信托公司资产证券化精选(九篇)

第1篇：信托公司资产证券化范文

资产证券化（ABS），是指由原始权益人将一组流动性较差的资产进行重新组合，使其在可预见的未来所产生的现金流保持相对稳定，转让出售给特设目的主体(Special Purpose Vehicle，SPV),SPV通过相应的信用增级，以该组资产预期现金流量收益为基础，向投资者发行资产支持证券,用发行证券筹集的资金,支付原始权益人作为转移资产的对价,然后用受让资产产生的收入向证券投资者支付证券本息的过程。

实现资产证券化需要特殊的法律制度支持，主要指“真实销售”和“破产隔离”。真实销售指证券化的资产与原始权益人完全剥离，资产权利和风险全部真正转移给SPV，即使原始权益人破产清算时，其债权人对证券化资产没有追索权 ；“破产隔离”不仅仅是资产与原始权益人的隔离，还要实现与SPV以及SPV的母公司破产相隔离，即这些公司的破产不会影响证券化资产，证券化的资产不作为这些主体的破产财产用于偿还破产主体的债务，以保护证券化资产投资人的利益。

SPV的设立目的是最大限度地降低发起人的破产风险对资产证券化的影响，实现原始权益人对证券化资产的 “真实出售”以及证券化资产与发起人的“破产隔离”。同时，SPV在原始权益人和投资者之间充当金融中介机构的作用，负责购买资产、组成资产池、信用增级等，决定着证券化能否顺利实现。

二、SPV的性质

SPV是一个破产隔离实体，其经营范围主要限于资产证券化业务，业务性质属于传统的非银行金融机构的范畴。与传统的非银行金融机构相比，SPV的资产委托给发起人进行管理，因为作为原始权益人，发起人有管理原本属于自己资产的经验和能力。但在有些国家，SPV的资产必须由独立第三方（受托人）管理。同时，SPV的权益全部移交独立受托管理机构进行托管，然后凭此发行资产支持证券，受托管理机构作为投资者代表持有证券的全部权益，收取证券本息，并支付给投资者。当SPV出现违约时，受托管理机构将代表投资者采取必要的法律行动。因此，SPV应是一个特殊的非银行金融机构。

三、SPV的组织形态及功能运作

SPV组织形式的选择很大程度上取决于各国税收规定，一般来说，可以采用公司、信托、有限合伙等形式组建。目前国际上的SPV大部分采取特设目的公司和特设目的信托两种形式。

（一）特设目的公司

特设目的公司是原始权益人将证券化基础资产真实销售给一家专门从事证券化运作的公司，由其发行资产支持证券。公司拥有证券化基础资产的实质所有权，有权对该资产产生的现金收益进行任意分割组合，向投资者发行不同档次或支付来源的的多种类型证券。特设目的公司是以经营资产证券化业务为目的而特别设立的，其目的不在经营，主要在于持有证券化资产，隔离原始权益人的破产风险。

（二）特设目的信托

特设目的信托是以资产证券化为目的而设立的信托。证券化发起人（委托人）将证券化资产信托作为SPV的信托机构（受托人）设立特定目的信托，然后通过信托发行证券。根据信托法原理，委托人将基础资产信托后，基础资产与委托人独立、委托人的债权人就不能再对这部分资产主张权利，从而实现了基础资产与原始权益人破产隔离的要求，在原始权益人与SPV和投资者之间筑起一道防火墙。同时信托财产不同于SPV的固有财产，不属于清算财产之列，其债权人无权追及其信托财产，体现了信托财产的独立性。

四、SPV的运用

台湾地区起草《金融资产证券化条例》时，开始只规定了特设目的信托形式，后来才增加特设目的公司制度；而《不动产证券化条例》则只规定了信托形式的特设目的机构，没有采纳特设目的的公司形式。

在美国，特设目的信托的主要种类有：（一）授予人信托，即以过手证券的形式发行单一种类的不可分割的信托受益证书，信托证书持有人作为授予人，对其在信托财产中的受益权按份纳税，信托财产不再征税；（二）所有人信托，与该信托能发行两种以上级别证券，既可以发行与授予人信托类似的所有权凭证，也可以发行与公司型特设目的主体相似的债券或多级债券。但所有人信托在发行多种证券之后，要作为纳税主体纳税。（三）主信托，其作为可选择的证券化结构在美国增长较快，尤其在信用卡资产证券化结构中更为常见；（四）金融资产证券化信托，其税务结构简单，为诸如信用卡等负债义务的证券化提供了便利。

在法国，证券化交易所需要的SPV被称为应收款共同基金（FCC）。FCC本质上是没有法律人格的共同所有关系，其设立具有弹性，只有在发行的股份证书中至少有一种类型是面向公众投资者的情况下，其募集说明书才需要法国监管机构的签证，其组织运行由管理公司和保管人进行。FCC不可以借款，其基金的使用有严格的限制，不能出于融资的目的将应收账款出售或抵押。在日本， SPV可以采取公司、信托和合伙三种形式组建。

五、我国资产证券化中SPV的实践

（一）公司型SPV构建的法律障碍

我国《公司法》对公司的固定经营场所和法定最低资本金等都有强制规定。这使得作为“空壳公司”的SPV很难获得公司法中的公司地位。特设目的机构需要将其绝大部分收益返还投资者，自身并无留利，基本上是一个空壳公司，并没有提取公积金的必要，也与《公司法》关于法定公积金的规定不符。因此，在现行情况下，以特设目的公司实施资产证券化目前在我国是行不通的。

（二）信托型SPV的法律制度支持

第2篇：信托公司资产证券化范文

我国信托公司真正开展本源业务是从2002年第五次清理整顿结束后开始的，时间不超过5年，从发展时间和成熟度来看，我国信托业尚处于发展初期阶段。我国信托公司普遍存在实力较弱的现状，不过从行业内来看，强弱分化的格局已经开始显现，经过重新定位和组合，真正具有核心竞争力的信托公司将会脱颖而出，迅速做大做强。目前信托公司的发展机会在哪？

机会一：产品创新

证券投资信托产品。2006年以来，证券投资信托产品形成燎原之势，虽然这个品种出现的时间较早，但仍具有非常大的发展空间，而且该产品也在不断创新：从投资标的看，该产品由最初的仅投向股票二级市场，发展到新股IPO的网上、网下申购，进而发展到仅针对一只新股IPO申购的超短品种；从投资人结构看，逐渐演化出结构性产品，区分一般受益人和优先受益人；从投资管理人看，有的由信托公司自己承担，有的由证券公司承担，而有的则由私募基金承担。

目前投资于股票市场的理财产品主要是基金、券商的集合资产管理、保险公司的投资型产品，以及没有合法地位的私募基金。基金公司追求的是规模和相对收益，券商集合理财产品的规模受到监管层的严格控制，而保险机构在股票市场的投资比例受到限制，对于偏好高风险且风险承受能力较强的投资者，私募基金是较为合适的选择。据估计，当前私募基金的规模有数千亿元，但这种私募方式并不能给投资者财产以合法保护，于是出现了以信托方式发行的所谓“阳光化”的私募基金产品。目前监管层正考虑对私募基金进行规范，而以信托产品方式发行是非常好的一个选择。假设未来5年有60%的私募基金逐步转化成信托产品，则每年将新增1000亿以上的信托资产规模。

据《商业银行法》规定，股市被排除在银行的业务范围之外。为了给其理财业务客户提供高收益产品，银行往往采取理财产品与信托产品对接的方式，通过信托公司来参与股市投资。2007年人民币理财产品投资于股票的数量占比达到24.58%，规模接近2000亿元。目前投资于股票市场的人民币理财产品，主要是参与打新股，未来随着发行制度的改革，打新股的收益率会下降，预计打新股的产品将会减少。不过随着股市金融工具的丰富，未来参与股市套利的人民币理财产品有望增加，如股票与股指期货间的套利、指标股与ETF之间的套利。

私募股权投资。私募股权投资是银监会支持换发新牌照的信托公司开展的创新业务之一。从国际市场看，私人股权投资方式大有替代传统资本市场上融资手段和形式的趋势，私募股权投资的规模巨大。相对于中国数量庞大的中小企业来说，目前的投资规模远远不够，巨大的市场容量为信托公司介入该领域提供了广阔空间。

目前可以开展私募股权投资的主要是私募股权投资公司（或基金）、证券公司和信托公司。在开展私募股权投资业务上，信托公司相对于私募股权投资公司的优势在于税收的优惠（目前我国相关的税收优惠还没有出台），相对于私募股权基金的优势在于财产权的确定有利于保护投资者的利益，相对于证券公司的优势在于资格和规模的限制较少；一些风险偏好且风险承受能力较强的投资者，虽然看好私募股权投资，却难以凭一己之力介入，此时，私募股权投资信托产品正好可以满足其要求。目前提供私募股权投资的金融工具很少，因此这类信托产品的需求很大。

信托公司开展私人股权投资业务的最大困难在于通过IPO退出方式中存在的问题。证监会规定，以IPO上市的企业其股东持有的股票必须有明确的所有权界定，以避免关联交易，这就给信托公司持有的企业实现IPO带来了困难。为了规避这一政策，部分信托公司通过成立合伙公司，再以合伙公司的身份投资拟IPO的企业，而不再用信托计划的名义持有股权。

资产证券化信托。资产证券化（Asset Backed-Securitization）通常是指将一组流动性较差的资产经过一定组合，使这组资产产生可预计且稳定的现金流收益，再通过一定的中介机构的信用加强，把这些资产的收益权转让给投资者，实现资金的融通和资产的流动。

目前在美国的广义信托产品中，资产证券化产品已成为仅次于年金计划和共同基金的重要金融工具。但由于我国信托产品无法实现单位分割和凭证化，因此信托公司还不能开展真正意义上的资产证券化业务。

现阶段信托公司已经发行的资产证券化产品，主要是信贷资产受让产品，收益率不高，且规模较低。从短期来看，由于银行有降低贷款规模从而规避监管的需要，信贷资产受让产品的规模将获得较快增长；从长期来看，随着信托业制度环境的改善，信托公司的资产证券化产品将有巨大的增长空间。

目前，国外开展资产证券化主要有特殊目的公司(SPC)和特殊目的信托(SPT)两种形式。但在我国，SPC和现行《公司法》差别过大，SPT方式一直被认为是相对更优的选择。因此从法律上来说，信托公司开展资产证券化业务更为合理。虽然目前证券公司的专项资产管理计划开展的就是资产证券化业务，银行也正在积极准备开展这项业务，但监管机构的态度并不明朗。信托公司有望在资产证券化业务上抢占优势地位。

资产证券化业务可以分为金融资产的证券化和实业资产的证券化，信托公司发行的信贷资产受让产品，就是一种不完全意义上的银行信贷资产证券化。在监管机构严格控制信贷规模的情况下，银行对于信贷资产证券化的需求比较强烈。通过信托公司受让信贷资产，可以实现信贷资产的表外化，减少银行的信贷规模，降低银行的存贷比。

目前信托公司开展实业资产证券化业务的规模不大，基本上还处在初期发展阶段，其实一切具有稳定现金流的实业资产，都具有资产证券化的条件，房地产信托实质上也是资产证券化产品中的一种，实业资产证券化的开拓空间非常大。长期来看，随着金融环境的变化和金融制度的健全，资产证券化将是信托公司最为重要的业务开拓方向。

房地产信托(REITS)。房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts, REITs)是从事房地产买卖、开发、管理等经营活动的投资信托公司。公司将房地产销售和租赁等经营活动中所得的收入以派息形式分配给股东。REITS和证券投资基金很相似，同属于投资基金的一种类型，最大的不同在于证券投资基金投向证券，而REITs投向房地产及其相关权利。REITS在美国、日本、香港等地发展非常迅猛（见表1），虽然开展时间较晚，但其增长速度超过了其他信托产品。目前部分信托公司已经发行了类似REITS的信托产品，但规模仍然较小，影响这类产品发展的主要原因在于配套制度的缺乏以及国家行业政策的限制。监管层正在对REITS的开展进行积极研究，未来发展REITS的方向是明确的，且发展空间是巨大的。

房地产企业对于资金的需求是巨大的，REITS为房地产企业提供了一条很好的融资渠道，而且方式灵活多样。随着国内物业存量的急剧增加，REITS的项目标的非常丰富。而REITS的出现，也为投资者参与房地产市场，享受租金收益的高回报提供了机会。因此，从REITS的供需来看，存在非常好的发展前景。国外开展REITS业务的形式主要有三种，分别是信托方式、投资公司方式和有限合伙方式。目前看来，后两种方式在我国短期内难以广泛开展，因此信托公司发展房地产信托业务具有较好的先发优势。

