证券市场概述精选(九篇)

第1篇：证券市场概述范文

关键词：证券市场；证券市场课程；教学

中图分类号：G642.4

文献标志码：A

文章编号：1673-291X（2012）20-0266-02

自改革开放、搞社会主义市场经济以来，很多大学本科都开设了《证券市场》课程，而且在教学当中都面临过这样或那样的困难。因此，笔者结合自己8年对《证券市场》课程的教学经验，与大家探讨如何讲好这门课程。

一、证券市场特征

经过多年教学与研究，笔者如下归纳对证券市场的特征。

1.虚拟性

证券属于虚拟资本。所谓虚拟资本是指那些既依赖于现实资本存在，又独立于现实资本之外的，而且能给持有者带来一定的收益的，如股票、债券、各类期货合约等有价证券。这些虚拟资本，之所以带有虚拟性，是因为他们独立于实体资本，各自有自己的市场和价格，其价格往往取决于预期价值，而这预期价值往往受诸多因素影响，如经济、政治、军事、突发事件、自然灾害、投资心理等各种因素，因此，时刻处于漂浮不定的状态，不好预测，而且让投资人时刻处于对未来证券价格的想象中，也因此具有浓厚的虚拟性。

2.诱惑性

证券价格时刻处于动荡中，获得交易差价有时候能获得丰厚的收益，一些人能获得比现实生活中从事经济活动所能获得的收益高得多的收益，尤其是能碰上暴利行情所能获得收益几乎是某些人工作几年才能获得的收益。而证券市场现实交易运行中能够获得暴利的机会还是少有的，但这种偶尔有的获得暴利的例子，成为典型例子，往往极强地诱惑着想投资于证券获得高收益的人们，甚至能诱惑投资失败的人为弥补损失或扭亏为盈的目的再次投资于证券。这种诱惑性，在市场体系中的其他各类子市场很难比拟。

3.风险性与收益性

由于证券价格受影响的因素太多，特别是股票和各种期货合约，而且证券定价上实行集合竞价形式，因此，证券价格时刻处于波动当中，也因此证券市场具有浓厚的风险性。由于投资者投资资金时刻有缩水、亏损的风险，因此，证券投资也叫风险投资。

由于证券可以分红、派息，如股票、债券、基金等，而且都有自己相对独立的市场，抓好机会还能获得交易差价，因此，证券市场上投资又有具有收益性的特点。

4.知识的综合性

不管是股票、债券、各类期货合约等证券，都是依赖于现实资本而存在的，因此，从事证券投资需要综合性知识。尤其是投资风险大的股票和各类期货合约，其投资需要方方面面的知识，如证券的供给与需求、国内政治经济运行、财务、管理；经济全球化时代还得有国际政治经济知识，还得有稳定的心态等。能全部掌握这些知识，几乎是不可能的。现实中，各方面知识再丰富、经验再丰富的人，也因漏过一两个因素，而投资失败的例子多得是。但在成熟的证券市场上，掌握好主要影响证券价格的大部分因素，投资成功的比例往往高于各类知识欠丰富的人。

5.实践性

许多参与过与现实证券市场同步的模拟交易后，参与实际投资行为的人们共同的感想是——模拟交易与现实交易几乎完全不一样。笔者认为这是投资心态作怪，好比是做拓展运动中走过的断铁条桥，平地上任何人都能轻松跨走过地上摆的窄铁条，但在高空中带着安全带摇摇晃晃着才能过断铁条桥。实际证券交易中证券价格体现的是预期收益，受影响是诸多方面的，集合竞价形式的价格形成机制，更决定了其价格的时刻波动，这往往导致投资者因切身利益的损益预期，心态也跟着漂浮不定，往往导致的是投资行为的不理性。这样，证券投资行为需要经过实践，培养稳定的心态、理性的判断。

二、证券市场教材及教学特征

自证券市场筹备、建立到现在，经过有关部门和不少学者的不断努力，证券市场教材及相关书籍正在不断丰富完善着，如证券市场、股票市场、期货市场、证券投资学等等书籍。对当前证券市场类教材及相关书籍特点，简单归纳为如下。

1.简单概述性和各自的相对侧重点

《证券市场》这门课程内容主要包括各类证券以及其市场，如股票市场、债券市场、衍生工具、证券市场的参与者和监管等。《证券市场》这门课程选教材不好选，因为各个教材都有概述性和各自的侧重点，相对不是那么全面，所以笔者采用了以人民大学吴晓求教授编的《证券市场概论》教材为基础，结合其他参考资料及实例，相对丰富了讲授内容。

2.实践性相对不够

证券市场概述类教材也好，其他证券投资类教材，如上所述，大部分教材都具有相对概述性和自己的相对侧重点特征，也因此具有了实践性相对不够的特点。所以，不少书籍显得实践性相对差一些，使得初次接触证券市场的人不好理解；有些证券投资类教材强调技术图形多，但几乎都没说明为什么会有这种图形，对那么多的影响证券价格的因素，只简单大块儿地描述等。

3.教学具有综合专业知识性

由于证券具有虚拟性，而且依赖于现实经济生活而存在，影响其价格的波动因素是方方面面的。市场经济运行看，经济行为一般围绕政府、企业、居民之间进行，在当前经济全球化时代，还得包括国际政治经济。他们之间，还以市场机制调节着关系，况且，大的市场经济下，还有很多子市场，如行业市场、特殊市场，等等，因此，相互关系复杂多变。因此，证券市场教学具有综合学生以前所学的专业知识和其他知识的一面，等于回顾所学知识，并综合运用各种知识，巩固知识，进而更好地掌握专业知识和相关知识的综合运用。

三、大学本科《证券市场》课程教学当中存在的问题及问题的解决

经过8年的教学经验，笔者发现如下几个问题后；经过研究，当前基本解决了这些存在问题。

第2篇：证券市场概述范文

一、股东知情权制度的基本内容

（一）股东知情权。股东知情权是学者所构建出的学理概念，并非立法上的概念。股东知情权即股东享有的知悉公司相关经营信息的权利，上市公司股东知情权的权利主体是上市公司股东，义务主体是上市公司，股东知情权客体所指向的是上市公司应披露的信息及其载体。股东知情权内容是指股东享有知悉真实、准确、完整信息的权利和及时知悉信息的权利。蒋大兴先生提出股东知情权的“层级递进结构”，认为股东知情权可分为私法层面知情权的行使和公法层面知情权的救济（变态行使）。

（二）股东知情权的基本内容。1.知悉真实信息的权利。股东有权从上市公司知悉全部信息，包括描述性信息、评价性信息与预测性信息。真实信息的要求包括客观性、一致性、规范性。虚假记载是侵犯上市公司股东知悉真实信息权利的表现，即上市公司披露信息时，将不存在的事实在信息披露文件中加以记载；2.知悉准确信息的权利。股东有权从上市公司知悉的信息应当是准确无误的，即要求信息者与接受者之间、各信息接受者之间对信息的理解应当是相同的。换而言之，信息披露必须具有统一规范标准。误导性陈述是侵犯股东知悉准确信息权利的表现；3.知悉完整信息的权利。基于股东权利平等原则，上市公司进行信息披露时应面向全体股东，信息披露具有普遍性与平等性。重大事实遗漏是侵犯股东知悉完整信息权利的表现，首先上市公司应当全面披露重大信息；其次，重大信息的评判标准应当是以一个谨慎理性的投资者为出发点进行设定；4.及时知悉信息的权利。该项权利是学理上而非立法上概念。“及时”是一个事实概念而非法律概念，因此立法者只能通过具体的法律规定体现该项权利而非直接在法律规范中予以概括性规定。例如《证券法》第67条：发生可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易所报送临时报告，并予公告，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的法律后果。

二、侵犯上市公司股东知情权的民事责任

保障股东知情权行使必然要建立侵犯股东知情权民事责任制度，我国关于侵犯股东知情权惩罚机制多以行政责任与刑事责任为主。侵犯股东知情权民事责任制度可基于我国《公司法》、《证券法》、《民法通则》、《侵权责任法》等有关规定构建。

（一）行为性质。证券市场虚假陈述民事责任包括：缔约过失责任、违约责任以及侵权责任，不同责任认定方式对于保护股东合法权益出发点存在差异。本文着眼点在于股东享有的知情权，从上市公司股东角度来看，知情权是其享有的法定权利。侵犯股东知情权是对法定权利侵犯，应承担侵权责任。

（二）赔偿主体资格。侵犯股东知情权的责任主体，是指违反证券法关于信息公开具有真实保证义务的规定而做出虚假陈述的单位和个人。我证券法关于信息披露主体范围的规定主要见于《证券法》第69条，其规定发行人、上市公司、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司在违背法律规定情况下承担法律责任,然而不同主体适用归责原则并不一致。

（三）归责原则。依据最高人民法院 《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《规定》），上市公司在虚假陈述案件中承担严格责任，其免责事由主要为股东损失与虚假陈述行为不存在因果关系以及超过诉讼时效；对于上市公司负有责任的董事、监事以及高级管理人员、证券承销商、专业中介服务机构及其直接责任人员归责原则为过错推定，该虚假陈述主体免责事由为其无过错、不存在因果联系以及超过诉讼时效等；对于上述责任人以外的其他作出虚假陈述的自然人或组织确立为过错责任，即主观上有过错，客观上造成投资者损失才可承担责任。

（四）赔偿损失。损失赔偿额计算往往是证券市场虚假陈述案件争论的焦点，这是基于证券市场监督管理机构的处罚前置程序，对于虚假陈述事实认定问题不大，不同责任主体的归责原则由法律明确规定，而赔偿数额则基于司法解释并未明确规定而往往成为双方争议焦点，不同计算方法对于赔偿数额影响很大。《规定》第31条明确表明我国采用“交易价差额计算方法”，计算公式为：买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差。该方法存在两点缺陷：首先，该计算方法排除了在虚假陈述被纠正或揭露前已卖出股票的投资者的索赔权；其次，该方法未区分证券市场正常投资风险与虚假陈述行为对证券价格影响，由此计算出来的赔偿损失额是不准确的。

第3篇：证券市场概述范文

1.1概念的比较研究

美国并无证券侵权行为的一般规定，但证券欺诈民事责任的规定是贯穿其证券法律制度。证券法上的侵权民事责任是指在证券发行与交易的过程中，当事人违反证券法律规定的义务，侵害他人合法权益而应承担的民事责任。美国关于证券侵权民事责任的规定颇为完备。[1]

德国在证券市场的监管方面过去一直奉行自律模式，但它现在吸收美国的监管模式之长而有所改变，所以其现在正从自律监管向集中监管模式靠近。德国作为大陆法系国家，证券侵权法律制度的构建仍然以民法的侵权制度为依托。在德国证券法律制度上主张构成证券侵权民事责任要有损害事实、因果关系、过错和行为的违法性4个构成要件。

国内关于证券侵权行为的认识，差别很大。总体来说，证券侵权行为是证券市场主体从事的虚假陈述、操纵市场和欺诈客户等违反证券市场法律、法规等规定的禁止性行为，给投资者造成损失的违法行为。因为该行为给投资者造成损失，所以应该承担侵权损害赔偿的民事责任。

1.2证券侵权行为的特征

证券侵权行为除具备一般侵权行为的普遍特征外，还具有以下特征。第一，受害的主体具有特定性和集团性。第二，证券市场所发生的损失主要是财产利益损失，且其具有不易计算的特征。第三，举证困难。第四，证券侵权行为具有关联性。所谓证券侵权行为的关联性是指证券侵权行为各种行为样态之间都具有联系性特征，即以信息为手段而作出各种违法行为。

1.3证券侵权行为的类型

我国对于证券侵权类型的规定很不统一。王利明教授认为证券市场侵权主要有发行人擅自发行证券和虚假陈述、内幕交易、操纵市场、欺诈客户。陈洁把证券欺诈分为广义和狭义两种。广义的包括内幕交易、虚假陈述、操纵市场和错误管理，而狭义的主要指虚假陈述。法律法规及其他规范性文件对此的规定也不一致。[2]证券侵权行为类型目前在理论上十分混乱，进一步廓清十分必要。

1.4证券侵权行为的性质

有学者认为证券侵权行为是一般侵权行为。一般侵权行为是行为人基于自己的过错而实施的侵权行为，行为人应承担自己的行为后果；特殊侵权行为则是我国《民法通则》所规定的侵权行为的例外情形。

但也有学者认为证券侵权行为是特殊侵权行为。第一，证券侵权行为发生在商业领域，主体是从事商业活动的人。这类侵权行为侵犯的并不是一类简单的物权、债权等等，而是一种经营性权利。[3]第二，一般侵权行为是指行为人因为过错而实施的，适用过错责任原则，而特殊侵权行为要适用过错推定责任、公平责任原则，此外还包括某些无过错责任原则。证券侵权行为的归责原则恰恰就为过错推定。第三，一般侵权责任的证明奉行“谁主张，谁举证”，可见如果把证券侵权行为的责任定性为一般侵权责任，有损害赔偿请求权的人承担诸多证明责任，实际上就限制了原告要求赔偿的权利，与证券法的立法目的是相违背的。

笔者认为，作为特别法的《证券法》并未对证券侵权行为的性质作出明确规定，那么就完全可以适用《民法通则》所列举的特殊侵权的规定，其并不包括证券侵权。另外，就上述关于特殊侵权行为第一点所言，其侵犯的是一种经营性利益，经营性仍然是为了追求经济利益，因此客体仍然是一种财产权利，也符合一般侵权行为的规定。

2.证券侵权行为民事责任

2.1证券民事责任性质

证券民事责任是指证券民事主体在证券的发行和交易中，违反证券法律、法规规定的义务，侵犯他人的合法权益而应承担的不利后果。对于证券民事责任的性质，理论界众说纷纭。我国台湾学者认为，证券交易上的责任主要有侵权责任、契约责任和独立责任三种。我国内地有学者认为，证券民事责任可以分为：证券违约责任，包括证券承销合同、证券买卖合同、证券上市合同等；证券侵权责任，包括短线交易、虚假陈述等；证券缔约过失责任。也有学者认为所谓证券民事责任必须是违反了证券法规定的义务而产生的民事责任，并非违反了合同法规定的义务而产生的民事责任，因此认为证券民事责任包括：发行人擅自发行证券的民事责任，虚假陈述的民事责任，内幕交易的民事责任，操纵市场的民事责任，欺诈客户的民事责任。[4]

2.2构成要件

证券侵权民事责任是证券民事主体在证券发行和交易中违反证券法律法规所规定的义务而应承担的不利后果。由于归责原则不同，证券侵权民事责任的构成要件也不同。在过错责任的归责原则下，构成要件为：证券违法行为，过错，存在损害，行为和损害之间存在因果关系。在过错推定原则的归责原则下，证券侵权民事责任的构成要件为：证券违法行为，过错推定，存在损害，损害和行为之间存在因果关系。在实行无过错责任原则下，构成要件为：证券违法行为，存在损害，行为和损害之间存在因果关系。

第4篇：证券市场概述范文

证券法的调整范围涉及二个层次的问题，一是调整哪些种类的证券；二是调整这些证券的哪些活动。对此一直有两种不同意见，成为审议证券法草案的焦点之一。

一种意见主张，证券法应当成为统辖公司法和其他证券法律、法规的基本法，各类证券活动首先以证券法为准，将其他法律、法规中对证券发行、交易的规范都纳入证券法中，其调整范围应当包括所有证券（也含其衍生品种），既规定其发行活动，又规定其交易活动以及其他相关活动，用这部法律对证券市场实施全方位、全过程的管理。

另一种意见认为，我国制定证券法，其调整不能从“证券法”的名称概念和“证券”的学术名词概念出发，而应当从我国证券市场的实践基础和现实条件出发，对目前适合我国需要的、有条件规定的证券种类加以规定，并与现行的公司法、有关证券管理的行政法规相衔接，还要考虑与今后需要制定的其他法律相协调。从证券活动存在不同法律关系的历史发展和现状来看，并借鉴国外证券立法的经验，调整证券市场关系的立法应当是由多项法律组成的，它们各有分工，又相互协调配合，不可能仅靠一部证券法来规定全部证券市场的法律关系，也难以用这一部法律将所有证券活动都管起来，因此，我国证券法所调整的证券关系主要是股票、公司债券等基本证券的交易活动，而对股票、公司债券的发行活动在公司法已作规定的基础上，根据实践中的新情况作出补充性规范。此外的其他证券，即政府债券、金融债券、投资基金券等，因其发行活动反映的法律关系各不相同，也区别于股票、公司债券的法律关系，需要另行制定法律、法规加以规范，其交易活动虽与股票、公司债券的交易活动（主要是集中交易方式上）有相同之处，但在管理规范上还有较大不同（如：对政府债券的交易，其挂牌上市不实行审批制，并且发行人不承担信息披露义务；再有，我国目前发行的金融债券不允许转让和上市交易等），也不能简单地实行与股票、公司债券上市交易同样的管理规范。这些例外性规定以及是否适用证券法规定的交易管理规范，也需要由其他法律、法规加以明确。

