医药产业政策对制药行业风险投资影响

风险投资对制药行业良性发展有着十分重要的作用，今后政策制定者在制定医药产业相关政策时，不仅要关注资源配置效率，也要帮助制药行业风险投资在不同地区得到均衡发展。医药产业是当今世界竞争最激烈的高新技术产业之一，其研发活动更是普遍具有高投入、高风险、长周期的特点。高投入表现在医药制造业的新药研发作为尖端科技，研发成本较高，需要投入大量的资金、技术和人力。高风险表现在医药制造行业的研发生产具有很强的不确定性，除研发失败的风险以外，还存在着仿制药以及市场不确定性的风险。而长周期则源于新药研发大致大致要经过以下四个阶段：药物早期探索阶段、临床前研究阶段、临床试验阶段、审批上市阶段，从研发到面向市场往往需要经历很长的时间段。制药行业以上特点使得其在融资方面往往存在着诸多困难，但高风险高回报的特点又让该行业备受风险投资者的青睐，这两方面的因素使得风险投资成为了制药行业的一个重要融资途径。同时，风险投资也是国际上公认衡量一个行业创新创业水平的晴雨表，一个行业或者地区的风险投资水平越高，其创新创业活力往往也越高。因此，风险投资对制药行业良性发展有着十分重要的意义。

一、政策背景

近年来，如何完善制药行业的风险投资机制也逐渐成为了我国医药产业政策的重点之一。其中最具有代表性且重点关注风险投资的中央层面医药产业政策为2015年国务院办公厅印发的《中医药健康服务发展规划（2015-2020年）》（以下简称《规划》），以及随后印发的《关于促进医药产业健康发展的指导意见》（以下简称《意见》）。《规划》和《意见》都明确指出要加快完善医药产业的风险投资机制，具体来说：《规划》指出：要在鼓励多元投资，加快市场培育；通过政府引导、推动设立由金融和产业资本共同筹资的健康产业投资基金，统筹支持中医药健康服务项目。拓宽中医药健康服务机构及相关产业发展融资渠道，鼓励社会资本投资和运营中医药健康服务项目，新增项目优先考虑社会资本。扶持发展中医药健康服务创业投资企业，规范发展股权投资企业。鼓励各类创业投资机构和融资担保机构对中医药健康服务领域创新型新业态、小微企业开展业务。《意见》指出：要采用多种合作形式，推动医药优势企业开展境外并购和股权投资、创业投资。创新财政资金支持方式，利用奖励引导、资本金注入、应用示范补助等方式，支持应用示范和公共服务平台建设等具有较强公共服务性质的项目。运用和引导产业投资、风险投资等基金，支持创新产品研发、产业化建设等方面具有营利性、竞争性的项目，扶持具有创新发展能力的骨干企业和产业联盟，整合产业链上下游资源。鉴于医药制造业的特点，以及风险投资在医药产业政策中的重要地位，采用规范的计量方法来评估医药产业政策对制药行业风险投资的影响具有很强的现实意义。本文将以2015年后《规划》和《意见》的实施作为外生冲击，通过双重差分法来识别其对制药行业风险投资行为的影响，从而为今后的相关政策制定提供经验性的证据。

二、实证模型设定

本文将《意见》的实施作为外生冲击，并采用双重差分（DID）的方法，将医药制药业作为实验组，其他制造业行业作为对照组，从而检验了医药产业政策对制药行业风险投资的影响。双重差分法可以有效地检验出政策实施前后，实验组和对照组是否存在着显著差异。本章的基准回归模型设定如下：Yict=α+β1treatic×yeart+γZi,t−1+ηi+ηc+ηt+εit（1）其中下标i代表不同行业，下标c代表不同省份，下标t代表了不同年份，如被解释变量Yict为省份c中行业i在年份t时的风险投资事件数量加一并取对数。核心DID解释变量是分组虚拟变量treari和政策实施的时间虚拟变量yeart的交互项：如果行业i是医药制造业，那么treari的值取1，否则取0；Zi,t-1为其他控制变量，具体包括行业固定资本、流动资本、年末职工人数、城市人均GDP等一系列可能影响风险投资的因素。ηi，ηc与ηt分别是行业固定效应、省份固定效应与时间固定效应，εit为误差项，是没有包含在模型中的其他影响因素。由于控制了固定效应，基准模型中treati的系数和yeart的系数分别被地区固定效应和时间固定效应吸收，因此没有必要再单独将分组虚拟变量和时间虚拟变量纳入模型中。