近年来我国部分信托公司推出了房地产信托产品，不过并非真正意义上的REITS：首先，运作方式上主要以抵押贷款为主，并非投资于权益；其次，以私募方式发行，不能实现上市交易，缺乏流动性；再次，没有信息披露的机制，运作上不透明；另外，并非以组合方式进行投资，增加了产品的风险。虽然不是完全意义上的REITS，但该品种仍然在某种程度上满足了资金供需双方的需求。在短期内房地产信托还不具备快速发展的条件，但长期来看，房地产信托将成为重要的信托产品之一。

目前我国房地产信托发展的主要障碍在于：第一，由于制度的限制，不能公募发行，产品缺乏流动性，使得产品发行规模有限；第二，近期房地产行业投资规模过大，风险不断积聚，在政府严格控制房地产融资规模的情况下，有可能限制房地产信托的发展速度。

机会二：专业理财机构

银信整合。银行参股和控股信托公司，通过股权的联结实现业务上的合作，以达到双方共赢的目的。从美国和日本信托业的发展历程来看，都是在信托业和银行业实现兼营后，开始出现稳定的盈利和发展模式，而后随着制度的放松和创新产品的开拓，信托业务取得快速发展，信托规模开始大幅增长（见表2、表3）。

我国银行和信托公司存在既竞争又互补的关系：一方面，由于银行和信托公司都发挥融通资金的作用，因此，在项目争夺上存在竞争关系；另一方面，在较为严格的制度管制下，银行和信托公司都需要通过与对方的合作，来开拓业务范围和业务规模。在银行和信托公司的关系中，银行处于主导地位，而信托公司由于规模、实力和制度约束等原因，明显处于被动地位。如果信托公司与银行通过股权合作来加强业务合作，对信托公司的业务发展将起到非常积极的促进作用。

银行有入股信托公司的动力。我国商业银行过分依赖存贷款业务，使得银行风险过于集中于信贷资产。为改变这种情况，银行力图大力发展中间业务，以低风险资产替代高风险资产。为达到这一目的，银行采取的方式主要有两个：一是信贷资产证券化，将信贷资产表外化；二是发展理财业务，扩大中间业务规模。银行采取这两个方式，都需要信托公司的参与。另外，银行可以借助信托公司的平台，为其高端客户提供私人理财业务，通过广泛的投资渠道更好地服务于客户。因此，对于银行来说，银行有动力通过参股和控股信托公司，来实现自身业务的转型。

信托公司也有寻求银行支持的要求。2007年3月，中国银监会出台的《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》将信托公司的客户限制在高端私募的范围内，使得信托公司很多原有客户流失，而开拓新客户的努力难以在短期内见效，因此，寻求与银行理财产品的对接，成为信托公司最为现实的选择。目前信托公司对银行理财产品的争夺较为激烈，与银行有股权关系的信托公司，则具有非常好的排他性优势。另外，银行自身积累的项目非常多，有的项目如果通过信托形式来做，可以获得更好的效果。

银信整合的局面已经打开，未来可能成为信托业重要的重组模式。虽然我国金融业实行分业经营，但银行入股其他金融机构并不存在法律障碍。2007年6月交通银行收购湖北信托，是表明监管层态度的重要信号，监管机构希望通过引入银行等实力金融机构股东，增强信托公司的实力，优化股东结构，提升业务能力。银信整合的案例将不断上升，银信合作将是近期信托业取得业绩突破的重要途径。

金融控股平台下的专业理财公司。组建金融控股集团是目前我国金融业发展壮大的一条重要途径，除了原有的几个金融控股集团外，许多实力雄厚的金融机构纷纷着手组建自己的金融控股集团（见表4）。信托公司是金融控股集团中的重要组成部分，凭借其广泛的投资范围和灵活的产品设计功能，信托公司可以成为金融集团中的专业资产管理公司。从国外金融集团的发展情况来看，信托公司发挥的就是为集团各类客户进行资产管理的作用。作为金融集团下的专业资产管理公司，信托公司有望改变目前在金融价值链中的弱势地位，有利于自身价值的提高；金融集团的品牌、资本实力、资源优势，可以有效地提升信托公司在市场上的影响力；金融控股平台下银行、证券、保险等子公司的客户，都可能成为信托公司开展业务的客户来源，资产管理规模的增长将受益于整个集团的客户资产的增长；集团涵盖了银行、证券、保险、资产管理几大业务领域，这让信托公司的产品设计可以比其他信托公司更加灵活，而且由于集团在经济领域的渗透更加深入，也为信托公司积累项目资源提供了丰富的来源。

投资策略

创新能力强的信托公司有望通过开发新产品提高自身盈利水平。由于操作简单，贷款类信托产品一直是多数信托公司的主打产品。随着投资者预期收益率的提高，信托产品的发行成本提高，贷款类信托的价格优势下降。目前信贷类产品基本上是在银行贷款业务的夹缝中求生存，信托手续费率比较低。

为摆脱过分依赖贷款类产品的局面，一些创新能力强的信托公司开始开发新产品，一方面拓宽本源业务的范围，另一方面也增加了公司的收入。2004年开始发展的证券投资类信托、2005年开始试点的信贷资产证券化以及房地产信托、2006年后蓬勃开展的私募股权投资信托，逐渐成为信托公司拓展本源业务的主力品种。2007年股市出现的投资机会使得证券投资类信托产品出现数倍的涨幅，2008年证券投资类产品的规模增速将有所下降。

随着创业板的推出，以及信贷资产证券化将结束试点进入常规发行，2008年信托业的机会在于私募股权投资信托、资产证券化信托所具备的增长潜力，而产品创新能力强的信托公司，将处于有利地位。

股东背景为银行或金融控股集团的信托公司，在业务发展方面将受到股东的有力支持；银信对接的方式有利于信托公司摆脱高端私募的限制，也使得信托公司异地开展业务的限制被突破。2008年政府将抑制通货膨胀作为工作的重要目标，因而，银行仍将面临信贷规模的硬性约束。为实现业务优化，规避政策风险带来的不利影响，银行将中间业务的开拓作为发展重点，增加人民币理财产品的发行规模。另外，为满足优质客户随时提出的贷款需求，银行通过信贷资产证券化降低存量信贷规模，从而达到新发贷款的目的。因此，银行将在资金供给、项目资源等方面支持信托公司本源业务的发展。

第3篇：信托公司资产证券化范文

【关键词】资产证券化；风险隔离；信托；信托财产独立性；受益权

资产证券化是最近30年来国际金融领域中最重要的金融创新之一，其在基本理论、运作原理、融资模式、结构设计等各方面都有区别于其他传统融资方式的重大创新，在如此众多的创新之中，其独特的风险隔离运作原理和结构设计是资产证券化的灵魂所在。

一、风险隔离——资产证券化的核心原理

（一）资产证券化的运作原理

资产证券化是指将流动性较差但能够产生可预期的稳定现金流的资产（包括权益），通过一定的结构安排，对资产中的风险与收益要素进行分离与重组，进而转换成为在金融市场上可以出售的流通证券的过程。证券化运作的第一步就是进行资产组合，支持证券化的资产要满足几个条件：资产组合属于同一种类；具有一定的价值；能够产生可预见的现金流，能够容易增强流动性；第二步是将资产组合出售或转移给特殊目的机构（SPV），SPV通过发行以资产组合为后备的证券为购买或受托该资产进行融资。设立SPV的目的在于让发起人实现表外融资，割断发起人与投资者法律上的关联。在这一阶段，评级机构和其他服务机构通常会为发起人提供咨询，分析资产的信用质量和设计交易的结构。[1]在上述对资产的信用和流动性进行强化的过程中，通常有内部增信和外部增信两种。SPV受让的资产本身可能并不能完全满足证券化的要求，资产债务人的违约行为会直接影响向SPV所发行证券本金和收益的支付，资产本身存在流动性的风险。为了隔离证券化资产债务人的违约风险和流动性风险，确保资产化证券的本金和收益的偿付，保护投资者得利益，进行信用增级和评级是必要的。

（二）SPV的组织形态——资产证券化的风险隔离机制

资产证券化是建立在特殊目的机构（即SPV)之上的。如果基础资产不转移给SPV，那么就不能实现资产的分离和重组，资产支持证券的信用基础就不能止于基础资产的现金流范围之内，而要像企业发行股票、债券一样，以资金需求方的整体信用状况为基础，就要面临发起人破产风险的威胁，资产支持证券也就不能脱离融资者自身的信用等级而获得更高的信用评级。基础资产不转移出去，资产负债依然保留在发起人的资产负债表中，就不能实现资产结构的优化。没有SPV的中介隔离作用，投资者也不能获得稳定、安全的投资回报。因此，SPV是一个风险隔离的载体，SPV正是应风险隔离的需要而产生。

常见的SPV组织形态有公司形式和信托形式。

公司形式的最大特点是可以把一个或一组发起人的基础资产加以证券化，而不管这些资产是否彼此相关联，并且这些证券化交易可以依次进行，也可以同时进行。因此，公司型SPV可以大大地扩大资产池的规模，从而摊薄证券化交易较高的初始发行费用。特殊目的公司一般是一个“空壳公司”，只拥有名义上的资产和权益，实际管理和控制均委托他人进行，自身没有固定的场所和人员，其经营权也仅仅限于证券化业务。实际上特殊目的公司的实质在于破产隔离设计上的需要，其通过严格自律来使自身成为“不破产实体”，实现破产风险隔离。

但采取特殊目的公司形式在我国现行法律环境下会遇到诸多不适应：首先，公司设立的法律不适应。我国公司法规定：公司设立必须受发起人人数和资本最低限额的限制，同时还必须有固定的经营场所和必要的经营条件。维持公司的运营，需要大量的行政、业务人员，造成了公司形式SPV的手续繁琐和证券化成本增加。其次，税法上的法律不适应。公司是税法上纳税主体，必须按照税法规定单独缴纳税款，增加了成本。再次，证券发行主体资格的法律不适应。我国对资本市场监管比较严格，发行主体公开发行证券必须符合法律规定的条件和程序，并经过有关部门的审核。

信托形式相对于公司形式来说比较自由，从国外的经验来看，设立一项信托的成本远远低于设立一家公司，在我国法律法规中信托没有发行受益权证的资格限制，受益人数也没有什么限制，信托一旦成立，信托资产就能够稳定的存在于受托人即SPV也可以满足税收、会计等处理的需要。

因此，下文将着重从信托法理的角度分析信托型资产证券化的风险隔离机制。

二、基于信托财产独立性角度的分析

（一）信托财产的独立性

信托财产具有独立性，是独立的财产，其自行封闭，仅为信托之目的而存在。这种独立性主要体现在：第一，继承和清算的禁止，即信托财产独立于委托人、受托人的固有财产，不能由委托人、受托人之继承，也不属于其破产财产或清算财产，不受其债权人的追索。第二，强制执行的限制。即除有法律明确规定外，委托人、受托人的债权人不得申请法院对信托财产的强制执行。为确保受益人的利益，信托法通常授予当事人相应的异议权，可向法院提出异议，申请撤销强制执行。第三，抵消之禁止。即信托财产的债权与受托人固有之自身债务，不得抵消。第四，混同之限制。即信托财产，不因受托人之信托财产权利之取得而混同。因为一旦产生混同，信托财产之权利就可能消灭，信托终止，收益人的权益得不到保护。[2]

第4篇：信托公司资产证券化范文

关键词:资产证券化;SPV;信托设立

中图分类号:F830文献标识码:A

文章编号:1009-2374 (2010)30-0004-02

资产证券化是指在资本市场上处置未来一定期限的预期收入,将其证券化,由投资者来购买,并通过独特的风险隔离机制来保障投资者的利益。操作过程如下图:

资产证券化的一个重要特点表现在其交易结构的不同,典型的证券化交易结构中都有一个特设机构SPV。作为投资者与发起人的关键环节和结构性融资的载体,它以金融中介的形式巧妙实现了货币市场和资本市场的流动和聚合。同时由于SPV对资产的“真实购买”,在发起人和投资者之间起到了“防火墙”的作用,有效地实现了风险隔离的功能。所以,SPV是证券化中关键的制度建设。

1SPV的法律地位

SPV是为了实现资产证券化而专门成立的一种经济实体,以企业的形式存在。在资产证券化过程中,SPV虽不是资产证券化的发起人,也不是证券的承销人、投资人,它只是为了配合ABS的发行而进行一系列运作,如破产隔离、信用增级等,但正是这种运作,使得SPV成为资产证券化全过程中的关键性因素。为实现上述功能,对SPV一般有以下要求:

