者通过其信用证券账户委托券商卖出证券，结算时投资者卖出证券所得资金直接划转至券商融资专用账户。投资者卖出信用证券账户内证券所得资金，须优先偿还其融资欠款。对融券，细则对其价格作出了严格要求。投资者融券卖出的申报价格不得低于该证券的最近成交价；如该证券当天还没有产生成交的，融券卖出申报价格不得低于前收盘价。投资者在融券期间卖出通过其所有或控制的证券账户所持有与其融入证券相同证券的，其卖出该证券的价格也应当满足不低于最近成交价的要求，但超出融券数量的部分除外。投资者融券卖出后，可以通过直接还券或买券还券的方式偿还融入证券。投资者以直接还券方式偿还融入证券的，按与券商之间约定，以及交易所指定登记结算机构的有关规定办理。以买券还券偿还融入证券的，投资者通过其信用证券账户委托券商买入证券，结算时登记结算机构直接将投资者买入的证券划转至券商融券专用证券账户。

融资融券导致市场更血腥

融资融券实行后，将引导市场走向何方？

一位业内人士认为，待融券渠道通畅后，融券将对基金重仓股产生较大威胁。过去基金之间相互锁仓，控盘之后盘口的抛盘往往很小。有了融券以后，情况可能就会大不一样，短时间内相当于扩容，股价明显偏高以后，融券筹码的冲击就相当大。但融券也有可能产生助涨的作用，当炒家的资金实力足够强，通吃融券筹码，然后逼迫融券者在高位回补，这样就可能产生补涨效应。而在炒家绝对控盘时，融券的难度将相当大。若炒家此时愿意借出筹码，则很有可能是个陷阱，炒家可能已经筹到了资金来准备逼空。所以，当融券能够通畅实行以后，市场可能更血腥，陷阱更多。