上述两种不同意见的产生，关键在于立法指导思想不同和立法技术的把握上不同。从立法指导思想来说，就是在我国目前条件下，是外国证券市场上有什么我们也都有什么，与外国证券市场的作法完全接轨，还是慎重地从我国的现实需要和实际条件出发来作出选择，而不是从概念出发；从立法技术的把握上来说，对我国目前能够规定的证券种类，其发行活动和交易活动（学理上抽象为证券一级市场和二级市场）只能集中在这一部证券法中，还是要坚持法与法之间应保持衔接协调的原则，重视每项法律应调整特定法律关系的规律性。是否不将全部证券活动写入这一部法中，就违反了法律适用的惯例，造成法律使用上的不方便。

为了进一步明确立法指导思想，并恰当把握好立法技术，来较好地确定证券法的调整范围，有必要从基本法理、立法惯例、现行体制和立法技术几个方面进行综合分析，并加以说明。

第一，从立法指导思想上说，这部证券法具有阶段性特点，目前其所调整的，不能与国际上的现有作法全面接轨，而应当就我国证券市场经过实验、有了一定实践经验、问题看得较清楚的、又是我国市场经济发展现实需要的证券品种加以规定，而不能从“证券法”的名称概念和“证券”的名词概念出发，更不能照抄照搬国外的作法。

第二，从基本法理和立法惯例方面来看，证券市场的一级市场（发行市场）和二级市场（交易市场）的行为规范，不可能集中在证券法的一部法律中，需要有相互协调的多个法律共同配合进行约束和规范，各国的证券市场发展的历史过程和立法惯例都证实了这一点。这是因为各类证券的发行、交易活动产生于不同经济发展的历史阶段上，针对其不同的法律关系，在商事法律领域内制定了既有各自的调整范围又有相互联系的多项法律。例如：对于构在证券市场最基础券种的股票和公司债券，由于原始股发行、新股发行是设立公司募集股本和公司增加股本的行为，公司债券发行是公司运作中扩大筹资的行为；而股票、公司债券的转让交易，反映股东、债权人对公司的关系，并构成当事人之间的股权、债权转让行为。这些证券活动的规范都是公司法范畴的基本内容，因此，各国在制定公司法时都包括了这些规范。又如：对于投资基金券，由于发行投资基金券是根据商事信托关系，在确立委托人、受托人、管理人的证券投资信托关系基础上而设立投资基金，反映了以信托关系运用该基金从事证券投资而为委托人创取收益的法律关系，因此，投资基金券的发行活动要受证券信托投资法的调整，这在国外也都是单独立法，如：日本制定了证券投资信托法、投资顾问法；德国制定了投资公司法；韩国制定了证券信托投资业法；美国制定了信托契约法、投资公司法、投资顾问法等，都调整投资基金券的发行活动。再如：对于金融债券，因为它是由特定的银行等金融机构发行的，有些国家是作为公司债券对待（如英国、美国），列入公司法的法律规范范畴；有些国家是作为特殊债券管理（如日本称为金融债），按照对金融机构的监管来规范，日本是由长期信用银行法加以调整。再譬如：对于政府债券的发行，本源上该发债行为不属于商事法律范畴，但因是通过证券市场进行政府筹资，各国作为一种特殊证券活动以单独立法来加以调整。各国的普遍作法是国债发行需要通过国会审批，其发行原则和资金用途则由专门法来调整，例如：日本制定了财政法、财政处理特别措施法以及若干项关于发行国债的特别措施法；法国制定了关于财政法组织法；韩国制定了国债法、财政证券法；我国台湾省制定了财政收支划分法。上述的这些法律专门调整政府债券的发行活动。

由上可以看出，各种证券的发行活动中，由于发行主体、发行条件、审批程序、审批机关以及管理措施各有不同，无论其实体性规定，还是程序性规定，不可能在一部证券法中按同一规范加以规定，也就不存在首先适用证券法的情况。与之相反，经过对主要国家证券法律的研究，除美国有一部称为《1993年证券法》的法律外（同时它还制定有1934年证券交易法），其他主要国家制定的都是调整证券交易活动（即证券二级市场活动）的法律，例如：日本为证券交易法（1948年），在此之前制定的交易所法、有价证券业管理法；韩国为证券交易法（1962年）；德国为有价证券交易法（1994年），在此之前制定的是证券交易所法；英国制定的是金融服务法（1986年），在此之前长期靠证券行业的自律性规则；我国台湾省制定的是证券交易法（1989年），在此之前主要靠有价证券业管理办法。此外，法国、澳大利亚等未制定证券法或证券交易法，而将股票、公司债券的发行、交易活动统一纳入商法典或公司法中。由此可以看到，上述国家和地区多采取证券交易法的立法形式，其道理在于不同种类的证券发行以后，与发行人相对分离，主要是证券持有人与受让人之间的相对独立的交易行为，具有共同性，特别是通过证券交易所的集中交易，形成二级市场的主体，因此针对集中交易市场活动规定行为规范，既有客观需要，也不与其他调整一级市场的法律打架。这种立法处理，就较好地把握了各类证券的不同的法律关系，使法律内容各有侧重，便于适用和管理。

几年来，有的同志一直强调股票、公司债券的发行活动应当先适用证券法，其后才是适用公司法，总是搞不清这两个法律之间应有的关系。我认为，这种观念的形成，一是受从“证券法”名称概念出发的影响，二是受美国1933年证券法立法形式的影响。原因是对美国1933年证券法的出台背景和所规定的证券发行的法律规范的性质缺乏历史的和深入的分析了解。对此特别需要加以分析说明。包括美国在内，市场经济国家在历史上对公司设立和股票、公司债券的发行、交易活动，不实施行政干预，因此，美国在各州的公司立法、证券立法中体现的是单纯的商事规范，但是这种自由放任的作法，造成股票发行和交易中出现大量严重的欺诈行为，并且因缺乏政府的必要管理造成了过度投机，也成为1929年爆发金融大危机的重要原因之一。针对这种情况，美国率先引入政府干预证券活动的制度，一是设立专门监管证券市场的机构；二是建立发行登记注册制度；三是建立发行人的持续披露信息制度。由于美国没有联邦公司法，而实施对证券发行、交易活动的行政管理重点是针对跨州的活动和发行额较大的活动（对50万美元以下的证券发行豁免和政府债券豁免），因此，不采取由各州修改公司法和证券法（“兰天法”）的办法，而单独制定联邦证券法（1933年）和联邦证券交易法（1934年），这些法律中所规定的发行规范并不包含原公司法的商法规范，仅是实行行政监管，使联邦证券法规定了行政管理法的内容。原来各州公司法对股票、公司债券发行的规范仍然起作用。多数州采用的联邦示范公司法中，就有专章规定股票的发行（见美国示范公司法第6章第2分章）。此外，发行额在50万美元以下的股票发行活动，则完全要适用发行地州的公司法，因为联邦证券法对其发行活动不实施行政管理。

美国创制的这种政府干预和监管证券活动（股票、债券的发行和交易活动属于商事活动）的规则，陆续被日本、韩国、德国、英国、我国台湾省所采纳。其中，日本在刚引入这一制度时，曾将证券交易法的有关章节定名为“关于有价证券的募集及推销呈报”，1989年将该章修改为“企业内容的披露”，主要规定5亿日元以上的股票、公司债券的发行，应向政府申报并公开披露。我国台湾的证券交易法第二章也定名为“有价证券之募集、发行和买卖”，其规范的性质，也是在公司法规定的股票、公司债券发行的商事规范的基础上，实施行政管理，主要规定发行人接受主管机关的申报管理，这类行政管理规范并没有取代公司法规定的内容。

与上述市场经济国家和地区的立法形式相比较，我国对设立股份公司、发行股票和公司债券的行为，并没有采取自由放任的作法，一开始即实施严格的政府管理，因此，我国公司法和国务院有关股票发行和交易的法规中，已经规定了审查批准和信息披露的制度，作了一系列规定（我国公司法第三章第一节，主要是第84条至第91条，第四章第一节第129条至第142条、第三节第151条至第158条，第五章第159条至第173条等），而不必非要将这些规定全部移到证券法中作重复规定。不能设想制定我国公司法不包含行政管理的规范而就成仅规定单纯的商事规范。总而言之，美国等国家证券法或证券交易法所增加的行政监管规范，在我国公司法已经解决了。现实中公司法实施四年来，国务院有关部门正是依据公司法和有关行政法规审查批准股票、公司债券的发行，并监管上市活动。现在的问题是总结新情况和还存在的问题，在制定证券法时加以补充和完善。这样看问题就是从中国的实际出发，而不是从概念和外国的有些作法出发。

第5篇：证券市场概述范文

    论文摘要:内幕交易行为是我国证券市场中的一种主要违规行为,交易手段复杂,涉及数额巨大,上市公司高层管理者参与众多,扰乱了市场秩序,损害了投资者的正当利益。因此对内幕交易的危害以及国内市场投资者维权难的原因进行详尽的分析具有重要意义。

    论文关键词:内幕交易 危害 侵权 投资者保护

    一、内幕交易概述

    内幕交易与操纵市场、虚假陈述被认为是证券市场典型的欺诈行为,也是各国政府严密打击的违法行为。近年来内幕交易的现象在中国较为多发,如黄光裕内幕交易案、李启红涉嫌内幕交易案、华工科技高管人员内幕交易案等。近年来内幕交易案呈现出主体多元化,案件复杂程度增加,查处调查困难的特点。

    二、内幕交易概念及其危害

第6篇：证券市场概述范文

关键词:证券刑法 犯罪对象 犯罪行为 补充性

证券刑法以恢复证券市场秩序为根本目的,证券市场秩序和各证券市场主体法益(尤其是证券投资者利益的保护)是证券刑法法益,即证券刑罚的正当性基础。适当范围的证券刑法法益是证券刑法区别于传统刑法的前提,过于泛化的证券刑法法益和证券刑法概念、规范不利于证券市场的健康发展。证券刑法规制的完善应当在适当的证券刑事法益的基础上,结合刑法的基本原理,充分考虑到证券市场秩序和投资者利益的刑法保护以及证券民事、行政、刑事法律概念、对象、行为一致性或从属性等问题。从这个意义上讲,证券刑法的补充性也是证券投资者利益保护的宏观层面。因此,证券刑法的补充特性、犯罪对象和规范抑或行为的从属性既一脉相承,也大致架构了证券刑法的框架,且以为证券刑法最为基础的问题。

一、证券刑法的补充性

基于刑法的补充性,刑法是其他法律的保障法,证券刑法的概念应当尽可能和证券法规保持一致;证券刑法规范具有从属性,亦该有证券法规的依据。

第一,证券刑法是行政刑法抑或经济刑法的一个分支,是证券法规的补充法。如何下一个证券犯罪的定义,争议还不少。但是,其合理的内核必然是刑法所规定的,严重侵犯证券法益的行为。证券法益,既包括证券管理秩序,也包括证券财产利益。区别于传统意义上的财产法益,证券财产基于证券对象而产生,受证券法规所保护。由于证券对象的确立尚且离不开证券法规的规定,证券财产权益也有别于自然意义上的财产权,需要证券法规的规定。因此,无论是证券管理秩序,还是证券财产法益,都以证券法规的保护为前提。由此而来,证券犯罪和其他经济犯罪一样,都以经济法规的违反为前提,没有相关法规的违反则没有独立研究证券犯罪抑或经济犯罪的必要性。离开证券法规去谈论证券刑法规范、概念的独立性,貌似引起了一些争议,实际上违背了证券犯罪对证券法规的从属性,实不足取。

第二,刑法价值的独立判断不排斥证券刑法的补充性。学界几无反对刑法具有补充性的,但是有学者对经济刑法对其他法律法规的依附性提出反对:“刑法的补充性不等于刑法依附于其他法律法规,具有依附性;刑法的保障性也并不等于刑法从属于其他法律法规,具有从属性。刑法作为惟一规制犯罪与刑罚的部门法,具有独立的规制对象和范围,刑法对犯罪行为的设置必然处于相对于其他法律而言的特定宗旨,具有独立的评价观念和机制。在经济犯罪的规范解释中,务必注重对经济犯罪规范进行刑法价值上的独立判断,否则不仅可能背离刑法的特定目的,而且更易导致刑法独立性的丧失。”[1] 笔者以为,若是刑法价值的独立判断排斥经济刑法对经济法规的补充性,那么证券刑法自然也不具有对证券法规的补充性。但是,反对论存在以下不足:

首先,反对论以为刑法作为一个部门法,具有独立的规制对象和范围,实则不准确。传统的法理学以法律调整社会关系的不同领域和不同方法来区分法的部门。][2 刑法并没有独立的某类社会关系作为它的调整对象,之所以成为独立的法律部门就是因为它是以刑罚制裁的方式对多方面的社会关系进行调整的。[3]各部门法中,既存在着调整各类社会关系的刑法,也存在调整各类社会关系的综合法律部门,如海洋法等。经济法也不是传统意义上独立的法律部门,既没有独立的调整对象,甚至连独立的调整方法也没有,但是逐渐演化成当代的一个法律部门。

其次,刑法的独立性并不排斥其和其他法律法规之间的补充性。一方面,部门法的独立性是相对的,例如,经济刑法、行政刑法与刑法之间具有包容关系,但是这并不影响其相对的独立性。另一方面,刑法独立的评价观念和机制,无非围绕着罪责刑的评价来展开,罪责刑评价确实是刑法所独有的问题。但是,关乎罪责刑本质的社会观念却是发展变化的,因此刑法所谓独立的评价观念和机制也不可能脱离变化的社会生活内容。出入其罪,并不全在于刑法的规定,规定不变,随社会观念改变而罪刑殊异的也比比皆是。所以,刑法不仅和其他法律法规之间具有补充性,它和社会生活之间还具有一定的从属性。但是,上述的从属性并不影响刑法具有独立的评价观念和机制。

再次,根据证券法规的松散程度,可以将国外的证券管理体制和证券犯罪立法大体上分为三个类型:英国式、美国式和法典型。英国是世界上最早具有成型的证券市场的国家,但是直到1986 年才通过《金融服务法》授权成立“金融服务监管局”等机构,政府较多地介入了证券市场监管,初步改变了其在证券市场所奉行的“自由经济”。至今,英国的证券犯罪的规定仍然散见于不同的法律当中。相对来说,美国的证券管理法规,包括证券犯罪立法却要集中得多,以《证券法》和《证券交易法》为主的联邦证券法律强调了政府对证券的统一管理,以特别刑法与其他法律结合的方式来规定有关的证券犯罪。尚未有国家出整的证券刑法典,即便像我国在刑法典中以专门的章节规定经济刑法的立法模式也不多见。为什么会这样?其根本原因还在于金融市场是最复杂的市场,巨大的金融利益,盘根错节的金融关系,政治金融一体的国家形式,瞬息万变的金融情势,其监管难度不是统一的刑法典所能胜任的。为此,无论是松散的英国式还是相对集中的美国式,各国无一例外地采用附属刑法模式来规定证券犯罪。附属的证券刑法模式,在于能够根据证券市场的情况及时修正散见于各证券法规中的罪状和法定刑。

经济犯罪抑或行政犯罪当属法定犯,证券刑法也是如此。根据法定犯的原理,证券犯罪对象也该产生于行政法规的证券范畴,证券犯罪行为的违法性应该取得证券行政违法与证券刑事违法的统一。我国的证券市场或金融市场尚处于较低的层次,证券对象单一,证券违法行为也多限于发行欺诈、操纵价格、资本抽逃、虚假陈述以及背信侵财等行为类型。虽则金融市场的总量或者说融资能力已不可小觑,证券犯罪案件层出不穷,但是混业经营尚未实施,证券衍生品种尚不多见,国有股(法人股)一股独大,股权结构还不算复杂,实不算证券市场的高级阶段。一旦混业经营得到实施,证券衍生品种丰富起来,金融寡头出现,政治金融进一步结合起来,国家金融市场和国际金融市场进一步融合,市场容量将呈爆炸式增长,证券违规行为也会更加复杂。此时,刑法独立介入证券市场的能力和程度就更值得斟酌了。因此,仅凭初级阶段的证券市场水平就以为,证券刑法可以摆脱证券法规的范畴,不仅其刑法观念略过积极,实际上对证券市场复杂程度的考虑也有不足。

综上,作为一个法的部门,刑法既不是以独立的规制对象为基础确立起来的部门法,它的独立性也是相对的。经济刑法、证券刑法也有其独立的评价观念和机制,但是这并不妨碍其和其他法律法规之间具有补充性。具体说 来,经济刑法抑或证券刑法的概念应当从属于相关的法律法规,经济犯罪抑或证券犯罪行为的违法性判断也需要找到相关的法律法规依据,这也是罪刑法定和谦抑原则的要求。