1.1SPV应是一个破产隔离的经济实体

所谓破产隔离,是指SPV远离破产的风险。这包括两个方面的要求:一是SPV所控制的资产与发起人破产与否、经营好坏无关,SPV所控制的证券化资产与发起人的资产完全隔离。二是SPV自身的破产问题。如果SPV自身破产,那么,由于作为其发行证券基础资产的所有权属于SPV,这些资产就会列入破产财产,证券投资者的利益也会遭受巨大的损失。因此,SPV自身不能破产,即使非要破产不可,那么,它所控制的证券化下的资产也应该与从破产财产中独立出来。

1.2SPV应是一个独立的经济实体

SPV是一个独立的、由相关资产作支持的证券发行人,这和股票、有担保的债券有很大的区别。正是由于SPV的这种独立性和破产隔离特征,所以证券化资产有相当的安全性。

首先,SPV应独立于发起人。无论SPV是哪种形式,应有自己独立的人格,不受发起人意思的支配,避免“自我交易”或“关联交易”,减少适用《公司法》的相关规定的风险。发起人有破产之虞时,不适用“实质性合并原则”将SPV的资产并入发起人的资产共同清算,否则将会极大损害投资者的利益,导致ABS信用等级的下降。

其次,SPV应独立于信用评级、增级者、ABS的承销者。信用评级,增级者一般由中介机构担,如果该中介机构不独立于SPV,会给人以“自己给自己评级”的感觉。而应独立于证券承销者,是因为SPV作为ABS的发行人与证券的承销者应相互独立,这一原则已被各国证券法所确认。

1.3SPV应是一个空壳实体

从整个资产证券化的运行过程可以看到,SPV的运行只是涉及资产证券化的操作,并不涉及其他业务,它并不需要多少资金,所以通常情况下,在组建SPV时,为了节约成本,大都把SPV设计成空壳组织。当然,有的国家和地区是由政府出资设立SPV,并且希望它能长期运行,而不是仅仅为一次资产证券化活动而运行,这种SPV本身兼具金融担保机构和特设机构的功能,一般都拥有相当规模的资本,如我国香港地区的香港按揭证券公司(HKMC)。这种实在资本模式的SPV一般出现在资产证券化市场比较健全和发达的国家和地区,以提高效率。

2我国SPV的法律问题及其对策

2.1SPV的组织形式

SPV组织形式一般有:信托公司形式、股份公司或有限责任公司形式、合伙企业形式和基金管理形式。在我国目前法律体系下尚不承认合伙和基金这两种组织形式。对于信托和公司形式设立的SPV,在现有法律框架下仍存在障碍:

2.1.1采用公司形式这种形式在我国目前的公司法体制下会遇到以下难以逾越的障碍:由于SPV本身是一个“空壳公司”,它的职能被严格限定在购买、包装证券化资产和以此为基础发行资产化证券上。所以,首先遇到的问题就是公司注册资本的缴纳问题。我国的实缴资本制度将使得SPV的设立存在许多障碍,设立者在支付设立成本时必然代价很高。另外《公司法》对股票、债券的发行规定了严格的条件,而SPV的净资产很难达到我国公司法的要求;《企业债券管理暂行条例》第2条和第20条的规定SPV的发行收入不能购买发起人的债权,可见,在当前的法律框架下,SPV 发行证券与相关法律存在冲突,再加上SPV发行的抵押证券的种类、性质、发行和承销程序等目前尚无法律规定,而现行的一些财会税收制度将给SPV的操作带来极大的不便,所以要采用公司的形式设立SPV,必须对我国的公司法律制度进行大规模的修改,或者针对资产证券化作出特殊的规定,而且采用公司设立的模式也只能采用有限责任公司的模式,因为股份有限公司的信息批露制度和股份公司特有的勇利性与SPV的功能不符,但是有限责任公司的证券发行和流通又颇成问题。

2.1.2采用信托模式由于我国《信托法》中对某些问题规定的缺失以及相关法律的不配套,在目前的法律体系下用信托方式来解决我国的SPV设立问题也还存在很多障碍:

首先是信托与破产隔离的冲突。《信托法》第15条规定:“信托财产与委托人未设立信托的其他财产相区别。设立信托后,委托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产时,委托人是唯一受益人的,信托终止,信托财产作为其遗产或者清算财产;委托人不是唯一受益人的,信托存续,信托财产不作为其遗产或者清算财产,但作为共同受益人的委托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产时,其信托受益权作为其遗产或者清算财产”。第16条规定“信托财产与属于受托人所有的财产相区别,不得归入受托人的固有财产或者成为固有财产的一部分。”从《信托法》第15、16条的规定来看,信托财产与发起人的财产没有实现完全的隔离,在《信托法》中也没有其它的条文规定信托财产的所有权归属,所以委托人无法将其在证券化中为证券化的基础资产实现破产隔离。

其次是受托财产能否证券化的问题。《信托投资公司管理办法》第9条规定:“信托投资公司不得办理存款业务,不得发行债券,不得举借外债。”由于它不能签发受益凭证,也不能发放债券,那么信托投资公司无法把从发起人处所购置的资产以证券的形式销售给整个社会大众,这样一来整个证券化行为就无法实现其融资变现的目的。

2.2SPV的投资主体

目前对于SPV的投资主体有以下几种盛行的观点:

第一,由发起人自己设立,这种形式有利于提高资产转移效率并降低成本,但有两点缺陷:其一是母子公司关系的存在,资产权属转移的真实性易受质疑;其二是在母公司破产时,法院可能实行“实质合并”,SPV的财产也将纳入破产财产范围,不能实现破产隔离。

第二,由信托公司或者设立信托机构担当SPV的角色,这是目前法律障碍最少的一种方式,其利弊前曾述及,此不再赘述。

第三,由政府出资设立SPV,可以解决真实销售和保证资产质量的真实性,避免发起人、SPV和其它中介机构串通欺诈投资者,还可以减少发起人的成本并给广大投资者以信心。但是这种SPV是一个经济实体,一旦出现问题,政府只好自掏腰包,在目前国家不宜再直接承担市场风险,所以这种SPV在我国宜缓行。

第四,由证券公司或者其它中介机构投资设立SPV,这样就市场准入的角度来说似乎更为合理,符合市场原则,只是在这种情况下必须要由金融监管部门对其从事证券化的行为能力予以确认。但是此种情况由于所有SPV公司的设立都是为了解决“破产隔离”和“证券发行”问题,根本谈不上对其它的行为能力有多高的要求,专门的常设机构总是会出现各种问题,尤其是金融机构由于其内在的风险使然,因此有倒闭的可能,一般来说此路径不通。

3结语

综上所示,对于SPV的设立问题可以得出如下结论:

第一,SPV的组织形式既可以采用信托方式,也可以采用公司形式,各自有利有弊,且都需要在我国目前相关法律上作出相应修改,或通过特别立法,以适应资产证券化的要求。

第二,在SPV的投资主体上最好由发起人以外的人来设立,政府出面设立公司担当SPV是一种较好的选择。对于一般企业的资产证券化,则可以放开信托公司从事该项业务,也可以由发起人成立公司制SPV来进行。

第三,SPV的设立应当符合独立性要求,破产隔离等相关要求。

第四,应制定《资产证券化法》,以制定特别法的形式对资产证券化的整个过程提供完整的法律调整,而不应对现有法律进行大规模地修改来达到目的。

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第5篇：信托公司资产证券化范文

关键词：融资融券；信托；让与担保；质押

Abstract：Financing and security lending is a kind of margin trading. The debtor should guarantee for the fund and securities which he had financed. The trust mechanism that China’s legislation adopts on the issues of financing and security lending conflicts with the existing legal theory and system，leading to the paradox of its own is more difficult to justify. Most of the domestic scholar have queried it，but have not formed the unification understanding. At the same time，they propose“releasing pledge”，“the highest amount to impawn”，“the account impawns” and other theories separately. So，it is very important to analyze the legality and rationality of trust and other theories that the scholar have put forward，and then locate the legal nature of guarantee in financing and security lending.

Key Words：financing and security lending，trust，releasing pledge，impawn

中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1674-2265（2012）03-0010-06

融资融券是指证券公司向客户出借资金供其买入上市证券，或者出借上市证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。早在上个世纪80年代末90年代初，证券公司营业部为吸引投资者，为其提供无需担保的“透支”服务，这被理解为我国融资融券交易的雏形。1993年国务院制定的《股票发行与交易管理条例》及 1999年的《证券法》都明令禁止融资融券交易。2006年6月30日，证监会了《证券公司融资融券业务试点管理办法》（以下简称《管理办法》）。2010年5月12日，上海及深圳证券交易所分别《融资融券散户交易规则试点实施细则》，融资融券交易才得以在证券市场推行开来。

融资融券交易涉及到两种法律关系：一是证券公司与投资人之间的借贷关系，证券公司向投资者借出证券或资金供其进行交易，到期投资人归还券商相同金额的证券或资金以及利息，证券公司是债权人，投资人是债务人，这是融资融券交易的基础关系。二是证券公司与投资者之间的担保关系。基于证券公司与投资人的借贷关系，投资人需通过提交一定的担保物在双方之间建立担保关系，作为维系借贷关系的基础。担保物包括：投资人事先缴纳于证券公司的保证金（包括现金与充抵保证金的证券）以及投资人融资买入的全部证券和融券卖出所得的全部价款。当客户未能按期交足保证金的差额或者到期未偿还债务，以及司法机关依法对客户信用证券账户或者信用资金账户记载的权益采取财产保全或者强制执行措施时，证券公司享有处分其担保物的强制平仓权和优先受偿权。

《管理办法》对融资融券担保性质认定为信托，但是其存在很多难以自圆其说之处，国内学者在分析《管理办法》规则的基础上，分别提出了“让与担保”、“最高额质押”及“账户质押”等多种学说。本文试图对立法中信托构造的理论缺陷进行分析，并指出“让与担保”、“最高额质押”及“账户质押”等学说的缺陷，提出对融资融券担保法律性质定位的见解。

一、立法中信托构造的理论缺陷

信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿，以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。信托最本质的内涵包括两个方面：一是委托人将其财产权中的财产管理权和所有权中的处分权转移给受托人；二是受托人按委托人的意愿对信托财产进行管理处分。该制度设计的本质就是有效地分割财产的管理属性与利益属性。

证监会出台的《管理办法》针对融资融券担保在规则设计上采纳了信托构造，认为证券公司是受托人，投资人（证券公司的客户）是委托人。客户信用交易担保证券账户内的证券和信用交易担保资金账户内的资金，为担保证券公司因融资融券所产生对客户债权的信托财产。这一构造利用《信托法》对信托财产独立性的认可和保护措施，以有效地保护担保物的独立性。然而融资融券担保规则并不与信托的基本理论相吻合，甚至存在相冲突的情形，信托构造缺乏基本的理论依据。

（一）与信托的本质不符

1. 证券公司对担保物并无受托人之管理与处分的权限。信托财产所有权具有分离性，即委托人自己拥有的财产一旦成为信托财产，即进行分离。信托财产所有权中的处分权和经营管理权配置给受托人，收益权配置给受益人，受托人基于信托财产所有权中处分权和经营管理权的赋予，应对信托财产进行善意管理。证券公司将投资人提供的保证金以及客户融资买入的全部证券和融券卖出所得全部价款分别划入客户信用交易担保资金账户和证券账户后，不对该信托财产进行任何为投资者利益而为的管理与处分行为，反而是投资人为了担保物的保值与增值，利用自己的智慧和经验对信用账户内的资金和证券进行买卖交易。

2. 与《信托法》的立法宗旨相悖。依据《管理办法》，若投资者未能按期交足保证金差额或未偿还债务，证券公司有权立即处分其担保物。信托的精髓是受托人应该为受益人的最大利益处理信托事务，不得利用信托财产为自己或第三人谋取利益，只能取得一定的法定报酬。证券公司作为信托的受托人却可因为自己的债权利益可能受损，通过强制平仓，自主处置信托财产而产生可能损害客户利益的结果，这显然与《信托法》的宗旨相悖。

3. 与信托财产的独立性原则相违背。信托一旦有效成立，委托人必须将用于信托的财产从其自由财产中分离出来，成为一种独立运作的信托财产，与委托人、受托人或受益人的自由财产相独立。信托财产只受因托事务产生的债权而被追索，自然不受委托人、受托人即受益人的自身债权人追及。而依据《管理办法》第30条，证券公司在司法机关依法对客户信用证券账户或者信用资金账户记载的权益采取财产保全或者强制执行措施时，可强制处分担保物实现债权，并协助司法机关执行，即可为因托之外的事务追及，违背了信托财产的独立性原则。