三、实证结果

1.基准回归结果

表1给出了医药产业政策对制药行业风险投资影响的基准回归结果，括号内为估计系数的稳健标准误，*、**、***则分别表示该系数估计在10%、5%、1%的统计水平上显著。其中第（1）列的结果为控制了行业和城市固定效应的结果，第（2）列在第（1）列的基础上增加了一系列相关的控制变量，第（3）列则又控制了年份固定效应。可以看到，无论是否添加控制变量，或是否控制年份固定效应，核心解释变量的系数都是至少在1%统计水平上显著为正的。具体来说，《规划》和《意见》实施以后，医药制造业的风险投资数量相对于其他制造业增加了约23.3%。这一回归结果表明医药产业政策对制药行业风险投资存在着较为明显的促进效应。

2.平行趋势检验

基准回归表明，受医药产业政策的影响，2015年后我国制药行业风险投资事件数量相对于其他行业得到了显著的增加。但这种效应也许是由于事前就存在的系统性差别导致的。如果是这样，就严重违背了双重差分法中重要的平行趋势假设，会使得模型估计结果产生严重的误差。为了检验双重差分法是否适用于研究医药产业政策对制药行业风险投资的影响，我们参照权威文献的做法，利用事件分析发进行平行趋势检验，具体计量模型如下：Yit=α+∑j≠1βjtreatij×yearij+γZi,t−1+ηi+ηt+εit（2）平行趋势检验结果分别如图1所示，虚拟冲击变量的系数βj在《意见》和《规划》实施前都是不显著的；而在2015年后，实验组和对照组才开始出现较为明显的差异。该结果表明在政策实施前，实验组与对照组之间创业活跃度的变化趋势与基期是没有显著差异的，说明本文使用双重差分法没有违背平行趋势假设。

3.机制检验与异质性分析

通过梳理相关文件，政府引导可能是医药产业政策影响制药行业风险投资的重要途径，而设立政府政府引导基金是对风险投资常用的引导机制。为此，我们通过将基准回归中的被解释变量替换为政府引导基金来进行机制检验。从表2第（1）列的结果中可以看到，机制检验的结果在1%统计水平上显著为正，说明政府引导基金是医药产业政策引导我国制药行业风险投资行为的重要机制。此外，区域性差异是我国经济发展的重要特征，我们采用异质性检验的方法来分析医药产业政策对东部地区和中西部地区风险投资的影响是否存在差异。表2第（2）列的结果表明医药产业政策对东部区域和中西部区域的风险投资都存在着正向的促进效应，但对东部地区的促进效应要更强。其中的原因可能是东部地区经济水平更高，且风险投资机制也更加完善。

四、结论和建议

本文以《规划》和《意见》的实施视为外生冲击，使用双重差分法检验了医药产业政策对我国制药行业风险投资的影响。研究发现政策实施以后，我国制药行业的风险投资数量相比其他制造业增加了约23.3%。该效应是在1%统计水平上显著的，且通过了平行趋势检验。机制检验说明政府能够有效引导制药行业风险投资的发展，今后可以通过设立政府引导基金等方式来引导其良性有序地发展。异质性检验的结果则表明，政策对制药风险投资的促进效应在东部区域会更强，这可能是由于政策资源倾斜和经济水平差异两方面共同决定的，但这种情形可能不利于制药行业的区域平衡发展。风险投资对于制药行业发展有着十分重要的作用，今后政策制定者在制定医药产业相关政策时，不仅要关注资源配置效率，也要帮助制药行业风险投资在不同地区得到均衡发展。

作者:梁凯鹏 单位:复旦大学经济学院