二、证券犯罪对象

通说以为,广义的证券犯罪是指围绕着各种有价证券而进行的诈骗、伪造、侵占等违法犯罪行为。狭义的证券犯罪仅指围绕着股票、债券发行及交易过程中的违法犯罪行为,是各国的证券法或证券交易法中所明文规定的犯罪行为。[4] 很显然,广义的证券犯罪对象指有价证券,狭义的证券犯罪对象主要是股票、债券,或者根据各国证券法规来确定。

有价证券,有广义和狭义之分。广义有价证券,包括商品证券、货币证券和资本证券;狭义有价证券仅指资本证券。商品证券,也称财物证券,指证明持券人有商品所有权或使用权的凭证,包括货运单、提货单、仓库栈单等;资本证券,指由金融投资或与金融投资有直接联系的活动而产生的证券,持有人有一定收入请求权,主要指股票、债券及其衍生品种如金融期货、可转换证券等;货币证券,指本身能使持券人或第三者取得货币索取权的有价证券,主要指银行券、汇票、本票、支票等。金融法意义上的有价证券①,指具有一定价格,并代表某种所有权或债权的凭证。其外延,包括国库券、债券、股票、提单、仓单、汇票、支票、本票等,指具有一定价格和代表某种所有权或债权的凭证。因此,金融法意义上的有价证券,取其资金融通的本质,包括资本证券和货币证券,是中义上的有价证券。我国刑法标明为有价证券犯罪的,包括第178 条的伪造、变造国家有价证券罪和第197 条的有价证券诈骗罪。虽则该两罪名一为“国家有价证券”,一为“有价证券”,其名称并不统一,但是都指国库券等国家发行的金融证券,并不包括股票和公司(企业)债券。比较刑法和金融法意义上的有价证券立法,刑法上的有价证券立法既缺分类标准,又无分类逻辑,甚至随意地将利用“国家发行的有价证券”进行诈骗的犯罪行为冠以有价证券诈骗之名。置利用股票、公司(企业)债券的诈骗犯罪于不顾且不说,更有名不副实的弊端。最为关键的是,刑法意义上的有价证券已全无概括证券犯罪对象的可能,证券犯罪对象有待查究。

从证券刑法对证券法规的补充性来看,应当在证券法规所确立的范围之内确定证券犯罪的对象。广义的证券法,指调整证券发行、交易和证券监管关系的法律规范的总称,既包括证券法典,也包括有关证券行政法规、行政规章、地方性法规以及证券交易所、证券同业公会制定的自律性规范等。[5]《证券法》第2 条间接地将证券对象规定为股票、公司债券、上市交易的政府债券和证券投资基金份额、国务院依法认定的其他证券,证券衍生品种需要由国务院另行制定管理办法。由此看来,通常意义上的证券,或者说最狭义的证券仅指股票和债券,即股权证券和债权证券。但是,上市交易的政府债券和证券投资基金份额、证券衍生品种以及国务院依法认定的其他证券亦属广义的证券。广义的证券是证券犯罪对象的基础。

再行考究金融法的证券规定,有价证券和证券实际上是一种交叉关系。结合票据法的有关规定,有价证券中的货币证券,如汇票、本票、支票、期票和车票等,虽则不完全属于狭义的票据,也大抵属于票据范畴。有价证券中的货物证券则与证券法意义上的证券无关。与证券法意义上的证券范畴最为接近的当属有价证券中的资本证券。研究到此,既不能简单地以为证券就是资本证券,也不能因此就认为证券犯罪的对象就是资本证券。具体说来:

第一,刑法意义上的有价证券,既不是证券法意义上的证券,也不属资本证券的范畴,不宜将有价证券作为证券犯罪的对象。

第二,根据国务院证券委员会1997 年颁布的《证券投资基金管理暂行办法》第2 条规定,证券投资基金,是一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式,即通过发行基金单位,集中投资者的资金,由基金托管人托管,由基金管理人管理和运用资金,从事股票、债券等金融工具投资。结合证券法的第2 条的规定,证券投资基金的金融投资属性和证券特性都是很明显的,也可以归属于资本证券范畴。

第三,由于期货,或者说期货合约,不论是商品期货还是金融期货,都可以基于期权和期货指数而证券化。因此,证券交易的衍生产品本可以包括期货交易、期权交易的。但是,《证券法》第42 条规定,证券交易以现货和国务院规定的其他方式进行交易。因此证券交易基本上排除了期货、期权的交易方式。随着《期货交易管理暂行条例》(2007 年3 月修改为《期货交易管理条例》)等期货行政法规的出台以及各期货交易所的建立,独立的期货秩序已然形成。加上刑法对证券和期货也采取了分立的立法模式,相对独立的期货法益已经形成。所以,就现行的立法而言,期货已成为独立的期货犯罪对象了,有别于现行的证券犯罪对象。

然而,笔者以为期货也该纳入证券范畴,进而成为证券刑法所保护的对象。首先,从金融市场的实际情况来看,证券和期货都是由证监会统一监管。其次,《证券法》第2 条和第42 条都以国务院规定的方式为期货的证券化留有余地,期货发行、交易秩序和财产法益的监管与相应的证券监管并没有本质的区别。再者,从充分保护期货投资者权益的角度来看,期货证券化有助于让期货法益得到相对成熟的证券监管制度的保护。最后,对比国外的情况,不止是股票期权,证券指数期权和期货也可以获得证券交易许可,其他的期货类型也有望进一步作为证券衍生品种出现在证券交易市场[6]。因此,从立法的经济和司法的节约来看,独立的期货、期指、期权刑事法益尚无必要。

第四,金融市场上的衍生投资,例如利率期权、利率期货、股票指数期权、股票指数期货、外汇期权、货币利率期货、货币利率期权等,其资本属性较为明显,鉴于我国分离证券期货的立法,上述衍生投资的证券特征尚且有限。不过,随着金融市场的发展,不仅证券的衍生品种如金融期货、可转换证券等可以证券化,在期货证券化之后,其他期指、期权的证券化,并受证券刑法规制也就水到渠成了。

至此,笔者认为,从《证券法》意义上讲,证券仅指《证券法》第2 条所规定的股票、债券、证券投资基金份额以及证券衍生品种。从金融法来看,各类期货、期指、期权及其衍生品种也可以证券化。基于证券刑法的补充性,相应的证券犯罪对象也可以从金融法和证券法两个层面来产生。从现行的证券刑法规定来看,其犯罪对象仅限于资本证券,但是考虑到金融概念的动态性,尤其是国务院还可以依法认定其他一些类型的证券适用证券法,资本证券和金融法意义上的证券概念不尽一致,因此也不宜将证券犯罪对象确定为资本证券。金融法上的证券范畴于证券刑法立法具有重要的意义。

三、证券犯罪行为

虽则我们还不能就此给定一个证券犯罪抑或证券犯罪行为的定义,但是此前的研究已经取得一些共识,证券犯罪行为从形式上应该是违反证券管理法规的行为;从实质上还应该严重地侵犯了证券法益。[7] 定义证券犯罪行为时,还应该严格区分证券业相关的犯罪行为与证券犯罪行为。与证券业有关的犯罪行为,如挪用公款炒股的行为、在证券发行、交易中的行贿、受贿、贪污行为等,虽然发生于证券市场,但是其行为对象并不是直接指向证券本身,所侵犯的也不是证券法益。因此,不能被认定为证券犯罪行为。

实践中,认定证券犯罪行为的依据不仅在于刑法条文的规定,有关的具体形态还可见之于有关的证券法规,这也是证券刑法的补充性所决定的。因此,研究证券犯罪行为,也该从证券法规入手。

(一)证券法规宣示犯罪的性质

2005 年10 月27 日修订之前的《公司法》和《证券法》 ,有不少条文在规定了有关证券行为的行政责任之后,附加一句“构成犯罪的,依法追究刑事责任”。从立法本意来说,立法者倾向于追究有关行为刑事责任的态度非常明显。很多学者认为,上述附加了罪责规定的证券行政法律规范,要是不能落实到刑法中去,则构成证券法与刑法的冲突或者脱节。[8] 个别学者还以为,附加于上述证券法规之后的语言既可以增加犯罪的客观方面,也可以增加犯罪的主观方面,甚至于《证券法》上述类型的规定提出了新的证券犯罪概念,是对刑法的发展。[9]

首先,从制定机关来看,《证券法》是全国人大常委会制定的,刑法是全国人民代表大会制定的。考虑到全国人大常委会有权制定刑法修正案,在不同刑法的基本原则相抵触前提下,在《证券法》、《公司法》中制定部分证券犯罪条文本也无可厚非。实际上,英国式犯罪立法就是散见于各法律中的。因此,全国人大常委会制定的非刑法法律也是可以规定部分罪刑条款的。从刑法的渊源来看,这类条款本可以形成附属刑法规范。若是行政法规,从现有的立法权限划分来看,还不能附属该类的刑法规范,仅能具体规定有关的证券概念和行为,并成其为刑法规范的部分内容。

其次,从文义来看,“构成犯罪的,依法追究刑事责任”,其含义不甚明白:第一,可能指该条文所规定的行政违法行为,只要情节严重到一定程度,就可以构成犯罪,并因此需要追究刑事责任;第二,也可能指该条文所规定的行政违法行为并不因此就能构成犯罪,还需要刑法的确认。第一种理解正是前文所提到的证券法规与刑法相冲突或脱节等观点的基础,而第二种理解是通说的观点。

笔者以为,前述以“构成犯罪的,依法追究刑事责任”收尾的证券法律条文,起码缺少法定刑/！/的规定,还不能形成一个完整的罪刑规范,只是表明立法倾向的宣示性规定。亦如前文所言,《证券法》抑或《公司法》本可以附属部分刑法规范,但是上述犯罪宣示尚不是完整的罪刑规范。因此该类犯罪宣示的多余性也是显而易见的。大概金融法部门也意识到了这一点,新《公司法》和《证券法》只用其第231 条和第216 条规定“违反本法规定,构成犯罪的,依法追究刑事责任”,进行了集体宣示。从表明立法倾向而言,还是有意义的。

(二)证券犯罪行为的依附性

基于上述证券犯罪对象分析,现有的证券犯罪体现为刑法第3 章第3、4 节的7 个条文,计8 个罪名,分别是刑法第160 条的欺诈发行股票、债券罪、第161 条的违规信息披露、不披露重要信息罪、第178 条的伪造、变造股票、公司企业债券罪、第179 条的擅自发行股票、公司、企业债券罪、第180 条的内幕交易、泄露内幕信息罪、第181 条的编造并传播证券、期货交易虚假信息罪和诱骗投资者买卖证券、期货合约罪、第182 条的操纵证券、期货市场罪。上述犯罪,分属于证券发行、交易和监管各环节,都直接侵犯证券法益,可以被认定为证券犯罪。鉴于证券刑法对证券法规的补充性,证券犯罪行为的具体形态见之于证券法规的具体规定,证券犯罪行为的刑事违法性也以违反证券法规为前提,此所谓证券犯罪行为的依附性。以刑法第161 条的违规披露、不披露重要信息罪为例:违规披露、不披露重要信息的犯罪行为,指依法负有信息披露义务的公司、企业向股东和社会公众提供虚假的或者隐瞒重要事实的财务会计报告,或者对依法应当披露的其他重要信息不按照规定披露,严重损害股东或者其他人利益,或者有其他严重情节的行为。对照《证券法》第193 条,该条所规定的违规披露方式还包括误导性陈述,较前者为广;在信息对象方面,违规披露、不披露重要信息罪也将其限于财务会计报告和其他重要信息,而后者依据该条“未按照规定披露信息”的规定,其信息对象显然更为宽泛。因此,违规披露、不披露重要信息罪的对象和行为都具有相应的证券法规依据,该刑法规范与相应证券法规之间的依附关系也是显而易见的了。

总的来说,证券犯罪行为总是对应于一定的证券违法行为,证券违法行为的对象和都能包容证券犯罪行为。个别的证券犯罪,如内幕交易、泄露内幕信息罪,其行为对象和方式和《证券法》第202 条所规定的行为形态完全相同,这也是有的。从逻辑上说,重合的情形也不违背证券法规包容证券刑法的法律关系。

四、结语:证券刑法的完善

基于证券刑法的补充性,相继确定了证券犯罪对象和证券行为之后,证券犯罪抑或证券刑法的轮廓大抵也明确了。然而,证券刑法的完善绝不是一蹴而就的,上述的问题即便在理,也还只是证券刑法发展征程的第一步。

首先,证券市场与公司制度、股权结构密切相关。而我国的公司治理水平和我们的金融市场大抵相似,都处在较低的层次上。证券市场是证券刑法的根本所在,不仅决定着证券刑法的对象范畴,也决定了证券行为方式。一个亟待培育,或者说突飞猛进的证券市场,其刑法规制一时之间难以成型也在情理之间。这既是各国证券刑事法治的规律,也是证券刑法补充特性的体现。

其次,就我国的证券市场而言,存在一系列突出的问题,例如证券品种单一,上市公司“一股独大”,公私证券市场主体法益未得平等保护,投资者利益难有保障等,都关联着证券刑法各基本问题。症结所在又绝不仅限于证券对象、证券行为的确定层面上的问题,尚有各证券市场主体法益的平等保护、公正的证券秩序利益追求等内生的证券法治要素。

最后,主张证券刑法的补充性,要求在证券法规范围内确定证券刑法的概念和规范,这既是和谐的证券民事、行政、刑事法律体系的要求,也是谦抑的证券刑法要求用足保护证券市场的民事、行政手段的要求。也只有这样,证券刑事法治才会有一个发育良好的证券市场基础,证券刑法的完善才不至于成为无源之水。

注释:

①如北京市1987 年8 月26 日的《有价证券转让业务管理暂行办法》》第2 条,国家工商行政管理局1992 年2 月15日的《对 的答复》第一段的规定。

参考文献:

[1]肖中华:《经济犯罪的规范解释刍议》,载顾肖荣主编《经济刑法4》,上海人民出版社2006 年版,第4 页。

[2]张文显主编:《法理学》,法律出版社1997 年版,第100 页。

[3]孙国华主编:《法理学》,法律出版社1995 年版,第293 页。

[4]顾肖荣、张国炎:《证券期货犯罪比较研究》,法律出版社2003 年版,第3 页。

[5]强力:《金融法》,北京法律出版社2004 年版,第426 页。

[6][美]托马斯?李?哈森:《证券法》,张学安等译,中国政法大学出版社2003 年版,第44-45 页。

[7]王世洲:《论证券犯罪》,《法学研究》,1995 年第5 期。

[8]骆福林、张培尧:《论 与 关于证券犯罪的冲突与协调》,《商场现代化》2005 年第19 期。

第7篇：证券市场概述范文

引言

证券市场是经济发展到一定阶段的产物。它为企业拓展了融资渠道,为投资者提供投资场所,有利于实现社会资本高效利用,对我国经济发展起到重要作用。在现代市场经济活动中,是以自由竞争为基本理念的市场经济体制。人们极力在证券市场追求利润的最大化,甚而不惜实施各种犯罪行为操纵证券市场,他们假借自由买卖证券之名而侵害相关投资者财产利益,使原本自然形成的证券价格人为的严重扭曲。如果不对其加以法律规制会使投资者感到不公平,丧失投资信心,进而危及整个证券市场的健康发展。

随着我国证券业的发展,特别是当前世界经济还处在金融危机的影响下,人们对证券市场犯罪的关注度逐渐提高,国内学界研究操纵证券市场犯罪已有较多的着述论。主要集中在以下几个方面:

一是综合类,即是全面分析反操纵证券市场的体系建设。如李仕萍的《证券法前沿问题案例研究》,林国全的《“证券交易法”研究》。其中对外经济贸易大学的胡华勇在2004年4月撰写的博士学位论文《从行为特征角度论股票市场操纵行为之有效监管》,分别从操纵市场行为的概念、类别、部门监管和法律责任等方面加以阐述。此种全面系统的论述方式,一般只会在专着或博士论文中采用。

二是集中类,即集中笔墨只研究操纵证券市场众多复杂问题的某一种情况。如余磊的《操纵证券交易价格罪研究》,文淑惠的《证券市场投资者利益保护》,陈正云和张汝杰合写的《论操纵证券交易价格罪》等着作。该类研究切入点小,论述细致深刻,有很强的操作性。

三是附带类,即在主要论述证券市场时,因行文需要而附带对操纵证券市场行为作以简要说明,这类着作主要是一些证券法学类的教科书。如王志华的《中国近代证券法》,符启林、邵挺杰主编的《中国证券交易法律制度研究》(法律出版社2000年版)、侯晓玲的《证券违法案件证据的是与非》(载《人民法院报》2008 年6月28日)等等。该类着作虽然强调了操纵证券市场是法律禁止的行为,但是没有对操作证券市场罪作详细的论述,只一掠而过。