（二）证券公司双重身份的冲突

在担保法律关系中，担保物必须是债务人或第三人的财产，否则不能实现担保目的。在信托构造中，证券公司同为融资融券的债权人和信托的受托人，一旦委托人交付了信托财产，证券公司则取得其所有权①，证券公司的双重身份造成以自己的财产担保自己债权的悖论。在触及止损点时，受托人让位于债权人，两者没有固定的关系，身份随时转换，证券公司难以兼顾自身与投资人的利益。

立法者以效率为导向引入信托制度的某些功能，并没有全部遵循信托基本原理，而是有选择的“拿来主义”，信托概念的引入与退出，都只是为了维护证券公司的利益而采取的临时之举。

二、“让与担保说”的困境

让与担保，是指在通过转让可以作为担保标的物的财产权而达成授受目的的制度中，授信者（债权人）具有请求返还融资资本的权利，在受信者（债务人）未能返还时，得就标的物优先受偿的一种特殊的物的担保制度。让与担保是德国、日本以及我国台湾地区司法实践中承认的一种非典型担保方式，其并没有被纳入物权法的框架之中，只是作为判例法上的制度而认可其效力。学者认为融资融券担保为让与担保的主要原因在于，日本、我国台湾及香港地区均采取了让与担保机制，且让与担保存在以下优势：（1）能实现投资人在融资融券期间继续使用担保品；（2）为证券公司对担保品的强行平仓权、优先受偿权以及证券持有人持有担保物的事实提供理论依据；（3）让与担保无需登记或转移占有，克服了传统担保法的程序式约束，符合证券便捷交易的特征。这也是我国证券行业的主流观点。然而通过深入研究国外关于融资融券的相关法律，可以看出，部分学者认定日本、我国台湾等采取了让与担保机制实际是对其法律的误读，并且，“让与担保说”与我国现有法律制度存在冲突。

（一）对相关法律的错误解读

在实践中承认让与担保的德国、日本和我国台湾地区的融资融券担保并非建立在让与担保的框架下，而是一整套的综合性制度安排。例如台湾地区关于融资融券担保的规定类似于权利质押，作为融资担保的证券并没有置于提供融资融券的证券公司名下，而是处于客户名下的融资融券账户中。客户享有担保品上的证券权益，可直接针对发行人主张；在最终出具股东名册时，担保品以投资人的名义而非证券公司的名义列示于股东名册中。以“资金”作担保的方式虽然在一些司法判例中被描述为“特定金钱之所有权转移于债权人”②，但从学理上解释，资金的所有权转移之法律依据完全可以来自“货币所有权依占有而转移”之民法原理，或动产质权之特例――金钱质的规则。事实上，台湾地区一些学者以及相关管理机构就秉持质权的观点。在日本，证券金融公司向证券公司提供转融通所收取的担保品，均过户于证券金融公司在日本证券存管公司开立的证券账户，但此“过户”行为并不等同于让与所有权。日本信用交易实务将“融资买入的证券”与“冲抵保证金的证券”进行不同的权利义务配置。前者的证券权益由原出质人直接行使，适用使用证券质押的一般原理；而对于后者，法律上并未明确其性质，从实际运作来看，证券金融公司可直接行使该证券项下的权益，也可以将该证券继续用于融出，类似所有权人的地位，因此我国一些证券业人士认为它更接近于让与担保方式。德国的《有价证券保管法》规定了证券质押的方式。提供融资的保管人可以在寄托人的证券上设质，也可以为此进行转融通，只要转融通的范围不超过寄托人原始处置的范围即可。在保管人、质权人或经纪人破产时，投资人作为一个整体可以从破产债务人持有的同类证券中优先受偿。按照德国学者的解释，从动产担保实务中发展起来的让与担保法理并不适用于证券保管与信用交易，而且担保权人仅能在债务人不能清偿到期债务时方可变现担保品，无权在担保品价格下跌时直接处分担保物。

（二）与现有法律体系的冲突

根据我国《物权法》的“物权法定原则”，让与担保并不属于我国的法定担保方式，其实质上是一种变相的留置契约，与《物权法》严格禁止留置契约的刚性规定相冲突。

在起草《物权法》时，关于是否应当规定让与担保，学者之间主要有两种意见：肯定说和否定说。全国人大常委会先后多次审议《物权法（草案）》，但否定意见最终占据上风，使得最终出台的《物权法》没有规定让与担保。笔者与立法的态度一致，理由在于：首先，一种习惯要上升为制定法至少须满足商业实践中广泛采用乃至商事习惯的认可，以及具有其他制度不可替代的功能两个条件，而这在我国目前的商事实践活动中并不完全具备。其次，主张在《物权法》中制定让与担保的学者认为，让与担保制度可用来规范我国房地产市场中的按揭交易。然而，按揭和让与担保分属于两大法系，历史发展、财产权理论及法律语境上存在显著的差异，用按揭来“改造”让与担保，还是用让与担保来“规范”按揭，都不免有“削足适履”之嫌。第三，在已经有不动产抵押制度的情况下，是否存在着以让与担保替代或补充抵押制度的需要，缺乏有较强说服力的论据。

若认定融资融券担保为让与担保，必须先修改《物权法》，再修改《管理办法》的相关规定，单为融资融券而引进让与担保，不但立法成本巨大，且有浪费立法资源之嫌，更不利于《物权法》之稳定性。再者，让与担保的重要功能之一是对传统担保法下“禁止流质条款”的克服，但这一功能对于证券、现金等担保品的应用意义并不明显。传统担保法禁止流质，主要是针对非现金担保物的估值困难问题，如果担保品直接归属于担保权人，可能出现其价值大大超过担保债券的情况，导致担保权人获得暴利，损害债务人的利益。但金钱、证券作为担保品时，因其价值一目了然或存在客观的市价标准，通常不会产生暴利问题。日本民法学家我妻荣指出，“以普通金钱债券个别地设定担保的情形，其换价方式并不繁琐，几乎没有以让与担保为手段之必要，因此只限于特殊的金钱债券承认让与担保的效力，其他则应当依据质权处理。”

三、“质押说”的选择

信托、让与担保难以与现行融资融券立法规则相契合，有学者在此基础上提出了“最高额质押”与“账户质押”两种观点，笔者赞同其以质押为基点的理论基础，但对于融资融券担保所属的质押种类存在不同的看法，笔者认为，融资融券担保实质上是普通质押。

（一）“质押说”的可行性研究

1. 证券公司对担保物的状态更接近“占有”，而非所有。前文已经探讨过证券公司对担保物之资金和证券并不享有所有权，证券公司对信用账户具有控制和管领的作用，保持其不被任何人随便动用的状态，投资人没有随便动用担保物的权利，证券公司这种对担保物的实际控制保持状态实际上更接近于对质押物的“占有”，而非所有。首先，对现金而言，投资人将作为保证金的现金和融券卖出的现金存入证券公司在银行开设的客户信用交易资金账户的二级账户――信用资金账户，且实名开设。虽然是二级账户，但证券公司、投资人及银行三者同时对信用资金账户签订资金存管协议，投资人在存管协议中仍为合同主体，若资金所有权已转移至证券公司，则不必开设以投资人实名的信用账户。其次，对证券而言，投资人将冲抵保证金的证券和融资买入的证券存入信用交易担保证券账户。作为保证金的证券本在投资人的证券账户内，并均以自己的名义登记，由投资人直接持有。当为融资融券设立担保后，证券便转入证券公司为投资人设立的信用证券账户内，成为“客户委托证券公司持有，证券公司为名义持有人登记于证券持有人名册”③，以证券公司的名义记载于发行人的证券名册而间接持有。证券间接持有是指在发行人同实际投资者之间存在多个中介性的持有层次，投资者的名称和证券持有情况不直接体现在证券持有人名册中，而是只在与其最邻近的中间人――即所谓直接中间人处开立账户，通过该中间人的账簿记录而“间接”持有相关证券。对于融资买入的证券而言，自其买入时就为投资人间接持有。

早在二十世纪20年代，美国的证券经纪人就广泛采用“街名登记方式”，作为客户在保证金交易中质押证券的一种便捷手段。各国关于证券间接持有下证券权益的性质有不同规定：英国根据信托财产独立性原则将信托法理论引入间接持有系统，认为证券的实际持有者对证券享有平衡法上的所有权，中介人享有信托财产的普通法所有权；德国等国家将中间人名义下属于投资人的客户账户的证券视为全部投资人享有共同所有权的证券；法国的间接持有系统直接确认投资人对于证券的所有权性质不改变；美国则创设证券权，确认证券中间人名义持有的证券不属于证券中间人的财产。我国目前并没有建立证券间接持有制度，但从大陆法系国家的所有权基础理论考虑，证券公司有权对其名义持有的证券享有使用、收益和处分的权利，应确认证券所有权仍归投资人所有。

2. 担保物具有特定性。质押制度中用于质押的物必须是债务人不特定的责任财产中予以特定化的财产，且该财产必须以恰当的公示方式为外人所知。在融资融券交易中，证券公司开设融券专用证券账户、客户信用交易担保证券账户、融资专用资金账户、客户信用交易担保资金账户；投资人开设客户信用证券账户和客户信用资金账户，不同投资者之间、投资者与证券公司之间的账户相互独立，担保物实质上已经脱离债务人的责任财产，而具备了独立性和特定性。同时，现金以存入信用资金账户的形式，证券以存入信用证券账户的形式，为投资人间接持有，且办理质押登记④，为证券公司占有，质押状态具有公示性。

3. 证券公司享有的强行平仓权、优先受偿权及出售权和处分权均可得到合理说明。

（1）对于债务到期投资人未偿还债务时证券公司享有的强制平仓权，信托机制的支持者认为，强制平仓权基于为信托委托人的利益而管理信托财产，证券公司强制平仓是为了紧急避险而采取的必要措施，强制平仓不仅避免了证券公司自身的风险，而且避免了投资者损失的扩大，保护了投资者的权利和证券市场的稳定。这种说法显然不具有合理的说服力，强制平仓前的股票存在升值和贬值两种可能，仅从主观上判断投资者的亏损或盈利，继而强制平仓反倒可能让投资者错失抄底翻身的机会。回到质押制度，证券公司享有的强制平仓权和优先受偿权可基于《物权法》中的质权实现规则⑤享有。这不仅为强制平仓权找到了合理的依据，还避免了证券公司同时具有信托受托人和债权人两种相互冲突身份的尴尬局面。

（2）当投资人的担保物价值低于维持保证金时，证券公司可以在不通知投资人的情况下，直接强行平仓并对资金优先受偿，即为《物权法》第216条赋予质押权人在质押物受损或其他情况下的价值不足时享有的质押物保全权。

（3）证券公司行使强制平仓权时对担保物的出售权和处分权可根据《物权法》第214条规定，“质权人在质权存续期间，未经出质人同意，擅自使用、处分质押财产，给出质人造成损害的，应当承担赔偿责任”中，“出质人同意”的规定予以化解。证券公司与投资人签订的融资融券交易合同中约定了证券公司强制平仓权的条款，可视为“出质人同意”。

4. 投资人对担保物享有的使用收益和处分的权利也能得到合理解释。

（1）关于使用收益权，信用证券账户证券的价格波动会导致担保物总价值的波动，投资人作为担保物的所有权人对担保物的收益权体现在担保物的增值或贬值带来的信用账户总价值的变化。

（2）关于处分权，融资融券交易中用作质押的证券，可以由投资者随时予以处分，担保物的形态在资金和证券之间，以及不同种类的证券之间频繁转换，《物权法》第226条“基金份额、股权出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的除外”中，“除外”规定可以为其提供理论支撑。

（二）与质押相关的其他学说探讨

1.最高额质押。该学说是在认可融资融券担保性质为质押的基础上提出的，其中“最高额”是指由最初保证金额和保证金比例所决定的证券公司最高授信额度。“最高额”从《物权法》的最高额抵押权中引用而来，是为特定的抵押物能为债务人在一定期间内将要连续发生债权担保的最高额限度。而最高额质押中的“最高额”代表的是质押物价值的最高限额。债券在融资融券交易发生当时就已确定，为了维持保证金比例不变，必须以增加质押物的方式使能担保的价值随着质押物市场价值的变化而变化。我国《物权法》中没有最高额质押制度，若想从最高额抵押制度中引进“最高额”的概念，应最基本地保证最高额质押中“最高额”的基本含义与最高额抵押的一致性。若两者用词一样而含义不一样，会造成法律概念理解混乱的局面，不利于理论研究、司法实践与普法工作的进行。

笔者认为，维持担保金比例是民商法意思自治原则的体现，是传统民法理论为更好地应用于交易迅捷的商法领域――证券市场，作为质押人的投资人与作为质押权人的证券公司通过协商最终形成意思表示一致的结果。《管理办法》中明确，双方的《融资融券交易合同》中必须包含维持保证金比例的条款，投资人在签订合同时已接受证券公司指定专人对业务规则和合同内容的讲解。由此可推定，投资人与证券公司达成意思表示一致时，已同意了关于维持保证金比例的约定。

2. 账户质押。有学者依据融资融券中客户信用交易账户的运作方式及功能与我国司法实践中所承认的账户质押类似而提出此学说。我国《担保法》和《物权法》并未明文规定账户质押这种形式，但最高人民法院有关《担保法》的司法解释提到，“债务人或第三人将其金钱以特护、封金、保证金等形式特定化后，以债权人占有作为债券的担保，债务人不履行债务时，债权人可以以该金钱优先受偿”。该司法解释对“特护”并没有作进一步的解释，但从参与起草该司法解释的一些法官的观点来看，“特护”包括账户质押。在实践中，最高人民法院也在两种承认的账户质押中赋予贷款银行以优先受偿权：一种是封闭贷款，另一种是出口退税托管账户质押贷款。

但笔者认为，将融资融券担保改造为账户质押的可行性值得深度思考。首先，司法实践中的质押账户内的资金都是现在或将来一定持有的定额的现金，而融资融券交易信用担保账户内不仅包括现金还有证券，且其综合价值是不断波动的，担保权人对这种价值波动有期待上涨的心态。其次，司法实践中的两种账户质押的情形都是依靠立法政策才得以确立，在自由交易的市场经济环境中，没有能使人信服的理论依据与传统，致使其寿命极短，未能在全国通用。如，出口退税托管账户质押在本质上属于应收账款，因与《物权法》的规定相冲突而被司法解释予以废止。至此，账户质押的设想本以其较有利的说服力而受学者青睐，最终因忽视了融资融券客户信用账户内资金和证券才是担保物的核心所在而不具实践意义。

（三）融资融券中股票质押的完善性设想

根据《物权法》的规定，以股票进行质押的，于登记机关办理质押登记为生效要件。证券市场不同于传统的相对稳定的商品交易市场，具有瞬息万变、变化莫测的特点，投资人出于盈利的心理，为最大限度地利用证券市场价格波动而创造财富增加担保物价值，在实际操作中会根据市场行情在短时间内不断变换担保物之证券的种类，担保物的交易和处分因在短时间内不断进行而难以及时办理质押登记手续。若在每次交易或处分担保物后都去办理质押登记势必会阻碍证券交易效率。针对这种局面，笔者建议在程序设计上简化证券质押变更登记的手续，例如，可设计规则：投资人处分的证券在卖出时，由证券登记结算机构自动注销其原先的质押登记；而买入证券时，再自动为其办理质押登记手续。这样既避免了质押物不特定，还极大地增加了证券交易的效率，更有利于财富创造的效用最大化。

四、结语

在证券业快速发展的今天，融资融券作为一种信用交易在我国金融市场的发展中具有举足轻重的地位。金融创新日新月异，相应的规则也应随着市场的变化而与时俱进。融资融券担保作为新兴领域内传统制度的代表，应在制度创新与传统理念之间寻找适当的平衡点，尽量合理利用本国的法制资源，在适应本国法制环境的基础上，跟进金融创新，设计新的法律制度。我国融资融券担保的相关规则与质押的相关规则基本吻合，与“信托说”和“让与担保说”相比，“质押说”的立法修改成本低，更能适应我国的法制环境，将融资融券担保的性质定位为质押是符合现实需要的最佳选择。

注：

①我国《信托法》所定义的信托是建立在委托合同基础之上的，信托财产的所有权归属是否发生改变并不明确，但从《信托法》第14条第1款承认受托人因承诺信托而取得信托财产，以及明确肯定受托人有权以自己的名义管理或者运用处分信托财产等多项规定出发，只能并且应当认定信托财产的所有权归受托人。参见徐孟洲：《信托法》，北京：法律出版社，2006年版，第93页和146页。

②如我国台湾地区“最高法院”1999年度台上字第二九二零号、1998年度台上字第七零零号民事判决。此类案件也被我国证券业内人士引证以证明台湾融资融券担保实行让与担保制度。

③投资者的证券账户由证券公司作为中登公司的开户人代为开立，但投资者的全部证券均以其自己的名义登记在中登公司的电子系统中，交易完成后的证券过户（以及非交易过户，如根据法院判决）也由中登公司直接对当事人的证券账户进行操作。参见中登公司《证券账户管理规则》（2002年）。

④此处提到的质押登记是建立在融资融券担保以建立质押机制的基础上的。

⑤《物权法》第219条第2款规定，债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权的情形，质权人可以与出质人协议以质押财产折价，也可以就拍卖、变卖质押财产所得的价款优先受偿。

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第6篇：信托公司资产证券化范文

关键词：信托公司；资产管理；现状；挑战；目标

中图分类号：F270.7 文献标识码：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2013.09.41 文章编号：1672-3309（2013）09-87-03

随着中国经济持续高速增长，社会财富不断增加，富裕人群也逐步增多。招商银行与贝恩公司联合的《2013中国私人财富报告》中指出：2012年中国个人持有的可投资资产总体规模达到80万亿元，可投资资产1千万元以上的中国高净值人士数量超过70万人，人均持有的可投资资产约3100万元，共持有可投资资产22万亿元；预计到2013年底，中国高净值人群数量将达84万人，高净值人群持有的可投资资产规模将达到27万亿元。由此催生出了巨大的资产管理需求，形成了快速增长的资产管理市场。

一、信托公司在中国资产管理市场中的现状及挑战

目前，在中国的资产管理市场上存在着多种金融机构的经营管理：商业银行、证券公司、基金公司、保险公司、信托公司等等。各金融机构顺应市场趋势，结合各自主营业务特点和领域，不断加强资产管理业务的研发能力和管理能力，以多元化的投资手段和高标准的展业能力推动资产管理市场有序发展。

（一）信托公司与其他金融机构相比的优势。在我国金融业目前仍然实行“分业经营、分业管理”监管体制下，各金融机构的资产管理基本上还被限定在特定的市场范围内，比如：商业银行的资产管理主要针对于货币市场，证券公司的资产管理则被局限在资本市场范围之内，基金公司的资产管理主要被局限在资本市场上的公募证券投资基金范围之内，而保险公司的资产管理则被严格局限在保险资金的范围之内。相比于以上金融机构，信托公司的优势是信托的制度功能和跨市场投资能力。信托制度是一种具有高度灵活性的财产管理制度，能够保证信托财产权利与利益的分离、保持信托财产的独立性，能够充分维护信托财产的安全；另外，信托公司配置信托资产，不仅可以在包括货币市场、资本市场、金融衍生品市场在内的集中交易性金融市场上进行标准化金融工具的配置，还可以在非集中交易性金融市场上配置各种非标准化的金融产品；同时，信托公司还可以在除货币市场、资本市场等金融市场之外的实业投资市场上进行多种形式的资产配置。正因为如此，信托公司依托高速发展的资产管理市场，利用这些足够灵活的手段和工具，造就了信托行业近年来的长足发展。根据信托业协会披露《2013年第二季度末信托公司主要数据》显示，截至2013年6月底，信托业管理的资产规模已经达到9.45万亿元，信托资产规模仅次于银行业，排名第二。

（二）信托公司面临的挑战。然而，2012年以来，相关监管部门针对资产管理市场密集地出台了一系列新政策。2012年10月12日，保监会实施了《关于保险资产管理公司有关事项的通知》、《关于保险资金投资有关金融产品的通知》和《基础设施债权投资计划管理暂行规定》，拓宽保险资金投资范围，允许保险资金投资于各类金融机构发行的理财金融产品，允许保险公司采取信托结构开展保险资金债权投资计划和不动产投资计划。2012年10月18日，证监会实施了新的《证券公司客户资产管理业务管理办法》及配套的《证券公司集合资产管理业务实施细则》和《证券公司定向资产管理业务实施细则》，适度扩大了证券公司资产管理的投资范围和运用方式，尤其是针对客户特定目的而开展的专项资产管理业务（主要是企业资产证券化业务），则允许证券公司设立综合性的集合资产管理计划。2012年11月1日，证监会的《基金管理公司特定客户资产管理业务办法》和《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》正式实施，向基金公司全面开放资产管理业务，明确基金公司可以投资于金融市场之外的非标准化股权、债权、其他财产权利和中国证监会认可的其他资产。2013年6月1日，第十一届全国人大常委会第三十次会议审议通过的新《中华人民共和国证券投资基金法》正式实施，拓展了基金业改革创新的空间，其最大的特点是允许私幕基金管理机构采取信托型法律结构，并拓宽其投资范围于未上市企业股权和中国证监会认定的其他资产，实际上赋予了私募基金管理机构以专业领域私募信托业务经营的牌照。因此，未来信托公司不得不面对券商、基金、保险等金融机构因政策松绑而形成的混业经营趋势下创新所带来的新挑战；同时，信托公司要面对自身所管理的越来越庞大的资产规模，做到规范管理、规避风险，保护好投资者利益；而且，信托公司要面对如何成为专业财富管理机构的问题，面对如何在开拓新市场的过程中实现核心竞争力的重构问题。信托公司必须正视这些挑战，寻找解决办法，从而在未来的资产管理市场中证明自己的价值。

二、信托公司如何面对挑战及信托公司的战略目标

在讨论信托公司如何面对来自其他金融机构挑战之前，我们需要厘清两个概念：资产管理与财富管理。“资产管理”的核心是“投资”，强调投资能力，金融机构将资产做为基础，运用自身的投资能力为客户的资产保值增值；“财富管理”的核心则是“客户”，强调配置能力，金融机构为客户配置资产，对客户的资产进行组合，从而实现客户财富的保值和稳健增值。面对来自不同金融机构越来越同质化的竞争，信托公司应建立的战略目标是：在不断提高原有投资管理能力的前提下，构建多元化的资产管理产品体系，以实现为个人高净值客户、机构投资者和家族企业等财富管理需求者提供个性化、专业化的综合金融服务和财富管理服务。

（一）拓宽投资领域，提高主动管理能力。尽管最近出台的相关新政策允许证券公司、基金公司、保险公司的专项资产管理计划投资于实业领域，但实践中证券公司、基金公司和保险公司的资产管理计划资金直接投资于非上市公司股权、直接发放贷款等融资业务仍面临许多障碍，并在短期内难以取得突破。比如证券公司、基金公司开展资产管理业务直接投资实业领域时，并没有明确的信托法律关系可以使用，如工商管理部门如何接受以资产管理计划名义开立股东账户时就面临法律障碍。在缺少股权投资和直接发放贷款等手段的情况下，这些资产管理计划资金投资于实业领域仍需要借道信托公司。因此，信托产品在实业领域的制度优势仍然是当前任何金融机构都不可比拟的。同时，国家“十二五规划”和党的“十报告”都重点强调了转变经济增长方式和调整经济结构的重大意义，为了实现国民经济的可持续发展，把战略性新兴产业和重大装备产业作为引领国家经济发展和结构调整转型的关键产业。这也表明，在经济结构调整过程中，一方面一些传统的产业将失去市场竞争优势，其利润率将明显下降或将被淘汰，信托公司虽然在房地产、基础设施投资等方面积累了丰富的投资管理经验，但业务过分集中所带来的风险也十分明显。另一方面也将会有一批新兴产业发展壮大，能为投资者提供丰厚的利润率和投资回报率。这就需要信托公司抓住国民经济结构调整和新兴产业快速成长的机会，及时拓宽信托资金的投资领域，进一步提高投资管理能力。同时，信托公司要积极培育债券市场、股票市场的主动投资管理能力。以客户财富管理为目标需要资产管理机构可供选择的理财产品在期限、流动性、收益、风险等方面满足各类投资者的个性化需要。一般而言，实业领域的投资收益率高，但流动性差、期限长；债券市场、货币市场、股票市场的投资尽管收益率可能不及实业领域，但这类产品由于具有良好的流动性而成为财富管理机构必须提供的理财产品。一些信托公司已经在债券投资和股票投资领域的自主投资管理能力建设方面进行了较大投入；而另一些信托公司虽然债券投资信托规模居业内前列，但投资管理都依赖于外部机构。随着信托公司信托制度专属优势的逐步淡化，缺乏主动投资管理能力的信托公司很难在债券投资信托和证券投资信托等业务上进一步发展。