综上所述,目前,对于操纵证券市场罪的论述大都集中在操作证券市场罪的犯罪构成以及民事责任、法律监管等方面。他们主要围绕操宗证券市场罪所做的研究范围较广,虽有远见卓识,但在一些地方还有理论的拓展空间,尤其是着力对本罪的客观方面单独进行探索的文章比较少。虽然有文章涉足操纵证券市场的客观方面,只是局限于行为本身来论述,缺乏对本罪客观方面进行归纳与整理,没有为复杂问题提供简单化的可行性方案,也没有为本罪找到恰当的用来解决过于臃肿操纵集合行为的路径,给反操纵的司法实践带来不少困难。况且,我国对操纵证券市场罪的规定略为概括,而现实的证券市场上又不断出现新的复杂多变的操纵手法,新出现的操纵证券市场行为需要重新加以研究。本文把研究重点放在本罪的客观方面,从确立操纵证券市场罪的核心定义出发,力图对该罪的客观方面进行整理归纳,明确操纵证券市场罪的界限,在此基础上,对完善操纵证券市场罪的立法作出设想。

一、操纵证券市场及其刑事规制概述

(一)操纵证券市场的定义

关于操纵证券市场的定义,目前各国立法还没有形成统一的概念。日本学者河本一郎、大武泰南在《证券交易法概论》一书中认为:操纵市场,原则上是指对于上市有价证券,以引诱上市有价证券买卖、有价证券指数期货交易、有价证券期权交易或上市有价证券以及市场有价证券店头指数等相关的有价证券店头衍生交易为目的,单独或与他人共同地进行为是他人对有关有价证券的买卖交易产生活跃的误解,或者为了让其行情变动的一系列买卖交易,或进行其的行为。我国学界对于是否应该给操纵证券市场做出一个明确的定义,存在一定的分歧。为了解释法律、明晰相关概念、便于法律适用,笔者认为还是对操纵证券市场作出界定为好,学者林国权指出,“操纵行为本身即为各种类型规定之集合名词,实难以一概括含义加以涵盖,但至少可以认定,凡是以人为方式影响证券市场价格之形成者均属之。”目前,较为合理的操纵证券市场定义是:利用资金优势、信息优势或手段,人为拉高、压低或维持股价,诱使投资者进行证券交易,以获取利益或者减免损失,转移风险,损害相关投资者利益,扰乱证券市场秩序的行为。

该定义也有一定的不足,把利用资金和信息优势作为操纵证券市场的前提条件,不足以涵盖其他未利用资金信息的操纵方式,概括不全面,作为定义是个明显的失误。完全采用抽象的方法对经常变动行为进行概括,显然是有一定的难度,如果操纵证券市场的定义不周延,就会使一些没有概括的定义里的行为方法逍遥法外,起不到规制违法行为之目的。同时,概括性定义也有不具体,不直观的缺憾,给现实的执法带来不便。建议在该定义中“手段”的手段前加“等”字,再采用概括加列举式的定义方法,这样既保证把其他操纵方法囊括其中,指引人们依法办事,又具有可操作性。

证券市场的价格应该通过多数市场参与者的需求与供给而自然形成,依靠自由市场的供求关系调节资本的流向,可是这种供求关系不仅取决于上市公司的实力、业绩等因素,它还受到各种相关信息的影响,人为干预证券市场的供求关系,就会对市场的自由性造成损害。操纵证券市场,就是利用人为的方式对证券市场的供求关系加以影响,或人为造成重要信息的传播等手段来控制市场价格,制造证券交易之假象,从而渔利或者减损。而证券欺诈就是指在证券发行与交易的过程中,行为人通过各种操纵的手段,破坏证券市场秩序、损害他人利益而使自己获得利益或减损的行为。可以说,行为人采取操纵证券市场的方式,制造交易繁荣与冷清的假象,诱使其他相关投资者参与交易,在本质上属于证券交易欺诈。

(二)操纵证券市场的特征

1、操纵市场主要是证券交易行为

操纵证券市场除散步谣言之方式借助证券交易来实现操纵目的外,操纵证券市场的主要方式如虚买虚卖、连续交易、通谋买卖等操纵行为都是融入证券交易来实现的。证券交易本来就是自由证券市场中供求双方买卖证券的一种常态,是受法律保护的行为。操纵行为人打着合法交易的幌子,行操纵证券市场之实。这

样不但给识别操纵证券行为带来困难,而且给认定操纵证券市场罪带来一定难度。但即使采用间接的证券交易来操纵证券市场的散布谣言操纵行为,也是和证券交易密切相关的。所以,我们要熟悉证券交易之常态,又要掌握操纵交易之特征,才能深刻理解操纵证券市场的行为特点。 2、操纵市场是影响证券价格或成交量的行为

行为人要操纵证券市场达到谋利或者减损之目的,必然精心策划一番,很显然,明知是将要亏损的证券是没有人愿意投资的。操纵行为人要卖掉即将亏损的股票,也必然制造要盈利的假象以吸引相关投资者购买。那么,用什么方式能够达到如此“神奇”的效果呢?行为人主要是操纵证券的价格或者成交量来实现的。

在一个自由的证券市场里,投资者除了关注影响证券价格的各种信息外,主要是研判证券的价格和成交量来决定投资与否的。有关价格与量的买卖关系的经验总结也是林林总总,诸如上涨必须有量,天量天价,地量地价之类都是投资者关于证券市场的经验之谈,其本身具有一定的道理,对投资者从事证券交易起到指导作用。然而,这些股市格言也纵者所利用,成为迷惑相关投资者的陷阱。操纵者人为地影响证券价格与成交量来制造市场行情,想出手证券时,拉高股价与交易量,欲买入证券时,则拼命压低价格,诱使投资者参与交易。这就是广大投资者认为股市“水深”的原因之一。

3、操纵市场属于不正当交易行为

不正当交易是指,行为人违反诚实守信,公平竞争的市场法则,采取各种非法手段操纵证券市场,进行证券买卖的行为。而操纵证券市场是行为人利用制造的虚假市场行情,人为地影响证券市场价格的交易行为,改变真实的市场供求关系形成的证券价格,欺骗其他不知情的投资者进行交易,违背诚实守信的市场经济法则,使相关投资者陷于信息不对称的境地参与证券市场交易,操纵行为人达到自己避险或者渔利之目的。这种欺诈性质的操纵市场显然属于不正当交易的行为,操纵者为谋取利益而不择手段,应该受到道德和法律的谴责与禁止。

(三)我国操纵证券市场的刑事法律规范

我国刑法将操纵证券市场行为规定为犯罪的时间比较晚,1997刑法第182条才将操纵行为规定为犯罪,1999年刑法修正案又将操纵期货交易价格的行为归入到操纵证券市场罪的调整范围,2006年刑法修正案对刑法第182条又一次给予修正。现行刑法第182条规定:“有下列情形之一,操纵证券、期货市场,情节严重的,处五年以下有期徒刑或者拘役,并处或者单处罚金;情节特别严重的,处五年以上十年以下有期徒刑,并处罚金:

(1)单独或者合谋,集中资金优势、持股或者持仓优势或者利用信息优势联合或者连续买卖,操纵证券、期货交易价格或者证券、期货交易量的;

(2)与他人串通,以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券、期货交易,影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量的;

(3)在自己实际控制的账户之间进行证券交易,或者以自己为交易对象,自买自卖期货合约,影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量的;

(4)以其他方法操纵证券、期货市场的。

单位犯前款罪的,对单位判处罚金,并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员,依照前款的规定处罚。”

本条是我国现行刑法从连续交易、对敲、和洗售三个行为方面,对操纵证券市场罪的规定。连续交易在此规定为:操纵证券市场行为人单独或者事前通谋,利用资金、持有证券或信息优势,连续多次集中买卖,操纵证券价格或者交易量的行为。在证券市场上,证券价格和交易量(单位时间买卖证券总的数额)是投资者评判市场决定交易与否的两个非常重要的指标;对敲规定为操纵者(可以2人以上)与他人串通,以事先约定的股价、时间、方式、互相进行证券交易,进而影响证券交易量或者证券价格的行为;冲洗买卖是指行为人在自己实际控制的证券账户之间进行不转移实质证券所有权的自买自卖,进而影响证券交易量或者价格的行为。

刑法仅对连续交易、对敲和冲洗买卖加以列举,明显遗漏了其他主要操纵行为类型,虽然在最后的条款作了兜底性的规定力挽列举之不足,但是这样避实击虚的做法,凸显了我国对操纵证券市场罪立法之不成熟的现状。

首先,现行刑法没有对操纵证券市场罪作一个概括而完备的定义,这就给人们认识操纵证券市场行为特征带来不便,也不利于在司法实践中对操纵证券市场行为进行有效打击。

其次,对操纵证券市场行为缺乏一个详细精确的认定标准。整个刑法除182条外,没有对操纵证券市场行为作一个明晰的标准,法律适用存在空白。即便是本条规定的行为标准,也是有很多问题的。如:什么是“合谋”,行为人意思联络到何种程度才构成“合谋”?什么是利用资金、持股、信息优势?其具体标准又是怎样认定?再如:“以事先约定的时间、价格和方式”里的界限就更加不明确了,约定的时间是否为同时,是一个时间点还是一个时间段,约定的价格是否相等,浮动差价算不算?等等,这些都缺乏一个明确的衡量尺度。

再次,该条所禁止的操纵行为乃是传统行为之代表,而现在证券市场的发展一新月异,证券产品不断的推陈出新随着网络技术的普及,操纵手法越发变化多端,依古法今明显的满足不了规制操纵行为之需要。

最后,兜底性条款过于笼统,把认定操纵证券市场行为的重任交给司法实践,这对于一个连本质定义都没有明确的立法来说过于乐观。如何判断“以其他方法操纵证券市场”就缺乏可操作性。

由于操纵证券市场行为是一系列行为类型组成的集合,给认定操纵证券市场罪带来一定困难,虽然证券市场几乎每天都有操纵行为发生,但是截止目前,还没有一人受到操纵证券市场罪的惩处(汪建中案件待关注)。此外,国内学界对操纵证券市场行为没有形成统一的标准。为完善反操纵立法,必先弄清操纵证券市场罪的客观方面,厘清各种操纵行为之界限,就成为完善操纵证券市场罪立法的一个重要的突破口。

本文以我国刑法第182条规定为出发点,以操纵证券市场行为为中心,兼以参考各国立法之规定,着力探讨操纵证券市场罪的客观方面。

犯罪的客观方面(objectiveelementesofcrime)是“指构成犯罪所必须具备的行为和以行为为中心的其他客观事实特征,如行为的结果、行为与结果的因果关系等。”而其他学者认为犯罪的客观方面“指刑法规定的构成犯罪所具备的客观方面的条件或要素,或者说是犯罪活动的客观外在表现,包括危害行为、危害结果、危害行为与结果之间的因果关系、犯罪时间、犯罪地点和犯罪方法等说明犯罪客观方面的诸事实特征。”从以上两个定义可以看出,刑法上罪的客观方面是一系列构成犯罪所具有的客观事实的总称,由于客观方面内容上的复杂性,学界至今没有形成一个统一的概念。但犯罪客观方面主要因素包括危害行为、危害结果、危害行为与结果之间的因果关系等内容已为人们普遍接受。作为构成犯罪的四大要件之一的客观方面,对认定犯罪具有着重要的作用,它是区别这种罪和那种罪以及罪与非罪的重要标志。有许多相似之罪,按其犯罪主体,犯罪客体以及主观方面都不容易区别,而客观方面的要件则各不相同。在这里我们主要从危害行为、危害结果、危害行为与结果之间的因果关系等方面探讨操纵证券市场罪客观方面特性。

二、危害行为——操纵证券市场罪的操纵行为

可以说,操纵证券市场行为是伴随着股票交易市场产生而出现的。起初,由于当时的证券市场规模较小,操纵行为也较为

简单。但是伴随着证券市场的发展,操纵的手法也不断翻新。可是,虽然操纵证券市场行为的存在已经有几百年的历史,但是对于操纵证券市场行为还没有形成一个统一的界定,国际和国内对其规定也是众说纷纭,莫衷一是,下面我们先看一下目前国外一些国家反操纵法律的相关规定。 (一)国际上操纵证券市场的主要行为

美国是世界上证券法律制度最为发达的国家,在反操纵立法律规制方面也走在了世界的前列。但很遗憾,美国无论立法还是司法判例至今都却没有对操纵证券市场行为下一个明确的定义。只是在美国国会制定的《1933年证券法》和《1934年证券交易法》中以列举的方式,从操纵证券市场行为之类型的角度,对操纵证券市场行为加以界定。规定操纵行为有:相对委托、连续交易、冲洗买卖、虚假陈述、安定操作、传播有关证券涨跌的信息。美国虽然没有明确操纵证券市场行为的法律内涵,但是它通过授权美国证券交易委员会在执法中不断加以阐释与完善,有效预防和打击了操纵证券市场行为的发生。这样的法律规制现状是美国作为判例法国家使然。但其缺陷也很明显,会给司法机关认定操纵证券市场行为带来困难,不利于证券市场的合规性建设。

日本在《证券取引法》中采用了分类列举的方式,规定了操纵证券市场行为是使他人产生证券的买卖交易情况良好的误解,把操纵行为分为冲洗买卖、变动操纵、相对委托、安定操作、散步流言蜚语的操纵行为。

英国早在1986年《金融服务法》(FinancialServicesAct,FSA)里就对操纵证券市场行为作出定义,后来该法被2000年《金融服务与市场法》(FinancialServicesandMarketsAct2000,FSMA)代替。可是英国将内幕交易和传播虚假或具有误导性之信息的行为与操纵市场行为一并称为“市场滥用”(marketabuse)。这样,英国就没有像美国那样对操纵行为分类的方法进行列举,而是采取概括的方式,在英国《金融服务与市场法》中规定,操纵证券市场是在投资价格方面对市场作出虚假或者误导效果的行为。根据其规定,操纵证券市场本质上认定是一种扰乱市场秩序之行为。该定义概括性较强,显得比较宽泛与原则,但由于没有对操纵行为人的主观意图进行表述,不容易对操纵市场进行精确的认定。

法国同英国对操纵行为采取了概括式的定义方法,在《关于设立交易所业务委员会和有关向有价证券持有人提供信息及一些交易所业务的广告的法令》中规定:传播虚假信息、进行或企图进行旨在妨碍市场依法运行、引入失误的活动。

意大利采用刑法典与单行刑法模式,在其《意大利刑法典》及《第58/98》中规定操纵行为有:传播虚假、夸大或倾向性信息、进行虚假交易或其他带有欺骗性的交易。正如国际证监会组织在《市场操纵的调查和》中所指出的那样,“在全球范围内关于何种行为构成市场操纵的规定是多种多样的,对违反禁止市场操纵规定的处罚在各国也不同。”

综上所述,世界各国对操纵证券市场罪的行为规定没有形成一个统一的模式,即便是证券法施行较早的美英两国也出现不同的认识。一方面是因为操纵证券市场罪的研究还不成熟,另一方面也说明了操纵证券市场行为的复杂性与易变性,但同时也阐释了操纵证券市场罪理论空间拓展的可能性。以下笔者参照各国反操纵立法之规定,着力对我国操纵证券市场罪规定的操纵行为加以阐述。

(二)我国操纵证券市场的主要行为

随着我国证券市场的发展与信息技术的普及,操纵证券市场的行为方式也不断花样翻新,此外,国内外操纵手法也出现趋同的现象。可我国现行刑法第182条只明确规定的连续交易、对敲、和洗售三个行为,不足以概括我国证券市场日益猖獗的操纵行为,好在还有一条兜底条款的存在,虽弥补了列举之不足,但在没有弄清操纵行为标准的情况下就把认定工作交给司法实践部门,势必会带来不少困难。在此,有必要全面梳理操纵证券市场行为,划清各个操纵行为的界限,希翼对我国反操纵立法和实践有所裨益。

危害行为是犯罪客观方面的重要内容之一,它对我们认识犯罪行为特征具有直接的作用。“危害行为,是指行为人在其意识与意志支配下实施的具有社会危害性与刑事违法性的身体活动。”依此定义,我们探讨行为类型的时候,明确其危害行为是在行为人的意识与意志的支配下而为的,对理解操纵本质也有一定的帮助作用,只是对行为人的主观的考量,作为行文的陪衬,对其则不详细阐述。

由于没有统一的分类标准,对操纵证券市场行为进行清晰分类也显得捉襟见肘。比如,澳大利亚把操纵证券市场行为分为:交易型、信息披露型两种基本操纵行为,当一行为无法归入这两种操纵行为的时候,就归入不在此分类的欺诈型操纵行为,这样就存在分类混乱的问题;再如,中国政法大学的钟伟光在其硕士论文《操纵证券市场行为认定标准》中虽然把操纵证券市场行为分为虚伪交易型、真实交易型、信息披露型操纵证券市场行为,但其也没有明确划分操纵证券市场行为的统一标准。笔者认为,操纵证券市场是一个集合行为,每一操纵行为都有各自的独立性与特殊性,缺乏统一的标准对所有操作行为进行分类,强行中规中矩的分类操作,势必遗漏个别操纵行为,也不利于人们认识操纵证券市场行为的复杂性。在此,为突出每一操纵行为的独立性特点,笔者逐一对操纵行为作以分析。