（二）与其他金融机构在竞争中合作。在这样竞争日趋激烈的环境下，单纯强调竞争，并不是可取的路线。信托公司应该专注于作为信托制度的提供商这一基本定位，利用信托现有核心优势，与其他金融机构实现资源互补、规范业务开展、延伸服务链条、满足市场需求，逐渐实现从“销售产品到提供方案”的转变，真正利用好其他金融机构的优势。比如，商业银行的私人银行部优势在于集聚了丰富的优质客户群体，但商业银行并不能独立完成客户资金的投资配置，为了为客户提供多样化的投资产品，满足客户财富管理中的投资配置需求，商业银行只能与其他金融机构进行合作。而以商业银行私人银行客户为中心的银信合作也在中国银监会相关银信合作的监管文件中得到了明确支持和鼓励。在此背景下，信托公司应该主动出击，进一步密切与各商业银行私人银行部的沟通与合作，全面、及时地掌握私人银行客户的投资配置需求，及时开发相关信托产品，以优质的产品提高公司与各商业银行的合作能力。再比如，证监会扩大了证券公司资产管理的投资范围和运用方式，允许证券公司集合理财计划将信托产品作为投资标的，这就开启了信托公司与证券公司合作的全新模式。证券公司拥有大量投资于资本市场的中小投资者，同时证券公司的营销网络存在相对优势，信托公司完全可以在证券公司营业部实现“销售终端”的转型过程中，与证券公司优势互补，信托公司提品，证券公司提供客户，实现共赢。同时，在证券投资类产品的设计中，信托公司与证券公司也完全可以利用各自的专业优势进行合作。同样，信托公司与公募基金公司在一对一和一对多专户理财中存在合作机会，与私募基金公司私募股权投资方向也存在着合作双赢的机会。保险公司也可将体量较大的保险资金投资于信托主营的信托产品从而提高保险资金收益、通过信保合作模式设立信托计划、建立人寿保险信托等，也是未来信托公司与保险公司合作的方向。需要注意的是，信托公司要建立与其他金融机构合作的新格局，就必须尽快建设与市场需求相适应的理财产品设计中心、管理中心、核算中心、风险管理中心和绩效考核中心等，实现全程化的管理和控制。

（三）提升研发能力对业务发展的支持。全面提高多个行业的投资管理能力既需要信托公司在某些行业拥有丰富的项目管理经验，还需要信托公司对国内外经济形势和经济运行周期有深刻的认识，准确把握经济运行节奏，对国民经济结构调整和行业兴衰拥有前瞻性认识。提高公司财富管理水平，也需要公司及客户经理及时跟踪经济运行特征、产业投资机会、最优资产配置策略，把握高净值人士、机构投资者和家族企业的投资行为特征，设计合理的投资组合供投资者选择。因此，信托公司还需要提高研究发展工作的重视程度，壮大研究发展队伍，促进研究发展工作对业务的支持。

（四）扩大客户群体，以财富管理为目标。信托公司资产管理业务既取决于资金的投资运用和管理能力，也取决于资产管理业务资金的筹措能力。资金筹措能力的提高既需要信托公司以卓著的投资管理能力赢得良好的声誉，还需要拥有广大忠实的优质客户群体。信托公司应当在继续坚持为客户提供安全性高、收益可观的信托产品认购选择的服务下，加强对客户需求的调查、分析和引导，进一步提高客户财富管理服务水平，并不断扩大自有客户规模和潜在委托资金来源。同时，信托公司也应在与其他金融机构合作的过程中，利用为不同领域投资者提供信托产品和解决方案的机会，进一步扩大信托公司在投资者的影响，从而吸引潜在投资者。

信托公司扩大客户群体，不仅仅是为客户提品和方案，更需要将客户财富管理作为战略目标，这是国内外著名的资产管理机构都把客户财富管理服务作为核心工作的原因之一。随着我国近年来高净值人士增多及家族企业规模的壮大，以财产安全、避税、集中股权、防止财产纠纷等为目的的家族财富传承需求越来越强烈，这种需求就使得信托公司可以发挥信托的制度功能和跨市场投资能力，以财富管理为目标，建立家族信托，从而实现信托制度的核心功能。

（五）提升配套能力，建立品牌形象。对于一个金融机构来讲，尤其是在管理的资产规模如此迅猛的情况下，风险是很难预测和把控的，面对新的挑战与机遇，信托公司不可能再简单借助制度优势就能够在未来继续获得持续发展，这就需要信托公司放弃粗放式增长的老路，精耕细作，提升配套能力，在风险管理、信息系统建设、客户服务等方面下大力气，使其与业务发展相匹配，推动业务的深刻变革，从而逐步建立信托公司的品牌形象，推动信托公司各项业务又好又快地发展。

第7篇：信托公司资产证券化范文

[关键词]资产证券化　SPC　SPV

[中图分类号]D922.28

[文献标识码]A

[文章编号]1009-5349(2010)09-0107-01

一、资产证券化SPV释义及法律特征

SPV(Special Purpose Vehicle)即特殊目的公司，是为实现资产证券化而专门成立的实体工具，是资产证券化交易构架中隔离破产风险机制的产物。特殊目的公司具有以下法律特点：1.SPV本身具有独立的法人地位。SPV是一个资产证券化为业务的独立主体，以一种平等、专业的身份参与到资产证券化中来，成为一个发起人和投资者的中介；2.SPV是一个远离破产风险的法人实体。资产证券化的关键在于风险隔离。而特殊目的公司正是这种风险隔离机制的产物；3，SPV通常是一个空壳公司。在资产证券化运作过程中，SPV基于资产转让取得了基础资产的所有权，但只是被动地持有这些资产，并无其他业务。

二、国际上SPV的选择模式

就世界范围内的资产证券化活动来看，SPV主要采用信托型(Spcial Purpose Trust，即，SPT)、公司型(SpecialPurpose Corporation，即，SPC)和有限合伙型(specialPurpose Partnership，即，SPP)，虽然不同的组织形式各具特点，但绝大多数国家的实践经验表明前两种形式更受欢迎。以下将着重说明前两种：1.信托型SPV，即SPT。SPT是指发起人以证券化资产设立信托，让与作为SPV的信托机构，以从该信托机构换取受益权证，然后再销售给投资者的行为。其中发起人是委托人，SPV是受托人，投资者是受益人。而被让与的证券化资产是信托资产。2.公司型SPV，即SPC。SPC是资产证券化特殊载体设计中最为重要的一种形式，它是指发起人将证券化资产转让给一家专门从事证券化运作的特殊目的公司，由其发行ABS(资产支持证券)。相比信托型，公司型SPV是全世界证券化操作中最为常见的组织形式。一方面，在公司章程中，可以包含进行融资所必需的限制公司从事其他商业活动的条款，可以帮助当事人尤其是投资者更为方便地评估证券化的法律风险；另一方面，公司型SPV所能发行的有价证券更为多元化，具有简单和弹性的特点，所以SPC在实践中应用比较广泛。

三、在我国构建公司制SPV的必要性

目前，关于资产证券化我国大陆还没有专门的立法，并且我国资产证券化试点尚不是完全意义上的资产证券化，主要是因为没有形成标准化合约，而只是打包出售，难以形成二级流动市场，中小投资者很难有机会参与进来。基于此，我国急需找到适合我国国情的资产证券化SPV组织形式。

1.探讨一种组织形式是否适合作SPV，关键是看其是否能够真正地实现破产隔离。若其能有效地实行破产隔离，那么法律就应该予以承认。但由于法律传统和文化背景的差异，加之我国在采纳有限合伙制度和信托章法方面的惧重态度，可预测，将来我国采用公司形式的可能性较大。美、日等国和我国台湾地区均以法律的方式确定了公司型SPV。

2.在我国，公司制度由来已久，在立法上的调整规范也较为完备，在现行《公司法》框架下设立SPV基本上没有法律障碍，而且可以实现破产隔离。在公司制SPV中，国有独资公司或发起人设立SPV的形式更为可取。因为，国有独资公司在我国公司法中有较详尽的规定，而且它通常带有一些行政色彩，这在我国行政主导型的市场经济中，显然有利于工作的开展。因此，我国也应大胆地借鉴这些国家和地区的成功经验，把公司型SPV引入到我国法律中。

四、在我国构建公司制sPV制度设计

(一)制定专门法，以确定SPY的法律地位

在我国大陆现有的法律制度中，目前没有一部专门法是关于SPV的法律条款。一些主要法律如《证券法》《公司法》《信托法》《合同法》《破产法》《银行法》等在SPV的构建上缺乏制度配套，必须在现有法律框架内做协调性的灵活处理，并逐步制定专门的法律。

(二)确定SPV独立的主体地位

从各国资产证券化的实践来看，SPV应该与发起人分开设立会计账簿和财务报表，开支仅用于维持其合法经营所必需的费用支出；在银行建立独立的账户，禁止与其他机构发生关联关系，不为其他任何机构提供担保和承担债务。

(三)建立完善的市场监管法律制度

目前关于市场推出的法律规定常见于《人民银行法》《商业银行法》《银行业监督管理法》等法律法规和一些部门规章中，没有形成完整的法律保障体系，并且这些法律法规多为原则性规定，实践中不利于操作。为此监管部门需组织专家制定具体的金融交易条例，对整个金融行业进行宏观上的指导，但同时必须对相应的具体交易过程中的条例进行规范，如信息披露等，把金融创新过程中必须披露的信息对相关公众和机构进行明示，使其知悉在交易过程中可能存在的风险，做好应有的防范。

[参考文献]

[1]李健男.金融资产管理公司法律问题比较研究，北京：中国金融出版社，2006.

第8篇：信托公司资产证券化范文

内容摘要:我国现行法律对可转换债信托没有明确规定,这不利于保护债券持有人利益,也不利于挖掘可转换债的融资潜力。信托财产的存在是信托制度得以发挥作用的前提,本文认为可转换债信托的信托财产包括转换权、担保权、还本付息请求权三类。

关键词:可转换债 信托财产 转换权

可转换债信托立法现状分析

《上市公司证券发行管理办法》(以下称为《管理办法》)明确规定了可转换债的发行条件、发行程序等内容,但没有关于可转换债信托的明确规定。2007年8月实施的《公司债券发行试点办法》(以下称为《试点办法》)确立了公司债券受托管理人制度。作为公司债的一种,可转换债理应适用该办法,并适用债券受托管理人制度。但《试点办法》将可转换债排除在其调整范围之外。

《试点办法》第16条:“保荐人应当对债券募集说明书的内容进行尽职调查,并由相关责任人签字,确认不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,并声明承担相应的法律责任”。此条规定普通公司债券的募集说明书仅需要保荐机构签字,并没有要求保荐机构代表人签字。而《管理办法》第2条第二款:“本办法所称证券,指下列证券品种:(一)股票;(二)可转换公司债券;(三)中国证监会认可的其他品种”。同时第57条:“保荐机构及保荐代表人应当对公开募集证券说明书的内容进行尽职调查并签字,确认不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,并声明承担相应的法律责任”。 可见可转换债募集说明书不但需要保荐机构的签字,还必须有保荐机构代表人的签字。

《试点办法》第23条第一款:“公司应当为债券持有人聘请债券受托管理人,并订立债券受托管理协议”。该规定说明发行公司为债券持有人聘请受托管理人是发行公司债的必备条件, 即在公司债融资中正式引进了信托制度保障投资者的利益。如今普通公司债券募集说明书中均有关于受托管理协议的内容。如,2008年3月广东电力发展股份公司公司债券上市公告书就有关于债券受托管理人管理制度的规定。作为公司债一种的可转换债的发行理应遵守此项规定,但是如今仍然有效的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第13号――可转换公司债券募集说明书(2003修订)》中没有关于可转换债券受托管理人的要求。事实上,遍览如今的上市公司可转换债发行案例,可转换债券募集说明书中皆无关于受托管理协议的相关做法。

基于以上两点理由,笔者认为,《试点办法》规范的公司债是纯债,不能有任何“股性”。结合其他相关法律法规可以得出结论,在我国现行法上并没有对于可转换债信托的明确性规定。其原因笔者认为是由于立法者鉴于可转换债信托的复杂性,无法对可转换债信托作出成熟合理的立法安排,尤其是对于可转换债信托客体以及权利义务体系无法作出成熟的安排,所以出现了立法空白。但是笔者认为,这并不妨碍对可转换债信托的研究,也不妨碍当下发行可转换债时采用信托的可行性。依据私法上“法无禁止即可行”的原则,在实务中完全可以根据当事人的意思自治,采用信托制度来充分发挥可转换债融资优势。虽然如此,笔者建议在将来的立法中能象普通公司债一样,对可转换债信托作出强行性规定,加强保护融投资双方的利益,更好的发挥可转换债的作用。

可转换债信托的可行性分析

可转换债能否通过信托形式加以管理关键在于其是否具备可供信托的财产。如果存在可供信托管理的信托财产,那可转换债信托就是可行的。

(一)外国相关立法的经验

公司债的发展历史表明,为了顺利地发行公司债券,发行公司常以一定的财产作为发行公司债的担保。但是对不特定的多数债权人逐一提供担保是不切实际的,特别是在担保财产需要依法登记时更是如此。加之随着公司债券的流通,债权人享有的担保权也会随之转移,导致繁杂法律关系的产生,履约成本大大增加。因而,除非立法者设计出特殊的法律制度,否则为公司债的发行提供担保将无法实现。为此,公司制度极为发达的美国巧妙地引入了信托制度以配合公司发行附担保的公司债。基本做法是:由公司债的发行人与受托管理人签订信托合同,以将来所有公司债的债权人为受益人,以将来所有公司债债权人享受共同担保利益为信托设立的目的。信托财产是发行人提供的担保财产上的担保权,受托管理人取得该担保权并为受益人加以保存与实行。如发行人按期清偿公司债的本息,则信托目的完成,信托关系归于消灭;但若发行人违反信托合同时,则受托管理人应拍卖担保财产以清偿公司债。此时,受益人以其持有的公司债按比例平等受偿,最终所有公司债债权人获得了一致的利益,并在程序上大大简化,节约了交易成本。这种法律设计主要是利用了信托制度中受托管理人具有集中分散化权利的独特属性。

(二)我国相关立法的困境

事实上,在发行无担保的公司债时,同样存在由发行人和受托管理人签订信托合同的情形。例如《试点办法》第11条“为公司债券提供担保的,应当符合下列规定:……”。可见为发行的公司债提供担保是一种可以取舍的选择。而该试点办法在第23条第一款:“公司应当为债券持有人聘请债券受托管理人,并订立债券受托管理协议”。可知发行公司为债券持有人聘请受托管理人是法律的强行性规定。但无担保公司债的发行中可供信托的财产不易确定。首先,债券不属于债券信托人――发行公司,债权人作为债券凭证的合法所有人而“持有”债券,显然债券不会转移给债券受托管理人。再者,如果债券凭证是信托财产,该凭证就要转移交付给受托管理人,那么受托管理人就对债券享有普通法上的所有权,而债券持有人就仅享有债券上的受益权,也就是衡平法上的所有权。在这种情况下,债券如何实现流通呢?根据证券法原理:债券和息票是随权利的转移而随之交付转移的。债券的受让人决不可能认为自己所买到的只是受益权。因此,在无担保公司债的发行中,债券发行人在为债券持有人的利益与受托管理人签订的信托合同中约定的合同权利,可视为受信托关系支配的信托财产,该合同权利为到期还本付息请求权。债券发行人直接给予债券受托管理人关于请求兑付债券本金、利息的权利,是与债券持有人的权利是并存的。如果债券发行人按期履行了对债券持有人的义务,就免除了发行人对受托管理人的义务。

可转换债信托之信托财产的确定

依《管理办法》第20条第一款:“公开发行可转换公司债券,应当提供担保,但最近一期末经审计的净资产不低于人民币十五亿元的公司除外”。可见发行公司发行可转换债时一般情况下必须提供担保,主要是为了保护债券持有人的利益。但是依据上述法条“但书”的规定,最近一期末经审计的净资产不低于人民币十五亿元的公司可以不用为其发行的债券提供担保。法律之所以如此规定,一则是为简化可转换债发行程序,降低发行成本;二则是因为这样的发行公司拥有雄厚的财力资本,债权人利益有可靠的保障,发行公司到期无法还本付息的可能性很小。可见在我国可转换债同样存在附担保可转换债和无担保可转换债。笔者认为,附担保可转换债信托的信托财产包括担保权和转换权,无担保可转换债信托的信托财产包括还本付息请求权和转换权,以上二者中关于转换权作为信托客体的内容是一致的。

(一)发行公司用以担保可转换债的担保权

《试点办法》第25条“债券受托管理人应当履行下列职责:(二)公司为债券设定担保的,债券受托管理协议应当约定担保财产为信托财产”。同时依《管理办法》第20条第一款,可转换债券发行人在发行债券前一般应当与担保人签订担保合同。依担保法原理,在主合同尚未成立之前,作为从合同的担保合同没有成立的基础,而且在可转换债发行时,债权人尚未确定,担保合同如何签订呢?对此《法国商事公司法》第325、327条的规定可资借鉴:在发行提供担保的公司债时,为了公司债债权人集团的利益,该担保应在发行前由发行公司设定,并且在公司债券认购之前公告担保的事项。投资者一旦认购债券即意味着接受担保,接受的效力追溯至担保设立之日。需要进行登记的担保,接受的效力追溯至登记之日。发行公司提供担保后,从有资格担任受托管理人的金融机构中选中一家作为受托管理人,并与之签订信托契约,由发行公司负担其报酬。一般情况下,信托财产的形成,是由于财产所有人将一定的财产权利授予受托管理人行使的结果,这种权利可以包括管理、运用和处分等方面的权利。因而,附担保的可转换债发行公司在发行可转换债时,信托财产是发行公司用以担保可转换债的担保权。受托管理人取得该担保权以将来所有同次可转换债债权人享受的共同担保利益为目的,并为所有同次可转换债受益人的利益加以保存与实行。

另外,依《试点办法》第11条:“为公司债券提供担保的,应当符合下列规定:(二)以保证方式提供担保的,应当为连带责任保证,且保证人资产质量良好;(三)设定担保的,担保财产权属应当清晰,尚未被设定担保或者采取保全措施,且担保财产的价值经有资格的资产评估机构评估不低于担保金额”。同时依据《管理办法》第20条第二、三款规定:“以保证方式提供担保的,应当为连带责任担保,且保证人最近一期经审计的净资产额应不低于其累计对外担保的金额” 。可以看出,此处的担保方式既可以是财产担保,也可以是信用担保。以特定财产担保时信托客体无可争议,而采用信用担保时笔者认为,信用担保也是保证人用自己的全部一般财产为债权人提供债务清偿的担保,此时的信托客体应当是担保人的一般财产。所以不管是财产担保还是信用担保皆属于发行公司授予受托管理人的一种财产权利,如发行人按期清偿可转换债的本息,或者成功行使转换权,将可转换债转换为发行公司的股份,则因信托目的已达成,信托关系归于消灭;但若发行人不履行清偿可转换债本息的义务或给付迟延时,则受托管理人应行使担保权,以实现担保权的所得清偿可转换债。此时,受益人按其持有部分自价金中平等受偿,这样所有可转换债持有人在实质上可获得与个别被提供担保同样的利益,而在形式上则可省去个别担保的烦琐手续及其他不便。这种方式主要是利用了信托财产多元化(即担保权也可充当信托财产)的特性,以及信托具有集中分散化权利的功能。

(二)可转换债券持有人所拥有的转换权

可转换债的巨大魅力在于除了可能涉及到请求债务人还本付息外,还可能涉及到由公司债转为公司股份的阶段。可转换债持有人将可转换债转换为发行公司的股份,是发行公司所期望的,因为只有在可转换债的发行和转换都成功的情况下,可转换债对发行公司的积极作用才能发挥出来。发行成功而转换失败将有可能使发行公司陷入财务困境。对于可转换债的持有人而言,由于可转换债的利率较普通公司债的利率要低,所以只能将可转换债的投资收益寄希望于债的转换价值,转换价值实现的前提是将可转换债转换为股份,可见,为了能够获得较高的转换价值而将债转换为发行公司的股份也是债券持有人所期望的。

转换权是指可转换债持有人享有的将其所持有的可转换债请求转换为发行公司股份的权利。因此在可转换债持有人请求行使转换权时,发行公司负有将可转换债换发为本公司新股的义务。《管理办法》 第21条:“可转换公司债券自发行结束之日起六个月后方可转换为公司股票,转股期限由公司根据可转换公司债券的存续期限及公司财务状况确定。债券持有人对转换股票或者不转换股票有选择权,并于转股的次日成为发行公司的股东” 。我国台湾地区“公司法”第262条:“公司债规定的转换股份者,公司有依之转换办法和给股份之义务;但公司债券人有选择权”。可见转换权是一种形成权,即意味着它的行使与作为债务人的发行公司无任何关系,转换的请求在送达约定的交付场所时,即产生效力,请求转换的公司债消灭,可转换债券持有人接受发行公司换发的股份而成为发行公司的股东。这是一个质的转变,因为转换权将财产所有人的财产性质加以变更,属于财产处分权的一种。

既然转换权是一种形成权,那么可转换债持有人的意见表示就非常重要了。转换是基于可转换债券持有人自由判断为基础的,在发行时已确定的转换请求期间内,通过对可转换公司债行使转换权而得到实现。可转债持有人既可以自己行使该权利,也可以将该权利委托给他人代自己行使,这就为转换权的信托提供了前提。另外行使转换权的复杂性和重要性决定了转换权是可转换公司债信托的根本目的。因为转换权的行使涉及到转换价格及其调整、转换期间、以及对于发行公司未来成长前景的预测、转换年度债券利息和股份红利的计算及归属等问题,不是一般的投资者所能掌控的,所以有必要采用信托的形式,由专业理财的受托管理人为信托人利益的最大化来决定是否转换以及何时转换。综上可知,转换权是可转换债信托的重要客体。

(三)可转换债持有人的还本付息请求权

在无担保的可转换债的情形下,债券持有人由于不享有担保权,可转换债信托的客体就会发生很大的变化。笔者认为,此时无担保可转换债的发行人在与受托管理人签订的信托合同中为可转换债持有人的利益而授予给受托管理人的权利,可以被视为受信托关系支配的财产,其中包括兑付到期债券本金和利息的权利。《信托法》第14条“受托管理人因承诺信托而取得财产是信托财产。受托管理人因信托财产的管理运用、处分或者其他情形,取得的财产,也归入信托财产”。即可转换债受托管理人因承诺信托业务而取得的债券持有人请求兑付债券本金和利息的债权请求权成为信托财产,该权利与可转换债持有人的债权请求权是并存的。当债券发行人对债券持有人按期兑付本金和利息后,就能免除发行人对受托管理人的偿还义务;反之,在发行人对债券持有人有违约情形时,受托管理人就可以行使信托权利以自己的名义,对发行人行使加速偿还的权利、回售权以及诉权,以保护可转换债持有人的利益。因此,在信托合同中,发行人授予受托管理人的还本付息请求权就可依据前述原则被视为可转换债信托时的信托财产。

参考文献:

1.黄仁杰.证券法律制度与实务[M].法律出版社,1997

第9篇：信托公司资产证券化范文

关键词：资产证券化，资产支持证券（ABS），特殊目的载体（SPV），特殊目的信托（SPT），特殊目的公司（SPC）

一、资产证券化的概念和交易结构

(一)资产证券化的概念

资产证券化（AssetSecuritization）是指以特定资产（又称基础资产）的未来现金流为支撑发行证券的融资活动，所发证券被称为资产支持证券（ABS，Asset-BackedSecurities）。与股票、企业债券、政府债券不同，资产支持证券不依赖于发起主体（资产的原始权益人）的整体信用，仅是对特定资产的要求权。资产证券化将特定资产从发起主体中分离出来，作为支付证券本金与利息的来源，不再受发起主体的信用、经营和其它资产状况的影响。

资产证券化发源于美国的住房抵押贷款支持证券（RMBS，ResidentialMortgage-BackedSecurities）。20世纪60年代后期，美国政府实行扩张性的货币政策，通货膨胀加剧，利率急剧上升，居民存款大量向资本、实物资产和消费品市场转移，众多存贷款机构陷入了“脱媒”的困境，因住房按揭贷款而产生的“短存长贷”问题暴露无遗，整个金融体系面临严峻的偿付风险，并危及房地产业的发展。当时，美国大部分存贷款机构不满足发行股票、债券的条件，即使降低发行要求，也难以得到投资者认可，已无法依靠股市、债市解决金融体系对长期资金的需求问题。在政府先行和大力推动下，从1970年美国政府信用机构联邦国民抵押贷款协会（FNMA，FederalNationalMortgageAssociation）推出全美第一张住房抵押贷款支持证券以来，资产证券化这一当时应急之需的重大金融创新便蓬勃发展起来，发行规模不断扩大，基础资产种类也不断向商用房抵押贷款、企业经营性贷款、贸易应收款、汽车销售贷款、基础设施收费、学生教育贷款等众多领域延伸。如今，资产支持证券构成了美国固定收益证券(固定收益证券指投资者购买时到期收益率就已确定的证券，如国债、企业债券，绝大部分资产支持证券都属固定收益证券。)市场的主体。截至2005年底，美国资产支持证券发行余额市值高达7.9万亿美元，占美国固定收益证券市