1、虚买虚卖

“虚买虚卖又称洗售、虚售,是比较传统的操纵证券市场手法,虚买虚卖的基本特征是证券交易后所有权没发生实质上的变化。一种表现为操纵者在自己控制的证券账号下同时向两个券商下达指令,由一个券商以略高于市价或市价申报卖出,再由另一个券商同价买回,该种手法操作时间较短,不易被监管部门察觉,其破绽是买和卖的成交单数几乎一样(不排除部分股份被市场参与者接单);另一种表现为操纵者虽只委托一家券商,但却指示把操纵者持有的证券以市价或者高于市价的申报价格在其控制的不同账号之间交易。”如此导演的自买自卖,操纵者本人虽然花费了少许交易费用却始终拥有证券的所有权,并且该证券的价位因交易的量和价的攀高而被拉升。特别的是,操纵者又利用技术形态,在该证券的K线图上造出一些头肩底或者圆弧底极佳买入的形态,让一些不知情的投资者欣然跟进,随着股价的节节攀升,操纵者实时减持手中的股份,自然大获其利。

笔者认为虚买虚卖的构成要件至少有以下两点:(1)行为人主观上有制造证券市场假象,诱导相关投资者作出错误的投资判断,意图获利或者减损之目的。(2)行为人实施了虚买虚卖的行为,虽有证券交易的发生,但是该交易的证券所有权并没有实质的转移。证券的实质所有权,是与名义所有权相对应的,即证券不是以自己的实名持有,但该证券是以自己的资金购买,自己控制股权,自己承担该证券的收益和风险。通常,证券所有权是以登记过户才生效的,而虚买虚卖,没有发生实质的证券所有权转移。在证券市场里,不以操纵股价而进行虚买虚卖的可能性微乎其微,因此,只要行为人在客观上实行了虚买虚卖的行为,即可认定行为人具有操纵证券市场的目的,除非行为人举出相反的证据。采用虚买虚卖操纵证券市场的行为在司法实践中比较容易认定。比如,日本协同饲料股票案,就是虚买虚卖型的操纵证券市场的典型案例,在此就不加阐述了。

2、通谋买卖

通谋买卖又称相对委托(MatchedOrders)、对敲,是指操纵者(可以2人以上)与他人合谋,以事先约定的股价、时间、方式、互相进行证券交易,进而影响证券交易量或者证券价格的行为。该行为要求双方事先有通谋,彼此知道对方的证券交易数量、股价、交易时间等信息,进行内容相同或近似而买卖方向却相反的相对交易委托,籍以影响证券交易量或者价格,人为制造证券市场交易繁荣的假象,从而引起其他相关投资者盲目跟进,操纵者趁机获取非法利益。通谋买卖主要有两种行为方式:一种是行为人预先与他人通谋,在买入证券时,让合谋者在同时间按约定价格卖出该证券;另一种是行为人预先与他人通谋,在卖出证券时,使合谋者在时间按约定价格买入该证券。

我国法律禁止通谋买卖的行为。例如,我国《证券法》第71条第二款规定:“禁止以他人串通,以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易或者相互买卖并不持有的证券,影响证券交易价格或者证券交易量,以获取不正当利益或者转嫁风险的行为。”

通谋买卖之构成要件为:“(1)须存在事先有意思联络的两个以上的行为人。如果行为人没有事先的通谋或意思联络,或者不存在两个以上的行为人,就构不成相对委托。例如行为人利用没有合谋者或不知情人提供的账户做出卖出指令,而同时在自己的证券账户上做出买入指令,则不成立相互委托。(2)须两个以上的行为人预先就某种证券买卖的价格、时间、方式、数量等一致约定。通常,只要行为人在现行交易规则下,能够实现他们约定在同一交易日的证券买卖,就可以成立相对委托。同时,相对委托的应是同种证券,但在特殊情况下,也未必以买卖同种证券为绝对必要条件,如一方卖出某种证券,另一方买入证券发行人的可转换公司债券,也可能认定是相对委托。(3)须行为人之间串通,通过影响证券交易量或者价格,意图他人产生证券交易繁荣或者诱使他人进行证券交易为主观要件。”

通谋买卖由于以行为人共谋为前提,要求操纵主体至少有两人以上。两个以上的操纵者(包括有券商)在证券交易的时间价格数量保持一致。通常在同一个交易日内进行的反向操作。如果一方以市价委托,另一方以限价下单,这种情况会给认定是否联合操纵带来一定的难度,但只要双方的价格在可能成交的范围之内,就认为具有委托证券价格的一致性。至于数量上的一致性,一方委托的数量可能小于或者大于反向操作方的委托数量,但只要最终成交量大致在预先合谋约定的范围上下即可认为是联合操纵。当然,还要求行为人具有操纵证券价格之主观目的。否则,便有客观归罪之嫌,这样就给认定操纵证券市场行为带来一定难度,实践中可以看双方是否具有利益关系来加以解决。

虚买虚卖与相对委托在行为效果和目的方面大体相同,但二者的区别也较明显。首先,相对委托转移了证券所有权,而虚买虚卖则没有。只是广义上讲,通谋买卖交易的双方属于联合操纵,所以通谋买卖后果和虚买虚卖相同;其次,通谋买卖要求操纵者双方知道对方的委托内容,而虚买虚卖中是否存在串通操纵之目的,可以看交易的证券实质所有权是否转移来认定。它们的界限标准是不同的。

这里,我们要清楚交叉委托与通谋买卖的不是一回事。交叉委托又称两边客买卖,是只券商同时接受客户的买卖股票种类、价格相同的交易委托,因为行为人没有虚假交易的主观目的,所以事实上的交叉委托是法律所允许的。

3、冲洗买卖

冲洗买卖也有人称其为:洗售、连档作对、自买自卖等多种叫法,它属于虚假买卖的范畴,但因其具有一定的典型性,笔者把它单列一类。冲洗买卖是指行为人以自己为交易对象,进行不转移实质证券所有权的自买自卖,进而影响证券交易量或者价格的行为。

冲洗买卖构成要件为:(1)冲洗买卖行为主体通常为一人,自己充当证券买卖的当事人,形成自买自卖的情况。有学者认为“存在冲洗买卖行为人不限于一人的观点,如有人认为,洗售主要有三种方法:第一种是交易双方委托同一经纪商,在证券交易所互相申报买进卖出,期间并无证券或款项的交割行为;第二种是投机者分别下达预先配好的委托给两家经纪商,一经纪商买进,另一经纪商卖出,所有权没有实质的转移;第三种是由从事洗售行为人或组织卖出一定数额的股票,由预先安排同伙买进,继而退还股票,取回价款或收益。”根据目前的证券交易规则,一个投资者只能在一家证券公司开设一个账户。因此,一个人不太可能自买自卖,但如果行为人利用他人或者自己实质控制的多个账户之间进行交互买卖,就是实质上的自买自卖。(2)冲洗买卖应对证券交易量或价格产生实质的影响。如果冲洗买卖的价格与市场价一致,或交易量少,不足以对交易量或价格产生影响,不应认定是冲洗买卖。但通常,只要存在冲洗买卖之行为,就认为对证券交易量或价格产生了影响。(3)冲洗买卖没有使证券所有权发生实质的转移。证券所有权是否发生实质转移,应以是否过户手续办理完毕为判断标准,可在冲洗买卖中虽然存在过户手续的办理完毕之情形,但证券的实质所有权没有发生转移。因为证券是在行为人或者其控制的他人账户之间发生转移的,其实质上与证券的所有权没有转移是没有多少区别的。(4)行为人具有影响证券交易量或价格的主观目的。

这里我们要明确的是,认定冲洗买卖的关键在于要核查证券交易的账户是否处于同一行为人或其控制之下。实践中,主要是通过交易记录、开户资料、资金交割等材料加以分析。由于实施账户实名制,杜绝了一个客户名注册两个以上账户进行冲洗买卖情况的发生。现实中的冲洗买卖多在操纵者与实际控制的他人账户或者其实际控制账户之间进行,即所谓“账户”。判断交易的账户是否存在冲洗买卖,可以从以下几个方面入手:一是看一段时间(通常时间比较短期)大单交易资金登记账户人之间是否有委托亲属关系、等关系。如果有亲属关系或者被人系同一个人,则可能成立冲洗买卖。二是看各个交易账户之间是否有着共同的资金来源,如果资金来源同出自一个人,则可以初步认定存在冲洗买卖。三是看最终的交易利润分配,如果存在一定的利益分配,则也可以认为是冲洗买卖。

4、联合操纵

联合操纵(pooloperation)是指两个或两人以上,集中资金、持股或者信息优势,利用经验、技巧、资金和人员之间的合作,操纵证券交易价格的行为。我国《证券法》第71条第一项规定:“禁止任何人为获取不正当利益或者转嫁风险而通过合谋,集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合操纵证券交易价格。”就明令禁止了此种行为。联合操纵通常是在行为人与上市公司董事或其他高管人员或者证券发行人之间进行。联合操纵一般在同一交易方向中统一步骤,这就与预先合谋进行的相对交易区别开来。“联合操纵的常见方式主要以下几种:一是联合交易操纵,即联合操纵者先由操纵人在流通市场上秘密以低价大量买进所需的股票,随后突然大举卖出使股价急跌,再在股价极低位悄然吸足筹码,然后又大举买进致使股价飙升,最后派发获利出局;二是期权联合操纵,即操纵者事先将某只流通股较小、信誉较佳且对其他投资者也有很强吸引力的股票期权买入,然后通过证券经纪商不同的账户之间交易股票,造成买单增多的趋势,再借券商或者媒体散布利好消息等,进一步推高股价,操作集团则趁机行使股票期权,高价卖出,等到股价回落时再补回股票;三是轧空,操作集团将某一证券集中吸纳,诱使他人融券卖空,而向卖空者融券的,向卖空者吸纳的还是操纵集团,最后致使市场做空者无法及时补回,操纵集团借机控制价格,迫使卖空者轧空结账。”联合操纵的构成要件有:(1)行为人须有联合操纵的主观共同故意;(2)须有联合操纵的行为,如联合利用资金、信息、技术、持股等优势操纵证券交易价格的行为。只要具备上述行为即可认定联合操纵,而行为人是否操纵了证券价格则不必考虑。联合操纵是一种通谋行为,只要行为人存在联合通谋行为,便可以推定行为人具有联合操纵证券的共同故意。

联合操纵是两个或者以上行为人,按事先预谋的计划买来买去,从而制造对其有利的证券行情形态,引诱相关投资者落入他们的操纵陷阱,进而实现操纵证券市场之目的。例如A、B、C三个人想买他们认为容易操纵,并且市价很的甲公司股票,但是由于该股很抢手,一时难以如愿,于是他们预先合谋:A、B两人先慢慢买进一些甲公司的股票,在市场或者大盘都比较低迷的情况下,A和B故意大单卖出部分甲公司的股票,营造利空氛围,致使许多不明真相的投资者跟风抛售甲公司的股票,这样势必造成甲公司股票直线下跌。而此时,事先预谋的A、B、C三人则悄然在股价低位大量吸进甲公司的股票,随着市场的好转,本来就利润高涨的甲公司的股票又迅速被高高拉起,待上升到他们满意的股价后,他们三个人就获利回吐,大卖甲公司的股票,由此不仅造成了甲公司股价的剧烈波动,还侵害了以前参与持有甲公司股票的投资者。

联合操纵证券买卖实际上是共同犯罪的一种形式。我国《刑法

》第22条规定:“共同犯罪是指两人以上共同故意犯罪。两人以上共同过失犯罪,不以犯罪论处,应当负刑事责任的,按照他们所犯的罪分别处罚。”此外我国《刑法》规定,必要共同犯罪是指刑法明文规定必须有两人或者两人以上的共同犯罪行为人才构成的犯罪。以此看来,采用联合操纵证券市场的手段构成必要共同犯罪。联合操纵成为共同犯罪,在客观方面需满足以下方面的要求: 首先,联合操纵的共同犯罪行为人须参实行联合操纵的共同犯罪行为。即是各个操纵者都参与了联合操纵的实施。如上面A、B、C三人实施的行为或者一个人积极散布影响该种证券价格的谣言即是如此。其次,须一部分操纵者作为和另一部分的不作为。他们在操纵证券市场的共同故意支配下,在作为和不作为的结合下,共同完成联合操纵。如,在证券市场中,一次应该及时披露的重要信息而没有披露或者披露不及时的不作为,都会影响信息的传递。所以,不作为并不意味着可以减免要承担的刑事责任。采用相对委托手法发生了证券所有权的转移,该种操纵证券市场的行为就显得比较隐蔽。

余昌力操纵“河北威远”股票案即是联合操纵的代表。“余昌力于1997年4月17日至5月16日间,利用其在粤投深圳深圳营业部和上海营业部等处开立并控制的多个个人帐户,集中资金达2200万元,采取多头开户、分仓、对敲、连续买入“河北威远”股票约400万股。其中,1997年4月24日,买入约89万股,卖出20万股,合计109万股,占当日总成交股数的14%,当日股价从10.86元升至11.60元,涨幅6.8%;1997年4月25日,其又采用对敲方式,买人约98万股,卖出约50万股,总计148万股,占当日总成交股数的8.5%,当日股价从11.60元升至12.68元,涨幅9.3%,并一度升至涨停。通过上述操纵行为,余昌力共获利829.89万元。

余昌力的采用连续买卖、对敲等行为操纵河北威远股票,违反了《禁止证券欺诈行为暂行办法》第七条关于‘禁止任何单位或者个人以获取利益或者减少损失为目的,利用其资金、信息等优势或者操纵市场,影响证券市场价格,制造证券市场假象,诱导或者致使投资者在不了解事实真相的情况下作出证券投资决定,扰乱证券市场秩序’的规定,构成《禁止欺诈办法》第八条第(五)项所述‘以抬高或者压低证券交易价格为目的,连续交易某种证券’和《股票发行与交易管理暂行条例》第七十四条第(三)项所述通过合谋或者集中资金操纵股票市场价格的行为。”

5、连续买卖

连续买卖又称连续交易,指的是行为人为了拉升或者打压证券价格,与他人连续进行两个或两个以上的交易,主要有两种交易形式:连续高价(较高于市价)买入和连续以低价卖出证券。前者的结果是股价被急速拉升,后者的结果是股价被持续打压。采取此法操纵证券市场行为者,通常依仗大量资金和技术优势,否则,其连续买卖就会受到制约。对于“连续交易操纵”,业内试行的《证券市场操纵行为认定办法》规定:当集中动用的资金数量符合以下四个条件之一的,即可认定为凭借资金优势操纵市场:一是在当期价格水平上,可以买入相关证券的数量达到该证券总量的5%;二是可买入相关证券的数量达到该证券实际流通总量的10%;三是买卖相关证券的数量,达到该证券当期交易量的20%;四是显着大于当期交易相关证券一般投资者的买卖金额。此方法对于连续交易行为的认定具有有一定的可操作性,对证券市场反操纵起到一定的指导作用。

连续买卖行为的要件是:第一,须实行了买或卖的交易。此处“交易”,应该认为是一次委托,而不全是场内交易由于技术和时间差而造成的部分成交。一次委托,不管场内分多少次才能完成,都是一次交易。甚至,只要实行了委托买卖证券行为,不管委托买卖证券是否最终成交,都属于一次交易。第二,须有两次或者两次以上的证券买卖交易。此处关键是如何认定交易的连续?对此,各国证券法没有一致的规定。澳大利亚证券法认为行为人任何时期买卖同一证券只要超过一次,就可能是连续买卖。美、日等国家对此也没有详细的规定。笔者认为,这里的"连续"至少要求两次以上,通常为多次,而“高买低卖”是指一段合理等待时期内,连续几个交易日以高于市价甚而以涨停价持续买入,低价卖出则与此相反。如果两次委托交易时间过远,则不可能达到操纵股价的实际目的。第三,造成了股价剧烈变化的结果。操纵行为造成的股价差,即是连续买卖前最后的市价和连续买卖行为终了后的委托价之差,是衡量股价变化剧烈有无的标志。第四,连续买卖引起了股价变化的结果。

这里我们要区分连续买卖未遂的情况。比如,某甲是技术分析的高手,他经过几十天的分析研究,认为一只股价处于底部的股票十分具有操纵价值,甚而具有重组等重大利好的嫌疑。于是他大单买进了一笔该股,随即这支股票果然重组信息,股价开始积极向上,他又再次买进。伴随着该股票重大利好消息的传播,该支股票价格一路飙升,在达到一个理想的高位后,他果断斩仓出局,获得了巨大利益。这里的某甲就不应该认定为操纵者,因为他的两次连续买卖,不是该股票剧烈变化的主要因素。其操纵行为与股价变化之结果的因果联系被外来原因——公司重组等重大利好所切断。因此,某甲,不成立连续买卖。第五,连续买卖导致股价剧烈波动后,操纵者是否达到获利或者止损的目的,不予考虑。比如,丁某采用连续买卖的手法才把一支股票价格拉升8%就被证监所及时发现并制止,丁某没有达到获利之非法目的。这时,丁某仍成立连续买卖的既遂。因为行为人丁实施了操纵股价的行为,客观上又发生了股价操纵后的股价变化结果,而这种股价变动又不是基于市场规律自然形成的真实股价,已经对相关投资者和证券市场形成了实际的危害。所以丁某构成操纵证券市场罪。

2003 年8月台北地方法院审结的“杨世全操纵大日公司股票”案件(台北地方法院.2003诉字第679号刑事判决)便是利用连续交易操纵操纵证券市场的典型案例。“经法院审理查明,被告杨世全使用自己与他人的账户,在1999年12月4日至2000年3月15日间采用连续高价等手段买入大日公司股票,拉抬股价,再挟其委托数量上之绝对优势,操纵大日股票价格。在其中十余个交易日,被告每日买进之成交量占该股票各该日总成交量20%以上。(其中1999年12 月14日、16日、23日、2000年1月5日、19日、21日、2月9日高达30%以上,2000年3月15日更达56.07%),且大日股票价格则在此期间内一路由1999年12月3日收盘价之每股9.7元飙涨至2000年2月22日涨停板每股94元,涨幅高达792.96%,足以证明被告操纵之价、量已明显影响大日公司股价。在认定行为性质上,台湾法官认为被告行为构成台湾《证券交易法》第155条第一项第四款的“连续买卖”操纵行为,操纵者因此最终获刑一年两个月。"

该案中,杨世全等采用明显以高于市价的价格买入大日公司股票,使该公司的股价在短短3个月拉升792.96%。人为地操纵证券市场,严重影响正常股价,是很明显的操纵证券市场行为。台湾地方法院的判决及时的。

6、散布谣言

证券市场作为一个国家的经济晴雨表,对影响证券市场的各种信息有着极其敏感的反应,而股价与其资讯息息相关,可以说证券市场投资者主要依靠市场信息进行投资判断。在1930年以前,美国证券市场发展史上,曾一度盛行着利用散布谣言的方式操纵证券市场。操作者依仗大量资金和技术优势,利用各种媒体散步利好消息,去鼓动人们购买已经被他们操纵的股票,带人们伴随羊群效应冲进股市,股价也一路狂飙,这时他们大幅度派发,攫取巨额利润,中小投资者损失惨重。为了防止恶意散步谣言操纵证券市场之行为,美国《1934年证券交易法》分9(a)(3)等项对此加以禁止。

我国早期证券市场就存在散布谣言操纵证券市场的行为。操作者通常是制造、传播涉及股价走势的重大信息或者内幕信息的方法,迷惑相关投资者的判断,一旦广大投资者信以为真,进行证券交易,操作者就会大获其利或者减损。散布谣言可以是行为人亲自出马,亦可雇佣有名的黑嘴证券分析师操刀,玩皮影游戏。

比较典型的一个早期案例是:1993年11月,海南《特区证券报》头版头条了“北海正大置业致本报向社会

公告收购苏三山股票”的消息,并刊登了广西北海正大置业有限公司致特区证券报编辑部的信件。该信称,到1993年11月5日下午3时30分,北海正大置业有限公司已经收购250.33万股昆山三山公司的股票,占该公司流通股的5.006%,并表示按既定方案继续收购三山公司的股票。消息一出,引起股市震动!“苏三山”股价飞涨。然而事实是,此前,湖南省李某动用单位资金100万元买进“苏三山”15万股,随后以北海正大置业有限公司的名义向深交所寄出一封匿名信,提出收购苏三山股票的虚假要约,并以信函、传真、电话等媒体大肆散布所谓北海正大置业有限公司欲收购苏三山公司的谣言。到11月8日下午,“苏三山”股价已经由8.30元飙升至11.40元,李某随即抛出“苏三山”9500股。中国证监会进行辟谣,指出根本没有收到北海正大置业有限公司的收购报告,工商部门也没有北海正大置业有限公司的企业登记记录,深圳证交所也没有北海正大置业有限公司的开户记录与交易记录。李某急忙将剩余股票以9.46元的价格抛出,但苏三山的价格从此高台跳水,一路下滑。导致相信此谣言而买入的股民损失惨重。李某被公安机关立案侦查,检方提起公诉,收到了应有的惩罚。 7、其他操纵类型

(1)轧空(corner)

“轧空通常存在于卖空交易的情景之中,它是指操纵者将一支流通股近乎全部地集中吸筹,使证券市场上的卖空者在除操纵者之外没有能够买到该证券的来源,操纵者形成垄断操纵证券价格的一种方式。理论上,卖空交易可获取证券涨跌价差的利润,可一旦股价被人操纵或者误判,那么相关投资者将会受到损失。”

轧空成立须满足一下行为:须有行为人实行轧空的行为;轧空一支证券需满足吸筹完全的要求,其具体度量有待于司法解释进一步说明。

(2)虚假申报

虚假申报是指不以真实买卖为目的,大量频繁的申报与撤销申报,人为造成市场信息假象,诱使其他相关投资者真实进行证券买卖的行为。此类违法行为在我国证券市场上非常普遍。实践中虚假申报的表现为:在5档买卖盘中,有多笔或一笔大单挂在2、3等买卖档,就是不见大单如真的成交。有时表现为巨额大单才挂出不等成交便撤去,如此反复。在盘口中,操纵者所挂撤的大单,是吸引投资者制造市场人气活跃的假象,以诱导投资者跟风交易,推高或压低股价,达到行为人操纵市场之目的。

虚假申报技术含量比较低且操纵方法简单,操纵历时短,具有较强的隐蔽性,操纵者甚而可以独立完成虚假申报,我国《证券法》又没有明确加以禁止,所以采用此方式操纵证券市场的违法行为十分普遍。参考我国证券市场现状,虚假申报主要有三种形式:“a.涨停板板反复申报、撤单,或制造巨单封住涨跌停板的假象;b. 垂钓式申报。用渐进高或低价位的买卖大单,逐步推压股价;C.对垒式申报。在行情提示的上下8个档价位上,放置大额买卖单,逐分推高股价,诱导相关投资者跟风交易,以达到操纵者吸筹或者出货的目的。”

(3)设定开(收)盘

由于开盘价与收盘价对于投资者决策起到很重要的影响作用,就出现了设定开收盘价的操纵行为。设定开盘价的操纵手法是以行为发生的特定时间视角所作的分类。操纵者采用的方式还是对敲、连续交易等具体操纵行为,所不同的是设定开盘价的操纵行为是为其以后操纵的准备阶段。它是指在开盘中的集合竞价,操纵者利用资金技术优势,通过锁定、拉高或压低等方法是开收盘的股价处于操纵者的设定的范围内。集合竞价是在把一定的时间内买卖双方的申报价格一次性的撮合成交的一种竞价方法。目前,实行的开放式的集合竞价,在集合竞价期间,同时公布买卖双方的申报价格,一次性的撮合成交,一定程度上避免了人为操纵。但是,操纵者利用对敲等手法设定开盘价,为吸引投资者关注或者出货打下基础。

而设定收盘价又称做尾盘,尾市交易操纵行为。它是指操纵者在即将收盘前的一个短时间内,主要集中优势资金利用连续交易等手段抬高或者压低证券价格,使股价处于自己设定的价格范围的行为,便于以后操纵。

目前,我国证监会没有处罚一起因为设定开收盘价的操作行为,但绝对不会认为我国没有此类操纵行为,也并不是认可此类操纵行为。从[:请记住我站域名/]行为的性质来说,此类操纵行为独立性不强,它往往要配合连续交易、虚假交易行为而存在。实践中也存在一些金融机构为了年度业绩排名而单独采取此类操纵行为做尾市,但其还要借助基本的操纵手法。

(4)封盘炒作操纵行为

封盘炒作是指操纵者在某一交易时间内,以巨量大单或者资金以涨跌停价格封住盘口,诱使买盘或者卖盘盲目跟进以助其打压或拉升股价,并从中牟利之行为。这是在实行涨跌停制度的证券市场才会存在的操纵行为,封盘操纵行为时操纵者拉升或者压低股价的常用行为之一。

根据操纵行为发生的时间阶段,可以简单分为以下三种方式:一是开盘即封涨跌停,采取这种方式的往往是那些配合操纵者爆出的重大消息之个股。其实是操纵者预先操纵着的目标股,具体操纵手法因其风格不同而表现各异,有的高开甚而直封涨跌停,有的低开逐步封住跌停,但所需时间都不是太多,几乎在开盘几分钟内封住涨跌停;二是收盘封涨跌停,即利用所操纵的个股的一时走势的强弱,根据自己需要,借势发威,临门一脚。当股价上扬至较高位而自己又是吸足筹码急需拉升时,操纵者就会借跟风盘封住涨停,反之亦然。三是盘中封涨跌停,即当利用股市盘中震荡波动的行情,当所操纵股票持续上扬或者下跌时,根据自己的操纵需求,借助上升或下跌走势,用连续大单接盘或抛盘,一口气直封至涨跌停。操纵股价的同时又吸引相关投资者跟进。这种方式的封涨跌停动用的证券或资金比前两种方式要多。无论采取哪种方式封停,操纵者就会挂大单以稳定人气。他们擅长借助大盘的趋势兴风作浪,助涨助跌。如此,以使投资者跟风炒作,成为操纵的受害者。

(5)利用职权操纵

利用职权操纵是指,操纵者具有一定的身份,通常为上市公司、证券公司、交易所、证监会等单位的管理人员,利用职务便利,采用各种手段,操纵证券市场的行为。这种操纵行为在证券市场初期比较多见,随着我国加强对证券业的规范,该种方式逐步减少。但也并非不存在此种操纵行为了。只是其操纵行为主要是借助于职务之便,起实质操纵行为还是基本的操纵方式,在此不赘述了。

(6)抢先交易

抢先交易又称抢帽子交易,是指行为人完成证券交易后,利用各种媒体,通过各种途径散布有关该证券的评论、预测、建议等,以影响证券价格借以获得或间接获得利益的行为。通常,行为人先行买入或卖空某证券,然后通过他人(一般是证券业的“知名分析师”)或者自己亲自出马散布该种证券的分析、评价、投资建议,未来预测等信息,以达到拉高、打压股价,然后伺机出货或者平仓,从中渔利。该种操纵行为各国刑法没有对其明令禁止。实践中,暂可通过操纵证券市场罪的兜底性条款对其规范。

抢帽子交易本质上是利用散布足以影响股价的消息(须是真实的或者说是有根据性的预测分析)进行牟利的行为,若是散布的虚假消息就是利用散布谣言操纵行为了,行为人散布的真实消息,因其不具有消息的主体资格而具有了非法性。

认定抢帽子交易成立须有以下几点:a.行为人违法公开了足以影响某股价的预测、评论、理财建议等的信息。不具有影响股价信息的行为人公开足以影响某只股票的信息,不论该信息是利空还是利好,也不论是通过电视、广播、网络还是短信、邮箱、电话等媒体b.

行为人散布信息之行为产生了股价的拉升或打压股价的实际后果。与其他操纵行为要求可能产生结果不同,抢帽子交易要求对股价影响的结果须是业已发生。另外股价变动结果与信息行为之间须有因果关系 c.须行为人信息前买入证券,信息后卖出证券的行为。该行为在我国证券市场里有融资融券的情形下存在两种情形,一是行为人先卖空,之后利空消息打压证券价格,在该证券价格下降到谷底时回补平仓;二是行为人事先买进某只证券,利好消息,通常是带有鼓动性的预测或评价,待该证券拉升到一个目标高位时卖出。值得一提的涉嫌操纵证券市场罪的汪建中案,就是使用抢先交易的行为方式。 以上操纵类型在我国证券市场屡见不鲜,但鲜有判处刑罚者,原因是多方面的,一方面是法律的不健全,惩处此类行为,面临于法无据的司法窘迫。另一方面,此类违法行为猖獗,不断侵蚀着证券市场的健康发展,也急于寻求解决之道。

(三)一般操纵过程

1、选股阶段

选股阶段是操纵者进行操纵前对个股进行分析以决定对其是否操纵的一个过程。现在证券市场不比以前那种流通股相对数量较少而容易受到控制。因此操纵者在拟操纵前总是多方调查一番:这支股票的前景如何,是否盈利,题材多寡,市场关注度怎么样,最近是否被人操纵过等等。上市公司的前景预示着公司未来的发展状况。前景好的如像太阳能,电动汽车等朝阳产业的公司,既符合国家的产业政策,会受到相关扶持,又为人们所认可。

其中他们总是贪婪那些证券价格处于底部的中小盘股。原因在于,中小盘意味着流通股规模较小,通常流通股在700万到1亿股之间,便于以较少的成本进行操纵。

2、吸筹阶段

吸筹阶段,在选定了将要操纵股票之后,操纵者便开始对股票价位仔细斟酌,考量再三,以决定是否进入吸筹阶段.其过程具体表现为:如果此时股价处于低谷,他们就悄悄建仓,为掩人耳目,操纵者往往是在大盘下落时候买进,且买一部分后停一停,努力做到不使股价出现大的上升,必要时他们会散步这支股票的利空消息,在股价下跌一定低位时再伺机买入,这样操纵者慢慢地买入到足够多的量;如果股价在高位,这就给操纵者带来带来一些麻烦,但他们也不会轻易放弃。他们先是等待一段时期,若是股价落下到他们理想区间,便实施以上手法。倘若等不来这样的机会,而这支股票操纵者又非常热衷,他们不惜联合上市公司,虚假利空消息,人为打压股价,使股价下落到操纵成本区间,然后再间歇式买入,吸足待发;如果股价在中部运行,操纵者也会采取各种手段,使股价处于尽可能低的底部,在进行底部吸纳足够筹码。总之,在这一阶段,操纵者利用市场机会或者人为造市,他们集中优势资金,在股价底部吸足筹码,为将来的操纵做好铺垫与准备,实质是低价购入大量股票,即所谓的筑底建仓,以便于

3、控盘阶段

控盘阶段,所谓控盘阶段是指操纵者在底部吸足筹码之后,控制股价走势,以达到自己操纵的目的。通常他们会在这一阶段施展技术和实力,例如挂大单在卖3位,佯装卖出。或者他们干脆和上市公司影响股价上下波动,有时会剧烈震荡,使一些意志不坚定的投资者处于股价谷底时卖出股票,操纵者借机再大肆吸纳这些浮筹,达到其资金能力下控制流通股的较大量,(有时会达到纵流通股的50%以上)。控盘阶段主要是操纵者与散户的耐力与智力的比拼。操纵者利用自己的资金和技术优势,控制着股价的大致走向。做完这些之后,操纵者一般会等待时机,为拉升股价做好准备。与此相适应,操纵者的关系集团,也会累积利好消息,以配合操纵者的拉升活动。

4、飙升阶段

飙升阶段是指操纵者在吸足低价证券筹码,经过一段时间的控盘后,认为有利于快速拉升的时机来临时进入的一个股价一路高歌的上涨阶段。当股价长期处于低谷阶段,经过一段的盘整,特别是在上市公司或者关联企业一系列利好消息之前,操纵者利用连续买卖、联合买卖等操纵手法,持续拉高股价。在操纵者和相关投资者共同努力下,伴随着股市行情的种种利好,该支证券的股价一路高歌,突飞猛进。相关广大投资者逐步误以为该股票具有发展潜力而纷纷盲目跟进。这时,股价已经一路过关斩将,达到近几个月的新高,市场交易活跃,成交量也逐步放大,使一些投资者更加相信这支纵的证券是一支牛股而踊跃买进。

5、派发阶段

派发阶段是指操纵者控制一只股票,经过一段时期的大幅拉升之后(通常是操纵者在决定实行派发时利用纵股票之剩余利好,使股价拉到高位后还有人接盘)操纵者获利回吐大肆抛售手中股份所处的一个阶段。该阶段持续时间比其他阶段持续较短,但却是操纵者极为看重的一个获利回吐的阶段,也是操纵者梦寐以求的操纵成功后以股变现的阶段。该阶段一般表现在操纵者短时期大量抛售所操纵之股票,股价出现高位震荡或者高台跳水,股价由上升通道转入下降通道,即所谓的“庄家” 逃顶。

同时,也就是在此时接盘的相关投资者成了较为严重的受害人。他们所买的股票往往一到手便下跌,有的甚至血本无归。这其中也有相关投资者的给予一些技术的独立判断,也有一些投资者是受了操纵者的虚假消息等人制利好的影响。若是给予前者投资者的损失与操纵行为的因果关系不太紧密,但是由于此时的高位股价是由于被人操纵所致。与未纵的市场股价存在较大的价格差距。所以我认为此种情况的高位接盘者还是属于操纵行为之被害人的。所以,投资者要想避免此时的损失,识别此阶段的操纵行为特征就显得尤为重要。

6、回落阶段

伴随着操纵者的大量持有的操纵股票,被股价便进入了回落阶段,即股价由高价位开始逐步下降的一个阶段。证券操纵者主动放弃操纵行为使证券重新回归到自由证券市场之中,但是由于操纵者的一系列操纵行为,使股价在操纵过程中呈现偏离正常市场的轨迹,造成市场诚信的缺失,投资者财产的损失,操纵者获得了非法利益。