图12005年底美国固定收益证券市场结构

资料来源：SecuritiesIndustryandFinancialMarketsAssociation。

3场流通总市值25.3万亿美元的31.3%，居第一位，3远高于公司债（5.0万亿美元）和国库券（4.2万亿美元）（见图1）。

（二）资产证券化的交易结构

由于资产支持证券与发起主体的整体信用无关，资产证券化一般都要通过资产组合、信用增级和风险隔离安排，才能降低融资成本和得到投资者认可。资产组合，指构建由期限、地理、人口和行业分布等不同风险特征的多项资产组成的资产池，在扩大基础资产规模的同时，增强未来现金流的稳定性，降低融资成本。信用增级，指通过第三方担保、信用评级、利差账户（“利差账户”指将证券利息率低于资产收益率的部分存入指定账户，为证券的本息支付提供担保。）、优先/次级结构（“优先/次级结构”指基于同一项基础资产发行优先级和多档次级证券，每期按优先级顺序支付本息，次级证券可能在某期或若干期得不到本息偿付，即以优先级较低的证券为优先级较高的证券提供担保。）、次级证券自留（“次级证券自留”指发行的某档次级证券由发起人自己购买，为优先级较高的证券提供担保。）等手段，提高证券的信用水平。风险隔离，指通过特殊的交易结构安排（见图2），实现资产支持证券与发起主体破产风险的完全隔离。资产证券化因此又被称为结构性融资（图2）。

图2资产证券化的交易结构（以银行信贷资产证券化为例）

1.发起人将特定资产组合“真实出售（“真实出售”指按法律规定经转让的资产被确认为不再与出售方有风险和收益联系的资产转让行为。）”给特殊目的载体（SPV，SpecialPurposeVehicle）。SPV有信托（Trust）和公司（Company）两种形式。以信托关系设立的SPV称为特殊目的信托（SPT）；以公司形式设立的SPV称为特殊目的公司（SPC）。

2.SPV完成对拟发资产支持证券的优先/次级结构和内部信用增级安排的设计；与外部信用机构签订相关合同，完成外部信用增级；与资产管理服务商签订服务合同；与资金托管人签订资金托管合同；与证券承销商签订证券承销协议。

3.SPV以证券销售收入偿付发起人资产出售价款，通过服务商、托管人将资产产生的现金流偿付给投资者。

二、我国资产证券化的发展历程

我国规范化的资产证券化活动是从1996年开始的，按照融资来源不同，可划分为境外资产证券化和境内资产证券化两个阶段。

（一）第一阶段：境外资产证券化（1996-2004年）

我国从20世纪80年代初期开始以“收费还贷”模式进行大规模的公路建设，但当时国内资金紧张，资金供给与建设进度时常脱节，许多项目“走走停停”，严重制约着我国公路建设事业的发展；国内法律环境和资本市场条件也不允许公路建设通过发行资产支持证券进行融资。在此情况下，一些项目开始通过境外已有SPV或在境外设立SPV，利用境外成熟的法律环境和资本市场，发行资产支持证券，实现了“引资搞建设”的目的（见图3）。

图3境外资产证券化的交易结构（以公路收费证券化为例）

1996年，珠海市政府在开曼群岛注册了SPC珠海高速公路有限公司，由珠海高速以珠海市机动车管理费和外地过境机动车所缴纳的过路费为支撑，成功在美国发行了总额2亿美元的债券，用于广州到珠海的铁路及高速公路建设，开启了我国基础设施收费境外证券化融资的先例。20世纪90年代后半期，我国高速公路项目境外证券化融资共筹集约15.5亿美元资金。

我国一些企业还通过应收款的境外证券化筹集或融通资金，如1997年我国恒源电厂集团有限公司选择雷曼兄弟公司为融资顾问，在开曼群岛设立SPC西部资源国际恒源公司，以其与供电局签有的长期供电协议所决定的应收款为支撑，在美国资本市场发行了资产支持债券，为公司2×30万KW火力发电厂项目筹资约3.5亿美元。

（二）第二阶段：境内资产证券化（2005年至今）

在境外资产证券化活动开展的同时，我国实施境内资产证券化的条件逐步具备。一是法律和社会中介服务体系日趋完善。1999年10月1日起实施的《合同法》对债权转让的规定不再有禁止牟利的限制（1986年颁布的《民法通则》有债权转让不得牟利的规定），确立了资产证券化中债权转让的法律效力；2001年10月1日起实施的《信托法》使发起人通过SPT模式进行资产证券化成为可能；社会信用评级和担保机构等社会中介服务组织迅速发展，信用环境得到改善。二是银行间债券市场发展迅速，实施资产证券化的市场操作平台日趋成熟。截至2005年5月底，我国银行间债券市场可交易债券存量已达5.4万亿元，是1997年市场启动之初的80倍；1-5月的回购和现券交易总量就达7.5万亿元，是1997年全年的237倍；机构投资者群体已经形成，涵盖中外资银行、证券公司、社保基金、基金公司、保险公司、农村信用社等的机构投资者数量已达4600多家。三是银行要求资产证券化的内在动力明显增强。加入WTO以后，我国金融市场逐渐开放，资本充足率（资本/风险加权资产）+1偏低已成影响我国商业银行上市融资和参与全球竞争的突出问题。通过国家注资和股市融资（增大分子），我国部分商业银行资本充足率有所提高，但随着放贷规模不断扩张，资本充足率又呈下降趋势，特别是没有得到国家注资、无条件上市的银行面临的资本充足率压力较大，迫切需要通过资产证券化来降低风险加权资产（减小分母，如个人住房抵押贷款的风险权重是50%，对企业贷款的风险权重是100%，而现金资产的风险权重为零）来保障必要的资本充足率水平。

我国于2005年3月正式启动了境内资产证券化的试点工作，相关部门配套出台了《信贷资产证券化试点管理办法》、《信贷资产证券化试点会计处理规定》、《资产支持证券信息披露规则》、《资产支持证券交易操作规则》、《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》等规定。国家开发银行和建设银行作为试点单位，分别进行了信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化。2005年12月15日，国家开发银行发起的“开元”信贷资产支持证券和建设银行发起的“建元”个人住房抵押贷款支持证券在我国银行间市场顺利发行，标志着采取国际公认技术和结构设计（见图4）的资产证券化在我国境内诞生，是我国资本市场发展的又一个里程碑。2006年12月18日，中国信达资产管理公司、中国东方资产管理公司在全国银行间市场以SPT模式合计对外发行了37亿元的优先级资产支持证券（次级证券合计23.5亿元，由信达和东方自留），盘活了部分不良资产。

目前，我国境内资产证券化发行总额仅100多亿元，规模小且基础资产种类比较单一，尚处起步阶段。

图4开元和建元资产支持证券交易结构

资料来源：宗军、吴方伟，“我国资产支持证券的特征及其发展建议”，《中国金融》2006年第2期。

三、需解决的关键问题与政策建议

资产证券化对分散我国过度集中于银行的金融风险，保障金融稳定；构建多层次资本市场，拓宽投融资渠道；改善银行资本结构，提高银行资本充足率等作用显著，需大力推动发展。对此，各界已有共识。但要推进我国境内资产证券化规模化和多样化发展，需重点研究解决如下问题：是否需要发展SPC模式的资产证券化。

目前，我国境内资产证券化都采用SPT模式。但与SPC模式相比，SPT模式存在明显劣势：一是交易成本高。考虑到定价、交易的复杂性，信托模式通常适合于同一发起人的同一类大额资产的证券化，难以将多个发起人的资产纳入一个信托（我国《信托法》对是否允许多个发起人共同设立一个信托虽未做规定，但若多个发起人设立一个信托，会使交易十分复杂，例如不同发起人即使同类资产的风险特征不一样，在一个信托中因资产组合会降低风险，但因此而产生的收益该如何在多个发起人之间分配的问题就很难解决。），不利于通过构建大规模资产池来摊薄发行费用。而设立专营资产证券化业务的公司则可克服上述缺陷。SPC可以购买一个或一组发起人的多样化资产，构建适合投资者风险偏好的资产池，进行分批次、大规模的资产证券化，显著降低交易成本。同时，SPC作为独立的利益主体，会积极进行资产证券化业务的专业化、主动化管理，有利于进一步提高资产证券化的效率。二是不支持用资产证券化方式预先筹集基础设施建设资金。我国《信托法》规定：“信托财产不能确定，信托无效”，即信托财产必须是已经存在财产，因此在基础设施建成以前无法通过SPT模式实现未来该设施收费的证券化融资。当前，我国正处于工业化、城市化快速发展阶段，每年能源、交通、通信、供水、供电、供热、环保等基础设施建设的投资需求都在万亿以上，完全依靠先筹资建设，建成后再想办法回收资金的做法已行不通，需要将社会资金直接引入基础设施建设阶段。当前，借鉴国外运用PFI（PFI，即PrivateFinanceInitiative（私人融资激励），指政府通过特许经营等法律安排鼓励私人部门投资参与公共项目建设和运营，常见模式有BOT、BOOT等。）模式进行基础设施建设和运营的成功经验，我国正在推进基础设施建设的投融资体制改革，许多城市公用事业领域已向外资和境内民间资本开放，但受境内法律限制，无法设立从事证券化业务的SPC，也就无法从已显流动性过剩的境内筹集建设资金，多数项目都由外资合作方在境外设立SPC并从境外资本市场融资，外汇流入又反过来进一步增加了境内面临的流动性压力。

以上分析表明，SPT模式不利于资产证券化效率的提高和基础资产范围的扩展，因此，我国有必要发展SPC模式的证券化。建议由国务院就资产证券化出台专门条例，明确SPC的法律地位，规范资产证券化的有关行为；条件成熟时，再上升为法律。我国《公司法》、《证券法》、《破产法》等均未提及SPC及资产支持证券的有关事项，SPC目前尚未得到法律认可，因此，要发展SPC模式的资产证券化首先要明确SPC的法律地位。不仅如此，还要通过各种法律的特殊安排，保障SPC本身不致破产和实现风险隔离。例如，各国或地区的相关法律一般都规定：SPC不得进行兼并重组；SPC的母公司不得强制其破产；SPC只能从事资产证券化业务；SPC除履行证券化交易中确立的债务及担保义务外，不应发生其它债务和担保义务；SPC的股东除经主管机关核准外，不得将股份转让他人；SPC必须设立至少一名独立董事，且独立董事在公司提交自愿破产申请、实质性改变公司目标和修改组织文件时享有一票否决权；SPC对每项资产证券化必须设立独立账户，单独核算；SPC必须就每项资产证券化的执行情况按规定格式和内容定期进行公开披露；主管机关或指定监督机构可随时派员或委托专业机构检查SPC的资产证券化执行情况和其它相关事宜等等。同时，由于资产证券化的利差收入不大，税负（资产证券化主要涉及营业税、印花税和所得税，还有双重征税问题）对资产证券化的发展有重大影响，各国或地区一般都对资产证券化提供特殊的优惠政策。上述规定，在资产证券化的先发展国家，如美国，一般散见于公司法、破产法、担保法、证券法、会计制度和税法等众多法律法规之中；而在资产证券化后发展国家，如韩国、菲律宾、泰国、巴西等，考虑到修改众多原有法律法规来适应资产证券化发展要求会耗时费力，一般对资产证券化进行专门立法，以使其不受已有法律法规的制约。我国与上述后发展国家面临同样的情况，因此为促进境内资产证券化进一步发展，作为过渡性安排，可先由国务院就资产证券化出台专门条例，明确SPC的法律地位，规范资产证券化的有关行为，待条件成熟时，再上升为法律。

参考文献

〔1〕何小锋：《资产证券化：中国的模式》，北京大学出版社2002年版。

〔2〕中国人民银行金融市场司编：《中国资产证券化：从理论走向实践》，中国金融出版社2006年版。

〔3〕SecuritiesIndustryandFinancialMarketsAssociation，/research.asp?catid=24&image=research。

〔4〕汪利娜：《美国住宅金融体制研究》，中国金融出版社1999年版。

〔5〕洪艳蓉：“美国证券法对资产证券化的规范与借鉴”，《证券市场导报》2002年11月23日。

〔6〕袁骏：“企业资产证券化和美国‘双板块’（Two-Tier）运作模式的介绍”，duke.edu/-jy16/Asset%20Securitization.pdf。

〔7〕中国社会科学院《中国金融发展报告（2005）》，china./chinese/2005/2005jinrong/875362.htm。

〔8〕宗军、吴方伟：“我国资产支持证券的特征及其发展建议”，《中国金融》2006年第2期。

〔9〕邢恩深：《基础设施建设项目投融资操作实务》，同济大学出版社2005年版。