回落期间因为市场因素的不同而显得长短不一,那些被派发后业绩转好的企业回落期间短,跌幅一般也不太大;而那些被榨尽所有利好的股票回落期间较长,跌幅也较大,尤其是一些操纵者为以后再次操纵打下基础,在派发后期恶意猛砸致使股价急剧下探,从而在大牛市的行情中制造了超跌股,操纵者获取高额非法利益的同时,又为自己或其他操纵者创造了低成本个股机会。

在回落阶段,也会有投资者盲目抄底而被套牢。所谓“下跌无底”,即是当股票在下降通道时,受各种利空消息的影响,股价一路下滑,一浪比一浪低。投资者特别是那些“抄底高手们”看到这支股票的前期股价高高在上,期冀会再创一个新高而盲目买入,从而纵推高的股价所形成的巨大下跌势能所深深套牢,成为操纵者的牺牲品。所以,投资者要认真甄别那些下跌到半山腰的股票,有可能此时的股价还会下滑到万丈深渊的谷底。

需要说明的是,以上所述是操纵者实行操纵行为之完整过程,并非每次操纵都依次实行。该过程包括操纵证券市场罪的既遂,但该罪的既遂形态不是操纵证券的全部过程,二者的范属不同,对此要加以区分。

此外,还存在行为人操纵未遂以及虽已既遂但未及派发获利的形态。换句话说,由于证券市场的复杂性,并非操纵行为人的每次操纵都能达到操纵的实际效果,实现上述操纵的完整阶段状态。对于操纵者而言,回落阶段是他们较少关注的。操纵者一旦得到非法利益就会寻找下一个操纵目标。

以上是笔者从操纵行为特征间或识别与防范的角度对现行操纵证券市场过程作以简要分析,以期帮助广大投资者认识操纵者的行为本质,避免陷入操纵者设下的迷局,从而增加操纵者操纵证券市场的成本。

三、操纵证券市场罪的危害结果和因果关系

(一)操纵证券市场罪危害结果的含义

“危害结果,是指危害行为侵犯刑法所保护的社会关系而引起的损害。它具有客观性、多样性、法定性的特征。”它包括现实侵害事实和现实危险状态。具体到操纵证券市场罪的危害结果来说,由于本罪是若干操纵行为类型的集合,表现在危害结果上也就比较复杂,一直以来我国刑法对此没有具体的规定。

总的来说,操纵证券市场行为具有以下危害结果:操纵证券市场行为具有排斥自由市场的竞争,虚构证券供求关系,

危害了相关中小投资者的信赖与实际利益;同时操纵行为又损伤了市场信誉,间接造成银行信用和证券抵押的不稳定,给经济的平稳运行增添了风险。 很显然,认定操纵行为的危害程度就成了本罪的一个难点,那么如何认定操纵证券市场价格的行为构成犯罪呢?在此我们结合相关规定简要说明。

《最高人民检察院、公安部关于经济犯罪案件追诉标准的规定》第32条规定了操纵证券市场罪的四个追诉标准:1.操作证券市场非法获利数额在50万元以上的;2.致使交易价格和交易量异常波动的;3.以暴力、胁迫手段强迫他人操纵交易价格的;4.虽未达到上述数额标准,但因操纵证券、期货交易价格,受过行政处罚二次以上又操纵证券、期货交易的。

这四条标准为操纵证券市场罪的起刑点做出了明确规定,为指导司法实践提供了标尺。但是由于是对起刑点的规定,且“标准”本身在一些地方业存在模糊之处。操作证券市场非法获利数额在50万元以上中的“非法”就界定不严,行为人违反的不是刑法中的操纵行为算不算非法?显然规定缺乏一个具体明确的说法,司法工作人员从心判断,有违标准之名; “标准”中第二条的规定更是不明确:由于致使交易价格和交易量异常波动的原因很多,显示中存在,行为人在准备操纵行为时,由于证券市场的波动性本身的惯性,出现异常波动的情形很常见,这是就用此标准去惩处一个刚刚准备操纵的行为人,显然是不符合罪责性相适应刑法原则,也有违刑法的目的。至于以暴力、胁迫手段强迫他人操纵交易价格的行为,还要看暴力、威胁的程度,是否造成人员伤亡,如果造成人员伤亡,就存在故意杀人或故意伤害与操纵证券市场罪的竞合问题,有可能不以操纵证券市场罪定罪量刑,因而此条显得多余。

此外,“标准”还缺少对达到起刑点后的情节严重做出相关规定,根据我国《刑法》相关规定,操纵证券交易价格情节严重的,才构成犯罪。直到目前,我国刑法还没有对操纵证券市场罪何为情节严重做出具体规定,一直以来,人们主要从行为目的、手段、后果等因素加以考量。

(二)操纵证券市场罪危害结果的认定

操纵证券市场罪的危害结果可主要从以下几个方面加以认定:

第一,数额巨大。是指行为人采取的各种操纵证券市场的行为获得的利益,或者转移投资风险给相关投资者给其造成的损失数额巨大。但是具体数额多少才可认定是数额巨大呢,这仍旧是一个比较难以解决的问题。笔者认为应该区分具体案件操纵行为类型加以认定,具有暴力、胁迫情节比没有此情节的其所需数额应当少些。但不应超过在法律和市场公认的度范围内,超过这个“度”,就应该受到刑法的处罚。

第二,影响巨大。是指操纵证券市场行为对证券市场造出了严重的影响,导致了证券市场激烈动荡,证券市场交易秩序受到严重破坏,动摇了广大投资者投资的信心或者政府的信誉也受到损害。所谓“巨大”也是个模糊的词语,没有清楚的概念和内涵,需要从危害结果的程度、范围、大小等方面兼以考虑上述影响情况具体认定。

第三,手段恶劣。是指操纵证券市场行为人除采用本罪法律明确规定的行为外,还有编造会计报表,采用暴力胁迫其他投资者为操纵证券市场提供便利,利用黑客技术侵入他人计算机系统篡改委托交易指令等情节。这些情节之所以称得上恶劣,是因为行为人已经抛开操纵证券市场罪的一般隐蔽状态,在基本操纵行为上还采用这些特别的方式操纵证券市场,给证券市场带来的危害更大。

由于操纵行为的多样性,各种操纵行为危害程度不一,有必要针对每一操纵行为量身定做一套危害结果标准,从而为细分操纵证券市场罪提供了必要性与现实性。

(三)操纵证券市场罪的因果关系

犯罪的因果关系,是指“犯罪行为与犯罪结果间合乎规律的联系,是确定罪责的重要条件之一。犯罪的因果关系是犯罪构成客观方面的必要条件………”而国内其他学者在刑法学全书中把因果关系界定为刑法上规定的危害行为与危害结果之间引起与被引起的关系。就比较科学,在此我们不谈理论界对因果关系的分歧,按照通说对操纵证券市场罪做一下分析。

操纵证券市场具体行为人操纵的是什么?这个问题看似简单,其实非也。行为人操纵的证券的市场价格,抑或是证券的当时的价值?是不是任何人只要对证券市场加以影响,就认为是操纵证券市场了呢?下面举一个案例帮助说明这个问题。

一个大户投资者高某,他几乎垄断性的经营者一家橡胶公司A,X公司与2家上市轮胎制造公司甲和乙之间有着稳定的业务往来,A公司是这2家上市公司的原材料主要的提供者。高某作为X公司的老板以营利为目的,利用A公司为甲和乙公司提供原材之便利的条件,开始了他的赚钱计划。他先遵循市场规律,逢低重仓买进了甲公司流通股票,之后高某便以低利润向甲公司提供优质的橡胶原料。与此相反,他以运输费用提高为由,卖给乙公司质劣价高的橡胶,甚至有时在履行合同中还主张一下不安抗辩权。闹的本来和甲公司营利水平相当的乙公司因为生产成本的提高而业绩开始下滑。随着中期报表的呈现:甲公司因为得到大量优质原材料,整个企业上下一心,狠抓猛干,生产效益节节攀升。这样,在各种利好的情况下,甲公司一路飙升。于是这位高先生在高位卖出了甲公司的所有股票,自然获利颇丰。于此同时,乙公司的财务报表业绩不佳,股价处于低位震荡,这时高某又在低位悄悄吸足乙公司股票。随后,高某利用在橡胶原材料上处于垄断性地位的A公司,移情别恋,向乙公司提供质优价廉的橡胶原料,而把暂时甲公司打入冷宫。结果是,乙公司的股价强烈反弹而甲公司股价开始高台跳水。当乙公司股价到一个高某理想的价位时,就开始悄然出货。转而又在低价位买进甲公司的股票。如此反复朝秦暮楚的游戏,高某势必斩获大量利益。

从表面看来,高某的行为似乎和操纵证券市场行为有着相似之处。高某的行为也确实影响了甲乙公司股价的大幅波动。高某也确实在追求这种波动的结果。但是,能否认定高某之行为构成操纵证券市场罪呢?

我们先回答这两个问题:高某实行的上述行为和甲乙公司股价变动的结果之间是否可以认定刑法上的“因”与“果”呢?这个“因”和“果”在刑法上是否具有承担刑事责任的必然联系呢?

先来分析这个“因”。显然,高某之行为不是虚假买卖的行为。因为高某在每次买卖股票中,股票的所有权客观上都发生了转移。我们也可排除高某联合操纵的嫌疑,因为联合操纵要求行为人须为两人以上。那高某是不是连续交易呢?很显然也不是。因为他如此操作的时间周期很长,不符合连续交易的周期要求,也不具有连续交易之特征。那么,高某是否利用散布谣言来操纵证券市场呢?这就更不是了。因为高某没有虚构事实,更没有散布谣言。他是通过自己垄断性的资源性企业和甲乙公司的交易往来实现的。概言之,高某的行为主要发生在产品的买卖之间,远离了风云变幻的证券市场。可以说,高某之行为不是刑法上禁止的范围,不是操纵证券市场罪所规定的“因”。

再来分析一下“果”。操纵证券市场罪在客观方面要求是人为制造

虚假的证券价格。本案里,甲乙两公司的股价的变化,是真实的股价,不是纵的虚假股价。因为高某并不是认为改变证券的交易量或者供求关系来影响甲乙公司股价的,他是通过不在证券市场交易场合之外的业务往来对它们的实际价值加以影响的。不符合操纵证券市场罪的犯罪构成。原因在于,证券的内在价值和市场价值不是一个概念。所谓内在价值即由上市公司将来收益所决定的股票实际价值。而市场价值证券在证券交易时所形成的价格。公司收益、行业环境固然会影响到市场价值,但其影响程度比起该证券的供求关系等政治经济因素来要小得多。于是,证券的市场价值往往和内在价值相背离。而证券的内在价值是由公司的经营效益、规模等基本面因素决定的。鉴于此,证券市场要加以禁止的是人为操纵证券的市场价格(价值)的行为,而不是影响其内在价值之行为。当某种股票被人为操纵后,该种证券的市场价格往往会严重偏离它的内在价值。我们说操纵证券市场罪,是指操纵证券市场价值(价格)的行为,不能认为所有可能影响证券内在价值之行为皆构成操纵证券市场罪。 最后,我们再来看这一因果关系是否符合在刑法上承担责任的要求。本案中,行为人不是改变证券的供求关系,而是采取影响甲乙公司股票的内在价值的方法,进而使它们股票的市场价格发生一些变化的。这种手段已经超出了我国现行证券法所规定操纵证券市场的本义。我国证券法的操纵证券市场罪,要求行为人采取各种直接的手法来改变正确的交易量和供求关系,连续交易、散布谣言、洗售等就是操纵者惯用伎俩。而利用如影响上市公司经营业绩的方法,虽然也会对上市公司的证券构成影响,可毕竟这种影响是非直接的。也就是说甲乙公司生产经营是一个长期的过程,其兴衰会受到自身周期,投资策略,领导才干,产业转型,市场变幻等一系列因素的影响。高某采取这个供货时好时坏的手段,不必然影响甲乙公司的经营业绩。可以说,这一行为和结果之间,存在着高某本人也无法掌控的经济。若购买了高某质优价廉的橡胶公司因其自身经营不善,财务亏损,甚而有高管携款潜逃的情况发生,其业绩势必下滑;而高某提供劣质橡胶时,该公司临危不乱,审时度势,从进口国外质优价廉的原材料来替代,其生产经营也许会摆脱困境,联创佳绩也未为可知。这些情况一个A公司是无法左右的。

无论上述哪一环节出现意外,高某的赚钱美梦就会破灭。因此,按照刑法上因果关系的原理来看,高某的行为和甲乙公司证券价格之变化无必然的联系。认定高某构成操纵证券市场罪,还缺乏相关依据和刑法的支持。

所以,由于操纵行为是一个集合行为,给成立操纵证券市场罪的因果关系认定上也带来一定的不便。实践中,不但要求符合刑法上引起与被引起的因果关系,而且要剔除那些操纵行为施行后因自由市场所产生的一些诱因,不能眉毛胡子一把抓。

四、操纵证券市场行为与其他行为的界限

(一)与合法投机行为的区别

合法投机行为中的“投机”,在《现代汉语词典》中释义为“利用时机谋取私利”,含有猜测、预测之意,属贬义词,而在《元照英美法词典》属于中性词,意思是 “意图从价格波动中获取利益而买入或卖出某物”。其实,投机的语域范围比较广,不合法的投机包括操纵行为,投机不一定违法。具体就证券市场来说,保持一个活跃的合法投机氛围,有利于高效调节资金与证券需求的关系,它是证券市场实现资源有效配置的重要因素。可以说在证券市场上,机构与散户、空头与多头、互相搏杀、投机取巧是一个永恒的主题。实践中,广大投资者根据自己的知识、技能以及所掌握的信息,对个股的形态进行技术分析,对未来走势作出自己的判断,依次决定的投资,就不是操纵行为。因为合法的投资者虽然也具有投资时所具有的心理预期,但合法投机者没有施行影响或控制股价走势的行为,也没有像操纵者那样采取使股价朝自己预期方向发展的措施,而操纵行为人却不是被动的股价自由波动,而是采取各种操纵手法去影响和控制股价的走势,其主要表现为大盘下跌时操纵者以巨资维持或托举股价,即护盘;大盘上涨时,为达到低成本吸筹的目的,故意打压股价,引诱相关投资者出卖股份,操纵者却不动声色的买入,等等。可见,区分操纵行为与合法投机行为的关键在于是否为谋利而采取了操纵行为,破坏证券市场的交易秩序。

(二)与安定操作行为的区别

安定操作是指为了使证券的募集和卖出顺利进行,在不违反主管机关相关规定的情况下,在证券市场买卖、委托或者受托买卖有价证券,以固定(fixing)、钉住(pegging)或者安定(stabilization)证券价格之行为。安定操作是否违反法律,各国对此规定不一,美日的法律原则上允许安定操作证券市场的行为,但要求操作者严格遵守主管部门相关的规章制度,如果违反该规章和制度,才属于违法的行为。我国法律和规章对安定操作没有明确的规定。人们对此存在认识分歧。有人主张安定操作属于违法行为。理由是安定操作虽然是以防止或延缓证券价格的下降,来人为地买卖证券,不仅会导致人们对证券高估的弊端,而且一旦结束安定操作,犹如拔掉了防止股价下跌的固定钉子,股价下降的几率就会剧增。除此之外,“安定操作虽然会造成证券交易市场表面繁荣的虚假现象,但是当人为的操作终止后,证券交易量也会随之减少,证券价格也会下降。所以在安定操作的期间,那些对市场充分信赖而买入了该安定操作的证券之投资者势必会遭受经济损失。鉴于此,安定操作属于操纵证券市场的行为。而赞成安定操作合法者人为,安定操作之目的是减缓市场的波动,不是故意造成证券市场的波动,对保证证券承销的顺利进行起到积极的作用,进而为上市公司募集确定而及时的资金。实际上,安定操作合法与否,体现了保护证券投资者的权益与维护资本流入的确定性之争。”

(三)与内幕交易的行为区别

内幕交易是指内幕人员或者以不正当手段获取内幕信息的其他人员违反法律之规定,泄露内幕信息,根据内幕信息买卖证券或者向他人提出买卖证券建议的行为。操纵证券市场行为与内幕交易有着本质的区别:一方面,从行为主体来看,操纵证券市场行为是一般主体,而内幕交易是特殊主体,仅限于掌握内幕信息的人员;另一方面,从行为特征来看,操纵证券市场行为的核心是“操纵证券”,操纵行为表现为一种控制力,即是控制着证券的交易量与价格,怎么控制,那是行为方式与手段之问题,不是囿于利用内幕信息。而认定内幕交易之关键就是看行为人是否利用了内幕信息,要么泄露给他人以获取利益,要么进行有利于自己的证券交易,但在此情况下,证券的价格不是内幕交易人员所控制的,即便是披露内幕信息后引起证券价格的大幅波动,也是证券市场真实的反应。而操纵之证券价格走势是人为操纵的,反应的证券市场信息是虚假的,这是二者的本质区别。

  (四)与虚假陈述行为的区别

虚假陈述是指披露义务人违法法律规定,在证券发行与交易的过程中对应披露事件做出违背事实真相的虚假记录、误导性陈述,或者披露信息时重大遗漏或有不正当的披露的行为。操纵证券市场和虚假陈述都属于证券欺诈行为,特别是利用信息披露操纵证券市场行为与虚假陈述表现方式相同,都是做出虚假陈述,但二者也有明显的区别,操纵证券市场行为为一般主体,虚假陈述行为主体仅限于证券发行人和上市公司,陈述方式具有法定程序限定,不具有影响证券交易价格的行为特点。

总之,在区分操纵市场行为与虚假陈述时,要明确操纵市场行为的三个独特特征:第一,操纵行为是一种积极的行为,消极的不作为不成立操纵市场。第二,行为人具有抬高或压低证券价格行为以诱使相关投资者买卖证券。第三,操纵行为人主观上都是故意,即行为人意识到其行为会影响到证券价格而引诱相关投资者进行交易而致其利益受损,仍然希望或者放任该结果的发生。而虚假陈述是不具有以上行为之特点的。

结语

我国证券市场起步时间不长,证券市场却发展蓬勃发展,取得了举世瞩目的成就。但是,和世界各国一样,我国证券市场也存在大量操纵行为,投资者几乎对操纵行为习以为常,甚而揣度庄家的操纵行迹,跟风炒作投资,在一定程度上助长操纵者的嚣张气焰。

操纵证券市场行为对证券市场的危害极大,它不仅破坏了自由市场秩序,而且损害了相关投资者利益,阻挠了证券市场配置资源价值发现功能的有效发挥,影响了证券业的健康发展。

证券市场需禁止操纵行为,维护证券中小投资者权益,还证券一个诚信有序市场,已成为一些有识之士的共识。用法律的锁链去规制肆意的操纵证券市场行为,越来越受到重视。

反操纵是一个系统工程,需要立法、执法、司法等多部门的协作。其中,立法是基础,是执法与司法的前提和准绳。因此,本文的论点是:仿照诈骗罪与特殊诈骗罪的立法方式,根据操纵行为类型细分操纵证券市场罪,并建议实行交易实名制。把操纵行为的认定解决好,反操纵证券行为才有可行性。

由于操纵证券市场行为是一个集合行为,本身又具有隐蔽性的特征,这就给认定操纵证券市场罪带来很多麻烦。操纵证券市场罪在我国的入罪率至今为零(以此罪名的汪建中至今未有定案),而我国的操纵证券市场行为又极为普遍和猖獗,对我国证券市场的健康发展造成严重的危害,严厉打击操纵市场行为,已是维护证券市场健康发展的当务之急。有严重的操纵行为而没有相关行为人因此获罪,一个根本的原因是我国的刑法对操纵证券市场罪规定相当的不成熟,而造成操纵证券市场罪发育不完全的原因固然和我国证券市场建立时间不长有关,但是对此罪的立法工作滞后也是毋庸置疑的。

要想从根本上解决操纵证券市场问题,制度当先行,其中完善操纵证券市场罪立法是一个重要的环节。我们不要纵证券市场罪的集合行为而具有的复杂客观方面所迷惑。有道是,方法总比困难多,一个复杂的事物也总有其规律性可循的,笔者认为:认定操纵证券市场罪固然较为困难,原因在于该罪的操纵行为本身的复杂性使然。我们可以操纵行为的类型对操纵证券市场罪进行分解性的设置:通过对比诈骗罪与合同诈骗罪、信用卡诈骗等罪的关系,再做一下类比,就容易为我们完善操纵证券市场罪提供一个很好的启示。在一般罪名中还保留操纵证券市场罪,而在特殊罪名中根据操纵证券市场行为方式之不同,可以细分为:虚买虚卖操纵证券市场罪,通谋买卖操纵证券市场罪,冲洗买卖操纵证券市场罪,联合操纵证券市场罪以及散布谣言操纵证券市场罪等特殊罪名。把各典型操纵行为作为特殊罪名独立出来,重新加以的定罪量刑。

这样,既有利于解决操纵证券市场罪因为集合行为导致的理论混淆,又便于指导司法实践对各种操纵行为的认定。如此一来,对于完善我国操纵证券市场罪立法起到积极的意义,从而为有效遏制操纵行为的发生提供科学的法律依据。从而使操纵证券市场罪像诈骗罪与其特殊罪一样完备,在司法实践中做到有法可依。鉴于现阶段我国操纵证券市场行为的频繁发生,建议在证券交易中实行买卖申报实名制,具体在买卖五笔的申报中,每笔实际交易后加注买卖人的帐号或者姓名,使证券交易透明化,这样,随着操纵证券市场罪立法的完善,相信会有效刹住操纵证券市场罪的猖獗之风。

第8篇：证券市场概述范文

本文在介绍保险连接证券的基本概念和原理的基础上，提出X省发行农业自然灾害风险债券以解决X省农业保险面临的种种困境，并对其运行机制做出了相关建议，对其损失分布进行拟合，提出合适的农业灾害风险债券发行规模，根据资本资产定价模型计算X省发行一年期不同类型的农业灾害风险债券的可行利率和价格。

【关键词】

保险连接证券；农业灾害

X省作为一个农业生产大省，同时，X省又是自然灾害多发的地区，农业生产会又受到自然灾害很大程度上的影响，如何减少自然灾害对X省农业生产造成的损失就成了影响X省经济发展的重要问题。本文借鉴美国的一种金融衍生工具——保险连接证券，也叫巨灾风险证券化。保险连接证券可以定义为保险人将其承保的巨灾风险通过金融证券的创造和发行转移给资本市场的安排或机制，也就是巨灾风险证券化。它一方面可以借助资本市场分散保险市场的风险，从而有效提高了保险业抵御风险的能力；另一方面保险业凭借着这种金融工具可以从资本市场上获得大量的资金，扩大了本身的承保容量。同时，也使政府能够摆脱“最后保险人”的尴尬境地，使得巨灾风险可以被保险人和广阔的资本市场中的投资风险偏好者共同分摊，从而解决了资金的流动性问题，周转问题和风险的分担转移问题。

1 损失分布建模

1.1 样本数据选取

本文选取了1950-2011年间X省农作物主要遭受的各种气象灾害数据，以衡量X省农业生产遭受的灾害损失。农业的受灾情况按照统计当中不同的界定标准可以分为受灾面积，成灾面积和绝收面积。其中受灾面积是指，因为受到大风、暴雨洪涝、冰雹霜冻、病虫害等自然灾害的影响，导致农作物相对于正常情况下减产在一成以上的农作物播种面积。成灾面积是指，在受到上述自然灾害的农作播种面积中，农作物实际产量较正常情况下减少三成以上的播种面积。绝收面积是指，在受到上述自然灾害的农作物播种面积中，农作物实际产量较正常情况下减少七成以上的播种面积。受到灾害影响的农作物播种面积不能重复计算，在同一块土地上如先后遭受几种或几次灾害，只按其受害最大最重的一次计算受灾面积。

1.2 损失分布建模

灾害保险所关注的核心问题是考虑损失分布的尾部情况，因此在确定农业灾害损失分布时，应从经验剩余期望函数值出发，作趋势判断，初步估计分布函数，参数估计，拟合优度检验，再到理论剩余期望函数值与经验剩余期望函数值的比较验证，并最终确定分布函数这一完整的过程来进行。

首先对应于一组损失分布数据做出其经验剩余函数的散点图，将该图与几种重要的分布图加以比较，就可以初步判断出该组数据近似服从哪种分布并确定分布类型。设X为所考虑的损失分布的随机变量，其取值为x1，x2，……xn，同时设d为保单中规定的免赔额。如果是一组从小到大的顺序统计量就可以带入下式得出该分布的经验剩余函数值。

把X省农业灾害损失金额数据输入SPSS19软件做出经验剩余期望函数的散点图。如图1所示：

然后就要把散点图与几个常用的损失分布相比较，有五个比较重要的分布函数可供选择，它们是伽玛分布（gamma）、对数正态分布（lognormal）、对数伽玛分布（loggamma）、佩尔托分布（Pareto）和威布尔分布（Weibull）。通过观察经验剩余期望函数的线性趋势特点就可以判断出哪个分布函数是比较合适的。本文直接使用了Easyfit软件对数据进行拟合，它不仅可以自动检验拟合优度，还可以给出分布的参数结果。下面表1是Easyfit中的结果，可以对比下佩尔托分布和对数正态分布的统计检验指标来确定它们各自的拟合优度。

Easyfit支持最常用的拟合优度检验，包括Kolmogorov-Smirnov，Anderson-Darling和卡方检验。因为卡方检验应用的比较少，我们主要考虑A-D和K-S检验，其中A-D检验是比较主流的，如果一个拟合的检验统计量小于关键值，该拟合就被认为是好的，既然拟合优度检验统计量表明数据和拟合的分布之间的距离，所以有着最小统计量值的分布是最佳拟合模型。基于这个事实，EasyFit对每个分布排序，由上图我们可以看出对数正态分布的A-D检验排第一，K-S检验排第一。而佩尔托分布的两项排名分别为三十六和三十（见表2），拟合优度明显不如对数正态分布。

看一看下面的Easyfit提供的拟合优度报告，其中包括各种显著性水平计算的检验统计量和关键值。

这是对数正态分布的拟合优度报告，可以看出其中A-D检验的检验统计量为0.20519，小于各项显著水平下的关键值，同理K-S检验的检验统计量为0.06342，在各项显著水平下也都小于各自的关键值，由此可以看出该拟合是好的。然后看一下佩尔拖分布的拟合优度报告：

可以看出其中A-D检验的检验统计量为9.1325，大于各项显著水平下的关键值，同理K-S检验的检验统计量为0.2599，在各项显著水平下也都大于各自的关键值，由此可以看出该拟合是不理想的。下面是它们的分布图形（图2）：

可以顺便把上述五个重要分布都做一下排名（见表5）：

由上表给出的A-D检验排名可以看出对数正态分布是最佳的，各自具体详细的拟合优度报告就不复述了。

综上所述对数正态分布的拟合效果应该是最好的，然后计算出对数正态分布的理论剩余期望函数值e”[X，x]与经验剩余期望函数值e[X，x]做比较，来验证一下拟合效果。若X服从参数为μ和σ的对数正态分布，对于x>0，X的理论剩余期望函数为：

其中，Easyfit的拟合结果给出的μ和σ的值分别是11.768和1.4585。把它们代入公式5-2，计算出对数正态分布的理论剩余期望函数值e”[X，x]，然后再与根据公式5-1计算出的经验剩余期望函数值相比较e[X，x]，并得出计算的结果。通过上表中的理论剩余期望函数和经验剩余期望函数的比较，可以看出对数正态分布的拟合效果是比较理想的。因此，本文选取对数正态分布作为X省农业灾害损失所服从的分布，也可以说X省农业灾害损失服从这样的对数正态分布：

2 农业灾害风险债券设计

2.1 农业灾害风险债券发行规模的确定

农业灾害风险证券化的过程也是一个对农业保险市场风险进行再分割和出售的过程，从而实现卖者的风险转移。然后通过最初保险公司的保费收入对债券投资者进行风险溢价的补偿。保险公司农业保费收入的多少也会在一定程度上影响债券的发行规模。假定X省农业灾害保险的投保率为40%、60%或80%。则X省农业灾害保险的保险金额就是农业灾害损失金额的40%、60%和80%。X省发生的农业灾害损失的期望值为：

因此，X省农业灾害保险的年赔款总量的期望值分别为：

假定在全国范围内发行农业灾害风险债券，如果不考虑其他因素，可以把X省农业灾害损失期望作为债券发行的规模。如果考虑保险公司和政府在农业灾害里面的资金投入，则所要发行的债券规模可以表示为：

其中E（S’）表示保险公司的农业灾害年赔款总量的期望值；E（S”）表示未被保险公司承保的农业灾害年损失量；P表示保险公司向原保险人收取的保险费；K表示国家政府的补贴额；M代表农业灾害债券的规模。

2.2 农业灾害风险债券收益率的确定

本文根据资本资产定价模型来确定农业灾害债券的收益率。资本资产定价模型：

其中，E（Ri）表示某一个金融资产的期望收益率，Rf表示市场上无风险收益率，βi是该金融资产的贝塔系数，E（Rm）表示市场组合的期望收益率。假定平价发行的一年期农业灾害债券的票面利率为R，设灾害发生（即达到触发条件）的概率为P，在灾害不发生（即未达到触发条件）的条件下，投资者获得的收益率为R。巨灾债券依据本金偿还条件分为三种：本金保证型债券、本金没收型债券和本金部分保证型债券。这三种类型的债券分别对应了不同的触发条件，表6是由农业灾害损失数据列出的不同农业灾害损失发生的概率。

根据表中列出的的概率选取（50，0.0492）、（100，0.0328）、（150，0.0164）三个点分别作为本金保证型农业灾害债券，本金50%保证型农业灾害债券和本金没收型农业灾害债券的触发点。

依据2012年一年期存款基准利率水平，把无风险利率设为3.5%；依据2011年国债指数收益率水平，把市场组合的期望收益率E（Rm）设为4.05%；假定农业灾害债券的β为0.81。那么一年期不同类型的农业灾害债券的票面利率为：

（1）本金保证型债券：

（2）本金50%保证型债券：

（3）本金没收型债券：

2.3 农业灾害风险债券价格的确定

假定巨灾债券面值为1元，如果不发生巨灾，该债券每期末支付利息i元，并在最后期末（T）偿还本金。如果巨灾发生，投资者将根据巨灾债券类型获得债息或本金支付，然后债务结束。假定此支付函数为f，用u表示巨灾发生的时刻，则该债券持有人的现金流表示为：

该债券在t时刻的价格P表示为未来的现金流的现值：

假定发行面值为100元的单一时期农业灾害债券，那么根据现金流贴现法，不同类型农业灾害债券的价格为：

（1）本金保证型。其年利率为4.14%，触发点为（50，0.0492）

（2）本金50%保证型。其年利率为5.77%，触发点为（100，0.0328）

（3）本金没收型。其年利率为5.67%，出发点为（150，0.0164）

上述结果表现出的三种类型的债券价格比较接近，主要是一方面由于本文应用的资本资产定价模型属于一种较简单的模型，另一方面由于数据中表现出的农业灾害损失过于集中，所反映出的灾害发生的概率波动幅度较大导致计算出的收益率比较接近，难以反映出不同保障类型之间的差异。

农业灾害风险债券不仅能够利用资本市场上充分的资金分担被保险的农业灾害风险，还能够利用证券市场上吸收的资金来弥补农业保险运营资金的不足。证券市场上能够吸收资金主要是因为它能给投资者带来相对高额的收益率，当然投资者在取得收益的同时也要承担一定程度的风险，一般情况下风险水平和收益率是成正比的，也就是说风险水平越高相对应的期望收益就越多。因为灾害风险债券的合同所规定的“触发条件”在有效期内通常发生的概率非常小，导致这种债券的平均收益率要高于同等风险评级的公司债券。所以农业灾害债券能够利用其拥有较高收益率的特点吸引资本市场上的资金。农业生产受金融市场上各种因素的影响程度比较小，相对来说农业生产本身具有一定程度的独立性和稳定性。农业保险与其他保险在风险的关联性上是有所差别的，不确定的自然风险因素对农业保险风险的影响很大，但是能够对其他金融投资风险产生影响的一般因素对农业风险的作用不是很明显。投资者可以通过购买农业灾害风险债券来优化自己的投资组合，以便获得更高的平均收益率。这也是农业灾害风险债券对于投资者来说具有不同于一般证券吸引力的另一种表现。因此，证券市场上充足的资金和投资者追求利益的机制能够使得农业保险的巨大风险被市场资本分散。

【参考文献】

[1]韩天雄.巨灾风险证券化产品的定价问题[J].保险研究，2003，（12）.

[2]李永.我国地震巨灾风险证券化的实证分析[J].华北地震科学，2005，（4）.

[3]施建详.我国巨灾保险风险证券化研究—台风灾害债券的设计[J].金融研究，2006，（5）.

第9篇：证券市场概述范文

第一节 市场结构概述

一、产业组织学的理论框架和市场结构的含义

二、市场结构的主要研究范畴

三、研究证券业市场结构的意义和研究内容

第二节 证券业集中度

—、证券公司发展回顾

二、集中度与证券业集中度

三、影响因素与发展趋势

四、集中度变化对证券业绩效的影响

第三节 证券业务差别化

—、产品差别化和证券业务差别化

二、证券业务实现差别化的途径

三、证券业务差别化对证券业的影响

第四节 证券公司规模经济

—、规模经济和证券公司规模经济

二、影响证券业实现规模经济的因素

三、证券公司如何实现规模经济

第五节 证券公司监管制度

—、证券公司监管制度的主要内客

二、证券公司监管制度对证券业市场结构的影响